ETF creation اور redemption کیسے کام کرتے ہیں

ETF کی creation اور redemption فنڈ کاروبار کی wholesale سطح ہے۔ یہ primary market کا وہ مرحلہ ہے جہاں چند بڑی trading firms فنڈ کو shares کی ایک basket دیتی ہیں اور بدلے میں نئی ETF shares کا ایک block وصول کرتی ہیں، یا ETF shares واپس کر کے underlying stocks لے لیتی ہیں۔ Retail orders اس عمل میں براہِ راست شامل نہیں ہوتے۔

یہ loop سارا دن ticker کے پسِ پردہ چلتا رہتا ہے۔ یہی وہ mechanism ہے جو ETF کی قیمت کو فنڈ کی ملکیت میں موجود اثاثوں کی قدر کے قریب رکھتا ہے۔

ETF کی creation اور redemption کیا ہیں؟

Authorized Participant، یا AP، ایک بڑا broker-dealer ہوتا ہے جس کے پاس fund کے ساتھ براہِ راست لین دین کا signed agreement ہوتا ہے۔ یہ سہولت کسی اور کو حاصل نہیں ہوتی۔ اس کاروبار کی بنیادی اکائی creation unit ہے: ETF shares کا ایک block، عموماً دسیوں ہزار shares، جو fund کے ساتھ ایک ہی transaction میں جاری یا منسوخ کیے جاتے ہیں۔

Creation کا عمل چار مراحل میں مکمل ہوتا ہے۔

1. Fund مارکیٹ کھلنے سے پہلے اپنا creation basket شائع کرتا ہے۔ اس میں ان securities اور cash کی بالکل درست فہرست ہوتی ہے جو fund اس دن قبول کرے گا۔
2. AP open market میں وہ securities خریدتا ہے۔
3. AP basket fund کے حوالے کرتا ہے اور نئی جاری کردہ ETF shares کی ایک creation unit حاصل کرتا ہے۔
4. AP ان shares کو exchange پر فروخت کرتا ہے یا اپنی inventory میں رکھتا ہے۔

Redemption اسی trade کا الٹا عمل ہے۔ AP ETF shares کی ایک creation unit fund کو واپس کرتا ہے، securities کا basket حاصل کرتا ہے، اور وہ ETF shares منسوخ ہو جاتی ہیں۔ اس طرح دن بھر outstanding shares کی تعداد بڑھتی اور گھٹتی رہتی ہے۔ یہی وہ بنیادی فرق ہے جو ETF کو fixed share count والے closed-end fund سے الگ کرتا ہے۔

یہ loop قیمت کو NAV کے قریب کیوں رکھتا ہے

Net asset value، یا NAV، فنڈ کے پاس موجود تمام اثاثوں کی فی share value ہوتی ہے۔ Market price وہ قیمت ہوتی ہے جس پر buyers اور sellers باہمی اتفاق کرتے ہیں۔ یہ NAV سے اوپر، یعنی premium، یا NAV سے نیچے، یعنی discount، ہو سکتی ہے۔

یہی فرق AP کی آمدن بنتا ہے۔ جب ETF اپنی basket کی value سے زیادہ قیمت پر trade کر رہا ہو تو AP basket خرید کر اسے fund کو deliver کرتا ہے، پھر نئی جاری شدہ shares زیادہ قیمت پر فروخت کرتا ہے اور فرق اپنے پاس رکھتا ہے۔ جب ETF basket سے کم قیمت پر trade کر رہا ہو تو AP اس کے سستے ETF shares خریدتا ہے، انہیں basket کے بدلے redeem کرتا ہے، اور basket فروخت کر دیتا ہے۔ دونوں صورتوں میں AP مہنگی side فروخت اور سستی side خریدتا ہے۔ اس عمل کے دوران دونوں prices ایک دوسرے کے قریب آتی جاتی ہیں۔

اس فائدے کے لیے کسی کو market direction کے بارے میں درست ہونے کی ضرورت نہیں۔ یہ spread capture ہے، جو پورے دن بار بار کیا جا سکتا ہے، اور عملی طور پر یہی اس بات کی حد مقرر کرتا ہے کہ price NAV سے کتنی دور جا سکتی ہے۔ ہماری ETF premium اور discount to NAV پر note یہ ناپتی ہے کہ عملی طور پر یہ band کتنا محدود رہتا ہے۔

