Buffer ETF çalışma prensibi ve tavan fiyat mekanizması

9%

Tampon ETF'lerin İşleyişi

Buffer ETF, sabit bir sonuç dönemi boyunca, genellikle on iki ay süresince, endeksteki düşüşün ilk dilimini karşılar. Bunun karşılığında, yükseliş yönündeki kazançları belirli bir tavan fiyat ile sınırlandırır. Tampon koruma satın alınır ve bu maliyet, tavan fiyat uygulamasıyla karşılanır. Her iki değer de reset adı verilen tek bir tarihte belirlenir. Bu nedenle, yedinci ayda satın alınan bir fonun performansı, bilgi formunda yer alan verilerden farklılık gösterir.

Buffer ETF nedir?

Buffer ETF, tanımlanmış sonuçlu ETF olarak da satılan, endeks hisselerinin kendisi yerine bir hisse senedi endeksi üzerindeki opsiyon paketini tutan bir yatırım aracıdır. Bu paket, sıfırlama tarihinde (reset date) oluşturulur ve sonuç döneminin son gününde vadesi dolar. Fonun sunduğu tüm vaatler, bu iki tarih arasındaki süreci kapsar; ara dönemleri içermez.

Dört bacaklı bu yapı, tek bir işlem gibi değerlendirilir:

• Endeks üzerinde sıfıra yakın kullanım fiyatlı bir long call. Endeksle birebir hareket eder ve endeks sahipliğinin yerini tutar.
• Sıfırlama tarihindeki endeks seviyesinde bir long put. Endeks bu seviyenin altına düştüğü anda değer kazanmaya başlar.
• Yüzde dokuzluk bir buffer (tampon) vadeden bir fonda, sıfırlama seviyesinin yüzde dokuz altında bir short put. Düşüş bu seviyeyi geçtiğinde, long putun etkisini sıfırlar.
• Sıfırlama seviyesinin üzerinde bir short call. Bu opsiyonun primi, iki putun maliyetini karşılar ve kullanım fiyatı, getirinin sınırlandığı (cap) noktayı belirler.

İki put bir araya gelerek bir put spread oluşturur; bu yapı düşüşün ilk dokuz puanını karşılar, sonrasındaki kayıplar için koruma sağlamaz. Getiri sınırı (cap) yönetici tarafından seçilmez. Sıfırlama tarihinde, satılan call opsiyonunun put spread maliyetini karşıladığı kullanım fiyatı neyse, sınır odur. Sınırlar, opsiyon fiyatlarına bağlı olarak dönemden döneme değişir; opsiyon fiyatları ise volatilite ve faiz oranlarıyla hareket eder. Bu nedenle, aynı yüzde dokuzluk tamponu taşıyan iki fon, farklı yıllarda birbirinden çok farklı getiri sınırları sunabilir.

Bu yapı tanıdık geliyorsa, sebebi bellidir. Buffer ETF, tek bir put yerine put spread kullanılarak oluşturulmuş ve bir fon yapısına büründürülmüş bir collar stratejisidir. Bu yapıyı, elde edilen primle herhangi bir koruma satın almadan aynı yukarı yönlü potansiyeli satan covered call ETF’ler ile birlikte incelemek faydalıdır.

Tampon ve tavan getirisi nasıl çalışır?

Aşağıdaki panel piyasa geçmişinden ziyade aritmetik bir hesaplamadır: ücretler hariç, -%30 ile +%30 arasındaki endeks sonuçlarına uygulanan %15 tavan ve %9 tampon. İlk sütun, sıfırlama seviyesinden ölçülen tüm sonuç dönemi boyunca endeks getirisini gösterir. Bu sütun üzerinde, her giriş noktası için bir tane olmak üzere üç çizgi yer alır. Sıfırlama çizgisi ile başlayın.

