وثیقه و حداکثر زیان در قراردادهای رویداد

سازوکار وثیقه در قراردادهای رویداد
وثیقه در قراردادهای رویداد (Event contracts) تنها از یک مسیر عمل می‌کند: در لحظه ثبت معامله، هر دو طرف معامله باید ارزش کامل تسویه را تأمین کنند. خریدی که در قیمت 60 سنت انجام می‌شود، مستلزم پرداخت 60 سنت توسط خریدار است و فروشنده نیز 40 سنت باقی‌مانده را به‌عنوان وثیقه نزد اتاق پایاپای قرار می‌دهد. بدین ترتیب، کل مبلغ یک دلاری که در نهایت پرداخت خواهد شد، تا زمان تعیین تکلیف نهایی بازار نزد اتاق پایاپای باقی می‌ماند. پس از این مرحله، هیچ‌یک از طرفین ملزم به تأمین وجه اضافی نخواهند بود و زیان هیچ‌کدام نیز از مبلغی که از پیش پرداخت کرده‌اند، فراتر نخواهد رفت.

معنای واقعی وثیقه کامل در قراردادهای رویداد

قرارداد رویداد یک ادعای باینری است. این قرارداد در صورت وقوع نتیجه اعلام‌شده با قیمت 1.00 دلار و در صورت عدم وقوع با قیمت 0.00 دلار تسویه می‌شود و سازوکار حل‌وفصل آن در نحوه تسویه قراردادهای رویداد شرح داده شده است. وثیقه کامل به این معناست که اتاق پایاپای، کل آن 1.00 دلار را در طول عمر قرارداد نزد خود نگه می‌دارد و آن را متناسب با قیمت معامله‌شده میان دو طرف تقسیم می‌کند. جدول زیر بازه قیمتی از پنج سنت تا 95 سنت را بررسی کرده و نحوه تقسیم وثیقه در هر مرحله را نشان می‌دهد.

SELECT
    price_cents,
    toDecimal64(round(price_cents / 100, 2), 2)             AS buyer_pays_usd,
    toDecimal64(round((100 - price_cents) / 100, 2), 2)     AS seller_posts_usd,
    toDecimal64(round(price_cents / 100
                    + (100 - price_cents) / 100, 2), 2)     AS total_locked_usd
FROM
(
    SELECT arrayJoin(range(5, 100, 5)) AS price_cents
)
ORDER BY price_cents

در قیمت 5 سنت، خریدار مبلغ 0.05 دلار و فروشنده مبلغ 0.95 دلار وثیقه می‌گذارند. در قیمت 95 سنت، نقش‌ها معکوس می‌شوند. در تمامی 19 ردیف، ستون سوم هرگز تغییر نمی‌کند: 1 دلار در ارزان‌ترین قیمت و 1 دلار در گران‌ترین قیمت. این خط ثابت، کل سازوکار را تشکیل می‌دهد. پرداخت پیش از وقوع رویداد تأمین می‌شود و تسویه به جای آنکه یک مشکل وصول مطالبات باشد، به یک ثبت حسابداری تبدیل می‌گردد. به همین دلیل است که طرف‌های «بله» و «خیر» در یک بازار از نظر محاسباتی به یکدیگر گره خورده‌اند؛ موضوعی که مبنای آربیتراژ طرف‌های بله و خیر است.

حداکثر زیان شما برابر با وجهی است که از پیش پرداخت کرده‌اید

موقعیت‌هایی که به‌صورت روزانه ارزش‌گذاری می‌شوند (Mark-to-market)، مشمول مارجین تغییرات (Variation Margin) هستند؛ یعنی وجهی که در هر جلسه معاملاتی برای پوشش تغییرات ارزش موقعیت، میان حساب‌ها جابه‌جا می‌شود. این همان سازوکاری است که منجر به مارجین کال (Margin Call) می‌شود. قراردادهای رویدادمحور (Event Contract) چنین مرحله‌ای ندارند، زیرا کل مبلغ پرداختی در ابتدا دریافت شده و دیگر مبلغی برای وصول باقی نمی‌ماند. خریدار در قیمت 60 سنت، حداکثر زیانی معادل 60 سنت به ازای هر قرارداد دارد. فروشنده در همان قیمت، حداکثر زیانی برابر با 40 سنت را متحمل می‌شود. این ارقام همان اعدادی هستند که در ستون‌های وثیقه در بالا ذکر شد و برخلاف مدل‌های مبتنی بر نوسان‌پذیری، پیش از انجام معامله مشخص هستند.

