As ações caem quando termina o lockup?

As ações caem quando termina o lockup? Em média, recuam um pouco, e bem menos do que sugere o senso comum. O fim do lockup é a primeira data em que os insiders da companhia e os investidores pré-IPO podem vender as ações que já detêm. Os estudos de eventos publicados encontram um pequeno retorno anormal médio negativo em torno dessa data, acompanhado de um aumento grande e persistente no volume negociado. A data aparece no prospecto do IPO meses antes, e o mercado tem todo esse tempo para incorporá-la aos preços.

O que o fim do lockup realmente muda

Um acordo de lockup é um contrato entre os insiders de uma companhia recém-listada e os bancos que coordenam sua oferta. Durante um período fixo após o IPO, normalmente 180 dias e, às vezes, 90 dias, esses acionistas concordam em não vender. Quando o prazo termina, não são emitidas novas ações e nada muda no negócio em si. O que muda é o número de ações legalmente disponíveis para negociação, o free float. Uma companhia que vendeu 10% de seu capital na oferta pode chegar ao dia do vencimento com várias vezes esse número de ações recém-aptas a chegar ao mercado.

Dois aspectos dessa estrutura importam. O potencial aumento da oferta é grande em relação ao free float, e a data pode ser conhecida por qualquer pessoa que consulte o prospecto. Esses dois fatores apontam em direções opostas. É aí que a narrativa simplista se separa do resultado medido. Para entender a mecânica do próprio acordo, consulte nosso guia sobre o fim do lockup de IPO.

As ações caem quando termina o lockup? O que mostram as pesquisas

Este é um dos eventos mais estudados nos mercados acionários, porque a data é definida por contrato, e não por uma notícia. Field e Hanka (2001, Journal of Finance) analisaram mais de mil vencimentos de lockup e relataram um retorno anormal negativo estatisticamente significativo concentrado nos dias próximos à data, junto com um aumento permanente no volume médio negociado. Retorno anormal é a parcela do movimento de uma ação que permanece depois de descontado o desempenho do mercado amplo nos mesmos dias.

Bradley, Jordan, Roten e Yi (2001) documentaram o mesmo padrão, com a fraqueza dos preços concentrada nos IPOs financiados por venture capital. Brav e Gompers (2003) trataram o lockup como um mecanismo de compromisso e relacionaram o tamanho do efeito do vencimento às características da empresa, e não apenas ao desbloqueio. Ofek e Richardson (2000) interpretaram o comportamento dos preços como evidência de uma curva de demanda por ações inclinada para baixo. Isso significa que os compradores absorvem a oferta adicional a um preço menor. Cao, Field e Hanka (2004) testaram se a oferta dos insiders prejudica a liquidez nesses períodos e concluíram que as condições de negociação se mantêm, em vez de piorar.

Retenha duas conclusões desse conjunto de estudos. O efeito médio é real, mas pequeno, de uma magnitude que uma sessão normal pode eliminar. E a dispersão dos resultados em torno dessa média é muito maior do que a própria média.

O volume é a parte mais consistente do padrão

O painel abaixo reúne 6 IPOs dos EUA de 2023 e 2024. Ele compara o volume médio diário de ações nos 30 dias corridos anteriores à marca convencional de 180 dias com os 30 dias posteriores. A análise usa a convenção de 180 dias, e não a data contratual de cada prospecto. Essa é uma simplificação deliberada, descrita nas notas de dados ao final.