SELECT
    index_return_pct,
    round(fund_nav - 100, 1)              AS bought_at_reset_pct,
    round((fund_nav / 97.0 - 1) * 100, 1) AS bought_after_drop_pct,
    round((fund_nav / 104.0 - 1) * 100, 1) AS bought_after_rally_pct
FROM
(
    SELECT
        index_return_pct,
        100 + multiIf(index_return_pct >  15.0, 15.0,
                      index_return_pct >=  0.0, index_return_pct,
                      index_return_pct >= -9.0, 0.0,
                      index_return_pct + 9.0) AS fund_nav
    FROM
    (
        SELECT toFloat64(arrayJoin(range(21))) * 3 - 30 AS index_return_pct
    )
)
ORDER BY index_return_pct

Bu çizgi dört bölgeye ayrılır. Tavanın üzerinde düzleşir ve 30% endeks sonucu için 15% seviyesinde kalır. Sıfır ile tavan arasında endeksi bire bir takip eder. Sıfır ile tampon tabanı arasında yatay seyreder; put spread, endeksin kaybettirdiğini telafi eder. Tabanın altında ise ilave kayıp olduğu gibi yansır ve -30% endeks sonucu, sıfırlama seviyesinden alım yapan yatırımcıyı -21% seviyesinde bırakır.

Bir buffer ETF'i dönem ortasında satın alırsanız ne olur?

Kullanım fiyatları (strike), sıfırlama tarihindeki endeks seviyesine göre sabitlenir ve endeks hareket ettiğinde değişmez. Üç ay sonra sisteme dahil olan bir yatırımcı, başkası için belirlenmiş kullanım fiyatlarını devralır. Aşağıdaki panel, fonu sabit tutarak giriş noktasını değiştirir. Kalan koruma (buffer), kayıplar yatırımcıya ulaşmadan önce endeksin giriş seviyesinden ne kadar düşebileceğini gösterir. Kalan tavan (cap) ise getiri artışı durmadan önce endeksin ne kadar daha yükselebileceğini ifade eder.

SELECT
    entry_index_move_pct,
    round(greatest((index_level - 91.0) / index_level, 0.0) * 100, 1)  AS remaining_buffer_pct,
    round(greatest((115.0 - index_level) / index_level, 0.0) * 100, 1) AS remaining_cap_pct
FROM
(
    SELECT
        entry_index_move_pct,
        100.0 + entry_index_move_pct AS index_level
    FROM
    (
        SELECT toFloat64(arrayJoin(range(11))) * 3 - 12 AS entry_index_move_pct
    )
)
ORDER BY entry_index_move_pct

Yalnızca sıfırlama anında bu iki değer, sayfada basılı olan 9% ve 15% değerleriyle örtüşür. Endeksin sıfırlama seviyesinin yüzde altı altında olduğu durumda, kalan koruma payı 3.2% seviyesindedir ve tavana olan mesafe 22.3% seviyesine genişlemiştir. Endeksin yüzde altı üzerinde olduğu durumda ise tablo tersine döner: Piyasanın oldukça altında kalan 14.2% oranında bir koruma ve tam bir elde tutma dönemi için toplanabilecek sadece 8.5% oranında bir yukarı yönlü potansiyel kalır.

Kullanım fiyatları hikayenin sadece yarısıdır. Diğer yarısı ise giriş fiyatıdır. İlk paneldeki kalan iki satır, aynı nihai sonuçları alır ve iki örnek giriş seviyesi üzerinden değerlendirir: endeks yüzde altı düştükten sonra 97 seviyesindeki bir fon ve endeks yüzde altı yükseldikten sonra 104 seviyesindeki bir fon. Bu tablonun en üstünde, sıfırlama tarihinde alım yapan yatırımcı 15%, 97 seviyesinden alan yatırımcı 18.6% ve 104 seviyesinden alan yatırımcı 10.6% getiri elde eder. Endeks tam olarak sıfırlandığı noktada, yani 0% seviyesinde tamamlarsa, sıfırlama tarihinde alan yatırımcı 0%, 104 seviyesinden alan yatırımcı ise -3.8% seviyesinde olur.

Her girişin sonuçları nasıl etkilediğine dikkat edin. İskontolu alım yapmak, o satırdaki her sonucu yukarı taşırken altında sadece 3.2% oranında bir koruma bırakır. Ralli sonrası alım yapmak ise bunun tam tersini gerçekleştirir. Bunların hiçbiri sayfada tanımlanan fonun kendisi değildir. Gerçek giriş seviyeleri, günlük olarak değerlenen opsiyon paketinden gelir ve ihraççı kurumlar mevcut kalan koruma ve kalan tavan değerlerini yayınlar. Bunun üzerine, hisse fiyatının işlem anında taşıdığı net aktif değerine göre prim veya iskonto eklenir.

Yüzde 15 tavan ve yüzde 9 tampon ne sonuç verirdi?

