Cách thị trường định giá xác suất Fed tăng lãi suất

Xác suất Fed điều chỉnh lãi suất được suy ra từ giá thị trường, không phải từ khảo sát. Công cụ phản ánh xác suất này là hợp đồng futures lãi suất fed funds kỳ hạn 30 ngày. Hợp đồng được thanh toán theo công thức 100 trừ đi mức lãi suất fed funds hiệu dụng bình quân trong một tháng dương lịch. Một mức giá chỉ hàm ý một mức bình quân cho cả tháng. Vì vậy, để suy ra xác suất tại một cuộc họp riêng lẻ, cần chia tháng đó thành số ngày trước khi mức lãi suất mới có hiệu lực và số ngày sau đó, rồi giải phần chưa biết. Bài viết này trình bày phép tính cho một cuộc họp lịch sử cố định, tháng 9/2025, và ghi rõ mọi giả định để bất kỳ con số nào cũng có thể được tự kiểm tra bằng phép tính thủ công nhiều năm sau.

Hợp đồng futures fed funds được thanh toán theo mức nào

Một hợp đồng futures fed funds bao phủ một tháng dương lịch. Giá thanh toán cuối cùng bằng 100 trừ đi trung bình số học của lãi suất fed funds hiệu dụng, tức mức lãi suất các ngân hàng thực tế cho nhau vay dự trữ qua đêm, tính trên mọi ngày dương lịch trong tháng. Cuối tuần và ngày nghỉ lễ được tính theo mức lãi suất của ngày làm việc trước đó. Giá 95,74 tương ứng với mức bình quân 4,26%.

Bốn đặc điểm của quy ước này là nền tảng cho toàn bộ phép tính dưới đây.

• Hợp đồng định giá mức bình quân trong cả tháng, không phải mức lãi suất tại một ngày cụ thể. Một quyết định vào ngày 17 chỉ tác động đến một phần thời gian của hợp đồng.
• Hợp đồng định giá lãi suất hiệu dụng, thường nằm trong biên độ mục tiêu chính sách chứ không phải tại điểm giữa của biên độ. Một công cụ theo dõi dựa trên điểm giữa sẽ bắt đầu từ con số khác với công cụ dựa trên lãi suất hiệu dụng.
• Hợp đồng định giá một giá trị kỳ vọng gộp qua mọi kịch bản. Xác suất là thứ được suy ra dựa trên một giả định, không phải con số được hợp đồng báo trực tiếp.
• Hợp đồng lấy bình quân theo ngày dương lịch, không phải ngày giao dịch. Vì vậy, phép chia số ngày dưới đây bao gồm cả cuối tuần.

Cách chuyển một mức giá futures thành xác suất Fed điều chỉnh lãi suất

Xét cuộc họp tháng 9/2025. Quyết định được công bố vào thứ Tư, ngày 17/9, và mức mục tiêu mới có hiệu lực từ ngày hôm sau. Tháng 9 có 30 ngày: từ ngày 1 đến ngày 17 áp dụng mức lãi suất cũ, còn từ ngày 18 đến ngày 30 áp dụng mức mới. Toàn bộ phép tính dựa trên cách chia 17 ngày và 13 ngày này.

Bốn giả định dưới đây chỉ mang tính minh họa và được ghi rõ để bạn có thể thay đổi:

• lãi suất hiệu dụng trước cuộc họp là 4,33%
• hợp đồng tháng 9 giao dịch ở mức 95,74
• thị trường cân nhắc hai kịch bản: không thay đổi hoặc giảm 25 điểm cơ bản
• không có thay đổi ngoài lịch trong tháng

Phép tính gồm bốn bước.