WITH multiIf(
        ticker = 'ARM',  toDate('2023-09-14'),
        ticker = 'CART', toDate('2023-09-19'),
        ticker = 'BIRK', toDate('2023-10-11'),
        ticker = 'ALAB', toDate('2024-03-20'),
        ticker = 'RDDT', toDate('2024-03-21'),
        ticker = 'RBRK', toDate('2024-04-25'),
        toDate('2024-01-01')) + 180 AS lockup_mark
SELECT
    ticker,
    round(avgIf(day_volume, session_date <  lockup_mark) / 1e6, 2) AS avg_volume_before_m,
    round(avgIf(day_volume, session_date >= lockup_mark) / 1e6, 2) AS avg_volume_after_m,
    round(100 * (avgIf(day_volume, session_date >= lockup_mark)
                 / avgIf(day_volume, session_date <  lockup_mark) - 1), 1) AS volume_change_pct
FROM
(
    SELECT
        ticker,
        toDate(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) AS session_date,
        toFloat64(sum(volume))                               AS day_volume
    FROM global_markets.delayed_stocks_minute_aggs
    WHERE ticker IN ('ARM', 'CART', 'BIRK', 'ALAB', 'RDDT', 'RBRK')
      AND window_start >= toDateTime('2024-01-15 00:00:00')
      AND window_start <  toDateTime('2024-12-15 00:00:00')
      AND (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60
           + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) >= 570
      AND (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60
           + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) < 960
    GROUP BY ticker, session_date
)
WHERE session_date >= lockup_mark - 30
  AND session_date <= lockup_mark + 30
GROUP BY ticker
HAVING countIf(session_date <  lockup_mark) > 0
   AND countIf(session_date >= lockup_mark) > 0
ORDER BY volume_change_pct DESC

A maior diferença do grupo pertence a ALAB, em 13.6%, com o volume passando de 3.18 milhões de ações por sessão para 3.62 milhões. Na outra ponta do painel está ARM, em -67.6%. É no giro que o desbloqueio aparece com mais clareza: ações que antes não podiam trocar de mãos agora podem ser negociadas, e algumas de fato são.

Os resultados dos preços se dispersam

Os mesmos seis nomes, nas mesmas janelas, medidos pelo preço de fechamento em vez do volume.

WITH multiIf(
        ticker = 'ARM',  toDate('2023-09-14'),
        ticker = 'CART', toDate('2023-09-19'),
        ticker = 'BIRK', toDate('2023-10-11'),
        ticker = 'ALAB', toDate('2024-03-20'),
        ticker = 'RDDT', toDate('2024-03-21'),
        ticker = 'RBRK', toDate('2024-04-25'),
        toDate('2024-01-01')) + 180 AS lockup_mark
SELECT
    ticker,
    round(100 * (argMaxIf(day_close, session_date, session_date <  lockup_mark)
               / argMinIf(day_close, session_date, session_date <  lockup_mark) - 1), 1) AS return_before_pct,
    round(100 * (argMaxIf(day_close, session_date, session_date >= lockup_mark)
               / argMaxIf(day_close, session_date, session_date <  lockup_mark) - 1), 1) AS return_after_pct
FROM
(
    SELECT
        ticker,
        toDate(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))   AS session_date,
        toFloat64(argMax(close, window_start))                 AS day_close
    FROM global_markets.delayed_stocks_minute_aggs
    WHERE ticker IN ('ARM', 'CART', 'BIRK', 'ALAB', 'RDDT', 'RBRK')
      AND window_start >= toDateTime('2024-01-15 00:00:00')
      AND window_start <  toDateTime('2024-12-15 00:00:00')
      AND (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60
           + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) >= 570
      AND (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60
           + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) < 960
    GROUP BY ticker, session_date
)
WHERE session_date >= lockup_mark - 30
  AND session_date <= lockup_mark + 30
GROUP BY ticker
HAVING countIf(session_date <  lockup_mark) > 0
   AND countIf(session_date >= lockup_mark) > 0
ORDER BY return_after_pct DESC

Os 30 dias após a marca registraram 51% para ALAB em uma ponta do painel e 1.9% para BIRK na outra. Seis nomes são uma ilustração, não um estudo. Esse é justamente o ponto: a dispersão entre alguns desbloqueios comuns é muito maior do que a pequena média medida pela literatura em uma amostra de mil eventos. Quem cita um único percentual esperado para um desbloqueio está citando o centro de uma distribuição muito ampla.