Average daily volume کس طرح ETF کی liquidity کو کم ظاہر کرتا ہے

یہی وہ نکتہ ہے جس کے لیے زیادہ تر قارئین آئے ہیں۔ کسی ETF کا اپنا average daily volume یہ بتاتا ہے کہ اس کے shares کتنی بار خرید و فروخت ہوتے ہیں۔ یہ نہیں بتاتا کہ fund کتنی بڑی trade جذب کر سکتا ہے۔ یہ کام underlying securities کا basket کرتا ہے: اگر market maker underlying stocks کو تیزی اور کم لاگت سے خرید سکتا ہو تو وہ ETF کے لیے tight quotes دے گا، چاہے fund میں روزانہ دس million shares کا turnover ہو یا دس ہزار shares کا۔

ذیل کا panel بدھ، 17 جون 2026 کو دوپہر کے اسی ایک گھنٹے کے دوران US listed 5 ETFs کے quotes دکھاتا ہے۔ درجہ بندی average quoted bid-ask spread کی بنیاد پر basis points میں کی گئی ہے۔ ایک basis point فیصدی پوائنٹ کا سوواں حصہ ہوتا ہے: $100 کے fund میں 2 bps کا spread دو cents چوڑا ہوتا ہے۔

WITH
    quoted AS
    (
        SELECT
            ticker,
            round(10000 * avg(2 * toFloat64(ask_price - bid_price) / toFloat64(ask_price + bid_price)), 2) AS spread_bps
        FROM global_markets.cache_stocks_quotes
        WHERE ticker IN ('SPY', 'VOO', 'VV', 'SPLG', 'IWC', 'EPHE')
          AND sip_timestamp >= '2026-06-17 15:00:00'
          AND sip_timestamp <  '2026-06-17 16:00:00'
          AND bid_price > 0
          AND ask_price > bid_price
        GROUP BY ticker
    ),
    traded AS
    (
        SELECT
            ticker,
            formatReadableQuantity(round(avg(volume))) AS avg_daily_shares
        FROM global_markets.stocks_daily_aggs
        WHERE ticker IN ('SPY', 'VOO', 'VV', 'SPLG', 'IWC', 'EPHE')
          AND date >= '2026-03-17'
          AND date <  '2026-06-18'
        GROUP BY ticker
    )
SELECT
    q.ticker           AS ticker,
    q.spread_bps       AS spread_bps,
    t.avg_daily_shares AS avg_daily_shares
FROM quoted AS q
INNER JOIN traded AS t ON t.ticker = q.ticker
ORDER BY q.spread_bps ASC

سب سے tight quote SPY کا ہے، جس کا spread 0.29 bps ہے۔ گزشتہ تین ماہ کے دوران اس میں روزانہ 64.43 million shares کا average volume رہا۔ سب سے وسیع spread IWC کا ہے، جو 30.89 bps ہے، جبکہ اس میں روزانہ 131.11 thousand shares کا volume رہا۔ وسیع spread والے سرے پر موجود دونوں funds ایسی securities رکھتے ہیں جنہیں AP کے لیے خریدنا زیادہ سست اور مہنگا ہے: ایک fund میں US micro-cap names ہیں، جبکہ دوسرے میں Philippine listings ہیں۔ یہ listings ایسے exchange پر ہیں جو New York کے کھلنے سے کئی گھنٹے پہلے بند ہو جاتا ہے۔ tight spread والے funds سبھی بڑی US companies کے اسی گہرے pool میں سرمایہ کاری کرتے ہیں۔ ان کے share counts میں orders of magnitude کا فرق ہے، مگر ان کے spreads میں اسی نسبت سے فرق نہیں آتا۔