1. Giá hợp đồng hàm ý mức bình quân của tháng: 100 trừ 95,74 bằng 4,26%.
2. Mức lãi suất trong 17 ngày đầu đã biết: 17/30 của 4,33% bằng 2,4537.
3. Mười ba ngày cuối cung cấp phần còn lại: 4,26 trừ 2,4537 bằng 1,8063; 1,8063 nhân với 30/13 bằng 4,17%. Đây là lãi suất hiệu dụng kỳ vọng cho phần còn lại của tháng.
4. Chuyển khoảng chênh lệch thành xác suất: với hai kịch bản, lãi suất cho phần còn lại của tháng là trung bình gia quyền của 4,33% và 4,08%. Mức 4,17% thấp hơn mức cao nhất của khoảng này 0,16 điểm phần trăm; 0,16 chia cho khoảng cách 0,25 điểm phần trăm bằng 0,64. Có thể gọi đây là xác suất 64%.

Thay đổi mức giá thì kết quả thay đổi. Thay đổi mức điều chỉnh giả định thì kết quả còn thay đổi nhiều hơn. Không có bước nào trong chuỗi này là độc quyền, và cũng không cần đến công cụ hiển thị xác suất của một nhà cung cấp dữ liệu.

Các công cụ ngắn hạn khác cũng báo cùng một kỳ vọng, nhưng theo những đơn vị khác nhau. Dưới đây là ba benchmark Treasury ngắn hạn nhất trong hai tháng quanh cuộc họp đó.

SELECT date,
       round(toFloat64(yield_3_month), 2) AS yield_3m_pct,
       round(toFloat64(yield_1_year), 2) AS yield_1y_pct,
       round(toFloat64(yield_2_year), 2) AS yield_2y_pct
FROM global_markets.treasury_yields
WHERE date >= toDate('2025-08-15')
  AND date <= toDate('2025-10-15')
  AND yield_3_month IS NOT NULL
  AND yield_1_year IS NOT NULL
  AND yield_2_year IS NOT NULL
ORDER BY date

T-bill kỳ hạn 3 tháng có lợi suất 4.3% khi bắt đầu giai đoạn theo dõi vào giữa tháng 8/2025 và 4.03% khi kết thúc vào giữa tháng 10, qua 42 phiên. Note kỳ hạn 1 năm, phản ánh bình quân của nhiều cuộc họp thay vì một cuộc họp, lần lượt ghi nhận 3.93% và 3.61% tại cùng hai thời điểm, đều thấp hơn T-bill. Lợi suất 1 năm thấp hơn lợi suất 3 tháng là kết quả của phép tính, không phải quan điểm: công cụ dài hạn bao gồm các tháng mà thị trường kỳ vọng sẽ được định giá ở mức thấp hơn.

Vì sao hai venue đưa ra xác suất Fed điều chỉnh lãi suất khác nhau

Một hợp đồng sự kiện nêu trực tiếp xác suất. Thị trường dự đoán biên độ mục tiêu có thấp hơn sau một cuộc họp nhất định hay không sẽ giao dịch trong khoảng từ 0 đến 100, và mức giá chính là xác suất trước chi phí. Giá hợp đồng sự kiện được đọc như xác suất trình bày cách chuyển đổi này. Options cũng chứa cùng thông tin nhưng dưới một dạng khác. Delta của call option xấp xỉ xác suất trung lập với rủi ro rằng tài sản cơ sở kết thúc cao hơn strike. Vì vậy, một chuỗi options cung cấp cả phân phối thay vì chỉ một con số. Dưới đây là chuỗi options trên TLT, ETF Treasury kỳ hạn dài, được quan sát vào thứ Hai, ngày 15/9/2025, và đáo hạn vào thứ Sáu, ngày 19/9, bao trùm thời điểm quyết định.