Como é o posicionamento antes da data

A data do vencimento é pública no prospecto. Por isso, traders profissionais podem se posicionar antes dela. Um sinal visível desse posicionamento é o volume de vendas a descoberto, que corresponde à parcela do volume diário informado identificada como venda a descoberto. Isso não é short interest, que é o saldo de ações tomadas por empréstimo e divulgado duas vezes por mês. O volume de vendas a descoberto é uma medida diária de fluxo e é alto para a maioria das ações líquidas em condições normais.

WITH multiIf(
        ticker = 'ARM',  toDate('2023-09-14'),
        ticker = 'CART', toDate('2023-09-19'),
        ticker = 'BIRK', toDate('2023-10-11'),
        ticker = 'ALAB', toDate('2024-03-20'),
        ticker = 'RDDT', toDate('2024-03-21'),
        ticker = 'RBRK', toDate('2024-04-25'),
        toDate('2024-01-01')) + 180 AS lockup_mark
SELECT
    ticker,
    round(100 * sumIf(short_vol, session_date <  lockup_mark)
              / sumIf(total_vol, session_date <  lockup_mark), 1) AS short_share_before_pct,
    round(100 * sumIf(short_vol, session_date >= lockup_mark)
              / sumIf(total_vol, session_date >= lockup_mark), 1) AS short_share_after_pct
FROM
(
    SELECT
        ticker,
        date                            AS session_date,
        toFloat64(max(short_volume))    AS short_vol,
        toFloat64(max(total_volume))    AS total_vol
    FROM global_markets.stocks_short_volume
    WHERE ticker IN ('ARM', 'CART', 'BIRK', 'ALAB', 'RDDT', 'RBRK')
      AND date >= toDate('2024-01-15')
      AND date <  toDate('2024-12-15')
    GROUP BY ticker, session_date
)
WHERE session_date >= lockup_mark - 30
  AND session_date <= lockup_mark + 30
GROUP BY ticker
HAVING sumIf(total_vol, session_date <  lockup_mark) > 0
   AND sumIf(total_vol, session_date >= lockup_mark) > 0
ORDER BY short_share_before_pct DESC

ALAB apresenta a maior leitura antes da marca no grupo: 58.4% do volume informado foi identificado como venda a descoberto nos 30 dias anteriores, contra 48.7% nos 30 dias posteriores. Observe os níveis, e não apenas a variação. As operações identificadas como vendas a descoberto já representam uma parcela grande do giro diário bem antes do desbloqueio, que é como a antecipação aparece no fluxo de negócios. O mercado de aluguel de ações também costuma ficar mais apertado nessas datas. Uma ação cara para tomar emprestada é uma ação na qual outros traders já se concentraram.

Um nome, sessão a sessão

As médias escondem o formato do movimento. Este é o comportamento da Reddit nas semanas em torno de sua própria marca de 180 dias, no outono de 2024, com o preço de fechamento e o volume diário abaixo dele.

SELECT
    toString(toDate(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) AS session_date,
    round(toFloat64(argMax(close, window_start)), 2)               AS close,
    round(toFloat64(sum(volume)) / 1e6, 2)                         AS volume_m
FROM global_markets.delayed_stocks_minute_aggs
WHERE ticker = 'RDDT'
  AND window_start >= toDateTime('2024-08-12 00:00:00')
  AND window_start <  toDateTime('2024-10-25 00:00:00')
  AND (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60
       + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) >= 570
  AND (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60
       + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) < 960
GROUP BY session_date
ORDER BY session_date

Nas 53 sessões exibidas, de 2024-08-12 a 2024-10-24, o fechamento passou de US$52.51 para US$78.62. Não há um precipício no meio do gráfico. Esse é o caso comum, e um caso comum ainda é uma evidência.

Quando o movimento é grande

As condições que pesquisadores e mesas de operações associam a uma reação maior têm um ponto em comum: o desbloqueio é grande em relação ao que o mercado consegue absorver, e os acionistas têm um caminho definido para sair.

