Rule 144: thời gian nắm giữ và giới hạn bán cổ phiếu

Quy tắc 144 của SEC cho phép người nắm giữ restricted stock, tức cổ phiếu mua trực tiếp từ công ty thay vì trên sàn giao dịch, bán lại trên thị trường công khai mà không phải đăng ký giao dịch bán. Quy tắc này đặt ra thời gian nắm giữ tối thiểu. Với người được xem là affiliate của tổ chức phát hành, quy tắc còn giới hạn lượng cổ phiếu được bán trong bất kỳ khoảng thời gian ba tháng nào. Rule 144 là quy định pháp luật chứng khoán liên bang. Không underwriter hay hội đồng quản trị nào có thể miễn áp dụng quy tắc này. Đây là điểm phân biệt rõ nhất giữa Rule 144 và thỏa thuận lockup mà phần lớn độc giả thường nghĩ đến.

Rule 144 và thỏa thuận lockup của underwriter là hai rào cản khác nhau

Lockup là một hợp đồng tư nhân. Trước ngày hết hạn lockup sau IPO, insider và nhà đầu tư giai đoạn đầu ký thỏa thuận với các ngân hàng underwriter, cam kết không bán trong một khoảng thời gian nhất định, thường là 180 ngày kể từ ngày định giá. Các bên đã ký hợp đồng có thể sửa đổi hợp đồng đó. Ngân hàng thường xuyên cấp quyền giải phóng và miễn lockup sớm, đủ để tạo ảnh hưởng đáng kể. Nhiều thỏa thuận cho phép giải phóng một phần cổ phiếu trước thời hạn khi đạt điều kiện giá nhất định. Ngày hết hạn được công bố trong bản cáo bạch. Hướng dẫn cách tìm ngày hết hạn lockup của chúng tôi chỉ rõ vị trí cần kiểm tra.

Rule 144 là một loại quy định khác. Đây là quy tắc được ban hành theo Securities Act. Quy tắc áp dụng cho mọi người nắm giữ restricted securities hoặc control securities, bất kể hợp đồng của họ quy định thế nào. Quy tắc hoàn toàn không có cơ chế miễn áp dụng. Khi cả hai cùng áp dụng, mốc muộn hơn sẽ chi phối. Cổ đông có lockup hết hạn hôm qua đã không còn bị ràng buộc bởi hợp đồng, nhưng vẫn chịu sự điều chỉnh của quy tắc.

Bạn phải nắm giữ restricted stock trong bao lâu?

Thời gian nắm giữ là điều kiện đầu tiên. Thời gian này phụ thuộc vào một câu hỏi: công ty có nộp báo cáo định kỳ cho SEC hay không? Với restricted securities của công ty có nghĩa vụ báo cáo, thời gian nắm giữ là sáu tháng. Với tổ chức phát hành không có nghĩa vụ báo cáo, thời gian này là một năm. Đồng hồ bắt đầu tính từ ngày cổ phiếu được mua từ tổ chức phát hành hoặc affiliate của tổ chức phát hành và được thanh toán đầy đủ. Mốc này thường xảy ra nhiều năm trước khi cổ phiếu bắt đầu giao dịch công khai.

Sau thời gian nắm giữ, quy trình phụ thuộc vào người bán. Non-affiliate, tức người không có quan hệ kiểm soát với công ty, chỉ còn phải đáp ứng một số điều kiện ngắn gọn. Sau sáu tháng, giao dịch chỉ cần dựa trên thông tin công khai hiện hành về tổ chức phát hành. Sau một năm, cổ phiếu nhìn chung không còn chịu các điều kiện của Rule 144. Affiliate không bao giờ tự động được miễn. Officer hoặc director, cũng như bất kỳ người nào khác có quan hệ kiểm soát với tổ chức phát hành, phải tiếp tục đáp ứng mọi điều kiện trong suốt thời gian giữ tư cách đó và khoảng ba tháng sau khi tư cách chấm dứt.

Thời gian được tính từ ngày mua. Vì vậy, cần xem mốc này rơi vào thời điểm nào đối với những công ty mới niêm yết.

SELECT
    ticker,
    any(issuer_name)                                                      AS issuer,
    formatDateTime(min(listing_date), '%b %e, %Y')                        AS listed_on,
    formatDateTime(addMonths(min(listing_date), 6), '%b %e, %Y')          AS eligible_from,
    dateDiff('day', today(), addMonths(min(listing_date), 6))             AS days_remaining
FROM global_markets.stocks_ipos
WHERE listing_date > addMonths(today(), -6)
  AND listing_date <= today()
  AND ticker != ''
  AND ticker NOT IN ('SPCX')
GROUP BY ticker
ORDER BY days_remaining ASC, ticker ASC
LIMIT 15

