Jinsi ya kutathmini usalama wa dividend kwa Free Cash Flow

Je, dividend ni salama? Jaribio la moja kwa moja ni kipimo cha pesa taslimu: chukua operating cash flow iliyoripotiwa na kampuni, toa matumizi ya mtaji (capital spending) yanayohitajika ili biashara iendelee, kisha ulinganishe kilichobaki na pesa taslimu iliyolipwa kwa wanahisa. Uwiano huo, yaani dividends zilizolipwa kama sehemu ya free cash flow, unajibu swali tofauti na lile la yield. Mwongozo wetu wa dividend yield trap huanzia kwenye bei na kuuliza kwa nini yield ilipanda sana. Ukurasa huu huanzia kwenye taarifa ya mtiririko wa pesa (cash flow statement) na kuuliza ikiwa pesa iliyotumika kulipa dividend ilikuwepo kweli.

Yafuatayo ni mfumo wa kusoma taarifa za kifedha, si utabiri kuhusu kampuni yoyote. Bodi za wakurugenzi hutangaza dividends kwa kila robo mwaka na zinaweza kuongeza, kudumisha, kupunguza, au kusitisha malipo hayo katika mkutano wowote, bila kujali hesabu zinasemaje.

Je, unahesabuje uwiano wa free cash flow dividend coverage?

Kila takwimu inapatikana kwenye ukurasa mmoja wa 10-K au 10-Q: taarifa iliyojumuishwa ya mtiririko wa pesa (consolidated statement of cash flows). Mistari minne ni muhimu.

• Net cash provided by operating activities, jumla ndogo inayofunga sehemu ya kwanza.
• Purchases of property, plant and equipment, inayojulikana kama capital expenditures. Hii iko kwenye sehemu ya uwekezaji (investing section) na huandikwa kama namba hasi.
• Dividends paid. Hii iko kwenye sehemu ya ufadhili (financing section) na pia ni hasi.
• Dividends paid to noncontrolling interests, pale kampuni inapoziripoti kando. Pesa hiyo pia hutoka, na hakuna sehemu yake inayomilikiwa na wenye hisa za kawaida (common holders).

Free cash flow ni operating cash flow ukitoa capital expenditures. Coverage ni dividends zilizolipwa zikigawanywa kwa free cash flow, ikisomwa kama asilimia. Chini ya 100% inamaanisha malipo yalitoka ndani ya pesa iliyotengenezwa na biashara. Zaidi ya 100% inamaanisha haikutosha, na upungufu ulitoka kwenye akiba ya pesa, mikopo mipya, uuzaji wa mali, au kuongeza mtaji wa hisa. Baadhi ya trading desks hupindua uwiano huo na kutoa multiple, yaani free cash flow ikigawanywa kwa dividends, ambapo 1.0x inaashiria mstari wa usawa (break-even).

Kwa nini payout ratio inaweza kuonekana nzuri kwenye EPS lakini ikafeli kwenye pesa taslimu?

EPS payout ratio inayofahamika hugawanya dividends kwa kila hisa na mapato kwa kila hisa (earnings per share). Mapato ni kipimo cha uhasibu (accrual measure), na accruals hutofautiana na pesa taslimu kwa njia za kawaida.

Chukua mfano wa mtengenezaji bidhaa. Anaripoti $400 milioni kama net income, anaongeza $200 milioni za depreciation, na kuonyesha $600 milioni kama net cash from operating activities. Anatumia $450 milioni kwa capital expenditures na kulipa $320 milioni za dividends. EPS payout ratio ni $320m ikigawanywa kwa $400m: 80%, ndani ya mstari salama. Free cash flow ni $600m ukitoa $450m, yaani $150 milioni, na dividend hiyo hiyo ni 213% ya kiasi hicho. Kampuni moja, mwaka mmoja, uwiano mbili zinazotofautiana kwa mara mbili na nusu.

Paneli zote mbili hapa chini zinatumia takwimu hizo za kubuni, zilizowekwa kama constants kwenye SQL badala ya kuchukuliwa kutoka kwenye taarifa yoyote.

SELECT
    cash_flow_line,
    usd_millions
FROM
(
    SELECT 'Net income' AS cash_flow_line, 400 AS usd_millions, 1 AS line_order
    UNION ALL
    SELECT 'Depreciation add-back', 200, 2
    UNION ALL
    SELECT 'Net cash from operating activities', 600, 3
    UNION ALL
    SELECT 'Capital expenditures', -450, 4
    UNION ALL
    SELECT 'Free cash flow', 600 - 450, 5
    UNION ALL
    SELECT 'Dividends paid', -320, 6
)
ORDER BY line_order

SELECT
    ratio_basis,
    ROUND(100.0 * dividends_usd_mm / denominator_usd_mm) AS payout_pct
FROM
(
    SELECT 'Dividends over net income' AS ratio_basis, 320 AS dividends_usd_mm, 400 AS denominator_usd_mm, 1 AS ratio_order
    UNION ALL
    SELECT 'Dividends over free cash flow', 320, 600 - 450, 2
)
ORDER BY ratio_order

Paneli ya kwanza ni safu moja ya taarifa ya mtiririko wa pesa inayosomeka kutoka juu kwenda chini. Ya pili inagawanya $320 milioni zilezile kwa denominators mbili tofauti na kupata majibu mawili kwenye pande mbili tofauti za mstari.

