مفهوم و نحوه اندازه‌گیری چولگی نوسان در بازار

اسکوی چولگی نوسان (Volatility skew) الگویی در زنجیره اختیار معامله است که در آن قیمت‌های اعمال (strike) مختلف برای یک سهم واحد و یک تاریخ انقضای مشخص، با نوسانات ضمنی (implied volatilities) متفاوتی معامله می‌شوند. در کتاب‌های درسی، هر قیمت اعمال باید دارای یک نوسان واحد باشد. اما در بازار واقعی، قیمت‌های اعمال در سمت نزولی تقریباً همیشه گران‌تر هستند؛ این انحرافی است که بازار از زمان سقوط سال 1987 با خود حمل کرده و می‌توان آن را مستقیماً اندازه‌گیری کرد.

اسکوی SPY به تفکیک قیمت اعمال

در اینجا منحنی واقعی آورده شده است: اختیار معامله‌های خارج از سود (out-of-the-money) در SPY، برای یک بازه انقضا، نوسان ضمنی بر اساس سطح قیمت اعمال، بر اساس قیمت‌های واقعی بسته‌شده:

SELECT concat(toString(round(100 * b)), '% of spot') AS strike_vs_spot,
       round(100 * median(implied_volatility), 1) AS otm_iv_pct
FROM (
    SELECT implied_volatility, round(strike_price / underlying_close / 0.05) * 0.05 AS b, option_type
    FROM global_markets.options_greeks
    WHERE underlying_symbol = 'SPY' AND date = toDate('2026-07-15')
      AND iv_converged AND implied_volatility BETWEEN 0.02 AND 5
      AND strike_price / underlying_close BETWEEN 0.83 AND 1.12
      AND expiration_date BETWEEN date + 20 AND date + 45
)
WHERE (b < 1 AND option_type = 'P') OR (b > 1 AND option_type = 'C') OR b = 1
GROUP BY b
HAVING count() >= 10
ORDER BY b

با خواندن نمودار از چپ به راست: یک Put با قیمت اعمال 15٪ پایین‌تر از بازار با نوسان ضمنی 27.5% معامله می‌شود، سطح در نزدیکی قیمت بازار (at-the-money) برابر با 13.4% است و یک Call با قیمت اعمال 5٪ بالاتر از بازار، در سطح 10.5% ارزان‌ترین حالت خود را دارد. دارایی پایه و تاریخ انقضای یکسان است و تنها متغیر، قیمت اعمال است؛ بازار برای نوسان در سقوط‌های شدید، بیش از دو برابر هزینه بیشتری مطالبه می‌کند. بیمه در برابر سقوط، گران‌تر از بلیط‌های بخت‌آزمایی است؛ این نمودار، تجسم همان جمله است.

آیا این لبخند (smirk) همگانی است؟ اندازه‌گیری کل بازار

SELECT count() AS underlyings,
       countIf(put_iv > call_iv) AS puts_richer,
       round(100.0 * countIf(put_iv > call_iv) / count(), 1) AS pct_puts_richer,
       round(100 * quantileExact(0.5)(put_iv - call_iv), 1) AS median_skew_points
FROM (
    SELECT underlying_symbol,
           medianIf(implied_volatility, option_type = 'P' AND strike_price / underlying_close BETWEEN 0.85 AND 0.95) AS put_iv,
           medianIf(implied_volatility, option_type = 'C' AND strike_price / underlying_close BETWEEN 1.05 AND 1.15) AS call_iv
    FROM global_markets.options_greeks
    WHERE date = toDate('2026-07-15') AND iv_converged AND implied_volatility BETWEEN 0.02 AND 5
      AND expiration_date BETWEEN date + 20 AND date + 60
    GROUP BY underlying_symbol
    HAVING countIf(option_type = 'P' AND strike_price / underlying_close BETWEEN 0.85 AND 0.95) >= 5
       AND countIf(option_type = 'C' AND strike_price / underlying_close BETWEEN 1.05 AND 1.15) >= 5
       AND sum(volume) >= 500
)
WHERE put_iv > 0 AND call_iv > 0

