Cómo funciona la creación y el reembolso de ETFs

La creación y el reembolso de ETFs son la capa mayorista del negocio de fondos: un mercado primario donde unas pocas grandes firmas de trading entregan al fondo una cesta de acciones y reciben a cambio un bloque de nuevas participaciones del ETF, o devuelven las participaciones y reciben las acciones. Las órdenes minoristas nunca pasan por este mercado. Este circuito opera durante toda la sesión por debajo del ticker y es el mecanismo que mantiene el precio de un ETF cerca del valor de sus activos.

¿Qué son la creación y el rescate de ETFs?

Un participante autorizado, o AP, es un intermediario financiero grande que tiene un acuerdo firmado para operar directamente con el fondo. Nadie más puede hacerlo. La unidad de esta operación es la unidad de creación: un bloque de participaciones del ETF, normalmente de decenas de miles, que el fondo emite o cancela en una sola transacción.

La creación se realiza en cuatro pasos.

1. El fondo publica su canasta de creación antes de la apertura. Es la lista exacta de valores y efectivo que aceptará ese día.
2. El AP compra esos valores en el mercado abierto.
3. El AP entrega la canasta al fondo y recibe una unidad de creación compuesta por nuevas participaciones del ETF.
4. El AP vende esas participaciones en bolsa o las mantiene en inventario.

El rescate es la misma operación en sentido inverso. El AP entrega al fondo una unidad de creación de participaciones del ETF, recibe la canasta de valores y esas participaciones del ETF se cancelan. El número de participaciones en circulación sube y baja durante toda la sesión de esta manera. Esta es la primera diferencia entre un ETF y un fondo cerrado con un número fijo de participaciones.

Por qué el mecanismo mantiene el precio cerca del NAV

El valor liquidativo, o NAV, es el valor por participación de todo lo que mantiene el fondo. El precio de mercado es el que acuerdan compradores y vendedores. Puede situarse por encima del NAV, con una prima, o por debajo, con un descuento.

Esa diferencia es la fuente de ingresos del AP. Cuando el ETF cotiza por encima del valor de su cesta, un AP puede comprar la cesta, entregarla y vender las participaciones recién emitidas a un precio más alto. Así conserva la diferencia. Cuando el ETF cotiza por debajo de la cesta, aplica el proceso inverso: compra las participaciones baratas del ETF, las rescata a cambio de la cesta y vende la cesta. En ambos casos, el AP vende el lado más caro y compra el más barato. Mientras opera, ambos precios convergen.

El AP no necesita acertar la dirección del mercado para obtener este resultado. Es una captura del spread que puede repetirse durante toda la sesión. En la práctica, esto limita cuánto puede alejarse el precio del NAV. Nuestra nota sobre la prima y descuento del ETF frente al NAV mide qué tan estrecha es esa banda en la práctica.

Por qué el volumen diario promedio subestima la liquidez de un ETF

Esta es la parte que interesaba a la mayoría de los lectores. El volumen diario promedio de un ETF mide con qué frecuencia cambian de manos sus participaciones. No mide cuánto volumen puede absorber el fondo. La absorción ocurre en la cesta: si un market maker puede comprar las acciones subyacentes con rapidez y a bajo costo, cotizará el ETF con un spread estrecho, tanto si el fondo negocia diez millones de participaciones al día como si negocia diez mil.

El panel siguiente muestra las cotizaciones de 5 ETFs listados en Estados Unidos durante la misma hora del mediodía del miércoles 17 de junio de 2026, ordenados por el bid ask spread promedio cotizado, en puntos básicos. Un punto básico equivale a una centésima parte de un punto porcentual: un spread de 2 bps en un fondo de $100 tiene una amplitud de dos centavos.

WITH
    quoted AS
    (
        SELECT
            ticker,
            round(10000 * avg(2 * toFloat64(ask_price - bid_price) / toFloat64(ask_price + bid_price)), 2) AS spread_bps
        FROM global_markets.cache_stocks_quotes
        WHERE ticker IN ('SPY', 'VOO', 'VV', 'SPLG', 'IWC', 'EPHE')
          AND sip_timestamp >= '2026-06-17 15:00:00'
          AND sip_timestamp <  '2026-06-17 16:00:00'
          AND bid_price > 0
          AND ask_price > bid_price
        GROUP BY ticker
    ),
    traded AS
    (
        SELECT
            ticker,
            formatReadableQuantity(round(avg(volume))) AS avg_daily_shares
        FROM global_markets.stocks_daily_aggs
        WHERE ticker IN ('SPY', 'VOO', 'VV', 'SPLG', 'IWC', 'EPHE')
          AND date >= '2026-03-17'
          AND date <  '2026-06-18'
        GROUP BY ticker
    )
SELECT
    q.ticker           AS ticker,
    q.spread_bps       AS spread_bps,
    t.avg_daily_shares AS avg_daily_shares
FROM quoted AS q
INNER JOIN traded AS t ON t.ticker = q.ticker
ORDER BY q.spread_bps ASC