تفاوت فروش اختیار (Short Option)

فروش اختیار به‌صورت برهنه (naked)، بدون در اختیار داشتن سهام یا قرارداد پوششی متقابل، ساختاری معکوس دارد. فروشنده حق‌بیمه (premium) را در ابتدا دریافت کرده و وجه تضمین (margin) را بر اساس یک فرمول، و نه کل ارزش در معرض ریسک، نزد کارگزار قرار می‌دهد. یک موقعیت فروش اختیار خرید (short call) هیچ سقف ریاضی برای زیان ندارد، زیرا قیمت دارایی پایه محدودیتی ندارد. بدترین سناریو برای یک فروشنده اختیار فروش (short put)، رسیدن قیمت اعمال (strike price) به صفر است. در هر دو حالت، الزامات وجه تضمین در هر جلسه معاملاتی بر اساس قیمت روز (mark-to-market) و قیمت فعلی دارایی پایه بازبینی می‌شود. جدول زیر نمونه‌ای از اختیار فروش‌های SPY در محدوده نزدیک به قیمت (near the money) با سررسید 20 تا 45 روزه در ماه‌های مه و ژوئن 2026 را نشان می‌دهد که میانگین آن برای هر جلسه محاسبه شده است.

SELECT
    toString(date)                                            AS session_date,
    formatDateTime(date, '%b %e')                             AS session_label,
    toDecimal64(round(avg(toFloat64(option_close)), 2), 2)    AS atm_put_mark,
    round(100 * avg(implied_volatility), 1)                   AS atm_iv_pct
FROM global_markets.options_greeks
WHERE underlying_symbol = 'SPY'
  AND lower(option_type) IN ('put', 'p')
  AND date >= '2026-05-01'
  AND date <  '2026-07-01'
  AND iv_converged = 1
  AND volume > 0
  AND days_to_expiry BETWEEN 20 AND 45
  AND underlying_close > 0
  AND abs(toFloat64(strike_price) / toFloat64(underlying_close) - 1) < 0.02
GROUP BY date
ORDER BY date

این بازه زمانی شامل 41 جلسه معاملاتی است. در تاریخ May 1، میانگین قیمت اختیار فروش‌های نمونه برابر با $10.75 بود و میانگین نوسان ضمنی (implied volatility) که بیانگر حرکت آتی مورد انتظار دارایی پایه به‌صورت درصد سالانه است، در سطح 14% قرار داشت. در تاریخ Jun 30، همین شاخص‌ها به ترتیب $10.87 و 13.7% ثبت شدند. هر جلسه معاملاتی در این میان، جفت‌اعداد خاص خود را دارد. الزامات وجه تضمین برای فروشنده برهنه بر اساس این ورودی‌های متغیر بازمحاسبه می‌شود، که باعث می‌شود نقدینگی مورد نیاز به‌جای یک رقم ثابت، در قالب یک بازه تعریف شود. فرمول‌های مربوطه در وجه تضمین برای فروش اختیار برهنه آمده است.

جایگاه قراردادهای آتی

مارجین در قراردادهای آتی سازوکار متفاوتی دارد. مارجین اولیه، کسری از ارزش اسمی قرارداد است که اهرم مالی از همین‌جا ناشی می‌شود و تسویه موقعیت معاملاتی در پایان هر جلسه معاملاتی به‌صورت نقدی انجام می‌گیرد. حرکت نامطلوب قیمت در همان روز حساب را بدهکار می‌کند و به‌محض اینکه موجودی حساب به زیر سطح مارجین نگهداری (maintenance margin) برسد، کارگزار فراخوان مارجین (margin call) صادر می‌کند. عدم پاسخ به این فراخوان به نقد شدن اجباری موقعیت می‌انجامد. نحوه عملکرد مارجین در قراردادهای آتی این فرآیند را به‌طور کامل تشریح می‌کند. وثیقه‌گذاری کامل، هر دو جنبه این سازوکار را حذف می‌کند: نه اهرمی در کار است و نه فراخوان مارجینی صادر می‌شود.

