Von Fallen Aktien, wenn eine Lockup-Frist endet?
Ereignisstudien zeigen rund um das Ende einer Lockup-Frist leicht fallende Kurse und deutlich mehr Handelsvolumen. Das Datum ist meist vorher eingepreist.
Fallen Aktien, wenn eine Lockup-Frist endet? Im Durchschnitt geben sie etwas nach – deutlich weniger, als es die verbreitete Annahme erwarten lässt. Das Ende einer Lockup-Frist ist der erste Tag, an dem Unternehmensinsider und Pre-IPO-Investoren die von ihnen bereits gehaltenen Aktien verkaufen dürfen. Veröffentlichte Ereignisstudien zeigen um diesen Termin herum eine leicht negative durchschnittliche abnormale Rendite sowie einen starken und anhaltenden Anstieg des Handelsvolumens. Das Datum steht bereits Monate zuvor im IPO-Prospekt. Der Markt hat daher ausreichend Zeit, es zu berücksichtigen.
Was sich mit dem Ende einer Lockup-Frist tatsächlich ändert
Eine Lockup-Vereinbarung ist ein Vertrag zwischen den Insidern eines neu börsennotierten Unternehmens und den Banken, die das Angebot begleiten. Für einen festgelegten Zeitraum nach dem IPO, meist 180 Tage und manchmal 90 Tage, verpflichten sich diese Aktionäre, ihre Aktien nicht zu verkaufen. Wenn die Frist endet, werden keine neuen Aktien ausgegeben. Auch am Unternehmen selbst ändert sich nichts. Verändert wird die Zahl der Aktien, die rechtlich frei gehandelt werden dürfen – der Free Float. Ein Unternehmen, das im Angebot 10 Prozent seiner Anteile verkauft hat, kann am Tag des Fristendes mehrere Male so viele Aktien für den Markt freigeben wie ursprünglich.
Zwei Merkmale dieser Konstruktion sind entscheidend. Das potenzielle zusätzliche Angebot ist im Verhältnis zum Free Float groß. Zugleich ist der Termin für jeden bekannt, der den Prospekt öffnet. Diese beiden Faktoren wirken in entgegengesetzte Richtungen. Genau hier gehen die einfache Erklärung und das gemessene Ergebnis auseinander. Die Mechanik der Vereinbarung selbst erläutert unser Beitrag zum Ende der IPO-Lockup-Frist.
Fallen Aktien, wenn eine Lockup-Frist endet? Das zeigt die Forschung
Dieses Ereignis gehört zu den besser untersuchten Ereignissen an den Aktienmärkten, weil der Termin vertraglich festgelegt ist und nicht durch Nachrichten ausgelöst wird. Field und Hanka (2001, Journal of Finance) untersuchten mehr als tausend Lockup-Fristenden. Sie stellten eine statistisch signifikante negative abnormale Rendite fest, die sich auf die Tage um den Termin konzentrierte. Gleichzeitig stieg das durchschnittliche Handelsvolumen dauerhaft. Eine abnormale Rendite ist der Teil der Kursbewegung einer Aktie, der übrig bleibt, nachdem die Bewegung des Gesamtmarkts an denselben Tagen herausgerechnet wurde.
Bradley, Jordan, Roten und Yi (2001) dokumentierten ein ähnliches Muster. Die Kursschwäche konzentrierte sich dabei auf von Venture-Capital-Investoren finanzierte IPOs. Brav und Gompers (2003) betrachteten die Lockup-Frist als Bindungsinstrument. Sie führten die Stärke des Effekts auf Merkmale des Unternehmens zurück und nicht allein auf die Freigabe der Aktien. Ofek und Richardson (2000) werteten das Kursverhalten als Hinweis auf eine fallende Nachfragekurve nach Aktien. Das bedeutet, dass Käufer zusätzliches Angebot zu einem niedrigeren Preis aufnehmen. Cao, Field und Hanka (2004) untersuchten, ob das zusätzliche Angebot der Insider die Liquidität um diese Termine beeinträchtigt. Sie stellten fest, dass die Handelsbedingungen stabil blieben und sich nicht verschlechterten.
Aus diesen Arbeiten sollten Sie zwei Punkte mitnehmen. Der durchschnittliche Effekt ist real, aber klein. Eine normale Handelssitzung kann ihn bereits ausgleichen. Die Streuung der Ergebnisse um diesen Durchschnitt ist zudem deutlich größer als der Durchschnitt selbst.
Das Volumen ist der verlässlichere Teil des Musters
Die folgende Darstellung umfasst 6 US-IPOs aus den Jahren 2023 und 2024. Sie vergleicht das durchschnittliche tägliche Aktienvolumen in den 30 Kalendertagen vor dem konventionellen 180-Tage-Termin mit dem Volumen in den 30 Tagen danach. Verwendet wird die 180-Tage-Konvention und nicht der vertragliche Termin aus jedem einzelnen Prospekt. Diese bewusste Vereinfachung wird in den Datenhinweisen am Ende erläutert.