La cotización más estrecha corresponde a SPY, con 0.29 bps, y un volumen de 64.43 million participaciones diarias durante los tres meses anteriores. La más amplia corresponde a IWC, con 30.89 bps y 131.11 thousand participaciones. Los dos fondos del extremo con spreads más amplios mantienen valores que un AP puede comprar con mayor lentitud y costo: acciones estadounidenses de microcapitalización en un caso y valores listados en Filipinas en el otro, en una bolsa que cierra varias horas antes de la apertura de Nueva York. Los fondos del extremo con spreads más estrechos mantienen todos la misma amplia cesta de grandes empresas estadounidenses. Sus volúmenes de participaciones difieren en varios órdenes de magnitud, pero sus spreads no lo hacen en la misma proporción.

Tomemos un fondo cuyo tape muestra veinte mil participaciones en un día típico. Un comprador que quiera adquirir cincuenta mil participaciones no tiene que esperar a que aparezcan vendedores. Un market maker vende el bloque, compra las acciones subyacentes y entrega esas acciones al fondo a cambio de una unidad de creación. El volumen provino del mercado subyacente. El historial de volumen del propio fondo nunca entró en el cálculo. Por eso los market makers pueden cotizar un volumen significativo en un fondo que casi nadie negocia.

¿Qué tan grande es una unidad de creación frente a las operaciones ejecutadas?

La mayoría de las operaciones ejecutadas que aparecen en el tape de un ETF son pequeñas. El panel siguiente clasifica las operaciones ejecutadas de una sesión completa de SPY por tamaño y mide qué proporción de las operaciones y de las acciones del día correspondió a cada categoría.

WITH
    tape AS
    (
        SELECT size
        FROM global_markets.stocks_trades
        WHERE ticker = 'SPY'
          AND sip_timestamp >= '2026-06-17 13:30:00'
          AND sip_timestamp <  '2026-06-17 20:00:00'
          AND size > 0
    ),
    day_total AS
    (
        SELECT
            sum(size) AS all_shares,
            count()   AS all_prints
        FROM tape
    )
SELECT
    multiIf(t.size < 100,   '1 to 99',
            t.size < 1000,  '100 to 999',
            t.size < 10000, '1,000 to 9,999',
                            '10,000 and up')        AS bucket,
    count()                                         AS trade_count,
    round(100 * count() / any(d.all_prints), 2)     AS pct_of_prints,
    round(100 * sum(t.size) / any(d.all_shares), 2) AS pct_of_volume
FROM tape AS t
CROSS JOIN day_total AS d
GROUP BY bucket
ORDER BY min(t.size)

La categoría 1 to 99 representó 83.01% de las operaciones ejecutadas de la sesión y 34.17% de sus acciones: los odd lots dominan el número de operaciones y aun así concentran una parte considerable del volumen. La categoría 10,000 and up, territorio de las operaciones en bloque, muestra el patrón opuesto: 0.01% de las operaciones concentró 18% de las acciones. Una unidad de creación se encuentra en el extremo superior de ese rango o por encima de él, y nunca aparece en este tape. Las transacciones del mercado primario se registran a nombre del fondo, no en la bolsa. Por eso, el tape de un día subestima cuántas acciones cambiaron realmente de manos.

Dónde se tensiona el mecanismo

El ciclo no es gratuito ni instantáneo. Su costo es el que asume el AP al armar o deshacer la canasta, y el spread cotizado del ETF refleja ese costo.

El primer momento que conviene vigilar son los minutos iniciales. El panel siguiente sigue los spreads cotizados en intervalos de cinco minutos durante una sesión, para comparar un fondo de large caps y uno de micro caps.

SELECT
    formatDateTime(toStartOfInterval(toTimeZone(sip_timestamp, 'America/New_York'), INTERVAL 5 MINUTE), '%H:%i') AS et_time,
    round(10000 * avgIf(2 * toFloat64(ask_price - bid_price) / toFloat64(ask_price + bid_price), ticker = 'VOO'), 2) AS voo_spread_bps,
    round(10000 * avgIf(2 * toFloat64(ask_price - bid_price) / toFloat64(ask_price + bid_price), ticker = 'IWC'), 2) AS iwc_spread_bps
FROM global_markets.cache_stocks_quotes
WHERE ticker IN ('VOO', 'IWC')
  AND sip_timestamp >= '2026-06-17 13:00:00'
  AND sip_timestamp <  '2026-06-17 21:00:00'
  AND bid_price > 0
  AND ask_price > bid_price
GROUP BY et_time
HAVING countIf(ticker = 'VOO') >= 50 AND countIf(ticker = 'IWC') >= 50
ORDER BY et_time

En 09:30, el fondo de micro caps cotizó con un spread de 54.65 puntos básicos, frente a 0.55 puntos básicos para el fondo de large caps. La ventana abarca desde antes de la apertura hasta después del cierre, y ambos extremos del panel quedan fuera del horario en que los nombres subyacentes registran la mayor actividad: en el último intervalo, a 16:00, el fondo de micro caps cotizó con un spread de 271.06 puntos básicos, frente a 1.36 puntos básicos. La distancia entre ambos fondos es la canasta reflejándose en la cotización. Una canasta de micro caps contiene cientos de nombres y, hasta que cada uno registra operaciones, el market maker está poniendo precio a una canasta cuyo valor todavía no puede calcular con precisión. El mismo patrón aparece en todo el mercado, como explicamos en por qué los spreads se amplían en la apertura.

