איך להפוך ל-market maker רשום בבורסה

כדי להפוך ל-market maker, פירמה נרשמת כ-broker-dealer, מצטרפת לבורסה, ולאחר מכן נרשמת כ-market maker בניירות ערך ספציפיים. פעולה זו מפעילה מחויבות קבועה להציג ציטוטים דו-צדדיים באותם ניירות ערך לאורך חלק מוגדר מכל יום מסחר. מדובר ברישום הכפוף לספר חוקים: גודל ציטוט מינימלי, רוחב ציטוט מקסימלי, משך הזמן שהציטוט חייב להיות פעיל, והון נזיל נדרש לגיבוי הפעילות. ניתן גם לשלול את הסטטוס, והכללים לכך מעוגנים בכתובים.

מהו market maker רשום?

market maker רשום הוא broker-dealer שקיבל על עצמו מחויבות אקטיבית בבורסה ספציפית להציג ציטוטים דו-צדדיים רציפים ומחייבים בניירות הערך שהוקצו לו. "מחייבים" משמעו ניתנים לביצוע. לפי תקנה 602 של ה-SEC, הציטוטים שבורסה מפרסמת עבור ה-market makers שלה חייבים להיות מכובדים עד לגודל המוצג, וציטוטים מפורסמים אלו הם חומר הגלם עבור ה-national best bid and offer, המחיר הטוב ביותר המאוחד שלפיו נמדדים הביצועים של כל ברוקר. ציטוטים שניתן להתעלם מהם היו מותירים את מדד הייחוס הזה ללא בסיס איתן.

הזכויות הנלוות לסטטוס כוללות את החריג ל-market making בתום לב מדרישת ה-locate של תקנה Regulation SHO, וכן התייחסות לביטחונות (margin) המכירה בתיק מגודר. המחויבות פועלת גם בכיוון ההפוך: הציטוט נשאר פעיל ללא קשר לשאלה אם הפירמה מעוניינת להחזיק בפוזיציה באותו יום.

איך הופכים ל-market maker?

כל שלב להלן הוא בקשה נפרדת, והרצף זהה בכל זירת מסחר.

1. רישום הפירמה ב-SEC כ-broker-dealer על גבי טופס BD וקבלת חברות ב-FINRA. סוחרים מוסמכים באמצעות בחינת סוחר ניירות ערך Series 57, ומפקחים באמצעות Series 24.
2. הסדרת שירותי סליקה וסילוקין, כחבר סולק ב-NSCC וב-DTC או דרך פירמה סולקת המוכנה לשאת בפוזיציות.
3. הגשת בקשת חברות בכל בורסה שבה הפירמה מתכוונת לצטט, ולאחר מכן הגשת טופס רישום ה-market maker של אותה בורסה וקבלת הקצאות בניירות ערך ספציפיים.
4. התחברות לפורטי הציטוט של הזירה ומעבר בדיקות הסמכה לפני פרסום הציטוט הראשון.

השלב השלישי הוא זה שמפתיע אנשים. הרישום הוא לפי בורסה, ומניה נזילה אחת מצוטטת ביותר מתריסר ספרי פקודות בו-זמנית. הלוח להלן סופר עדכוני ביד (bid) לפי זירה עבור מניה מוכרת אחת במהלך חצי שעה.

SELECT
    ex.venue_name                  AS venue,
    ex.venue_code                  AS venue_code,
    q.bids                         AS quote_update_count,
    formatReadableQuantity(q.bids) AS updates_label
FROM
(
    SELECT
        toUInt32(bid_exchange) AS exchange_id,
        count()                AS bids
    FROM global_markets.cache_stocks_quotes
    WHERE ticker = 'AAPL'
      AND sip_timestamp >= toDateTime('2026-07-16 16:00:00')
      AND sip_timestamp <  toDateTime('2026-07-16 16:30:00')
      AND bid_price > 0
    GROUP BY exchange_id
) AS q
INNER JOIN
(
    SELECT
        toUInt32(id)   AS exchange_id,
        any(name)      AS venue_name,
        any(acronym)   AS venue_code
    FROM global_markets.stocks_exchanges
    WHERE asset_class = 'stocks'
    GROUP BY exchange_id
) AS ex ON ex.exchange_id = q.exchange_id
ORDER BY q.bids DESC

16 זירות נפרדות פרסמו ביד ב-AAPL במהלך אותה חצי שעה. Nasdaq ריכזה את התעבורה הכבדה ביותר עם 46.67 thousand עדכוני ביד. כל אחד מהספרים הללו מהווה חברות עצמאית, רישום market maker נפרד, ומערכת מחויבויות משלו.

מהן מחויבויות הציטוט?

