กลยุทธ์ Poor man's covered call ทำงานอย่างไร

กลยุทธ์ Poor man's covered call เป็นการใช้ Call option ที่มีสถานะ Deep in the money และมีอายุสัญญาตั้งแต่หนึ่งปีขึ้นไป มาแทนที่การถือครองหุ้น 100 หุ้นในกลยุทธ์ covered call จากนั้นจึงขาย Call option ที่มีอายุสั้นกว่าเพื่อรับค่า Premium โดย Call option ระยะยาวจะทำหน้าที่แทนหุ้นโดยใช้เงินลงทุนเพียงบางส่วน ชื่อเรียกอย่างเป็นทางการของกลยุทธ์นี้คือ Long call diagonal spread ซึ่งประกอบด้วย Call option สองสัญญาบนหุ้นตัวเดียวกัน แต่มีราคาใช้สิทธิ (Strike price) และวันหมดอายุที่แตกต่างกัน

Poor man's covered call ประกอบด้วยส่วนประกอบใดบ้าง?

ส่วนประกอบแรก (Long leg) คือ Call option ที่มีอายุสัญญา 9 ถึง 24 เดือน โดยเลือกราคาใช้สิทธิที่ต่ำกว่าราคาหุ้นปัจจุบันมาก และมีค่า delta อยู่ในช่วง 0.80 ถึง 0.90 ค่า Delta ที่ใกล้ 0.85 หมายความว่ามูลค่าสัญญาจะเพิ่มขึ้นประมาณ 0.85 ดอลลาร์ต่อทุกๆ 1 ดอลลาร์ที่ราคาหุ้นเพิ่มขึ้น ซึ่งถือว่าใกล้เคียงกับการถือครองหุ้นจริงมากที่สุดเท่าที่ Option จะทำได้ สัญญาที่มีอายุยาวขนาดนี้เรียกว่า LEAPS และสัญญาที่มีราคาใช้สิทธิลึกเป็นพิเศษคือหัวข้อของ deep in the money LEAPS

ส่วนประกอบที่สอง (Short leg) คือ Call option ที่มีอายุสัญญา 20 ถึง 60 วัน โดยเลือกราคาใช้สิทธิที่สูงกว่าราคาหุ้นปัจจุบัน คุณจะได้รับค่า Premium ทันทีที่เปิดสถานะ หากราคาหุ้นปิดต่ำกว่าราคาใช้สิทธินั้นเมื่อครบกำหนด สัญญาจะหมดอายุโดยไม่มีมูลค่า คุณจะได้รับค่า Premium นั้นไป และสามารถขายสัญญาใหม่เทียบกับ Call option ระยะยาวตัวเดิมได้ การทำซ้ำเช่นนี้คือส่วนของการสร้างรายได้ของโครงสร้างนี้

เหตุใด Call option ระยะยาวจึงต้องมีสถานะ Deep in the money

Call option ที่มีราคาใช้สิทธิใกล้เคียงหรือสูงกว่าราคาหุ้นจะเคลื่อนไหวตามหุ้นน้อยมาก และสัญญาที่ขายออกไป (Short call) อาจมีมูลค่าเพิ่มขึ้นเร็วกว่าเมื่อราคาหุ้นพุ่งขึ้น ยิ่งราคาใช้สิทธิของสัญญาตัวยาวลึกเท่าใด สัญญาก็จะยิ่งเคลื่อนไหวตามราคาหุ้นแบบดอลลาร์ต่อดอลลาร์มากขึ้นเท่านั้น Call option ที่มีราคาใช้สิทธิ At the money จะมีค่า Delta ประมาณ 0.50 ตามโครงสร้าง ซึ่งหมายถึงการเคลื่อนไหวครึ่งดอลลาร์ต่อทุกหนึ่งดอลลาร์ที่หุ้นเคลื่อนไหว ในขณะที่ราคาใช้สิทธิที่ลึกพอจนมีค่า Delta 0.85 จะทำให้สัญญาตัวยาวเคลื่อนไหวเกือบเป็นจังหวะเดียวกับหุ้น 100 หุ้น

