டிவிடெண்ட் பாதுகாப்பானதா? Free Cash Flow சோதனை முறை

டிவிடெண்ட் பாதுகாப்பானதா? இதற்கான மிக நேரடியான சோதனை பணப்புழக்கச் சோதனை (cash test) ஆகும்: ஒரு நிறுவனம் அறிவித்த செயல்பாட்டு பணப்புழக்கத்திலிருந்து (operating cash flow), அதன் செயல்பாட்டைத் தொடரத் தேவையான மூலதனச் செலவுகளைக் (capital spending) கழித்து, மீதமுள்ள தொகையை அது உண்மையில் வழங்கிய டிவிடெண்ட் தொகையுடன் ஒப்பிட வேண்டும். இந்த விகிதம், அதாவது இலவச பணப்புழக்கத்தில் (free cash flow) டிவிடெண்ட் பங்கு, டிவிடெண்ட் ஈல்ட் (yield) வழங்கும் பதிலை விட மாறுபட்ட ஒரு கேள்விக்கு விடையளிக்கிறது. எங்களது dividend yield trap வழிகாட்டி, பங்கின் விலையிலிருந்து தொடங்கி, ஏன் ஈல்ட் இவ்வளவு அதிகமாக உள்ளது என்று கேட்கிறது. இந்தப் பக்கம் பணப்புழக்க அறிக்கையிலிருந்து தொடங்கி, டிவிடெண்ட் வழங்கப்பட்டதற்கான பணம் உண்மையில் இருந்ததா என்று கேட்கிறது.

கீழே கொடுக்கப்பட்டுள்ளவை ஒரு நிதி அறிக்கையை வாசிப்பதற்கான கட்டமைப்பு; இது எந்தவொரு நிறுவனத்தைப் பற்றிய கணிப்பும் அல்ல. இயக்குநர்கள் குழு ஒவ்வொரு காலாண்டிற்கும் ஒருமுறை டிவிடெண்டுகளை அறிவிக்கிறது; கணக்கீடுகள் என்ன கூறினாலும், எந்தவொரு கூட்டத்திலும் அவர்கள் டிவிடெண்டை உயர்த்தலாம், அப்படியே வைத்திருக்கலாம், குறைக்கலாம் அல்லது தற்காலிகமாக நிறுத்தலாம்.

இலவச பணப்புழக்க டிவிடெண்ட் கவரேஜை எவ்வாறு கணக்கிடுவது?

ஒவ்வொரு தரவும் 10-K அல்லது 10-Q அறிக்கையின் ஒரே பக்கத்தில் இருக்கும்: ஒருங்கிணைந்த பணப்புழக்க அறிக்கை (consolidated statement of cash flows). இதில் நான்கு வரிகள் முக்கியமானவை.

• செயல்பாட்டு நடவடிக்கைகளால் கிடைத்த நிகர ரொக்கம் (Net cash provided by operating activities): இது முதல் பகுதியின் மொத்தத் தொகை.
• சொத்து, ஆலை மற்றும் உபகரணங்களுக்கான கொள்முதல் (Purchases of property, plant and equipment): இது பொதுவாக மூலதனச் செலவுகள் (capital expenditures) என்று குறிப்பிடப்படும். முதலீட்டுப் பகுதியில் இது எதிர்மறை எண்ணாகக் காட்டப்படும்.
• வழங்கப்பட்ட டிவிடெண்ட் (Dividends paid): நிதிப் பகுதியில் இதுவும் எதிர்மறை எண்ணாக இருக்கும்.
• கட்டுப்பாட்டில் இல்லாத பங்குதாரர்களுக்கு வழங்கப்பட்ட டிவிடெண்ட் (Dividends paid to noncontrolling interests): நிறுவனம் இதைத் தனித்தனியாகக் குறிப்பிட்டால், அந்தப் பணமும் வெளியேறிவிட்டது என்று அர்த்தம்; அதில் பொதுப் பங்குதாரர்களுக்கு எந்த உரிமையும் இல்லை.