Tofauti hiyo ni $250 milioni kati ya kile kampuni ilichotumia kwa mtaji na kile ilichotoza kama depreciation. Depreciation huandikwa dhidi ya mapato kwa gharama ya kihistoria ya mali zilizonunuliwa miaka iliyopita. Uingizwaji wa mali hufanyika kwa pesa taslimu kwa bei za leo. Taarifa ya mapato (income statement) haiwahi kuona pengo hilo.

Accruals nyingine husukuma kwa njia hiyo hiyo. Ongezeko la receivables au inventory ni pesa inayotoka bila kuathiri net income iliyoripotiwa. Stock based compensation huongezwa ndani ya operating cash flow kama gharama isiyo ya pesa taslimu (non-cash expense), na gharama hiyo huangukia wenye hisa waliopo kama dilution. Non-cash impairments husukuma kwa mwelekeo tofauti: kushushwa kwa thamani ya goodwill kunaweza kusukuma EPS payout ratio kupita 100% katika robo mwaka ambapo hata dola moja ya operating cash haikutembea. Kwa REITs, pengo hili ni la kimuundo badala ya kuwa la mara kwa mara, kwa sababu depreciation ya mali hutawala taarifa ya mapato, na mkataba wa sekta hiyo umeelezwa katika mwongozo wetu wa REIT payout ratio on FFO.

Ni nini kingine unachoweza kukagua kwenye taarifa za kifedha?

Namba moja ya coverage ni picha ya muda mfupi. Ukaguzi mwingine wa daraja la pili huifanya kuwa picha kamili, na kila moja hutoka kwenye hati ambayo msomaji anaweza kuifungua.

Robo nane, si mwaka mmoja. Taarifa za cash flow katika 10-Q ni jumla ya mwaka hadi sasa (year to date), kwa hivyo taarifa ya Q3 inaonyesha miezi tisa badala ya mitatu. Ili kutenga robo moja, toa takwimu ya mwaka hadi sasa ya robo iliyopita kutoka kwenye ya sasa. Q4 ni jumla ya 10-K ya mwaka ukitoa takwimu ya miezi tisa. Robo nane zilizopangwa hufanya iwe rahisi kuona kama uwiano wa coverage unayumba kuelekea upande mmoja au unacheza kwenye mchoro wa msimu.

Muda wa kukomaa kwa madeni na interest coverage. Maelezo ya chini ya deni la muda mrefu (long-term debt footnote) huorodhesha malipo ya msingi yanayotarajiwa ndani ya miaka mitano ijayo. Operating income ikigawanywa kwa interest expense hutoa uwiano wa interest coverage. Malipo (payout) yanayozidi free cash flow kwa kiasi kidogo, katika mwaka ambao deni kubwa linakomaa, yanashindana na ufadhili upya (refinancing) kwa pesa zilezile.

Buybacks. Ununuzi wa hisa za kawaida (repurchases) hukaa mstari mmoja au miwili kutoka dividends zilizolipwa katika sehemu ya ufadhili. Ongeza hizo mbili na ugawanye kwa free cash flow ili kupata jumla ya malipo kwa wanahisa. Kampuni iliyo na 70% kwenye dividends na 130% kwenye dividends pamoja na buybacks inashikilia lever inayoweza kuivuta kabla haijagusa dividend, na mpango wa buyback uliosimamishwa haubebi uzito wa kupunguzwa kwa dividend.

Uuzaji wa mali. Mapato kutokana na divestitures na uuzaji wa mali hukaa kwenye sehemu ya uwekezaji. Pesa kutoka kwa mauzo hufadhili malipo mara moja. Mfululizo wa mauzo ya mali sambamba na coverage ya zaidi ya 100% inapaswa kusomwa kama hadithi moja.

Kupunguzwa kwa dividends mbili, kusomwa kutoka kwenye taarifa ya cash flow

Hakuna mfano wowote hapa unaotabiri siku zijazo. Yote ni historia iliyokamilika.

General Electric, 2017 na 2018. GE ilipunguza dividend yake ya robo mwaka ya hisa za kawaida kutoka senti 24 kwa hisa hadi senti 12 mnamo Novemba 13, 2017, kisha kutoka senti 12 hadi senti 1 mnamo Desemba 7, 2018, kulingana na matangazo ya kampuni ya tarehe hizo. Katika miaka iliyotangulia, dividend ya kawaida ilifikia takriban $8 bilioni kila mwaka, zaidi ya industrial free cash flow ambayo GE yenyewe iliripoti na kutarajia katika kipindi hicho. Tofauti hiyo ilifidiwa na pesa zilizotoka GE Capital na mapato ya divestiture, yote yakiwa yanaonekana katika sehemu za uwekezaji na ufadhili muda mrefu kabla ya Novemba 2017. Hiyo ndiyo sura ambayo jaribio la coverage limeundwa kuibua: biashara ya uendeshaji inayozalisha pesa kidogo kuliko inavyolipa, huku pengo likijazwa na vyanzo visivyojirudia.