در میان 348 دارایی پایه با زنجیره‌های فعال در هر دو سمت، 70.4% قیمت Putهای نزولی خود را بالاتر از Callهای صعودی خود تعیین می‌کنند که میانگین اختلاف آن‌ها 2.2 واحد نوسان است. لبخند Put (put smirk) حالت پیش‌فرض بازار است و استثناها، همان جایی هستند که اطلاعات واقعی در آن‌ها نهفته است.

دم معکوس: نام‌هایی که صعود در آن‌ها گران‌تر است

SELECT underlying_symbol AS ticker,
       round(100 * call_iv, 1) AS otm_call_iv_pct,
       round(100 * put_iv, 1) AS otm_put_iv_pct,
       round(100 * (call_iv - put_iv), 1) AS call_over_put_points
FROM (
    SELECT underlying_symbol,
           medianIf(implied_volatility, option_type = 'P' AND strike_price / underlying_close BETWEEN 0.85 AND 0.95) AS put_iv,
           medianIf(implied_volatility, option_type = 'C' AND strike_price / underlying_close BETWEEN 1.05 AND 1.15) AS call_iv
    FROM global_markets.options_greeks
    WHERE date = toDate('2026-07-15') AND iv_converged AND implied_volatility BETWEEN 0.02 AND 5
      AND expiration_date BETWEEN date + 20 AND date + 60
      AND underlying_symbol NOT IN ('KORU','SOXL','SOXS','TQQQ','SQQQ','NVDL','NVDS','NVD','TSLL','TSLQ','TSLZ','SPXL','SPXS','UPRO','SPXU','LABU','LABD','FAS','FAZ','TNA','TZA','YINN','YANG','UDOW','SDOW','BOIL','KOLD','UCO','SCO','USD','SSO','SDS','QLD','QID','ERX','ERY','DRN','DRV','CURE','SOXY','MUU','SNXX','UVXY','SVXY','UVIX','SVIX','BULZ','WEBL','WEBS','DPST','DRIP','GUSH','AGQ','ZSL','BITX','ETHU','MSTX','MSTU','CONL','DUST','JNUG','JDST','NUGT','AMDL','NUAI','VXX','VIXY')
    GROUP BY underlying_symbol
    HAVING countIf(option_type = 'P' AND strike_price / underlying_close BETWEEN 0.85 AND 0.95) >= 5
       AND countIf(option_type = 'C' AND strike_price / underlying_close BETWEEN 1.05 AND 1.15) >= 5
       AND sum(volume) >= 2000
)
WHERE put_iv > 0 AND call_iv > 0 AND call_iv > put_iv
ORDER BY call_over_put_points DESC
LIMIT 8

تقریباً از هر ده مورد، سه مورد در جهت مخالف حرکت می‌کنند و شدیدترین حالت‌ها بسیار چشمگیر هستند: ASTS اختیار معامله‌های خارج از سود خود را در سطح 169.2% قیمت‌گذاری می‌کند، در حالی که برای Putهای خود از 69.9% استفاده می‌کند — یعنی 99.3 واحد نوسان اضافی در سمت صعودی. اسکوی معکوس یعنی بازار، حرکت بزرگ رو به بالا را به عنوان ریسک دم (tail risk) قیمت‌گذاری می‌کند؛ مانند نام‌های کاندیدای Squeeze، نام‌های دارای کاتالیست‌های باینری (binary-catalyst) و سهامی که سناریوی ترسناک در آن‌ها، سقوط نیست بلکه عقب ماندن از روند صعودی است. صندوق‌های اهرمی و ETPهای نوسان از این لیست مستثنی شده‌اند؛ اسکوی آن‌ها ساختاری است، نه اطلاعاتی.