ایسے fund کو دیکھیں جس کے tape پر عام دن میں twenty thousand shares کا volume دکھائی دیتا ہے۔ fifty thousand shares خریدنے والا investor sellers کے سامنے آنے کا انتظار نہیں کرتا۔ market maker یہ block فروخت کرتا ہے، underlying stocks خریدتا ہے، اور creation unit کے بدلے وہ stocks fund کو deliver کرتا ہے۔ اصل size underlying market سے آتی ہے۔ fund کی اپنی volume history اس calculation میں شامل ہی نہیں ہوتی۔ اسی طرح market makers ایسے fund میں بھی حقیقی بڑی size کے quotes دے سکتے ہیں جس میں تقریباً کوئی trading نہیں کرتا۔

creation unit کا tape کے مقابل حجم کتنا ہے؟

ETF کے tape پر درج ہونے والی زیادہ تر trades چھوٹے حجم کی ہوتی ہیں۔ ذیل کا panel SPY کی ایک مکمل trading session کی تمام prints کو حجم کے لحاظ سے مختلف buckets میں تقسیم کرتا ہے اور بتاتا ہے کہ ہر bucket میں دن کی trades اور shares کا کتنا حصہ شامل تھا۔

WITH
    tape AS
    (
        SELECT size
        FROM global_markets.stocks_trades
        WHERE ticker = 'SPY'
          AND sip_timestamp >= '2026-06-17 13:30:00'
          AND sip_timestamp <  '2026-06-17 20:00:00'
          AND size > 0
    ),
    day_total AS
    (
        SELECT
            sum(size) AS all_shares,
            count()   AS all_prints
        FROM tape
    )
SELECT
    multiIf(t.size < 100,   '1 to 99',
            t.size < 1000,  '100 to 999',
            t.size < 10000, '1,000 to 9,999',
                            '10,000 and up')        AS bucket,
    count()                                         AS trade_count,
    round(100 * count() / any(d.all_prints), 2)     AS pct_of_prints,
    round(100 * sum(t.size) / any(d.all_shares), 2) AS pct_of_volume
FROM tape AS t
CROSS JOIN day_total AS d
GROUP BY bucket
ORDER BY min(t.size)

1 to 99 bucket میں session کی prints کا 83.01% اور shares کا 34.17% حصہ تھا۔ اس سے ظاہر ہوتا ہے کہ odd lots تعداد کے لحاظ سے غالب ہیں، جبکہ volume میں بھی ان کا حصہ خاصا نمایاں ہے۔ 10,000 and up bucket، یعنی block trade کا دائرہ، اس کے برعکس ہے: صرف 0.01% prints میں 18% shares شامل تھے۔ creation unit اس range کے بالائی سرے پر یا اس سے بھی بڑا ہوتا ہے، اور یہ tape پر کبھی نظر نہیں آتا۔ Primary market transactions exchange کے بجائے fund کو report ہوتی ہیں۔ اسی لیے کسی ایک دن کا tape حقیقت میں منتقل ہونے والے shares کی تعداد کو کم ظاہر کرتا ہے۔

جہاں mechanism دباؤ کا شکار ہوتا ہے

یہ loop نہ تو مفت ہے اور نہ فوری۔ اس کی لاگت AP کی جانب سے basket کو assemble یا unwind کرنے کی لاگت ہے، اور ETF کا quoted spread یہی لاگت اپنے اندر شامل رکھتا ہے۔

سب سے پہلے opening minutes پر نظر رکھنی چاہیے۔ ذیل کا panel ایک session کے دوران پانچ منٹ کے وقفوں سے quoted spreads کو track کرتا ہے۔ اس میں large-cap fund اور micro-cap fund کا ساتھ ساتھ تقابل کیا گیا ہے۔

SELECT
    formatDateTime(toStartOfInterval(toTimeZone(sip_timestamp, 'America/New_York'), INTERVAL 5 MINUTE), '%H:%i') AS et_time,
    round(10000 * avgIf(2 * toFloat64(ask_price - bid_price) / toFloat64(ask_price + bid_price), ticker = 'VOO'), 2) AS voo_spread_bps,
    round(10000 * avgIf(2 * toFloat64(ask_price - bid_price) / toFloat64(ask_price + bid_price), ticker = 'IWC'), 2) AS iwc_spread_bps
FROM global_markets.cache_stocks_quotes
WHERE ticker IN ('VOO', 'IWC')
  AND sip_timestamp >= '2026-06-17 13:00:00'
  AND sip_timestamp <  '2026-06-17 21:00:00'
  AND bid_price > 0
  AND ask_price > bid_price
GROUP BY et_time
HAVING countIf(ticker = 'VOO') >= 50 AND countIf(ticker = 'IWC') >= 50
ORDER BY et_time