بازده به ازای هر دلار وثیقه، در هر روز

این معامله را باید به‌صراحت بیان کرد. زیان محدود و مشخص، در ازای بلوکه شدن صد درصدی سرمایه و اهرم صفر به دست می‌آید. قراردادی که با قیمت 60 سنت خریداری می‌شود، تا زمان تعیین تکلیف، 60 سنت را درگیر می‌کند؛ خواه این فرآیند یک هفته طول بکشد یا هشت ماه. در چنین شرایطی، بازده به ازای هر قرارداد، معیار مفیدی نیست. بازده وثیقه سپرده‌شده و سپس محاسبه آن رقم به ازای هر روز نگهداری، شاخصی است که یک قرارداد را با دیگری مقایسه می‌کند.

SELECT
    price_cents,
    round(100 * (100 - price_cents) / price_cents, 1) AS buyer_return_on_collateral_pct,
    round(100 * price_cents / (100 - price_cents), 1) AS seller_return_on_collateral_pct,
    price_cents                                       AS breakeven_probability_pct
FROM
(
    SELECT arrayJoin(range(20, 85, 5)) AS price_cents
)
ORDER BY price_cents

در قیمت 20 سنت، خریداری که موقعیتش به سود او تعیین تکلیف شود، 400% بازده روی وثیقه سپرده‌شده کسب می‌کند، در حالی که این رقم برای فروشنده در همان قیمت، 25% است. در قیمت 80 سنت، جای این دو عوض می‌شود: 25% برای خریدار و 400% برای فروشنده. قراردادهای ارزان، مضارب بزرگی پرداخت می‌کنند و به‌ندرت به نفع خریدار تمام می‌شوند. قراردادهای گران، مضارب ناچیزی دارند و اغلب به نفع خریدار تعیین تکلیف می‌شوند. ستون آخر، نقطه اتکا است. پرداخت 0.60 برای ادعایی به ارزش 1.00، به این معناست که وقتی احتمال واقعی وقوع نتیجه 60 درصد باشد، ارزش مورد انتظار صفر است؛ بنابراین قیمت، همان احتمال سر‌به‌سر است. محاسبات فروشنده نیز به همین عدد می‌رسد؛ دریافت 0.60 در برابر 0.40 سرمایه در معرض ریسک. این همانی، موضوع قیمت قراردادهای رویداد به مثابه احتمالات است.

دوره نگهداری، نیمی از معیار سنجش است

دو قرارداد با قیمت یکسان، اگر یکی در یک هفته و دیگری در یک سال تسویه شود، معامله مشابهی نیستند. جدول زیر قیمت را روی 60 سنت ثابت نگه می‌دارد و تنها مدت زمانی که وثیقه مسدود می‌ماند را تغییر می‌دهد.

SELECT
    concat(toString(days_held), ' days')                          AS holding_period,
    round(100 * (100 - 60) / 60, 1)                               AS return_on_collateral_pct,
    round(100 * ((100 - 60) / 60) * (365 / days_held), 1)         AS simple_annualised_pct
FROM
(
    SELECT arrayJoin([7, 14, 30, 60, 90, 180, 365]) AS days_held
)
ORDER BY days_held

بازده وثیقه در تمامی ردیف‌ها روی 66.7% ثابت است، زیرا قیمت هرگز تغییر نمی‌کند. ستون سالانه‌شده از 3476.2% در 7 days تا 66.7% در 365 days، جایی که دو ستون به هم می‌رسند، کاهش می‌یابد. در صورت نگهداری برای 30 days، نرخ 811.1% ثبت می‌شود. این ارقام را به‌عنوان محاسبات ریاضی برای یک نتیجه واحد بخوانید، نه به‌عنوان پیش‌بینی یا میانگین: همان قرارداد در صورت تسویه در جهت مخالف، تمام 60 سنت را از دست می‌دهد. کاربرد این ستون، هم‌تراز کردن یک قرارداد کوتاه‌مدت و یک قرارداد بلندمدت است، همان‌طور که بازدهی اسناد خزانه (bill yield) عمل می‌کند.

سود تعلق‌گرفته به وثیقه سپرده‌شده

وثیقه مسدودشده در طول عمر قرارداد، نقدینگی راکد محسوب می‌شود و برخی از پلتفرم‌ها به آن سود پرداخت می‌کنند. در مواردی که چنین پرداختی صورت می‌گیرد، این سود بخشی واقعی از بازدهی است و نه صرفاً یک یادداشت حاشیه‌ای. نقطه مرجع در اینجا، بخش کوتاه‌مدت منحنی بازده اوراق خزانه (Treasury curve) یا همان نرخ بازار برای نقدینگی بسیار کوتاه‌مدت است.

