Wie funktionieren Buffer-ETFs mit Caps und Resets?

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Funktionsweise von Buffer-ETFs

Ein Buffer-ETF fängt den ersten Teil eines Kursrückgangs eines Index über einen festgelegten Zeitraum, in der Regel zwölf Monate, ab. Im Gegenzug verzichtet der Anleger auf sämtliche Kursgewinne oberhalb einer festen Obergrenze. Der Puffer wird durch den Verzicht auf das Aufwärtspotenzial finanziert. Beide Kennzahlen werden an einem Stichtag, dem sogenannten Reset-Datum, festgelegt. Aus diesem Grund weist ein Fonds, den ein Anleger im siebten Monat erwirbt, ein anderes Renditeprofil auf als das im Factsheet beschriebene Produkt.

Was ist ein Buffer-ETF?

Ein Buffer-ETF, der auch als Defined-Outcome-ETF vertrieben wird, hält ein Paket aus Optionen auf einen Aktienindex anstelle der Indexaktien selbst. Das Paket wird am Reset-Datum zusammengestellt und läuft am letzten Tag der Ergebnisperiode ab. Alles, was der Fonds bewirbt, wird zwischen diesen beiden Zeitpunkten gemessen und zu keinem Zeitpunkt dazwischen.

Es gibt vier Komponenten, die als ein einziger Trade fungieren:

• Eine Long-Call-Option mit einem Basispreis nahe null auf den Index. Sie bewegt sich Punkt für Punkt mit dem Index und ersetzt dessen direkten Besitz.
• Eine Long-Put-Option mit einem Basispreis auf dem Indexstand am Reset-Datum. Sie gewinnt an Wert, sobald der Index unter dieses Niveau fällt.
• Eine Short-Put-Option mit einem Basispreis neun Prozent unter dem Reset-Niveau bei einem Fonds, der mit einem Puffer von neun Prozent wirbt. Sie hebt die Long-Put-Option auf, sobald der Rückgang diese Marke überschreitet.
• Eine Short-Call-Option mit einem Basispreis oberhalb des Reset-Niveaus. Ihre Optionsprämie deckt die Kosten der beiden Put-Optionen, und ihr Basispreis entspricht exakt der Obergrenze (Cap).

Die beiden Put-Optionen bilden zusammen einen Put-Spread, der die ersten neun Punkte eines Rückgangs abdeckt, danach jedoch keine weitere Absicherung bietet. Die Obergrenze wird nicht vom Manager festgelegt. Sie ergibt sich aus dem Basispreis, bei dem die verkaufte Call-Option die Kosten des Put-Spreads am Reset-Datum deckt. Die Obergrenzen ändern sich von Periode zu Periode mit den Optionspreisen, und Optionspreise bewegen sich mit der Volatilität und den Zinssätzen. Daher können zwei Fonds mit demselben Puffer von neun Prozent in verschiedenen Jahren sehr unterschiedliche Obergrenzen aufweisen.

Falls Ihnen diese Struktur bekannt vorkommt, ist das berechtigt. Ein Buffer-ETF ist ein Collar, der anstelle eines einzelnen Puts mit einem Put-Spread konstruiert und in einen Fonds verpackt wurde. Es ist sinnvoll, dies im Vergleich zu Covered-Call-ETFs zu lesen, die dasselbe Aufwärtspotenzial verkaufen, ohne jedoch mit den Erlösen einen Schutz zu erwerben.

Wie funktioniert das Auszahlungsprofil von Buffer und Cap?

Die folgende Übersicht stellt eine mathematische Darstellung und keine historische Marktentwicklung dar: Ein Cap von 15 % und ein Buffer von 9 % werden auf Indexergebnisse von -30 % bis +30 % angewendet, vor Abzug von Gebühren. Die erste Spalte zeigt die Indexrendite über den gesamten Ergebniszeitraum, gemessen ab dem Reset-Niveau. Drei Linien beziehen sich darauf, eine für jeden Einstiegszeitpunkt. Beginnen Sie mit der Reset-Linie.