El crédito es el caso más complejo. Los bonos corporativos y high yield no cotizan en una bolsa de negociación continua, y durante una semana de tensión muchos bonos individuales no registran operaciones. Un AP que no puede comprar la canasta a un precio conocido tampoco creará participaciones a un precio conocido. El panel siguiente mide el rango diario promedio entre el máximo y el mínimo del ETF de bonos high yield HYG, mes a mes, desde finales de 2019 hasta la primera mitad de 2020.

SELECT
    formatDateTime(toStartOfMonth(date), '%b %Y')                             AS period,
    round(avg(100 * (toFloat64(high) - toFloat64(low)) / toFloat64(open)), 2) AS avg_day_range_pct,
    round(avg(volume) / 1000000, 1)                                          AS avg_daily_volume_millions
FROM global_markets.stocks_daily_aggs
WHERE ticker = 'HYG'
  AND date >= '2019-10-01'
  AND date <  '2020-07-01'
GROUP BY period
ORDER BY min(date)

En Oct 2019, el rango diario promedio del fondo fue de 0.24%, con un volumen de 17.4 millones de acciones al día. En Mar 2020, el rango promedio fue de 2.9%, con 56.6 millones de acciones. En condiciones como esas, un descuento que normalmente se cierra en minutos puede mantenerse durante días. El arbitraje sigue existiendo, pero con un costo mucho mayor, y el ETF registra operaciones en los niveles donde los dealers realmente están dispuestos a operar, no donde una valoración desactualizada de los bonos sitúa el NAV.

Un tercer caso no requiere una crisis. Cuando el mercado subyacente de un fondo está cerrado por un feriado local, o cuando el fondo suspende las creaciones, el lado del ciclo correspondiente al AP no está disponible durante un tiempo y el precio queda determinado por la oferta y la demanda. Los fondos que mantienen opciones en lugar de acciones, como los ETFs de covered calls, enfrentan una fricción similar, porque la canasta incluye contratos que el AP debe valorar y cubrir.

¿En qué se diferencia de un fondo mutuo?

Un fondo mutuo no tiene un mercado secundario ni un AP. El inversor compra y vende al fondo a un único precio diario: el NAV calculado después del cierre. Cuando recibe solicitudes de reembolso, el fondo obtiene liquidez mediante la venta de valores. No existe un precio intradía que pueda arbitrar, por lo que un fondo mutuo nunca cotiza con prima o descuento. Esto también significa que cada reembolso afecta directamente a la cartera. Nuestra comparación de fondos mutuos frente a ETFs analiza las ventajas y desventajas fiscales y de costos, mientras que cómo se calcula el NAV de un fondo mutuo explica el cálculo diario.

Preguntas frecuentes

¿Quién puede crear o rescatar participaciones de un ETF?

Solo un participante autorizado, es decir, un intermediario financiero grande que haya firmado un acuerdo con el fondo. Los inversores individuales y los brokers ordinarios no pueden hacerlo. Todos los demás compran y venden participaciones existentes en una bolsa.

¿Cuántas participaciones hay en una unidad de creación?

Por lo general, decenas de miles. El número se establece en el prospecto del fondo y es fijo para ese fondo. El valor en dólares de una unidad llega con facilidad a varios millones, una de las razones por las que el mercado primario está reservado a las instituciones.

¿Un volumen diario promedio bajo significa que un ETF es ilíquido?

No por sí solo. El tamaño negociable de un fondo depende de los valores que mantiene. Por eso, un fondo con una cesta líquida puede ejecutar una orden varias veces superior a su volumen diario habitual con un spread estrecho. La verdadera limitación es una cesta poco líquida.

¿Qué evita que el precio de un ETF se aleje de su NAV?

El arbitraje de creación y rescate. Una prima permite que un AP cree nuevas participaciones y las venda. Un descuento lo incentiva a comprar participaciones y rescatarlas. Ambas operaciones vuelven a acercar los dos precios. La brecha se amplía cuando la cesta es difícil de negociar.

¿Cuándo persisten las primas y los descuentos?

Cuando el AP no puede operar la cesta. Un mercado extranjero cerrado, un mercado de crédito tensionado en el que los bonos subyacentes apenas se negocian, un límite de capacidad de la estrategia o la suspensión de las creaciones pueden mantener abierto el desajuste durante más tiempo que los minutos que normalmente dura la brecha de un fondo de renta variable.

Cada panel incluye el SQL que lo generó. Abra uno, sustituya el fondo por otro que siga y ejecute la misma medición para ese ticker en la terminal de Strasmore.