הדרישה המרכזית פשוטה להגדרה אך יקרה לתחזוקה: ביד פעיל ואפר (offer) פעיל בכל נייר ערך מוקצה, שניהם תקפים ללפחות יחידת מסחר אחת (round lot) של 100 מניות, בטווח מוגדר מה-NBBO, לאורך חלק מוגדר מיום המסחר.

Nasdaq מגדירה את הטווח כאחוז מוגדר מה-NBBO, 8 אחוזים עבור מניות Tier 1 הפעילות ביותר במהלך ליבת היום, טווח רחב יותר עבור שמות פחות פעילים, ורחב עוד יותר בתקופות הפתיחה והנעילה. ציטוט שנמצא מחוץ לרצועה אינו נחשב לציטוט לצורכי עמידה בכללים.

המקבילה ב-NYSE היא ה-designated market maker, או DMM, פירמה אחת לכל מניה רשומה, המנהלת את ה-opening and closing auctions בנוסף לציטוט רציף. תקנה 104 של NYSE מחייבת DMM להיות בציטוט הפנימי לפחות 10 אחוזים מיום המסחר בניירות ערך מוקצים עם ממוצע של מיליון מניות ביום ומעלה, ולפחות 15 אחוזים בניירות ערך דלי סחירות יותר. ספקי נזילות משלימים (Supplemental liquidity providers) נוטלים על עצמם מחויבות אחוזית דומה ללא חובות המכרז.

כללי הרוחב כתובים באחוזים, והמרווח המצוטט שהם חייבים לתחום משתנה לאורך היום. לוח זה עוקב אחריו במהלך יום חמישי רגיל בשני שמות מוכרים, במדידה של נקודות בסיס (basis points) מהאמצע. נקודת בסיס אחת היא מאית האחוז.

SELECT
    formatDateTime(toStartOfFifteenMinutes(toTimeZone(sip_timestamp, 'America/New_York')), '%H:%i') AS et_time,
    round(avgIf(10000 * (toFloat64(ask_price) - toFloat64(bid_price))
                / ((toFloat64(ask_price) + toFloat64(bid_price)) / 2), ticker = 'AAPL'), 2) AS aapl_spread_bps,
    round(avgIf(10000 * (toFloat64(ask_price) - toFloat64(bid_price))
                / ((toFloat64(ask_price) + toFloat64(bid_price)) / 2), ticker = 'KO'), 2)   AS ko_spread_bps
FROM global_markets.cache_stocks_quotes
WHERE ticker IN ('AAPL', 'KO')
  AND sip_timestamp >= toDateTime('2026-07-16 13:30:00')
  AND sip_timestamp <  toDateTime('2026-07-16 20:00:00')
  AND bid_price > 0
  AND ask_price > bid_price
GROUP BY et_time
HAVING countIf(ticker = 'AAPL') > 0
   AND countIf(ticker = 'KO') > 0
ORDER BY et_time

בדלי ה-09:30 המרווח המצוטט הממוצע עמד על 2.7 נקודות בסיס ב-AAPL ו-2.98 נקודות בסיס ב-KO. בדלי ה-15:45 הם עמדו על 0.95 נקודות בסיס ו-1.31 נקודות בסיס. מעקב אחר הקו לאורך אמצע היום חושף את מבנה יום המסחר. Why spreads widen at the open מנתח את התבנית הזו, ו-what a bid ask spread is מכסה את המדד עצמו.

עם מה כלל רוחב אחוזי צריך להתמודד

אותה חצי שעה, שישה שמות מוכרים, ממוינים לפי מרווח מצוטט.

SELECT
    ticker,
    round(avg(10000 * (toFloat64(ask_price) - toFloat64(bid_price))
              / ((toFloat64(ask_price) + toFloat64(bid_price)) / 2)), 2) AS avg_spread_bps,
    count()                                                              AS quote_update_count
FROM global_markets.cache_stocks_quotes
WHERE ticker IN ('AAPL', 'MSFT', 'NVDA', 'KO', 'F', 'PFE')
  AND sip_timestamp >= toDateTime('2026-07-16 16:00:00')
  AND sip_timestamp <  toDateTime('2026-07-16 16:30:00')
  AND bid_price > 0
  AND ask_price > bid_price
GROUP BY ticker
ORDER BY avg_spread_bps

הצפוף מבין השישה, AAPL, עמד בממוצע על 1.23 נקודות בסיס. הרחב ביותר, F, עמד על 7.09 בממוצע. הפער נובע במידה רבה מהשפעת רמת המחיר. ניקח מרווח של סנט אחד כדוגמה: במניה של 200 דולר מדובר בחצי נקודת בסיס, ובמניה של 20 דולר אותו סנט הוא חמש נקודות בסיס. רצועה אחוזית פוגעת הכי הרבה בשמות יקרים, שבהם מרווח מינימלי בודד יכול לצרוך את רוב המכסה. תת-קבוצה של שמות צפופים מצוטטת במרווחים של חצי סנט מאז כניסת כלל גודל הטיק המתוקן לתוקף בנובמבר 2025, נושא ש-half penny tick sizes סוקר.