ความลึกของราคาใช้สิทธิมีต้นทุนแฝงอยู่ สัญญาที่มีอายุยาวและมีราคาใช้สิทธิลึกมักมีการซื้อขายเบาบาง และปริมาณการซื้อขายที่ต่ำจะปรากฏเป็นส่วนต่างระหว่างราคาเสนอซื้อและเสนอขาย (Bid-ask spread) ที่กว้าง ซึ่งคุณต้องจ่ายทั้งตอนเปิดและปิดสถานะ บทความ Liquid against thinly traded options จะอธิบายถึงต้นทุนจากส่วนต่างนี้

กลยุทธ์นี้ช่วยประหยัดเงินลงทุนได้จริงเท่าใด?

เงินลงทุนที่ต้องใช้คือราคาของ Call option ระยะยาว ลบด้วยค่า Premium ที่ได้รับจาก Short call เมื่อเทียบกับราคาเต็มของหุ้น 100 หุ้น ตัวอย่างในส่วนถัดไปจะแสดงการคำนวณด้วยตัวเลขกลมๆ

เงินลงทุนที่น้อยกว่าไม่ได้หมายความว่าความเสี่ยงน้อยกว่า และจำเป็นต้องกล่าวถึงเรื่องนี้อย่างตรงไปตรงมา หุ้นที่ซื้อในราคา 100 ดอลลาร์จะยังมีมูลค่า 8,000 ดอลลาร์หากราคาหุ้นตกลงไปที่ 80 ดอลลาร์ แต่ Call option ที่มีราคาใช้สิทธิ 80 ดอลลาร์จะไม่มีมูลค่าเลยเมื่อถึงวันหมดอายุที่ราคา 80 ดอลลาร์ แม้ผลขาดทุนเป็นตัวเงินจะน้อยกว่า แต่เงินที่ลงทุนไปใน Option อาจสูญเสียได้ทั้งหมด

กฎการคุ้มครองที่บทวิเคราะห์ส่วนใหญ่มักมองข้าม

Covered call ที่แท้จริงจะไม่ขาดทุนเมื่อราคาหุ้นพุ่งขึ้น เพราะคุณถือครองหุ้นที่อาจต้องส่งมอบอยู่แล้ว แต่เวอร์ชัน Option จะมีคุณสมบัตินี้ก็ต่อเมื่อเงื่อนไขความไม่เท่ากันนี้เป็นจริงเท่านั้น

ราคาใช้สิทธิของสัญญาตัวยาว (Long strike) บวกด้วยต้นทุนสุทธิ (Net debit) ต้องน้อยกว่าหรือเท่ากับราคาใช้สิทธิของสัญญาตัวสั้น (Short strike)

ต้นทุนสุทธิคือราคาที่คุณจ่ายสำหรับ Call option ระยะยาว ลบด้วยค่า Premium ที่ได้รับจาก Short call ลองคำนวณด้วยตัวเลขสมมติ หุ้นซื้อขายที่ 100 ดอลลาร์ ดังนั้นหุ้น 100 หุ้นจะมีต้นทุน 10,000 ดอลลาร์

• ซื้อ Call option อายุ 500 วัน ราคาใช้สิทธิ 80 ดอลลาร์ ที่ราคา 25.00 ดอลลาร์: จ่ายต้นทุน 2,500 ดอลลาร์ โดย 20.00 ดอลลาร์เป็นมูลค่าที่แท้จริง (Intrinsic value) และ 5.00 ดอลลาร์เป็นมูลค่าตามเวลา (Time value)
• ขาย Call option อายุ 45 วัน ราคาใช้สิทธิ 110 ดอลลาร์ ที่ราคา 1.50 ดอลลาร์: ได้รับเงิน 150 ดอลลาร์

นั่นทำให้ต้นทุนสุทธิอยู่ที่ 23.50 ดอลลาร์ต่อหุ้น หรือ 2,350 ดอลลาร์สำหรับสถานะนี้ ซึ่งคิดเป็น 23.5% ของต้นทุนหุ้นจริง ลองตรวจสอบดู: 80 บวก 23.50 เท่ากับ 103.50 ซึ่งน้อยกว่าราคาใช้สิทธิของ Short call ที่ 110 ดอลลาร์ เงื่อนไขนี้ผ่านด้วยส่วนต่าง 6.50 ดอลลาร์ต่อหุ้น และ 6.50 ดอลลาร์นั้นคือผลกำไรสูงสุดที่ถูกจำกัดไว้