SELECT
    index_return_pct,
    round(fund_nav - 100, 1)              AS bought_at_reset_pct,
    round((fund_nav / 97.0 - 1) * 100, 1) AS bought_after_drop_pct,
    round((fund_nav / 104.0 - 1) * 100, 1) AS bought_after_rally_pct
FROM
(
    SELECT
        index_return_pct,
        100 + multiIf(index_return_pct >  15.0, 15.0,
                      index_return_pct >=  0.0, index_return_pct,
                      index_return_pct >= -9.0, 0.0,
                      index_return_pct + 9.0) AS fund_nav
    FROM
    (
        SELECT toFloat64(arrayJoin(range(21))) * 3 - 30 AS index_return_pct
    )
)
ORDER BY index_return_pct

Diese Linie weist vier Zonen auf. Oberhalb des Caps verläuft sie flach bei 15% für ein Indexergebnis von 30%. Zwischen null und dem Cap folgt sie dem Index eins zu eins. Zwischen null und der Untergrenze des Buffers verläuft sie flach, da der Put-Spread den Verlust des Index ausgleicht. Unterhalb der Untergrenze schlägt der zusätzliche Verlust ungefiltert durch, und ein Indexergebnis von -30% führt für den Käufer zum Reset-Zeitpunkt zu einem Ergebnis von -21%.

Was geschieht, wenn man einen Buffer-ETF während der laufenden Periode kauft?

Die Ausübungspreise werden am Reset-Tag auf Basis des Indexstands festgelegt und verändern sich nicht, wenn der Index schwankt. Wer drei Monate später einsteigt, übernimmt Ausübungspreise, die für einen anderen Zeitpunkt bestimmt waren. Die untenstehende Tabelle hält den Fonds konstant und variiert den Einstiegszeitpunkt. Der verbleibende Puffer gibt an, wie weit der Index vom Einstiegsniveau fallen kann, bevor Verluste beim Anleger anfallen. Der verbleibende Cap zeigt, wie weit der Index noch steigen kann, bevor das Gewinnpotenzial gedeckelt ist.

SELECT
    entry_index_move_pct,
    round(greatest((index_level - 91.0) / index_level, 0.0) * 100, 1)  AS remaining_buffer_pct,
    round(greatest((115.0 - index_level) / index_level, 0.0) * 100, 1) AS remaining_cap_pct
FROM
(
    SELECT
        entry_index_move_pct,
        100.0 + entry_index_move_pct AS index_level
    FROM
    (
        SELECT toFloat64(arrayJoin(range(11))) * 3 - 12 AS entry_index_move_pct
    )
)
ORDER BY entry_index_move_pct

Nur zum Zeitpunkt des Resets entsprechen die beiden Werte 9% und 15% dem Paar, das auf dem Datenblatt ausgewiesen ist. Liegt der Index sechs Prozent unter dem Reset-Niveau, beträgt der verbleibende Puffer 3.2% für weitere Kursrückgänge und der Spielraum bis zum Cap hat sich auf 22.3% erweitert. Liegt der Index sechs Prozent darüber, kehrt sich das Bild um: 14.2% Puffer liegen deutlich unter dem Markt, und es verbleiben nur 8.5% an Aufwärtspotenzial für die restliche Haltedauer.

Die Ausübungspreise sind nur die halbe Wahrheit. Die andere Hälfte ist der Einstiegspreis. Die beiden verbleibenden Zeilen im ersten Feld berechnen dieselben Endergebnisse auf Basis zweier beispielhafter Einstiegsmarken: ein Fonds bei 97 nach einem Indexrückgang von sechs Prozent und ein Fonds bei 104 nach einem Anstieg von sechs Prozent. Am oberen Ende dieser Matrix erzielt der Reset-Käufer 15%, der Käufer bei 97 erzielt 18.6% und der Käufer bei 104 erzielt 10.6%. Wenn der Index exakt auf dem Reset-Niveau bei 0% schließt, steht der Reset-Käufer bei 0% und der Käufer bei 104 bei -3.8%.

Beachten Sie, wie sich die einzelnen Einstiege auswirken. Ein Kauf mit Abschlag hebt jedes Ergebnis entlang dieser Linie an, lässt aber nur 3.2% Puffer nach unten. Ein Kauf nach einer Rallye bewirkt das Gegenteil. Keiner dieser Fälle entspricht dem Fonds, der auf dem Datenblatt beschrieben ist. Tatsächliche Einstiegskurse ergeben sich aus dem täglich bewerteten Optionspaket, und die Emittenten veröffentlichen den aktuell verbleibenden Puffer sowie den verbleibenden Cap. Hinzu kommt das jeweilige Aufgeld oder Abschlag zum NAV, das der Aktienkurs zum Zeitpunkt des Handels aufweist.