Kraft Heinz, Februari 2019. Kraft Heinz ilipunguza dividend yake ya robo mwaka kutoka senti 62.5 kwa hisa hadi senti 40 mnamo Februari 21, 2019, iliyotangazwa na matokeo ya robo ya nne ya 2018 yaliyobeba $15.4 bilioni ya non-cash impairment ya goodwill na mali zisizoshikika (intangible assets). Impairment hiyo ilibadilisha EPS kwa kiasi kikubwa na haikubadilisha operating cash flow hata kidogo, kutokubaliana kamili kama ilivyoelezwa hapo juu. Msomaji aliyekuwa akifanya kazi kutoka EPS payout ratio alikuwa ameshikilia namba iliyopoteza maana yake kwa robo hiyo. Msomaji aliyefanya kazi kutoka pesa taslimu aliona injini ya uendeshaji iliyounganishwa na mizania (balance sheet) iliyobeba deni la enzi ya muungano ambalo kampuni ilikuwa imejitolea hadharani kulipunguza.

Soma mifano hii ya kutosha na mchoro utajirudia: coverage ya zaidi ya 100% kwa mfululizo wa robo mwaka, sehemu ya ufadhili inayotegemea mikopo mipya, sehemu ya uwekezaji inayotegemea uuzaji wa mali, na ahadi ya kupunguza deni iliyo kwenye hati moja na dividend. Mwongozo wetu wa guide to dividend cuts unashughulikia mbinu za tangazo lenyewe, na ukurasa wa kampuni moja kama Verizon's dividend history unaonyesha jinsi rekodi ya matangazo inavyosomeka kwa muda.

Hakuna kati ya hayo ni utabiri, na hakuna uwiano wowote ulio utabiri. Bodi yenye dividend isiyofunikwa kikamilifu inaweza kuziba pengo kwa kupunguza capex, kuuza kitengo, au kubeba deni zaidi kwa mwaka mmoja, na wengi wamefanya hivyo. Jaribio hili linakuambia pesa ilitoka wapi. Mkutano ujao wa bodi ni tukio la kipekee.

FAQ

Ni uwiano gani mzuri wa free cash flow payout?

Hakuna kizingiti rasmi. Chini ya 100% inamaanisha dividend ilitoshea ndani ya pesa iliyotengenezwa na biashara baada ya matumizi ya mtaji, na kadiri inavyokuwa chini, ndivyo unavyokuwa na nafasi zaidi ya kuhimili mwaka mgumu. Biashara zinazohitaji mtaji mdogo hufanya kazi chini sana ya mstari huo wakati zile zinazohitaji mtaji mkubwa hukaa karibu nao, kwa hivyo ulinganisho unaoleta maana ni dhidi ya historia ya kampuni yenyewe na washindani wake wa moja kwa moja.

Je, kampuni inaweza kulipa dividend wakati free cash flow ni hasi?

Ndiyo, na baadhi hufanya hivyo kwa miaka mingi mfululizo. Pesa hutoka kwenye mizania (balance sheet), kutoka kwa mikopo mipya, au kutoka kwa kuuza mali, yote ambayo huonekana katika sehemu za uwekezaji na ufadhili za taarifa hiyo hiyo. Hii huendelea kwa muda mrefu kama vyanzo hivyo vinadumu.

Je, dividends zilizolipwa ni sawa na dividends zilizotangazwa?

Hapana. Zilizotangazwa ni ahadi ya bodi, iliyorekodiwa katika taarifa ya usawa (equity statement) na maelezo ya chini ya dividend. Zilizolipwa ni pesa iliyotoka kweli wakati wa kipindi hicho, iliyorekodiwa katika ufadhili. Kipindi kinachoishia kati ya tarehe ya tangazo na tarehe ya malipo huweka vitu hivyo viwili nje ya hatua, jambo ambalo ni la kawaida.

Je, jaribio la free cash flow linafanya kazi kwa REITs na mabenki?

Si kama lilivyoandikwa. Mapato ya REIT na mtiririko wa pesa yote yamepotoshwa na depreciation ya mali, na sekta hiyo hutumia FFO na AFFO badala yake. Mabenki hayana mstari wa capex unaoeleweka na hutathminiwa kwa mtaji wa udhibiti (regulatory capital), kwa hivyo uwiano wa coverage wa viwanda haufai kwa zote mbili.

Takwimu katika paneli mbili zinatoka wapi?

Ni constants zilizoandikwa kwenye SQL, mfano wa kufundishia badala ya matokeo yaliyotolewa na kampuni yoyote. Fungua SQL chini ya paneli yoyote na hesabu ndiyo yote: mistari sita katika ya kwanza, mgawanyo mmoja kila mmoja katika ya pili.

Mfumo mzima unafanya kazi kwenye mistari minne kutoka taarifa moja, na kazi ni kupanga mistari hiyo katika robo nane. Kituo cha Strasmore huchota takwimu hizo kwa ticker na kuzipanga kipindi kwa kipindi.