இலவச பணப்புழக்கம் என்பது செயல்பாட்டு பணப்புழக்கத்திலிருந்து மூலதனச் செலவுகளைக் கழித்ததாகும். கவரேஜ் என்பது வழங்கப்பட்ட டிவிடெண்டை இலவச பணப்புழக்கத்தால் வகுத்து, சதவீதமாகக் கணக்கிடப்படுவதாகும். 100%-க்குக் கீழ் இருந்தால், நிறுவனம் ஈட்டிய பணத்திற்குள் டிவிடெண்ட் வழங்கப்பட்டுள்ளது என்று பொருள். 100%-க்கு மேல் இருந்தால், அந்தப் பற்றாக்குறை ரொக்க இருப்பு, புதிய கடன், சொத்து விற்பனை அல்லது பங்கு வெளியீடு மூலம் ஈடுசெய்யப்பட்டுள்ளது என்று பொருள். சில நிறுவனங்கள் இந்த விகிதத்தைத் தலைகீழாக மாற்றி, இலவச பணப்புழக்கத்தை டிவிடெண்டால் வகுத்து ஒரு மடங்காக (multiple) குறிப்பிடுகின்றன; இதில் 1.0x என்பது சமநிலை (break-even) புள்ளியாகும்.

EPS-ல் டிவிடெண்ட் பேஅவுட் விகிதம் சரியாகத் தெரிந்து, பணப்புழக்கத்தில் ஏன் தோல்வியடைகிறது?

அனைவருக்கும் தெரிந்த EPS payout ratio, ஒரு பங்கிற்கான டிவிடெண்டை ஒரு பங்கிற்கான வருவாயால் (EPS) வகுக்கிறது. வருவாய் என்பது கணக்கியல் முறைப்படி (accrual) கணக்கிடப்படுவது; இது சாதாரணமான முறையில் பணப்புழக்கத்திலிருந்து மாறுபடும்.

ஒரு கற்பனை உற்பத்தி நிறுவனத்தை எடுத்துக்கொள்வோம். அது $400 மில்லியன் நிகர வருவாயைக் காட்டுகிறது, $200 மில்லியன் தேய்மானத்தைச் (depreciation) சேர்க்கிறது, மேலும் செயல்பாட்டு நடவடிக்கைகளிலிருந்து $600 மில்லியன் நிகர ரொக்கத்தைக் காட்டுகிறது. அது $450 மில்லியனை மூலதனச் செலவாகச் செய்கிறது மற்றும் $320 மில்லியன் டிவிடெண்ட் வழங்குகிறது. EPS பேஅவுட் விகிதம் $320m / $400m = 80%, இது பாதுகாப்பான வரம்பிற்குள் உள்ளது. ஆனால் இலவச பணப்புழக்கம் $600m - $450m = $150 மில்லியன் மட்டுமே; இதில் டிவிடெண்ட் என்பது 213% ஆகும். ஒரே நிறுவனம், ஒரே ஆண்டு, ஆனால் இரண்டு விகிதங்கள் இரண்டரை மடங்கு வித்தியாசப்படுகின்றன.

கீழே உள்ள இரண்டு அட்டவணைகளும் இந்த கற்பனை எண்களைக் கொண்டே உருவாக்கப்பட்டுள்ளன.

SELECT
    cash_flow_line,
    usd_millions
FROM
(
    SELECT 'Net income' AS cash_flow_line, 400 AS usd_millions, 1 AS line_order
    UNION ALL
    SELECT 'Depreciation add-back', 200, 2
    UNION ALL
    SELECT 'Net cash from operating activities', 600, 3
    UNION ALL
    SELECT 'Capital expenditures', -450, 4
    UNION ALL
    SELECT 'Free cash flow', 600 - 450, 5
    UNION ALL
    SELECT 'Dividends paid', -320, 6
)
ORDER BY line_order

SELECT
    ratio_basis,
    ROUND(100.0 * dividends_usd_mm / denominator_usd_mm) AS payout_pct
FROM
(
    SELECT 'Dividends over net income' AS ratio_basis, 320 AS dividends_usd_mm, 400 AS denominator_usd_mm, 1 AS ratio_order
    UNION ALL
    SELECT 'Dividends over free cash flow', 320, 600 - 450, 2
)
ORDER BY ratio_order

முதல் அட்டவணை பணப்புழக்க அறிக்கையின் ஒரு நெடுவரிசையை மேலிருந்து கீழாகக் காட்டுகிறது. இரண்டாவது அட்டவணை, அதே $320 மில்லியனை இரண்டு வெவ்வேறு வகுத்தல்களால் வகுத்து, வரம்பிற்கு இருபுறமும் இரண்டு பதில்களைப் பெறுகிறது.

இந்த வேறுபாட்டிற்குக் காரணம், நிறுவனம் செலவழித்த மூலதனத்திற்கும், தேய்மானமாகக் கணக்கிட்ட தொகைக்கும் இடையிலான $250 மில்லியன் இடைவெளிதான். தேய்மானம் என்பது பல ஆண்டுகளுக்கு முன்பு வாங்கிய சொத்துக்களின் வரலாற்று விலையின் அடிப்படையில் வருவாயிலிருந்து கழிக்கப்படுகிறது. ஆனால் சொத்துக்களை மாற்றும் செலவு இன்றைய சந்தை விலையில் ரொக்கமாகச் செய்யப்படுகிறது. வருமான அறிக்கை இந்த இடைவெளியைக் காட்டுவதில்லை.