Bir kuralı gerçek sonuçlarla kıyaslamak daha kolaydır. Aşağıdaki panel, en eski S&P 500 takipçisi olan SPY’ı ele almakta, her takvim yılının ilk kapanışından son kapanışına kadar olan fiyat getirisini ölçmekte ve ücretler düşülmeden önce her bir dönem için aynı 15/9 kuralını uygulamaktadır. Temettüler hesaplamanın dışındadır; bu durum fon yapısıyla uyumludur: Bu fonlar bir fiyat endeksi üzerinde opsiyon tutar ve endeks temettüleri hiçbir zaman hissedara ulaşmaz.

SELECT
    outcome_year,
    index_return_pct,
    multiIf(index_return_pct >  15.0, 15.0,
            index_return_pct >=  0.0, index_return_pct,
            index_return_pct >= -9.0, 0.0,
            index_return_pct + 9.0) AS fund_return_pct
FROM
(
    SELECT
        toString(toYear(date)) AS outcome_year,
        round((toFloat64(argMax(close, date)) / toFloat64(argMin(close, date)) - 1) * 100, 1) AS index_return_pct
    FROM global_markets.stocks_daily_aggs
    WHERE ticker = 'SPY'
      AND date >= '2014-01-01'
      AND date <  '2026-01-01'
    GROUP BY toYear(date)
)
ORDER BY outcome_year

2019 döneminde endeks 28.7% getiri sağladı ve fon satırı 15% olarak gerçekleşti. Tavanın üzerindeki her kazanç, o alım opsiyonunu satın alan tarafa aitti. 2018 döneminde endeks -7% seviyesinde, tampon bölge içinde kapandı ve fon satırı 0% olarak gerçekleşti. 2022, hem tamponun neleri kapsadığını hem de nerede durduğunu göstermektedir: Endeks -19.9% seviyesindeyken fon -10.899999999999999% seviyesindedir; dokuz puanlık kayıp emilmiş, geri kalan kısım ise doğrudan yansıtılmıştır.

Ücretler ve tekrarlanan sonuç dönemleri nasıl birikimli etki yaratır?

Tek bir sonuç dönemi basit bir kurala dayanır. On yıllık bir süreç ise farklı bir sorudur. Her sıfırlama işlemi tavanı yeniden başlatır ve ücret, endeks performansı ne olursa olsun her dönemde düşülür. Aşağıdaki panel, aynı yıllık sonuçları iki şekilde bileşik hale getirir: endeksin kendi performansı ve yüzde sıfır virgül yetmiş dokuzluk yıllık ücret sonrası tamponlanmış getiri.

WITH yearly AS
(
    SELECT
        toString(toYear(date)) AS outcome_year,
        round((toFloat64(argMax(close, date)) / toFloat64(argMin(close, date)) - 1) * 100, 1) AS index_return_pct
    FROM global_markets.stocks_daily_aggs
    WHERE ticker = 'SPY'
      AND date >= '2014-01-01'
      AND date <  '2026-01-01'
    GROUP BY toYear(date)
),
outcomes AS
(
    SELECT
        outcome_year,
        1.0 + (index_return_pct / 100) AS index_growth,
        (1.0 + (multiIf(index_return_pct >  15.0, 15.0,
                        index_return_pct >=  0.0, index_return_pct,
                        index_return_pct >= -9.0, 0.0,
                        index_return_pct + 9.0) / 100)) * (1.0 - 0.0079) AS fund_growth
    FROM yearly
)
SELECT
    outcome_year,
    round((exp(sum(log(index_growth)) OVER (ORDER BY outcome_year ROWS BETWEEN UNBOUNDED PRECEDING AND CURRENT ROW)) - 1) * 100, 1) AS index_cum_pct,
    round((exp(sum(log(fund_growth))  OVER (ORDER BY outcome_year ROWS BETWEEN UNBOUNDED PRECEDING AND CURRENT ROW)) - 1) * 100, 1) AS fund_net_cum_pct
FROM outcomes
ORDER BY outcome_year

12 sonuç dönemi boyunca endeks çizgisi 276.8% seviyesine ulaşırken, ücret düşüldükten sonra tamponlanmış çizgi 169.3% seviyesine ulaşır. Fark, tavan sınırlaması olan yıllarda açılır ve bir daha kapanmaz. Endeks getirisinin bir kısmının tavan uygulamasına feda edildiği bir yıl, sonraki her yılın üzerine bileşik olarak ekleneceği taban değerini de düşürür; ayrıca ücret, yatay seyreden yıllarda ve tamponlanmış yıllarda aynı şekilde tahsil edilir. Bu, okuyucuların kaldıraçlı ETF'ler kısmında karşılaştığı, ancak günlük yerine yıllık bir döngüyle işleyen yol bağımlılığıdır.