Với restricted shares mua từ tổ chức phát hành ngay trong ngày niêm yết, chẳng hạn thông qua một đợt private placement đồng thời, mốc sáu tháng sẽ rơi vào thời điểm thể hiện trong bảng. Paloma Acquisition Corp I đạt mốc này vào Aug 17, 2026, còn 3 ngày nữa tính từ hôm nay. Tổng cộng, đợt đếm ngược bao gồm 15 mã mới niêm yết. Cổ phiếu mà nhà đầu tư trước IPO đã thanh toán từ nhiều năm trước đã vượt qua bài kiểm tra này từ lâu, trước khi công ty có ticker. Các mốc này thường gần với thời điểm lockup 180 ngày tiêu chuẩn kết thúc. Đây là một lý do khiến hai rào cản thường bị đánh đồng.

Giới hạn khối lượng theo Rule 144 đối với affiliate là bao nhiêu?

Trong bất kỳ khoảng thời gian ba tháng luân phiên nào, affiliate chỉ được bán tối đa mức lớn hơn giữa hai con số sau:

1. 1% số cổ phiếu đang lưu hành của loại cổ phiếu đó, theo báo cáo gần nhất của tổ chức phát hành; hoặc
2. khối lượng giao dịch trung bình mỗi tuần được báo cáo trong bốn tuần dương lịch trước khi nộp thông báo.

Từ khóa quyết định là “lớn hơn”. Mức 1% là ngưỡng sàn, không phải trần. Với cổ phiếu có thanh khoản cao, phép tính theo bốn tuần cho phép bán nhiều hơn đáng kể so với 1%. Với cổ phiếu gần như không giao dịch, mức 1% là yếu tố giúp giao dịch bán vẫn có thể thực hiện. Bảng dưới đây áp dụng cả hai phép tính cho sáu mã quen thuộc, dựa trên bốn tuần giao dịch đầy đủ kết thúc cách đây vài phiên.

SELECT
    v.ticker                                                       AS ticker,
    round(s.shares_out / 100 / 1e6, 2)                             AS cap_shares_m,
    round(v.weekly_volume / 1e6, 2)                                AS cap_weekly_m,
    round(greatest(s.shares_out / 100, v.weekly_volume) / 1e6, 2)  AS quarterly_cap_m,
    if(v.weekly_volume >= s.shares_out / 100,
       'four-week volume',
       'one percent of shares')                                    AS larger_test
FROM
(
    SELECT
        ticker,
        toFloat64(sum(volume)) / 4 AS weekly_volume
    FROM global_markets.stocks_daily_aggs
    WHERE ticker IN ('AAPL', 'MSFT', 'KO', 'ADP', 'AXP', 'BLK')
      AND date >= today() - 32
      AND date <  today() - 4
    GROUP BY ticker
) AS v
INNER JOIN
(
    SELECT
        arrayJoin(tickers)                                                     AS ticker,
        toFloat64(argMax(basic_shares_outstanding, (filing_date, period_end))) AS shares_out
    FROM global_markets.stocks_income_statements
    WHERE hasAny(tickers, ['AAPL', 'MSFT', 'KO', 'ADP', 'AXP', 'BLK'])
    GROUP BY ticker
) AS s ON s.ticker = v.ticker
WHERE s.shares_out > 0
ORDER BY cap_weekly_m DESC

Đối với AAPL, 1% số cổ phiếu đang lưu hành tương đương 147.48 triệu cổ phiếu. Trong khi đó, khối lượng giao dịch trung bình mỗi tuần trong bốn tuần là 281.54 triệu cổ phiếu. Con số lớn hơn, và do đó là hạn mức theo quý, đến từ phép tính four-week volume. Ở cuối bảng, BLK cho phép bán 4.01 triệu cổ phiếu mỗi quý theo phép tính four-week volume.

Phép tính nào được áp dụng phụ thuộc vào thanh khoản. Ranh giới phân định rất rõ. Nếu khối lượng giao dịch trung bình mỗi tuần của một cổ phiếu vượt quá 1% số cổ phiếu đang lưu hành, phép tính theo khối lượng sẽ cho ra con số lớn hơn. Nếu thấp hơn mức đó, ngưỡng sàn 1% sẽ được áp dụng. Bảng tiếp theo phân loại mọi công ty có hồ sơ gần đây vào các nhóm theo tỷ lệ luân chuyển hàng tuần.