นี่คือสถานะเมื่อ Short call หมดอายุ โดยประเมินมูลค่า Long call เฉพาะมูลค่าที่แท้จริงเท่านั้น นี่คือการกำหนดฐานขั้นต่ำ: เนื่องจากยังมีอายุเหลืออีกกว่าหนึ่งปี Long call จะยังมีมูลค่าตามเวลาที่ราคาเหล่านี้ ดังนั้นมูลค่าจริงจะสูงกว่าเส้นเหล่านี้

• หุ้นที่ 70 ดอลลาร์: สถานะขาดทุน 2,350 ดอลลาร์ ขณะที่หุ้น 100 หุ้นจะขาดทุน 3,000 ดอลลาร์
• หุ้นที่ 80 ดอลลาร์: ขาดทุน 2,350 ดอลลาร์ ขณะที่หุ้นจะขาดทุน 2,000 ดอลลาร์
• หุ้นที่ 90 ดอลลาร์: ขาดทุน 1,350 ดอลลาร์ ขณะที่หุ้นจะขาดทุน 1,000 ดอลลาร์
• หุ้นที่ 100 ดอลลาร์: ขาดทุน 350 ดอลลาร์ ขณะที่หุ้นเท่าทุน
• หุ้นที่ 110 ดอลลาร์: กำไร 650 ดอลลาร์ ขณะที่หุ้นกำไร 1,000 ดอลลาร์
• หุ้นที่ 130 ดอลลาร์: กำไร 650 ดอลลาร์ ขณะที่หุ้นกำไร 3,000 ดอลลาร์

คราวนี้ลองทำผิดกฎ: ขาย Short call อายุ 45 วัน ราคาใช้สิทธิ 100 ดอลลาร์ ในราคา 3.00 ดอลลาร์ แทนที่จะเป็น 110 ดอลลาร์ ต้นทุนสุทธิจะลดลงเหลือ 22.00 ดอลลาร์ และ 80 บวก 22.00 เท่ากับ 102.00 ซึ่งมากกว่าราคาใช้สิทธิของ Short call ที่ 100 ดอลลาร์ เงื่อนไขนี้ไม่ผ่านด้วยส่วนต่าง 2.00 ดอลลาร์ต่อหุ้น เมื่อหุ้นอยู่ที่ 130 ดอลลาร์ ณ วันที่ Short call หมดอายุ Short call จะมีภาระหนี้ 3,000 ดอลลาร์ Long call มีมูลค่าที่แท้จริง 5,000 ดอลลาร์ การปิดสถานะทั้งสองจะคืนเงิน 2,000 ดอลลาร์ จากที่จ่ายไป 2,200 ดอลลาร์: ขาดทุน 200 ดอลลาร์จากการที่หุ้นพุ่งขึ้น 30 ดอลลาร์ ทั้งที่สถานะดูเหมือนจะถูกคุ้มครองบนหน้าจอ ส่วนต่างของความไม่เท่ากันนี้คือผลขาดทุนต่อหุ้นในทุกครั้ง

ผลกำไรสูงสุดก็น่าคำนวณเช่นกัน: 650 ดอลลาร์จากเงินลงทุน 2,350 ดอลลาร์ คิดเป็น 27.7% ในขณะที่การขาย Short call เดียวกันเทียบกับหุ้นมูลค่า 10,000 ดอลลาร์ โดยได้รับค่า Premium 150 ดอลลาร์ บวกกำไรจากราคาหุ้น 1,000 ดอลลาร์ จะคิดเป็น 11.5% เปอร์เซ็นต์กำไรจะสูงกว่าบนฐานเงินลงทุนที่น้อยกว่า และเปอร์เซ็นต์ที่อาจกลายเป็นศูนย์ก็เช่นกัน บทความ Covered call return math จะอธิบายการคำนวณผลตอบแทนโดยเปรียบเทียบตัวหารของทั้งสองรูปแบบ