• Free float pequeno diante de um grande bloco desbloqueado, de modo que as ações liberadas representam um múltiplo do que normalmente é negociado em uma semana.
• Participação concentrada em alguns fundos de venture capital ou private equity próximos do fim de seu ciclo de vida.
• Ação negociada muito acima ou muito abaixo do preço do IPO, o que muda o ganho ou a perda acumulado pelos acionistas.
• Liquidez diária baixa, em que até um programa de venda modesto representa uma parcela relevante do fluxo de negócios.

Quando não acontece nada

Com a mesma frequência, a data passa sem deixar marca no gráfico. As razões são estruturais.

• Os insiders já venderam em uma oferta subsequente ou secundária, de modo que a oferta chegou ao mercado semanas antes em um único bloco negociado.
• Os bancos coordenadores liberaram o lockup antecipadamente, no todo ou em parte, o que é permitido.
• O acordo prevê liberações escalonadas ou condições de liberação antecipada vinculadas a um balanço ou a um nível de preço. Nesse caso, a data de 180 dias é apenas um dos vários pontos de liberação.
• Os maiores acionistas são estratégicos, e não financeiros, e não têm intenção de vender em nenhuma data específica.

Checklist para um vencimento específico próximo

1. Obtenha a data contratual, e não uma estimativa baseada em 180 dias. Ela está na seção de subscrição do prospecto. Nosso guia sobre como encontrar a data de vencimento de um lockup mostra onde procurar.
2. Dimensione o desbloqueio em relação ao free float: ações que se tornam elegíveis para negociação divididas pelas ações atualmente em livre circulação.
3. Verifique se uma oferta secundária já levou parte desse bloco ao mercado.
4. Leia as condições de liberação de lotes, níveis de preço ou liberações antecipadas vinculadas a balanços.
5. Observe o posicionamento já formado antes da data, incluindo a participação do volume de vendas a descoberto e o custo do aluguel.
6. Avalie o grau de concentração da lista de acionistas e se eles declararam publicamente um plano de saída.

Para saber quantas datas desse tipo estão previstas para este ano, consulte nossa análise do mercado de IPOs de 2026 até agora.

Perguntas frequentes

As ações sempre caem quando termina o lockup?

Não. Os estudos de eventos publicados encontram um pequeno retorno anormal médio negativo em torno dos vencimentos de lockup em amostras grandes, com ampla dispersão dos resultados individuais em ambos os lados dessa média. Muitos desbloqueios passam sem qualquer efeito visível sobre o preço.

Qual é a duração típica de um lockup de IPO?

A maioria dos lockups de IPOs nos EUA dura 180 dias a partir da oferta. Acordos de 90 dias e estruturas escalonadas em vários lotes também são comuns. O prazo vinculante é o que estiver definido no prospecto daquele negócio específico, e não a convenção.

O que acontece com o volume negociado quando termina um lockup?

O volume é a parte mais consistente do padrão. Field e Hanka (2001) encontraram um aumento permanente no volume médio negociado após o vencimento. Os painéis acima mostram o giro aumentando na maioria dos nomes durante a janela da amostra.

Um lockup pode ser suspenso antes da data de vencimento?

Sim. Os bancos coordenadores podem dispensar o lockup antecipadamente, no todo ou em parte. Muitos acordos também contêm condições próprias de liberação antecipada vinculadas a um balanço ou a um nível de preço. Essa é uma das principais razões pelas quais uma data calculada como “IPO mais 180 dias” pode estar completamente errada.

Um volume elevado de vendas a descoberto antes do vencimento é incomum?

Não por si só. As operações identificadas como vendas a descoberto representam uma parcela grande do volume diário informado para a maioria das ações líquidas em condições normais. Por isso, o nível antes do desbloqueio deve ser comparado com a própria média histórica da ação, e não com zero.

Todos os painéis desta página vêm acompanhados do SQL que os produziu. Assim, as janelas e a lista de tickers podem ser verificadas linha a linha. Para executar a mesma comparação antes e depois em um desbloqueio que você esteja acompanhando, faça a solicitação em linguagem simples no terminal da Strasmore.