איך נרשמים market makers באופציות?

גם market makers באופציות נרשמים זירה אחר זירה, ביותר מתריסר בורסות אופציות בארה"ב. המינוי הוא לפי מחלקה (class) ולא לפי חוזה: קבלת מינוי בשם מסוים מחייבת בציטוט אחוז מוגדר מהסדרות הרשומות באותה מחלקה, בדרך כלל סביב 60 אחוזים, עם רף גבוה יותר עבור market maker מוביל או ראשי, בתוך הפרשי ביד-אפר מקסימליים שמתרחבים ככל שמחיר האופציה עולה.

המילה "סדרה" נושאת כאן את המשקל. כל מחיר מימוש בכל תאריך פקיעה הוא מכשיר נפרד עם ציטוט משלו.

SELECT
    expiration_date                              AS expiration_date,
    formatDateTime(expiration_date, '%b %d, %Y') AS expiry_label,
    countDistinct(ticker)                        AS contract_count,
    countDistinctIf(ticker, volume > 0)          AS traded_contract_count
FROM global_markets.options_greeks
WHERE underlying_symbol = 'AAPL'
  AND date = toDate('2026-07-16')
  AND expiration_date >= toDate('2026-07-16')
GROUP BY expiration_date
ORDER BY expiration_date

באותו תאריך, אופציות AAPL רשומות השתרעו על פני 24 תאריכי פקיעה, החל מ-Jul 17, 2026 ועד Dec 15, 2028. תאריך הפקיעה הקרוב לבדו כלל 132 חוזים נפרדים, מתוכם 132 ביצעו עסקה במהלך יום המסחר. מחויבות לציטוט רציף על פני ספר בגודל כזה היא בעיה הנדסית לפני שהיא בעיה של מסחר, ו-why options orders do not get filled מראה כיצד זה נראה מצד הזנת הפקודות.

כמה הון צריך market maker?

תקנה 15c3-1 של ה-SEC, כלל ההון נטו, קובעת את ההון הנזיל ש-broker-dealer חייב להחזיק בכל עת. דילר שעושה שוק מחשב זאת לכל נייר ערך: 2,500 דולר הון נטו לכל נייר ערך שבו הוא עושה שוק, או 1,000 דולר לכל נייר ערך שערכו השוק הוא 5 דולר או פחות, בהתבסס על מספר השווקים הממוצע שנעשו ב-30 הימים הקודמים, עם רצפה של 100,000 דולר ותקרה של 1,000,000 דולר. פירמה שמחזיקה גם חשבונות לקוחות מתחילה ממינימום של 250,000 דולר.

שני פרטים חשובים יותר מהמספרים הראשיים. הון נטו סופר נכסים נזילים לאחר הפחתות (haircuts) על פוזיציות הפירמה עצמה: מלאי שקשה למכור נספר פחות ממזומן, ותיק מגודר עובר הפחתה שונה מתיק חשוף. החישוב הוא גם רציף ולא רבעוני. פירמה שיורדת מתחת ל-120 אחוזים מהמינימום הנדרש חייבת בהודעת אזהרה מוקדמת לרגולטורים, ופירמה מתחת למינימום עצמו חייבת להפסיק לנהל עסקי ניירות ערך עד שתחזור מעל לקו. בורסות ופירמות סולקות מוסיפות ספי מינימום גבוהים יותר משלהן מעל לרצפת ה-SEC.

מה קורה כש-market maker פורש או מושעה?

גם העזיבה מוסדרת. market maker ב-Nasdaq שמסיים מרצונו את רישומו בנייר ערך, פעולה שהוא מבצע על ידי משיכת הציטוט הדו-צדדי שלו, אינו רשאי להירשם מחדש באותו נייר ערך במשך 20 ימי עסקים. משיכות מאושרות (excused withdrawals) מכסות מצבים מוגדרים כגון כשלים במערכות ואירועים משפטיים או רגולטוריים מסוימים, והבורסה היא שמעניקה אותן ולא הפירמה שטוענת להן.

כשל מטופל בנפרד ממשיכה. בורסה יכולה להשעות או לסיים רישום עקב כשלים חוזרים ונשנים בעמידה במחויבות הציטוט, והיא יכולה לחסום את גישת הציטוט של פירמה בפורט בזמן שמתבצעת בדיקה. כללי FINRA מסדירים את המקבילה בניירות ערך מצוטטים מעבר לדלפק (OTC), שבהם למשיכת ציטוט יש דרישות הודעה משלה.

market maker, סיטונאי, או פירמת מסחר נוסטרו?