SELECT
    toString(toStartOfMonth(date))                  AS month,
    formatDateTime(toStartOfMonth(date), '%b %Y')   AS month_label,
    round(avg(yield_1_month), 2)                    AS yield_1_month_pct,
    round(avg(yield_3_month), 2)                    AS yield_3_month_pct
FROM global_markets.treasury_yields
WHERE date >= addMonths(toStartOfMonth(today()), -17)
  AND yield_1_month > 0
  AND yield_3_month > 0
GROUP BY toStartOfMonth(date)
ORDER BY toStartOfMonth(date)

در Aug 2026، میانگین نرخ اسناد خزانه 3 ماهه 3.89% در برابر 3.79% برای سررسید 1 ماهه بود. Mar 2025، که قدیمی‌ترین ماه در بازه مورد بررسی است، میانگین 4.34% را ثبت کرد. در مقایسه با قراردادی که تنها برای چند هفته نگهداری می‌شود، چنین بازدهی‌ای در حد خطای گرد کردن است. اما در مقایسه با قراردادی که برای بخش عمده‌ای از یک سال نگهداری می‌شود، این رقم سهم قابل‌توجهی از نتیجه نهایی است و پلتفرمی که هیچ سودی به وثیقه سپرده‌شده پرداخت نمی‌کند، در واقع این سود را به جای شما دریافت می‌کند.

پرسش‌های متداول

آیا قراردادهای رویداد (Event Contracts) مشمول فراخوان وجه تضمین (Margin Call) می‌شوند؟

خیر. در زمان اجرای معامله (print)، هر دو طرف ارزش تسویه کامل را واریز می‌کنند؛ بنابراین هیچ‌گونه وجه تضمین متغیری برای جمع‌آوری و در نتیجه هیچ فراخوانی وجود ندارد. حداکثر زیان هر یک از طرفین، همان مبلغی است که پیش‌تر واریز کرده‌اند.

حداکثر زیان در یک قرارداد رویداد چقدر است؟

برای خریدار، این مبلغ برابر با قیمت پرداختی به ازای هر قرارداد است. برای فروشنده، این مبلغ برابر با ارزش تسویه منهای قیمت دریافتی است. در یک قرارداد 35 سنتی، خریدار 35 سنت و فروشنده 65 سنت ریسک می‌کنند و هر دو رقم در لحظه انجام معامله تثبیت می‌شوند.

آیا قراردادهای رویداد دارای اهرم (Leverage) هستند؟

خیر. هر قرارداد در زمان معامله تا سقف حداکثر پرداخت خود تأمین مالی می‌شود، بنابراین موقعیت معاملاتی هرگز نمی‌تواند از نقدینگی پشتوانه خود فراتر رود. این بهای زیان محدودشده است: سرمایه تا زمان تعیین تکلیف قرارداد، بدون استفاده باقی می‌ماند.

چگونه بازده یک قرارداد رویداد را با سایر معاملات مقایسه کنم؟

سود را بر وثیقه واریز شده و سپس بر تعداد روزهایی که آن وثیقه بلوکه شده است، تقسیم کنید. بازده به ازای هر قرارداد، این واقعیت را پنهان می‌کند که یک قرارداد 90 سنتی، نه برابرِ یک قرارداد 10 سنتی نقدینگی را مسدود می‌کند.

آیا قیمت، احتمال سر‌به‌سر شدن را نشان می‌دهد؟

بله. در قیمت P از یک دلار، زمانی که احتمال واقعی وقوع نتیجه برابر با P باشد، ارزش مورد انتظار برای هر دو طرف صفر است. بالاتر از این سطح، خریدار برتری دارد و پایین‌تر از آن، فروشنده.

هر پنل در اینجا به همراه کدهای SQL که آن را تولید کرده ارائه می‌شود، بنابراین محاسبات و منبع آن هر دو شفاف هستند. برای بازسازی نردبان وثیقه با قیمت و دوره نگهداری دلخواه خود، آن را به زبان ساده در ترمینال Strasmore درخواست کنید.