Welche Ergebnisse hätten ein Cap von 15 % und ein Puffer von 9 % geliefert?

Eine Regel lässt sich anhand tatsächlicher Ergebnisse leichter beurteilen. Die folgende Übersicht betrachtet SPY, den ältesten S&P 500-Tracker, misst dessen Kursrendite vom ersten bis zum letzten Schlusskurs jedes Kalenderjahres und wendet auf jeden dieser Zeiträume die 15/9-Regel vor Gebühren an. Dividenden sind von der Berechnung ausgenommen, was der Struktur entspricht: Diese Fonds halten Optionen auf einen Preisindex, und Indexdividenden fließen dem Anteilseigner nicht zu.

SELECT
    outcome_year,
    index_return_pct,
    multiIf(index_return_pct >  15.0, 15.0,
            index_return_pct >=  0.0, index_return_pct,
            index_return_pct >= -9.0, 0.0,
            index_return_pct + 9.0) AS fund_return_pct
FROM
(
    SELECT
        toString(toYear(date)) AS outcome_year,
        round((toFloat64(argMax(close, date)) / toFloat64(argMin(close, date)) - 1) * 100, 1) AS index_return_pct
    FROM global_markets.stocks_daily_aggs
    WHERE ticker = 'SPY'
      AND date >= '2014-01-01'
      AND date <  '2026-01-01'
    GROUP BY toYear(date)
)
ORDER BY outcome_year

Im Jahr 2019 erzielte der Index eine Rendite von 28.7%, während die Fondslinie 15% ausweist. Alles, was über dem Cap lag, stand dem Käufer der Kaufoption zu. Im Jahr 2018 schloss der Index bei -7%, innerhalb des Puffers, und die Fondslinie weist 0% aus. 2022 zeigt sowohl den abgedeckten Pufferbereich als auch dessen Ende: Der Index bei -19.9% gegenüber dem Fonds bei -10.899999999999999%; neun Punkte wurden aufgefangen, der Rest wurde direkt weitergegeben.

Wie wirken sich Gebühren und wiederholte Ergebnisperioden aus?

Eine Ergebnisperiode folgt einer einfachen Regel. Ein Jahrzehnt solcher Perioden stellt eine andere Frage. Jeder Reset setzt den Cap neu an, und die Gebühr fällt in jeder Periode an, unabhängig von der Entwicklung des Index. Die folgende Übersicht stellt die gleichen jährlichen Ergebnisse auf zwei Arten gegenüber: den Index für sich allein und die gepufferte Rendite nach einer jährlichen Gebühr von 0,79 Prozent.

WITH yearly AS
(
    SELECT
        toString(toYear(date)) AS outcome_year,
        round((toFloat64(argMax(close, date)) / toFloat64(argMin(close, date)) - 1) * 100, 1) AS index_return_pct
    FROM global_markets.stocks_daily_aggs
    WHERE ticker = 'SPY'
      AND date >= '2014-01-01'
      AND date <  '2026-01-01'
    GROUP BY toYear(date)
),
outcomes AS
(
    SELECT
        outcome_year,
        1.0 + (index_return_pct / 100) AS index_growth,
        (1.0 + (multiIf(index_return_pct >  15.0, 15.0,
                        index_return_pct >=  0.0, index_return_pct,
                        index_return_pct >= -9.0, 0.0,
                        index_return_pct + 9.0) / 100)) * (1.0 - 0.0079) AS fund_growth
    FROM yearly
)
SELECT
    outcome_year,
    round((exp(sum(log(index_growth)) OVER (ORDER BY outcome_year ROWS BETWEEN UNBOUNDED PRECEDING AND CURRENT ROW)) - 1) * 100, 1) AS index_cum_pct,
    round((exp(sum(log(fund_growth))  OVER (ORDER BY outcome_year ROWS BETWEEN UNBOUNDED PRECEDING AND CURRENT ROW)) - 1) * 100, 1) AS fund_net_cum_pct
FROM outcomes
ORDER BY outcome_year

Über 12 Ergebnisperioden erreicht die Indexlinie 276.8%, während die gepufferte Linie nach Abzug der Gebühr 169.3% erreicht. Die Lücke öffnet sich in den Jahren mit Cap und schließt sich nie wieder. Ein Jahr, in dem ein Teil der Indexrendite zugunsten des Caps aufgegeben wird, verringert zudem die Basis, von der aus alle späteren Jahre aufgezinst werden. Die Gebühr fällt dabei in Seitwärtsjahren ebenso an wie in gepufferten Jahren. Dies ist die Pfadabhängigkeit, die Anlegern bereits von gehebelten ETFs bekannt ist, hier jedoch auf Basis eines jährlichen statt eines täglichen Zeitrahmens.