09:30 پر micro-cap fund کا quoted spread 54.65 bps تھا، جبکہ large-cap fund کے لیے یہ 0.55 bps تھا۔ یہ window opening bell سے پہلے شروع ہو کر closing bell کے بعد تک جاتی ہے۔ panel کے دونوں سرے ان اوقات سے باہر ہیں جب underlying names میں سب سے زیادہ فعال quoting ہوتی ہے۔ آخری bucket میں، 16:00 پر، micro-cap fund کا quoted spread 271.06 bps تھا، جبکہ large-cap fund کا 1.36 bps۔ دونوں funds کے درمیان یہ فرق basket کے quote میں ظاہر ہونے کو دکھاتا ہے۔ ایک micro-cap basket میں کئی سو names شامل ہوتے ہیں۔ جب تک ہر name میں trade print نہ ہو جائے، market maker ایسے basket کی قیمت طے کر رہا ہوتا ہے جس کی درست قدر وہ ابھی معلوم نہیں کر سکتا۔ یہی pattern پوری market میں نظر آتا ہے، جس کی وضاحت ہم open پر spreads کیوں وسیع ہوتے ہیں میں کرتے ہیں۔

Credit اس سے زیادہ مشکل case ہے۔ Corporate اور high yield bonds کسی continuous exchange پر trade نہیں کرتے، اور دباؤ والے ہفتے میں بہت سے individual bonds بالکل trade نہیں کرتے۔ جو AP basket کو معلوم قیمت پر خرید نہیں سکتا، وہ ETF کو بھی معلوم قیمت پر create نہیں کرے گا۔ ذیل کا panel high yield bond ETF HYG کی average daily high-to-low range کو month by month ناپتا ہے۔ یہ سلسلہ 2019 کے اواخر سے 2020 کے پہلے نصف تک کا ہے۔

SELECT
    formatDateTime(toStartOfMonth(date), '%b %Y')                             AS period,
    round(avg(100 * (toFloat64(high) - toFloat64(low)) / toFloat64(open)), 2) AS avg_day_range_pct,
    round(avg(volume) / 1000000, 1)                                          AS avg_daily_volume_millions
FROM global_markets.stocks_daily_aggs
WHERE ticker = 'HYG'
  AND date >= '2019-10-01'
  AND date <  '2020-07-01'
GROUP BY period
ORDER BY min(date)

Oct 2019 میں fund کی average daily range 0.24% تھی، جبکہ روزانہ 17.4 million shares trade ہوئے۔ Mar 2020 میں average range 2.9% رہی، جبکہ روزانہ 56.6 million shares trade ہوئے۔ ایسے حالات میں جو discount عموماً چند منٹ میں ختم ہو جاتا ہے، وہ کئی دن برقرار رہ سکتا ہے۔ Arbitrage اب بھی موجود رہتا ہے، مگر اس کی لاگت بہت زیادہ ہوتی ہے۔ ETF وہاں print ہوتا ہے جہاں dealers حقیقت میں transaction کریں گے، نہ کہ وہاں جہاں ایک stale bond mark NAV طے کرتا ہے۔

تیسری صورت کے لیے کسی بحران کی ضرورت نہیں۔ جب کسی fund کی underlying market مقامی تعطیل کے باعث بند ہو، یا fund creations معطل کر دے، تو AP کی جانب سے loop کا حصہ کچھ وقت کے لیے دستیاب نہیں رہتا، اور price کا تعین supply اور demand پر ہو جاتا ہے۔ Shares کے بجائے options رکھنے والے funds، جیسے covered call ETFs، بھی اسی نوعیت کی friction کا سامنا کرتے ہیں، کیونکہ basket میں ایسے contracts شامل ہوتے ہیں جن کی قیمت AP کو طے کرنی اور hedge کرنا پڑتی ہے۔