SELECT
    multiIf(
        weekly_turnover_pct < 1, 'under 1%',
        weekly_turnover_pct < 2, '1% to 2%',
        weekly_turnover_pct < 4, '2% to 4%',
        weekly_turnover_pct < 8, '4% to 8%',
                                 '8% or more') AS turnover_bucket,
    count()                                    AS companies
FROM
(
    SELECT 100 * (v.weekly_volume / s.shares_out) AS weekly_turnover_pct
    FROM
    (
        SELECT
            ticker,
            toFloat64(sum(volume)) / 4 AS weekly_volume
        FROM global_markets.stocks_daily_aggs
        WHERE date >= today() - 32
          AND date <  today() - 4
          AND ticker NOT IN ('SPCX')
        GROUP BY ticker
        HAVING weekly_volume > 0
    ) AS v
    INNER JOIN
    (
        SELECT
            arrayJoin(tickers)                                                     AS ticker,
            toFloat64(argMax(basic_shares_outstanding, (filing_date, period_end))) AS shares_out,
            max(period_end)                                                        AS latest_period
        FROM global_markets.stocks_income_statements
        GROUP BY ticker
        HAVING shares_out > 1000000
           AND latest_period >= today() - 400
    ) AS s ON s.ticker = v.ticker
)
GROUP BY turnover_bucket
ORDER BY min(weekly_turnover_pct)

Có 1055 công ty giao dịch dưới 1% số cổ phiếu đang lưu hành trong một tuần trung bình của bốn tuần gần nhất. Đây là nhóm mà ngưỡng sàn 1% lớn hơn phép tính còn lại. Ở đầu bên kia, 1220 mã giao dịch tương đương 8% or more số cổ phiếu đang lưu hành mỗi tuần. Với nhóm này, khối lượng của bốn tuần lớn hơn nhiều so với ngưỡng sàn. Cùng một affiliate, nắm giữ cùng một tỷ lệ tại hai công ty khác nhau, có thể phải chịu hạn mức theo quý chênh lệch cả một bậc độ lớn.

Phương thức bán và thông tin công khai hiện hành

Affiliate còn phải đáp ứng hai điều kiện khác bên cạnh hạn mức khối lượng. Phương thức bán yêu cầu cổ phiếu phải được bán thông qua broker trong một giao dịch môi giới thông thường hoặc bán cho market maker. Người bán không được chủ động tìm kiếm người mua, và broker không được nhận khoản hoa hồng đặc biệt. Điều kiện về thông tin công khai hiện hành yêu cầu tổ chức phát hành phải cập nhật đầy đủ các báo cáo định kỳ. Một công ty chậm nộp báo cáo thường niên có thể khiến chính các affiliate của mình không thể sử dụng Rule 144 cho đến khi báo cáo được nộp. Hướng dẫn về các hồ sơ SEC phổ biến nhất của chúng tôi giải thích những báo cáo nào được tính.

Khi nào phải nộp Form 144?

Khi tổng lượng cổ phiếu affiliate bán trong một khoảng thời gian ba tháng luân phiên vượt 5.000 cổ phiếu hoặc tổng giá trị vượt $50.000, phải gửi thông báo Form 144 cho SEC. Giao dịch bán dự kiến phải được thực hiện trong khoảng thời gian quy định. Nếu không vượt một trong hai ngưỡng này, không cần nộp thông báo. Cả hai phép tính đều cộng dồn trong toàn bộ khoảng thời gian. Vì vậy, năm giao dịch riêng biệt, mỗi giao dịch 1.200 cổ phiếu trong vòng ba tháng, sẽ cùng vượt ngưỡng số cổ phiếu dù không giao dịch riêng lẻ nào vượt ngưỡng.

Form 144 là thông báo về ý định bán. Form 4 là báo cáo về giao dịch insider đã thực hiện, được nộp sau giao dịch. Đây là hồ sơ phù hợp hơn để đánh giá quy mô giao dịch bán của insider. Bảng dưới đây phân nhóm các giao dịch bán cổ phiếu trên thị trường mở được báo cáo trong một năm theo quy mô.

SELECT
    multiIf(
        sale_value <   50000, 'under $50k',
        sale_value <  250000, '$50k to $250k',
        sale_value < 1000000, '$250k to $1m',
        sale_value < 5000000, '$1m to $5m',
                              '$5m or more') AS sale_size_bucket,
    count()                                  AS reported_sales
FROM
(
    SELECT
        if(toFloat64(transaction_value) > 0,
           toFloat64(transaction_value),
           toFloat64(transaction_shares) * toFloat64(transaction_price_per_share)) AS sale_value
    FROM global_markets.stocks_form4
    WHERE transaction_code = 'S'
      AND transaction_date >= today() - 365
      AND transaction_date <= today()
      AND transaction_shares > 0
      AND transaction_price_per_share > 0
)
WHERE sale_value > 0
GROUP BY sale_size_bucket
ORDER BY min(sale_value)

Có 81840 giao dịch bán trên thị trường mở được báo cáo với giá trị dưới $50.000 trong một năm gần nhất. 32726 giao dịch có giá trị $5m or more. Một giao dịch nhỏ đơn lẻ không thể hiện toàn bộ tình hình. Điều kiện nộp thông báo được tính trên toàn bộ khoảng thời gian ba tháng, không phải một giao dịch riêng lẻ. Việc đọc các hồ sơ này cần một chút thực hành. Hướng dẫn cách đọc Form 4 trình bày chi tiết từng trường thông tin.