பிற கணக்கியல் மாற்றங்களும் இதே விளைவை ஏற்படுத்துகின்றன. பெறத்தக்க கணக்குகள் (receivables) அல்லது சரக்கு இருப்பு (inventory) அதிகரிப்பது, நிகர வருவாயில் பாதிப்பை ஏற்படுத்தாமல் பணத்தை வெளியேற்றுகிறது. பங்கு சார்ந்த இழப்பீடு (stock based compensation) செயல்பாட்டு பணப்புழக்கத்தில் ரொக்கமற்ற செலவாக மீண்டும் சேர்க்கப்படுகிறது, ஆனால் அதன் உண்மையான செலவு பங்குதாரர்களுக்குப் பங்குகள் நீர்த்துப்போதல் (dilution) மூலம் ஏற்படுகிறது. ரொக்கமற்ற சொத்து மதிப்பு குறைப்பு (impairments) இதற்கு நேர்மாறாகச் செயல்படுகிறது: ஒரு goodwill write-down, செயல்பாட்டு ரொக்கம் ஒரு டாலர் கூட நகராத காலாண்டிலும், EPS பேஅவுட் விகிதத்தை 100%-க்கு மேல் கொண்டு செல்லக்கூடும். REIT நிறுவனங்களுக்கு இந்த இடைவெளி அவ்வப்போது ஏற்படுவதல்ல, அது கட்டமைப்பிலேயே உள்ளது, ஏனெனில் சொத்து தேய்மானம் வருமான அறிக்கையில் ஆதிக்கம் செலுத்துகிறது. இது குறித்து எங்களது REIT payout ratio on FFO வழிகாட்டியில் விரிவாகக் காணலாம்.

நிதி அறிக்கைகளில் வேறு எதைச் சரிபார்க்கலாம்?

ஒற்றை கவரேஜ் எண் என்பது ஒரு குறிப்பிட்ட தருணத்தின் படம் மட்டுமே. நான்கு இரண்டாம் நிலை சோதனைகள் அதை முழுமையான சித்திரமாக மாற்றும்.

எட்டு காலாண்டுகள், ஒரு ஆண்டு அல்ல. 10-Q அறிக்கையில் உள்ள பணப்புழக்க அறிக்கைகள் ஆண்டு தொடக்கத்திலிருந்து திரட்டப்பட்டவை. ஒரு காலாண்டை மட்டும் தனிமைப்படுத்த, தற்போதைய காலாண்டின் திரட்டப்பட்ட தொகையிலிருந்து முந்தைய காலாண்டின் தொகையைக் கழிக்கவும். எட்டு காலாண்டுகளை வரிசைப்படுத்துவது, கவரேஜ் விகிதம் ஒரு திசையில் நகர்கிறதா அல்லது பருவகால மாற்றங்களுக்கு ஏற்ப மாறுகிறதா என்பதைக் காட்டும்.

கடன் முதிர்வு மற்றும் வட்டி கவரேஜ். நீண்டகால கடன் அடிக்குறிப்பில் அடுத்த ஐந்து ஆண்டுகளில் செலுத்த வேண்டிய அசல் தொகை பட்டியலிடப்பட்டிருக்கும். செயல்பாட்டு வருவாயை வட்டிச் செலவால் வகுத்தால் தோராயமான வட்டி கவரேஜ் விகிதம் கிடைக்கும். இலவச பணப்புழக்கத்தை விட டிவிடெண்ட் மிகக் குறைந்த இடைவெளியில் இருக்கும்போது, அதே ஆண்டில் பெரிய கடன் முதிர்வு இருந்தால், டிவிடெண்ட் அந்தப் பணத்திற்காகக் கடனுடன் போட்டியிடும்.

பங்குத் திரும்பப் பெறுதல் (Buybacks). பொதுப் பங்குகளைத் திரும்பப் பெறுதல் நிதிப் பகுதியில் டிவிடெண்டிற்கு அருகிலேயே இருக்கும். இரண்டையும் கூட்டி இலவச பணப்புழக்கத்தால் வகுத்தால் மொத்த பங்குதாரர் பேஅவுட் கிடைக்கும். டிவிடெண்டில் 70% மற்றும் டிவிடெண்ட் + பைபேக் சேர்த்து 130% இருக்கும் நிறுவனம், டிவிடெண்டைக் குறைக்கும் முன் பைபேக் திட்டத்தை நிறுத்தும் வாய்ப்பைக் கொண்டுள்ளது.