SELECT round(toFloat64(strike_price), 0) AS strike,
       round(avg(delta) * 100, 1) AS implied_prob_above_pct,
       round(avg(implied_volatility) * 100, 1) AS implied_vol_pct,
       sum(volume) AS contract_volume
FROM global_markets.options_greeks
WHERE underlying_symbol = 'TLT'
  AND date = toDate('2025-09-15')
  AND expiration_date = toDate('2025-09-19')
  AND delta > 0
  AND iv_converged = 1
  AND volume > 0
  AND abs(toFloat64(strike_price) / toFloat64(underlying_close) - 1) < 0.06
GROUP BY strike
ORDER BY strike

Đọc từ trái sang phải. Tại strike $85, delta bình quân là 97.8%, tương ứng với xác suất gần đúng mà thị trường gán cho việc giá kết thúc cao hơn mức đó sau bốn ngày. Tại mức giá $95, cùng thước đo này là 1.4%. Đường cong giữa hai điểm, trải trên 9 strike, là phân phối. Implied volatility bình quân của chuỗi là 28.7% tại strike thấp.

Bốn yếu tố khiến các con số từ những venue khác nhau không trùng khớp.

• Thanh toán. Hợp đồng futures được thanh toán theo một tháng lãi suất hiệu dụng. Hợp đồng sự kiện được thanh toán theo biên độ mục tiêu được công bố vào một ngày cụ thể. Option được thanh toán theo giá. Những câu hỏi khác nhau sẽ cho những câu trả lời khác nhau.
• Spread. Một hợp đồng nhị phân có bid 62 và ask 66 sẽ bao trùm hai mức xác suất. Mức giữa 64% là một quy ước, và toàn bộ biên độ bốn điểm nằm trong chi phí giao dịch.
• Giá trị kỳ vọng không phải là xác suất. Xác suất 90% cho một lần giảm 25 điểm cơ bản và kịch bản xác suất 70% cho mức giảm 25 điểm cơ bản đi kèm xác suất 10% cho mức giảm 50 điểm cơ bản đều cho mức nới lỏng bình quân 22,5 điểm cơ bản. Một mức giá futures có thể bao quát hai trạng thái rất khác nhau.
• Phí và ký quỹ. Cùng một quan điểm khi được thể hiện trên sàn futures và venue giao dịch sự kiện sẽ phát sinh chi phí khác nhau. Vì vậy, báo giá thường chênh lệch khoảng tương ứng với mức chi phí đó.

Nối các cuộc họp thành một đường đi của lãi suất

Một hợp đồng cung cấp mức bình quân của một tháng. Khi xếp nhiều hợp đồng lại, một đường đi xuất hiện: lấy mức bình quân hàm ý của hợp đồng tháng 10 trừ đi phần đã được cố định bởi mức thanh toán của tháng 9 để có lãi suất kỳ vọng sau cuộc họp tháng 10. Cách tính này lặp lại dọc theo chuỗi hợp đồng. Mỗi nấc kế tiếp kế thừa giả định của nấc trước, và sai số nhỏ sẽ cộng dồn khi kéo dài thời hạn.

Đường cong Treasury cũng phản ánh đường đi đó, nhưng theo đơn vị riêng. Lợi suất 1 năm xấp xỉ mức lãi suất qua đêm bình quân kỳ vọng trong năm tới, cộng với phần bù cho việc nắm giữ duration. Chênh lệch giữa lợi suất 1 năm và 3 tháng là đường đi được nén thành một con số.

SELECT toStartOfMonth(date) AS month,
       round(avg(toFloat64(yield_3_month)), 2) AS yield_3m_pct,
       round(avg(toFloat64(yield_1_year)), 2) AS yield_1y_pct,
       round(avg(toFloat64(yield_2_year)), 2) AS yield_2y_pct,
       round((avg(toFloat64(yield_1_year)) - avg(toFloat64(yield_3_month))) * 100, 0) AS path_spread_bps
FROM global_markets.treasury_yields
WHERE date >= toDate('2024-01-01')
  AND date <= toDate('2026-06-30')
  AND yield_3_month IS NOT NULL
  AND yield_1_year IS NOT NULL
  AND yield_2_year IS NOT NULL
GROUP BY month
ORDER BY month