שלושה סוגי פירמות מכונים market makers בשיח היומיומי. רק אחת מהן נושאת במחויבות ציטוט בבורסה.

market maker רשום מחזיק ברישום market maker בבורסה בניירות ערך מסוימים, מצטט בשני הצדדים ברציפות בתוך ספר החוקים לעיל, וניתן להשעותו אם לא יעשה זאת.

סיטונאי (wholesaler), המכונה גם internalizer, הוא הפירמה שנמצאת בצד השני של רוב פקודות הלקוחות הקמעונאיים. ברוקר קמעונאי מנתב את פקודות לקוחותיו לסיטונאי, שמבצע אותן מחוץ לבורסות במחיר ה-NBBO או טוב יותר. סיטונאים הם broker-dealers הכפופים לכללי ביצוע מיטבי (best execution) וטיפול בפקודות, והגדולים שבהם מחזיקים גם ברישומי market maker בבורסות. עסקי הביצוע הקמעונאי כשלעצמם אינם נושאים מחויבות ציטוט רציפה בשום שם ספציפי. סיטונאי יכול לסרב לפקודה ולנתב אותה החוצה. market maker רשום אינו יכול למשוך את הציטוט שלו בנייר ערך מוקצה ולשמור על הרישום.

פירמת מסחר נוסטרו (proprietary trading firm) הסוחרת בהון שלה בלבד, ללא רישום market maker בבורסה, אינה מחויבת בציטוט כלל. היא יכולה לקחת נזילות, להציב פקודות פסיביות, או לעמוד בצד במשך יום מסחר שלם. פירמות רבות כאלו מתנהגות כמו market makers ברוב הימים. הרישום הוא עדיין הקו הקובע, שכן הרישום הוא הדבר שבורסה יכולה להשעות.

לשמות שמאחורי התפקידים, ראו the biggest market makers in US equities. הכלכלה שמאחורי הפעילות נמצאת ב-how market makers make money וב-why market makers lose money, ולוחות עמלות הזירה שמתחת לכל זה נמצאים ב-maker taker fees and rebates.

שאלות נפוצות

האם צריך רישיון כדי להפוך ל-market maker?

עשיית שוק מבוצעת על ידי פירמות broker-dealer רשומות, לא על ידי יחידים. הפירמה נרשמת ב-SEC, מצטרפת ל-FINRA, ומגישה בקשה בכל בורסה, בעוד האנשים הסוחרים עבורה מחזיקים בהסמכות כגון בחינת סוחר ניירות ערך Series 57, ומפקחים מחזיקים ב-Series 24.

מהו הון הנטו המינימלי ל-market maker?

לפי תקנה 15c3-1 של ה-SEC, דילר שעושה שוק מחשב 2,500 דולר הון נטו לכל נייר ערך מצוטט, או 1,000 דולר לכל נייר ערך שערכו 5 דולר או פחות, עם רצפה של 100,000 דולר ותקרה של 1,000,000 דולר. פירמה שמחזיקה חשבונות לקוחות עומדת בפני מינימום של 250,000 דולר. בורסות ופירמות סולקות קובעות ספי מינימום גבוהים יותר משלהן.

איזה אחוז מיום המסחר חייב market maker לצטט?

זה משתנה לפי זירה ותפקיד. designated market makers ב-NYSE חייבים להיות בציטוט הפנימי לפחות 10 אחוזים מיום המסחר בניירות ערך מוקצים פעילים יותר ולפחות 15 אחוזים בדלי סחירות יותר. market makers ב-Nasdaq חייבים להחזיק ציטוטים דו-צדדיים רציפים בתוך אחוז מוגדר מה-NBBO לאורך שעות המסחר הרגילות.

האם market maker יכול פשוט להפסיק לצטט?

כן, עם השלכות. משיכת ציטוט דו-צדדי בנייר ערך ב-Nasdaq מסיימת את הרישום באותו שם וחוסמת רישום מחדש למשך 20 ימי עסקים. משיכות מאושרות המוענקות על ידי הבורסה מכסות מצבים מוגדרים כגון כשלים במערכות.

האם סיטונאי הוא אותו דבר כמו market maker רשום?

לא במובן הרגולטורי. סיטונאי מבצע זרם פקודות קמעונאי מחוץ לבורסות במחיר ה-NBBO או טוב יותר, וסיטונאים רבים מחזיקים גם ברישומי market maker בבורסות. עסקי ה-internalization כשלעצמם אינם נושאים מחויבות ציטוט רציפה בנייר ערך כלשהו.

כל לוח כאן נושא את ה-SQL שהפיק אותו. הרחיבו אחד כדי לראות כיצד נמדד מרווח מצוטט לאורך יום מסחר, או שאלו את אותה שאלה באנגלית פשוטה בטרמינל Strasmore.