சொத்து விற்பனை. சொத்துக்களை விற்பதன் மூலம் கிடைக்கும் பணம் முதலீட்டுப் பகுதியில் இருக்கும். ஒருமுறை சொத்தை விற்று டிவிடெண்ட் வழங்குவது நிலையானதல்ல. கவரேஜ் 100%-க்கு மேல் இருக்கும்போது தொடர்ந்து சொத்துக்களை விற்பது ஒரு எச்சரிக்கை அறிகுறியாகும்.

பணப்புழக்க அறிக்கையிலிருந்து இரண்டு டிவிடெண்ட் குறைப்புகள்

இந்த உதாரணங்கள் கணிப்புகள் அல்ல, நடந்த முடிந்த வரலாறு.

General Electric, 2017 மற்றும் 2018. GE தனது காலாண்டு டிவிடெண்டை 2017 நவம்பர் 13 அன்று 24 சென்ட்டிலிருந்து 12 சென்ட்டாகவும், 2018 டிசம்பர் 7 அன்று 12 சென்ட்டிலிருந்து 1 சென்ட்டாகவும் குறைத்தது. அதற்கு முந்தைய ஆண்டுகளில், GE-யின் டிவிடெண்ட் ஆண்டுக்கு சுமார் $8 பில்லியனாக இருந்தது, இது நிறுவனம் ஈட்டிய இலவச பணப்புழக்கத்தை விட அதிகம். இந்த இடைவெளி GE Capital-லிருந்து வந்த பணம் மற்றும் சொத்து விற்பனை மூலம் ஈடுசெய்யப்பட்டது. இதுவே கவரேஜ் சோதனை வெளிப்படுத்தும் வடிவம்: ஒரு நிறுவனம் தான் ஈட்டியதை விட அதிக பணத்தை விநியோகிப்பது மற்றும் அந்த இடைவெளியை மீண்டும் மீண்டும் கிடைக்காத ஆதாரங்கள் மூலம் நிரப்புவது.

Kraft Heinz, பிப்ரவரி 2019. Kraft Heinz தனது காலாண்டு டிவிடெண்டை 2019 பிப்ரவரி 21 அன்று 62.5 சென்ட்டிலிருந்து 40 சென்ட்டாகக் குறைத்தது. இது 2018 நான்காம் காலாண்டு முடிவுகளுடன் அறிவிக்கப்பட்டது, அதில் $15.4 பில்லியன் ரொக்கமற்ற goodwill impairment இருந்தது. இந்த impairment EPS-ஐ கடுமையாகப் பாதித்தது, ஆனால் செயல்பாட்டு பணப்புழக்கத்தைப் பாதிக்கவில்லை. EPS பேஅவுட் விகிதத்தை மட்டும் பார்த்தவர்களுக்கு அந்த எண் அர்த்தமற்றதாகிவிட்டது. பணப்புழக்கத்தைப் பார்த்தவர்களுக்கு, நிறுவனம் இணைப்பின் போது ஏற்பட்ட கடன் சுமையைக் குறைக்க வேண்டிய கட்டாயத்தில் இருப்பது புரிந்தது.

இவற்றைத் தொடர்ந்து வாசித்தால் ஒரு பாணி மீண்டும் மீண்டும் வருவதைக் காணலாம்: பல காலாண்டுகளாக 100%-க்கு மேல் கவரேஜ், புதிய கடனைச் சார்ந்திருக்கும் நிதிப் பகுதி, சொத்து விற்பனையைச் சார்ந்திருக்கும் முதலீட்டுப் பகுதி, மற்றும் அதே அறிக்கையில் உள்ள கடன் குறைப்பு உறுதிமொழி. எங்களது guide to dividend cuts டிவிடெண்ட் குறைப்பின் நுட்பங்களை விளக்குகிறது, மேலும் Verizon's dividend history போன்ற பக்கங்கள் காலப்போக்கில் டிவிடெண்ட் அறிவிப்புகள் எவ்வாறு மாறுகின்றன என்பதைக் காட்டுகின்றன.