Vị trí của kế hoạch 10b5-1 và các khoảng thời gian cấm giao dịch

Rule 144 là một lớp quy định. Với phần lớn insider của công ty đại chúng, còn có hai lớp quy định khác.

Lớp thứ nhất là chính sách giao dịch của tổ chức phát hành. Phần lớn công ty áp dụng khoảng thời gian cấm giao dịch vào cuối mỗi quý và mở lại một vài ngày sau khi công bố kết quả. Đây là chính sách của công ty, không phải quy định của SEC. Công ty tự đặt ra các điều khoản.

Lớp thứ hai là Rule 10b5-1, một quy tắc riêng tạo cơ sở biện hộ trước cáo buộc giao dịch nội gián khi giao dịch được thực hiện theo một kế hoạch bằng văn bản được thông qua tại thời điểm insider không nắm giữ thông tin trọng yếu chưa công bố. Theo cơ chế hiện hành, director hoặc officer phải chờ qua thời gian cooling-off giữa lúc thông qua kế hoạch và giao dịch đầu tiên theo kế hoạch. Việc thông qua kế hoạch cũng được công bố trong các báo cáo định kỳ của công ty. Kế hoạch 10b5-1 không thay đổi bất kỳ điều kiện nào của Rule 144. Giao dịch bán theo kế hoạch vẫn được tính vào cùng hạn mức theo quý và vẫn phải nộp Form 144 nếu vượt các ngưỡng.

Đọc đúng các ngưỡng

Các số liệu trên trang này mô tả cơ chế hiện hành của quy tắc. SEC có thể sửa đổi Rule 144 theo từng thời điểm. Hãy kiểm tra văn bản quy tắc hiện hành và hướng dẫn của SEC trước khi dựa vào bất kỳ con số nào. Với tình huống cụ thể, hãy tham vấn luật sư chứng khoán. Trang này giải thích cơ chế vận hành, không phải tư vấn pháp lý.

Câu hỏi thường gặp

Lockup hết hạn có nghĩa là insider được tự do bán không?

Không. Lockup là hợp đồng tư nhân với các underwriter. Việc hết hạn chỉ chấm dứt hợp đồng đó. Affiliate vẫn phải đáp ứng hạn mức khối lượng theo Rule 144, điều kiện về phương thức bán, điều kiện về thông tin hiện hành và yêu cầu thông báo Form 144. Ngoài ra, affiliate còn phải tuân thủ mọi khoảng thời gian cấm giao dịch theo chính sách riêng của tổ chức phát hành.

Restricted security là gì?

Đây là chứng khoán được mua trực tiếp từ tổ chức phát hành hoặc từ affiliate trong một giao dịch tư nhân, thay vì trong đợt chào bán công khai đã đăng ký. Cổ phiếu từ vòng gọi vốn trước IPO, equity grant hoặc private placement là những trường hợp phổ biến. Các cổ phiếu này mang legend cho đến khi transfer agent gỡ bỏ.

Hạn mức khối lượng theo Rule 144 được tính như thế nào?

Lấy mức lớn hơn giữa 1% số cổ phiếu đang lưu hành của loại cổ phiếu đó và khối lượng giao dịch trung bình mỗi tuần được báo cáo trong bốn tuần dương lịch trước khi nộp thông báo. Đây là hạn mức tối đa cho tổng lượng cổ phiếu affiliate bán trong bất kỳ khoảng thời gian ba tháng luân phiên nào.

Form 144 khác Form 4 như thế nào?

Form 144 là thông báo được affiliate nộp trước khi bán, khi tổng giao dịch trong ba tháng vượt 5.000 cổ phiếu hoặc $50.000. Form 4 là báo cáo mà officer, director hoặc người sở hữu 10% phải nộp sau khi giao dịch hoàn tất.

Non-affiliate có phải tuân thủ hạn mức khối lượng theo Rule 144 không?

Không. Non-affiliate nắm giữ restricted securities của công ty có nghĩa vụ báo cáo trong sáu tháng chỉ cần đáp ứng điều kiện về thông tin công khai hiện hành. Sau một năm, người này có thể bán mà không còn chịu các điều kiện của Rule 144. Hạn mức khối lượng và yêu cầu thông báo áp dụng cho affiliate.

Mỗi bảng trong bài đều kèm theo SQL đã tạo ra bảng đó. Hãy mở một bảng để xem cách tính khối lượng trung bình bốn tuần. Để thực hiện cùng phép kiểm tra hạn mức khối lượng cho một công ty bạn đang theo dõi, hãy yêu cầu bằng ngôn ngữ thông thường trên terminal Strasmore.