یہ mutual fund سے کیسے مختلف ہے؟

Mutual fund کی کوئی secondary market اور کوئی AP نہیں ہوتا۔ آپ fund سے خریدتے ہیں اور fund کو ہی فروخت کرتے ہیں، وہ بھی روزانہ ایک ہی قیمت پر، یعنی market close کے بعد مقرر ہونے والے NAV پر۔ جب redemption requests موصول ہوتی ہیں تو fund securities فروخت کر کے cash حاصل کرتا ہے۔ Intraday price موجود نہیں ہوتی جس پر arbitrage کیا جا سکے۔ اسی لیے mutual fund کبھی premium یا discount پر trade نہیں کرتا۔ اس کا مطلب یہ بھی ہے کہ ہر redemption براہِ راست portfolio پر اثر انداز ہوتی ہے۔ ہماری mutual funds اور ETFs کا تقابلی جائزہ tax اور cost کے باہمی trade-offs کا احاطہ کرتی ہے، جبکہ mutual fund NAV کا حساب کیسے کیا جاتا ہے روزانہ NAV مقرر کیے جانے کے عمل کی وضاحت کرتی ہے۔

عمومی سوالات

ETF کے حصص کون create یا redeem کر سکتا ہے؟

صرف authorized participant، یعنی وہ بڑا broker-dealer جس نے fund کے ساتھ معاہدہ کیا ہو۔ انفرادی سرمایہ کار اور عام brokers یہ کام نہیں کر سکتے۔ باقی تمام سرمایہ کار exchange پر پہلے سے موجود حصص خریدتے اور فروخت کرتے ہیں۔

ایک creation unit میں کتنے حصص ہوتے ہیں؟

عام طور پر دسیوں ہزار حصص ہوتے ہیں۔ یہ تعداد fund کے prospectus میں مقرر کی جاتی ہے اور اسی fund کے لیے مستقل رہتی ہے۔ ایک unit کی dollar value عموماً کئی ملین تک پہنچتی ہے۔ یہی وجہ ہے کہ primary market زیادہ تر ادارہ جاتی سرمایہ کاروں تک محدود رہتی ہے۔

کیا کم average daily volume کا مطلب ہے کہ ETF illiquid ہے؟

صرف اسی بنیاد پر ایسا نہیں کہا جا سکتا۔ Fund کے لیے قابلِ تداول حجم ان securities سے آتا ہے جو اس کے پاس موجود ہوتی ہیں۔ اس لیے اگر fund کا basket liquid ہو تو وہ اپنے معمول کے daily volume سے کئی گنا بڑا order بھی tight spread پر پورا کر سکتا ہے۔ اصل رکاوٹ thin basket ہوتی ہے۔

ETF کی قیمت کو NAV سے بہت دور جانے سے کیا روکتا ہے؟

Create اور redeem پر مبنی arbitrage۔ Premium کی صورت میں AP نئے حصص create کر کے انہیں فروخت کرتا ہے۔ Discount کی صورت میں وہ حصص خرید کر انہیں redeem کرتا ہے۔ دونوں trades قیمتوں کو دوبارہ ایک دوسرے کے قریب لے آتے ہیں۔ جب basket میں شامل securities کی trading مشکل ہو تو یہ price band وسیع ہو جاتا ہے۔

Premiums اور discounts کب برقرار رہتے ہیں؟

جب AP basket پر مؤثر طریقے سے کام نہ کر سکے۔ بند foreign market، ایسا stressed credit market جہاں underlying bonds بمشکل trade ہو رہے ہوں، strategy کی capacity limit، یا creations کی suspension، یہ سب arbitrage loop کو اس معمول کے چند منٹوں سے زیادہ دیر تک کھلا رکھتے ہیں جن میں equity fund کا price gap عموماً ختم ہو جاتا ہے۔

یہاں موجود ہر panel کے ساتھ اسے تیار کرنے والی SQL بھی شامل ہے۔ کسی panel کو کھولیں، اس میں اپنی زیرِنگرانی fund کا نام درج کریں، اور Strasmore terminal پر اسی ticker کے لیے یہی measurement چلائیں۔