اهمیت اسکو در یک معامله

اسکو یک قیمت نسبی است و اقتصاد هر ساختار چندگانه (multi-leg) را تغییر می‌دهد. خریدار Put محافظتی مستقیماً هزینه این لبخند را می‌پردازد؛ چرا که قیمت‌های اعمال در سمت نزولی، گران‌ترین بخش هستند. یک Collar از این وضعیت بهره می‌برد: Putی که می‌خرید گران است، اما Callی که در مقابل آن می‌فروشید نیز بر اساس همان منحنی قیمت‌گذاری شده است و در نام‌هایی با اسکوی معکوس، فروش Call بخش بسیار بیشتری از هزینه پوشش ریسک را تأمین می‌کند. عدد نوسان ضمنی اعلام شده برای یک سهم، در واقع یک منحنی کامل از اعداد است و اینکه قیمت اعمال شما در کدام نقطه از این منحنی قرار می‌گیرد، بخشی از قیمتی است که می‌پردازید.

سوالات متداول

اسکوی نوسان به زبان ساده چیست؟

قیمت‌های اعمال مختلف در یک سهم و یک تاریخ انقضای مشخص، با نوسانات ضمنی متفاوتی معامله می‌شوند. در بیشتر نام‌ها، قیمت‌های اعمال پایین‌تر از قیمت بازار، IV بالاتری نسبت به قیمت‌های اعمال بالاتر از بازار دارند؛ یعنی حفاظت در برابر نزول، نسبت به exposure در برابر صعود، هزینه بیشتری در هر واحد نوسان دارد.

چرا معمولاً Putها نوسان ضمنی بالاتری نسبت به Callها دارند؟

تقاضا و تاریخچه: پوشش‌دهندگان ریسک سبد سهام به طور مداوم Putهای نزولی می‌خرند، فروشندگان تقاضای جبران برای ریسک سقوط دارند و بازارها سریع‌تر از صعود، سقوط می‌کنند. این الگو از اکتبر 1987، زمانی که قیمت‌ها بازبینی شدند تا نشان دهند یک سقوط یک‌روزه چگونه می‌تواند باشد، پابرجا مانده است.

اسکوی معکوس به چه معناست؟

قیمت‌گذاری Callها بالاتر از Putها؛ یعنی بازار حرکت بزرگ رو به بالا را به عنوان سناریوی دم (tail scenario) در نظر می‌گیرد. در تاریخ اندازه‌گیری این صفحه، تقریباً سه مورد از هر ده دارایی پایه فعال، دارای اسکوی معکوس بودند که عمدتاً در نام‌های کاندیدای Squeeze و کاتالیست‌های باینری متمرکز شده بودند.

آیا اسکوی نوسان همان لبخند نوسان (volatility smile) است؟

هر دو از یک خانواده هستند. "Smile" توصیف‌کننده حالتی است که هر دو باله (wings) فراتر از سطح در نزدیکی قیمت بازار (at-the-money) بالا می‌روند؛ "skew" یا "smirk" نسخه نامتقارن آن را توصیف می‌کند که در آن یک باله — تقریباً همیشه سمت Put — بالاتر است. شاخص‌های سهام معمولاً یک smirk نشان می‌دهند، همان‌طور که منحنی SPY در بالا نشان می‌دهد.

هر عدد در بالا، یک پرس‌وجوی ذخیره‌شده و نسخه‌بندی‌شده بر روی کل داده‌های اختیار معامله است — برای بررسی دقیق هر پنل یا اندازه‌گیری اسکوی هر دارایی پایه از ترمینال Strasmore، آن را گسترش دهید. برای مشاهده جایی که نوسان در حال حاضر در بالاترین سطح خود است، به جدول IV بالا مراجعه کنید؛ و برای اینکه پس از یک رویداد چه اتفاقی برای این قیمت‌ها می‌افتد، IV crush را ببینید.