Tính theo bình quân tháng trong 30 tháng từ tháng 1/2024 đến tháng 6/2026, T-bill kỳ hạn 3 tháng ở mức 5.45% trong tháng đầu tiên của bảng và 3.81% trong tháng cuối. Spread giữa lợi suất 1 năm và 3 tháng là -66 điểm cơ bản ở đầu kỳ và 10 điểm cơ bản ở cuối kỳ. Mức âm cho thấy thị trường đang định giá lãi suất qua đêm bình quân trong năm tới thấp hơn mức hiện tại. Cột 2 năm phản ánh cùng kỳ vọng đó trong một khung thời gian dài hơn. Spread 2s10s đọc đường cong tại thời điểm đó, còn đường cong Treasury năm 2026 theo dõi toàn bộ chuỗi trong nửa đầu năm nay.

Quyết định của Fed đã được định giá chưa?

Câu hỏi này có thể được trả lời bằng một thước đo cụ thể. Dưới đây là biến động của hai benchmark ngắn hạn nhất trong năm phiên kết thúc vào mỗi ngày Fed ra quyết định trong năm 2025.

WITH d AS (
    SELECT date,
           toFloat64(yield_3_month) AS m3,
           toFloat64(yield_1_year) AS y1,
           lagInFrame(toFloat64(yield_3_month), 5) OVER (ORDER BY date ROWS BETWEEN 5 PRECEDING AND CURRENT ROW) AS m3_five_before,
           lagInFrame(toFloat64(yield_1_year), 5) OVER (ORDER BY date ROWS BETWEEN 5 PRECEDING AND CURRENT ROW) AS y1_five_before
    FROM global_markets.treasury_yields
    WHERE date >= toDate('2024-11-01')
      AND date <= toDate('2025-12-31')
      AND yield_3_month IS NOT NULL
      AND yield_1_year IS NOT NULL
)
SELECT concat(formatDateTime(date, '%b'), ' ', toString(toDayOfMonth(date))) AS meeting,
       round((m3 - m3_five_before) * 100, 1) AS m3_change_bps,
       round((y1 - y1_five_before) * 100, 1) AS y1_change_bps
FROM d
WHERE date IN (toDate('2025-01-29'), toDate('2025-03-19'), toDate('2025-05-07'),
               toDate('2025-06-18'), toDate('2025-07-30'), toDate('2025-09-17'),
               toDate('2025-10-29'), toDate('2025-12-10'))
ORDER BY date

Trước Jan 29, note kỳ hạn 1 năm biến động -3 điểm cơ bản trong tuần đó. Trước Dec 10, note này biến động 1 điểm cơ bản trong 8 ngày quyết định của bảng. Hãy so sánh từng con số với quy mô 25 điểm cơ bản của một lần điều chỉnh chính sách. Khi biến động trong một tuần chỉ chiếm phần nhỏ của một bước điều chỉnh, kết quả có thể đã được định giá trước khi tuần bắt đầu. Khi biến động chiếm phần lớn một bước, tuần đó đã bổ sung thông tin mà chuỗi hợp đồng chưa phản ánh đầy đủ. Bức tranh vĩ mô trước nửa cuối năm 2026 theo dõi cùng nhóm công cụ ngắn hạn tại thời điểm hiện tại.