Dağıtımlar ve sermaye iadesi hakkında ne söylenebilir?

Bu fonlar temettü ödeyen hisseler yerine opsiyonlar ve teminatlar tutar; dolayısıyla düzenli bir gelir akışı tasarımın bir parçası değildir ve birçoğu bir getiri dönemi boyunca hiçbir ödeme yapmaz. Bir ödeme gerçekleştiğinde ise bunun niteliği önem taşır. Ödemenin bir kısmı, yıl için gelir olarak sayılmak yerine yatırımcının maliyet esasını (cost basis) düşüren sermaye iadesi olarak sınıflandırılabilir. Sermaye iadesi ağırlıklı bir dağıtım, ilk yatırımın bir kısmının geri dönmesi anlamına gelir ve net aktif değer (NAV), tıpkı diğer tüm dağıtımlarda olduğu gibi, ödeme tarihinde yapılan ödeme tutarı kadar düşer.

SSS

Buffer ETF nedir?

Buffer ETF, tanımlanmış sonuçlu ETF olarak da bilinir; belirli bir sonuç dönemi boyunca (genellikle bir yıl) endeksteki düşüşün ilk birkaç yüzdesini emen ve karşılığında kazancı bir tavan ile sınırlayan endeks opsiyonları tutar. Her iki rakam da sıfırlama tarihinde belirlenir ve bir sonraki sıfırlamaya kadar geçerliliğini korur.

Buffer ETF’ler piyasa çöküşüne karşı koruma sağlar mı?

Bu fonlar, düşüşün yalnızca ilk dilimini ve sadece sonuç döneminin sonunda ölçüldüğü şekliyle karşılar. Dokuz yüzdelik bir buffer (tampon) karşısında endeksin otuz yüzde düştüğü bir senaryoda, fon ücretler öncesinde yaklaşık yirmi bir yüzde değer kaybeder. Dönem içinde fon, opsiyonların vade sonuna kadar zaman değeri taşıması nedeniyle tampon değerinin altında işlem görebilir.

Dönem ortasında bir buffer ETF satın alırsam ne olur?

Kullanım fiyatları sıfırlama tarihinde belirlendiği için, kalan tampon ve kalan tavan nadiren ilan edilen değerlerle aynıdır. Bir düşüşün ardından tampon küçülür ve tavana olan mesafe artar. Bir yükselişin ardından ise durum tam tersidir. İhraçcılar her iki rakamı da günlük olarak yayınlar.

Buffer ETF tavanı her yıl aynı mıdır?

Hayır. Tavan, satılan alım opsiyonunun (call option), sıfırlama tarihindeki put spread maliyetini karşılamasını sağlayan kullanım fiyatıdır; bu da opsiyon fiyatları ve faiz oranları ile birlikte değişir. Sakin piyasalarda belirlenen tavanlar, genellikle volatilite dönemlerinden sonra belirlenen tavanlardan daha düşüktür.

Buffer ETF’ler temettü öder mi?

Genellikle çok az veya hiç ödemezler. Bu fonlar teminatla birlikte bir fiyat endeksi üzerinde opsiyon tutarlar; bu nedenle endeks temettüleri hissedarlara yansımaz. Yapılan herhangi bir dağıtım, sermaye iadesi içerebilir ve bu da maliyet bazını düşürür.

Sonuç tek bir cümlede özetlenebilir: Tampon satın alınır, hediye edilmez; tavan ise ödenen bedeldir. Bu işlemin belirli bir portföy için uygun olup olmadığı, aritmetiğin anlaşılıp anlaşılmadığından ayrı bir sorudur ve aritmetik sıfırlama tarihinde sabitlenir. Yukarıdaki her panel, altındaki SQL ile birlikte sunulmaktadır. Tavanı değiştirin, tamponu değiştirin ve aynı tabloyu Strasmore terminalindeki herhangi bir endeks geçmişi üzerinde çalıştırın.