Wie verhält es sich mit Ausschüttungen und Kapitalrückzahlungen?

Diese Fonds halten Optionen und Sicherheiten anstelle von dividendenstarken Aktien. Ein regelmäßiger Einkommensstrom ist daher nicht Teil des Fondskonzepts, und viele Fonds schütten über einen Ergebniszeitraum hinweg überhaupt nichts aus. Wenn eine Zahlung erfolgt, ist deren steuerliche Einordnung entscheidend. Ein Teil davon kann als Kapitalrückzahlung klassifiziert werden, was den cost basis des Anlegers senkt, anstatt als Einkommen für das laufende Jahr zu gelten. Eine Ausschüttung, die schwerpunktmäßig aus Kapitalrückzahlungen besteht, stellt einen Teil des ursprünglich investierten Kapitals dar, das an den Anleger zurückfließt. Der NAV sinkt am Zahltag um den Betrag der Ausschüttung, genau wie dies bei jeder anderen Ausschüttung der Fall wäre.

Häufig gestellte Fragen

Was ist ein Buffer-ETF?

Ein Buffer-ETF, auch Defined-Outcome-ETF genannt, hält Indexoptionen, die die ersten Prozentpunkte eines Indexrückgangs über einen festgelegten Zeitraum, in der Regel ein Jahr, abfedern. Im Gegenzug wird das Gewinnpotenzial durch einen Cap begrenzt. Beide Werte werden am Reset-Datum festgelegt und gelten bis zum nächsten Reset.

Schützen Buffer-ETFs vor einem Crash?

Sie decken lediglich einen Teil des Rückgangs ab, und zwar gemessen am Ende des Anlagezeitraums. Ein Indexrückgang von dreißig Prozent bei einem Puffer von neun Prozent führt zu einem Minus von etwa einundzwanzig Prozent vor Gebühren. Während der Laufzeit kann der Fonds unter seinem Pufferwert notieren, da die Optionen bis zum Verfall einen Zeitwert besitzen.

Was passiert, wenn ich einen Buffer-ETF während der Laufzeit kaufe?

Da die Ausübungspreise beim Reset festgelegt wurden, entsprechen der verbleibende Puffer und der verbleibende Cap selten den beworbenen Werten. Nach einem Kursrückgang ist das Polster kleiner und der Abstand zum Cap größer. Nach einer Rallye verhält es sich umgekehrt. Die Emittenten veröffentlichen beide Werte täglich.

Ist der Cap eines Buffer-ETFs jedes Jahr gleich?

Nein. Der Cap entspricht dem Ausübungspreis, bei dem die verkaufte Kaufoption den Put-Spread am Reset-Datum finanziert. Dieser Wert schwankt mit den Optionspreisen und den Zinssätzen. Caps, die in ruhigen Marktphasen festgelegt wurden, waren in der Regel niedriger als solche, die nach volatilen Perioden entstanden.

Zahlen Buffer-ETFs Dividenden?

In der Regel wenig oder gar nichts. Da sie Optionen auf einen Preisindex zusammen mit Sicherheiten halten, werden Indexdividenden nicht an die Anteilseigner weitergereicht. Jede gezahlte Ausschüttung kann eine Kapitalrückzahlung beinhalten, was den Cost-Basis senkt.

Das Fazit lässt sich kurz zusammenfassen: Der Puffer wird erkauft, nicht geschenkt, und der Cap ist der Preis dafür. Ob dieser Trade in ein Portfolio passt, ist eine andere Frage als die, ob die Arithmetik verstanden wurde – und diese Arithmetik ist am Reset-Datum fixiert. Jedes der oben genannten Panels wird mit dem zugrunde liegenden SQL geliefert. Ändern Sie den Cap, ändern Sie den Puffer und lassen Sie das gleiche Raster über einen beliebigen Zeitraum der Indexhistorie auf dem Strasmore-Terminal laufen.