எதுவும் கணிப்பு அல்ல. கவரேஜ் குறைவாக உள்ள ஒரு நிறுவனம் மூலதனச் செலவைக் குறைத்தோ, ஒரு பிரிவை விற்றோ அல்லது கடன் வாங்கியோ டிவிடெண்டைத் தக்கவைக்கலாம். இந்தச் சோதனை பணம் எங்கிருந்து வருகிறது என்பதை மட்டுமே உங்களுக்குக் கூறுகிறது. அடுத்த இயக்குநர்கள் குழு கூட்டம் ஒரு தனி நிகழ்வு.

FAQ

நல்ல இலவச பணப்புழக்க பேஅவுட் விகிதம் எது?

இதற்கு அதிகாரப்பூர்வ வரம்பு எதுவும் இல்லை. 100%-க்குக் கீழ் இருந்தால், மூலதனச் செலவுகளுக்குப் பிறகு நிறுவனம் ஈட்டிய பணத்திற்குள் டிவிடெண்ட் அடங்கிவிட்டது என்று பொருள். மூலதனம் குறைவாகத் தேவைப்படும் நிறுவனங்கள் இந்த வரம்பிற்கு மிகக் கீழே செயல்படும், அதிக மூலதனம் தேவைப்படும் நிறுவனங்கள் வரம்பிற்கு அருகில் இருக்கும். எனவே, நிறுவனத்தின் சொந்த வரலாறு மற்றும் அதன் போட்டியாளர்களுடன் ஒப்பிடுவதே சிறந்தது.

இலவச பணப்புழக்கம் எதிர்மறையாக இருக்கும்போது ஒரு நிறுவனம் டிவிடெண்ட் வழங்க முடியுமா?

ஆம், சில நிறுவனங்கள் பல ஆண்டுகளாக அவ்வாறு செய்கின்றன. அந்தப் பணம் இருப்புநிலை (balance sheet), புதிய கடன் அல்லது சொத்து விற்பனை மூலம் வருகிறது. அந்த ஆதாரங்கள் இருக்கும் வரை இது தொடரும்.

வழங்கப்பட்ட டிவிடெண்ட் (Dividends paid) மற்றும் அறிவிக்கப்பட்ட டிவிடெண்ட் (Dividends declared) ஒன்றா?

இல்லை. அறிவிக்கப்பட்டது என்பது இயக்குநர்கள் குழுவின் உறுதிமொழி, இது ஈக்விட்டி அறிக்கையில் பதியப்படும். வழங்கப்பட்டது என்பது அந்த காலகட்டத்தில் உண்மையில் வெளியேறிய ரொக்கம், இது நிதிப் பகுதியில் பதியப்படும். அறிவிப்புத் தேதிக்கும் பணம் செலுத்தும் தேதிக்கும் இடையில் காலாண்டு முடிவடைந்தால், இந்த இரண்டிற்கும் இடையே வித்தியாசம் இருப்பது இயல்பானது.

REIT மற்றும் வங்கிகளுக்கு இலவச பணப்புழக்க சோதனை பொருந்துமா?

இல்லை. REIT நிறுவனங்களின் வருவாய் மற்றும் பணப்புழக்கம் சொத்து தேய்மானத்தால் பாதிக்கப்படுவதால், அவை FFO மற்றும் AFFO-வைப் பயன்படுத்துகின்றன. வங்கிகளுக்கு மூலதனச் செலவு (capex) என்ற வரி கிடையாது, அவை ஒழுங்குமுறை மூலதனத்தின் (regulatory capital) அடிப்படையில் மதிப்பிடப்படுகின்றன. எனவே, தொழில்துறை கவரேஜ் விகிதம் இரண்டையும் தவறாகவே காட்டும்.

இரண்டு அட்டவணைகளில் உள்ள எண்கள் எங்கிருந்து வருகின்றன?

அவை SQL-ல் எழுதப்பட்ட மாறிலிகள் (constants), எந்தவொரு நிறுவனத்தின் உண்மையான முடிவுகளும் அல்ல. அட்டவணையின் கீழ் உள்ள SQL-ஐத் திறந்தால் அதன் கணக்கீடு எளிமையாகத் தெரியும்: முதல் அட்டவணையில் ஆறு வரிகள், இரண்டாவது அட்டவணையில் தலா ஒரு வகுத்தல்.

இந்த முழு கட்டமைப்பும் ஒரே அறிக்கையின் நான்கு வரிகளை அடிப்படையாகக் கொண்டது, மேலும் எட்டு காலாண்டுகளுக்கு அந்த வரிகளை வரிசைப்படுத்துவதே இதன் வேலை. Strasmore டெர்மினல் ஒரு டிக்கருக்கான தரவுகளை எடுத்து, அவற்றை காலாண்டு வாரியாக அடுக்கிக் காட்டுகிறது.