Những điểm phép tính không còn chính xác

• Một số tháng không có cuộc họp nào. Các hợp đồng trong những tháng đó chỉ định giá mức lãi suất được duy trì từ trước. Một số tháng có hai cuộc họp, khiến phép chia trở thành bài toán phân bổ ba phần.
• Phép suy luận giả định lãi suất chỉ thay đổi vào các ngày đã định trước. Các thay đổi ngoài lịch vẫn có thể xảy ra. Đợt sụp đổ tháng 3/2020 có hai lần thay đổi như vậy trong vòng ba tuần.
• Bước chuyển đổi xác suất chia cho giả định 25 điểm cơ bản. Khi kịch bản giảm 50 điểm cơ bản có xác suất đáng kể, một con số không thể mô tả toàn bộ hình dạng của phân phối.
• Thanh khoản giảm dần dọc theo chuỗi hợp đồng. Các hợp đồng có thời hạn từ một năm trở lên thường có spread rộng hơn, khiến phần xa của đường đi hàm ý kém chắc chắn hơn phần gần.
• Cách đo lường từ đường cong Treasury còn bao gồm term premium mà không ai quan sát trực tiếp được. Vì vậy, đường đi của lãi suất trên đường cong chỉ là một ước tính có chứa một thành phần không quan sát được. Nhóm công cụ ngắn hạn đó cũng là nơi nhà đầu tư có thể nắm giữ tiền mặt: nơi gửi tiền mặt nhàn rỗi tiếp cận vấn đề từ góc nhìn của người tiết kiệm.

Câu hỏi thường gặp về xác suất Fed điều chỉnh lãi suất

Futures fed funds hàm ý xác suất Fed giảm lãi suất như thế nào?

Lấy 100 trừ giá hợp đồng sẽ cho ra lãi suất hiệu dụng bình quân mà hợp đồng hàm ý cho tháng đó. Tính trọng số số ngày trước khi lãi suất mới có hiệu lực theo mức hiện tại, giải mức lãi suất mà những ngày còn lại phải phản ánh, rồi lấy khoảng cách từ mức hiện tại chia cho quy mô của một bước điều chỉnh chính sách. Phép tính cho tháng 9/2025 ở trên cho kết quả 64%, dựa trên mức giá giả định 95,74.

Vì sao các công cụ theo dõi xác suất của Fed không cho cùng một kết quả?

Chúng bắt đầu từ những quy ước khác nhau. Một công cụ dựa trên lãi suất hiệu dụng, còn công cụ khác dựa trên điểm giữa của biên độ mục tiêu. Thị trường sự kiện nhị phân báo xác suất sau khi tính đến spread bid-ask, trong khi chuỗi options trả lời câu hỏi về giá thay vì về biên độ mục tiêu.

Giá futures có thể cho biết xác suất Fed điều chỉnh 50 điểm cơ bản không?

Không thể nếu chỉ dựa vào một mức giá. Giá futures là một giá trị kỳ vọng đơn lẻ, và nhiều phân phối khác nhau có thể tạo ra cùng một giá trị kỳ vọng. Xác suất 90% cho mức giảm 25 điểm cơ bản và kịch bản xác suất 70% cho mức giảm 25 điểm cơ bản đi kèm xác suất 10% cho mức giảm 50 điểm cơ bản đều cho mức giảm bình quân 22,5 điểm cơ bản. Cần thêm một công cụ thứ hai để tách các kịch bản này.

Có thể đọc đường đi lãi suất hàm ý của thị trường đến bao xa?

Futures fed funds niêm yết các tháng xa hơn một năm. Tuy nhiên, báo giá thưa dần khi thời hạn kéo dài, khiến phần xa của chuỗi hợp đồng trở thành một ước tính có biên độ rộng hơn. Đường cong Treasury phản ánh thời hạn dài đáng tin cậy hơn, nhưng đổi lại lợi suất có lẫn term premium.

Xác suất hàm ý cao có đồng nghĩa với việc thay đổi lãi suất sẽ xảy ra không?

Không. Đó là một mức giá, tức giá trị kỳ vọng dựa trên giả định về những kịch bản có thể xảy ra, và mức này được điều chỉnh khi dữ liệu mới xuất hiện. Nó mô tả mức thị trường đang trả giá hôm nay, không nói lên quyết định thực tế của Ủy ban.

Mọi bảng dữ liệu ở trên đều là stored query trên cùng một tập hồ sơ lịch sử. Mở phần SQL bên dưới bất kỳ bảng nào và chạy phép tính cho một cuộc họp khác trên terminal Strasmore.