จุดที่กลยุทธ์นี้เลิกทำตัวเหมือน Covered call

ไม่ได้รับเงินปันผล

เงินปันผลจะตกเป็นของผู้ถือหุ้นที่มีชื่อในทะเบียนเท่านั้น ผู้ถือ Call option จะยังไม่ถือเป็นผู้ถือหุ้นจนกว่าจะมีการใช้สิทธิ ดังนั้นเงินสดส่วนนี้จึงผ่านไป แผงข้อมูลนี้วัดว่า 6 บริษัทที่จ่ายปันผลสม่ำเสมอได้จ่ายเงินให้แก่ผู้ถือหุ้น 100 หุ้นเท่าใดในช่วงปีที่ผ่านมา

SELECT
    ticker                                   AS symbol,
    round(sum(toFloat64(cash_amount)) * 100, 2) AS annual_cash_on_100_shares,
    count()                                  AS payment_count
FROM
(
    SELECT
        ticker,
        id,
        any(cash_amount) AS cash_amount
    FROM global_markets.stocks_dividends
    WHERE ticker IN ('AAPL', 'MSFT', 'KO', 'JNJ', 'XOM', 'SPY')
      AND ex_dividend_date >= today() - 365
      AND ex_dividend_date <= today()
    GROUP BY ticker, id
)
GROUP BY ticker
ORDER BY annual_cash_on_100_shares DESC

SPY เป็นผู้นำกลุ่มที่จ่ายเงิน 752.5 ต่อ 100 หุ้น ผ่านการจ่ายเงิน 4 ครั้ง กลยุทธ์ Poor man's covered call ในหุ้นตัวนั้นจะไม่ได้รับเงินปันผลเลย นอกจากนี้ เงินปันผลยังเปลี่ยนโอกาสในการถูกเรียกใช้สิทธิก่อนกำหนด (Early assignment) ในสัญญาตัวสั้น ซึ่งบทความ ex-dividend dates and options จะอธิบายรายละเอียด

มูลค่าของสัญญาตัวยาวก็ลดลงเช่นกัน

หุ้นไม่มีวันหมดอายุ แต่ Call option มี และมูลค่าตามเวลาภายในสัญญาจะค่อยๆ ลดลงจนเหลือศูนย์เมื่อเวลาผ่านไป ราคาใช้สิทธิที่ Deep in the money จะมีมูลค่าตามเวลาน้อยกว่าเมื่อเทียบกับราคาใช้สิทธิที่ใกล้เคียงกับราคาหุ้น ซึ่งเป็นเหตุผลส่วนหนึ่งในการเลือกราคาใช้สิทธิที่ลึก แต่จำนวนนั้นก็ไม่ใช่ศูนย์และจะลดลงตามอายุสัญญาที่เพิ่มขึ้น

การลดลงของมูลค่าตามเวลาจะเร็วที่สุดในช่วงสัปดาห์สุดท้ายของสัญญาและช้าที่สุดในช่วงแรก ซึ่งโครงสร้างนี้คือสิ่งที่กลยุทธ์ Diagonal ถูกออกแบบมา: สัญญาตัวสั้นจะอยู่ในช่วงที่มูลค่าลดลงเร็ว ส่วนสัญญาตัวยาวจะอยู่ในช่วงที่ลดลงช้า ทุกครั้งที่ Short call ถูกขายและหมดอายุ คุณจะได้รับส่วนแบ่งจากการลดลงของมูลค่าที่รวดเร็ว เทียบกับสัญญาตัวยาวที่สูญเสียมูลค่าในอัตราที่ช้ากว่า บทความ How option greeks change over time จะติดตามเส้นทางนั้นในแต่ละสัญญา

การถูกเรียกใช้สิทธิบังคับให้ต้องตัดสินใจ

เมื่อราคาหุ้นสูงกว่าราคาใช้สิทธิของ Short call สัญญาอาจถูกเรียกใช้สิทธิ (Assignment) และอาจเกิดขึ้นก่อนวันหมดอายุ จากนั้นคุณจะมีภาระต้องส่งมอบหุ้น 100 หุ้นที่คุณไม่มี ทางเลือกหนึ่งคือการซื้อหุ้นในราคาตลาด ซึ่งต้องใช้เงินทุนที่คุณพยายามหลีกเลี่ยงตั้งแต่แรก อีกทางเลือกคือการใช้สิทธิใน Long call เพื่อนำหุ้นไปส่งมอบ ซึ่งจะทำให้สูญเสียมูลค่าตามเวลาที่ยังคงอยู่ในสัญญาไปทั้งหมด การขาย Call option จะช่วยเก็บมูลค่าส่วนนั้นไว้ แต่การใช้สิทธิจะทำให้มูลค่านั้นหายไป บทความ Early assignment on short options จะครอบคลุมถึงช่วงเวลาที่ความเสี่ยงนี้กระจุกตัวอยู่ และช่วงเวลาก่อนวันขึ้นเครื่องหมาย XD คือกรณีตัวอย่างคลาสสิก

คำถามที่พบบ่อย

Poor man's covered call คืออะไร?

คือ Long call diagonal spread ที่ใช้แทน Covered call: ประกอบด้วย Call option ที่มีสถานะ Deep in the money และมีอายุสัญญาหนึ่งปีขึ้นไปมาแทนที่หุ้น 100 หุ้น โดยมีการขาย Call option ที่มีอายุสั้นกว่าและมีราคาใช้สิทธิสูงกว่า (Out of the money) เทียบไว้ Call option ตัวยาวให้สถานะการลงทุน ส่วน Short call ให้ค่า Premium

Poor man's covered call ต้องใช้เงินลงทุนเท่าใด?

เงินลงทุนคือราคาของ Long call ลบด้วยค่า Premium ที่ได้รับจาก Short call ในตัวอย่างข้างต้น Long call ราคา 2,500 ดอลลาร์ เทียบกับค่า Premium 150 ดอลลาร์ จะใช้เงินลงทุน 2,350 ดอลลาร์ แทนที่จะเป็น 10,000 ดอลลาร์สำหรับหุ้น 100 หุ้น หรือคิดเป็น 23.5% ของราคาหุ้น

Poor man's covered call มีการคุ้มครองตลอดเวลาหรือไม่?

ไม่เสมอไป กลยุทธ์นี้จะถูกคุ้มครองอย่างสมบูรณ์ก็ต่อเมื่อราคาใช้สิทธิของ Long call บวกด้วยต้นทุนสุทธิ น้อยกว่าหรือเท่ากับราคาใช้สิทธิของ Short call เท่านั้น เมื่อผลรวมนั้นสูงกว่าราคาใช้สิทธิของ Short call การที่ราคาหุ้นพุ่งทะลุราคาใช้สิทธินั้นจะทำให้เกิดผลขาดทุน แม้ว่าจะมี Long call หนุนหลังอยู่ก็ตาม

ได้รับเงินปันผลจาก Poor man's covered call หรือไม่?

ไม่ได้รับ เงินปันผลจะตกเป็นของผู้ถือหุ้นที่มีชื่อในทะเบียน และผู้ถือ Call option จะยังไม่ถือเป็นผู้ถือหุ้นจนกว่าจะมีการใช้สิทธิ แผงข้อมูลเงินปันผลข้างต้นวัดว่าเงินสดที่ได้รับจริงสำหรับหุ้น 100 หุ้นตลอดทั้งปีเป็นเท่าใด

จะเกิดอะไรขึ้นหาก Short call ถูกเรียกใช้สิทธิ?

คุณจะมีภาระต้องส่งมอบหุ้น 100 หุ้น คุณสามารถซื้อหุ้นในราคาตลาด หรือใช้สิทธิใน Long call เพื่อส่งมอบหุ้น ซึ่งจะทำให้สูญเสียมูลค่าตามเวลาที่ยังคงอยู่ในสัญญาไป ทางเลือกที่สองจะปิดสถานะ Long leg และสิ้นสุดโครงสร้างนี้

แผงข้อมูลนี้แสดงผลโดยใช้คำสั่ง SQL ที่แม่นยำ คุณสามารถเปิดดู สลับ Ticker และวัดผลหุ้นตัวที่คุณกำลังศึกษาอยู่บนเทอร์มินัล Strasmore ได้