Das exakte SQL hinter jeder Zahl
WITH multiIf(
ticker = 'ARM', toDate('2023-09-14'),
ticker = 'CART', toDate('2023-09-19'),
ticker = 'BIRK', toDate('2023-10-11'),
ticker = 'ALAB', toDate('2024-03-20'),
ticker = 'RDDT', toDate('2024-03-21'),
ticker = 'RBRK', toDate('2024-04-25'),
toDate('2024-01-01')) + 180 AS lockup_mark
SELECT
ticker,
round(avgIf(day_volume, session_date < lockup_mark) / 1e6, 2) AS avg_volume_before_m,
round(avgIf(day_volume, session_date >= lockup_mark) / 1e6, 2) AS avg_volume_after_m,
round(100 * (avgIf(day_volume, session_date >= lockup_mark)
/ avgIf(day_volume, session_date < lockup_mark) - 1), 1) AS volume_change_pct
FROM
(
SELECT
ticker,
toDate(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) AS session_date,
toFloat64(sum(volume)) AS day_volume
FROM global_markets.delayed_stocks_minute_aggs
WHERE ticker IN ('ARM', 'CART', 'BIRK', 'ALAB', 'RDDT', 'RBRK')
AND window_start >= toDateTime('2024-01-15 00:00:00')
AND window_start < toDateTime('2024-12-15 00:00:00')
AND (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60
+ toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) >= 570
AND (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60
+ toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) < 960
GROUP BY ticker, session_date
)
WHERE session_date >= lockup_mark - 30
AND session_date <= lockup_mark + 30
GROUP BY ticker
HAVING countIf(session_date < lockup_mark) > 0
AND countIf(session_date >= lockup_mark) > 0
ORDER BY volume_change_pct DESCDie größte Differenz in der Gruppe entfällt auf ALAB bei 13.6%. Das Volumen steigt dort von 3.18 Millionen Aktien je Sitzung auf 3.62 Millionen. Am anderen Ende der Darstellung steht ARM bei -67.6%. Am deutlichsten zeigt sich die Freigabe im Umsatz: Aktien, die zuvor nicht den Besitzer wechseln durften, können nun gehandelt werden. Ein Teil davon wird tatsächlich gehandelt.
Die Kursentwicklung streut deutlich
Dieselben sechs Namen und dieselben Zeitfenster, diesmal gemessen am Schlusskurs und nicht am Volumen.
Das exakte SQL hinter jeder Zahl
WITH multiIf(
ticker = 'ARM', toDate('2023-09-14'),
ticker = 'CART', toDate('2023-09-19'),
ticker = 'BIRK', toDate('2023-10-11'),
ticker = 'ALAB', toDate('2024-03-20'),
ticker = 'RDDT', toDate('2024-03-21'),
ticker = 'RBRK', toDate('2024-04-25'),
toDate('2024-01-01')) + 180 AS lockup_mark
SELECT
ticker,
round(100 * (argMaxIf(day_close, session_date, session_date < lockup_mark)
/ argMinIf(day_close, session_date, session_date < lockup_mark) - 1), 1) AS return_before_pct,
round(100 * (argMaxIf(day_close, session_date, session_date >= lockup_mark)
/ argMaxIf(day_close, session_date, session_date < lockup_mark) - 1), 1) AS return_after_pct
FROM
(
SELECT
ticker,
toDate(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) AS session_date,
toFloat64(argMax(close, window_start)) AS day_close
FROM global_markets.delayed_stocks_minute_aggs
WHERE ticker IN ('ARM', 'CART', 'BIRK', 'ALAB', 'RDDT', 'RBRK')
AND window_start >= toDateTime('2024-01-15 00:00:00')
AND window_start < toDateTime('2024-12-15 00:00:00')
AND (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60
+ toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) >= 570
AND (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60
+ toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) < 960
GROUP BY ticker, session_date
)
WHERE session_date >= lockup_mark - 30
AND session_date <= lockup_mark + 30
GROUP BY ticker
HAVING countIf(session_date < lockup_mark) > 0
AND countIf(session_date >= lockup_mark) > 0
ORDER BY return_after_pct DESCIn den 30 Tagen nach dem Termin lag die Veränderung bei 51% für ALAB am einen Ende der Darstellung und bei 1.9% für BIRK am anderen Ende. Sechs Namen sind eine Veranschaulichung und keine Studie. Genau deshalb wird die Darstellung gezeigt: Die Streuung bei einigen normalen Freigaben übertrifft den kleinen Durchschnittseffekt, den die Literatur über tausend Fälle misst, deutlich. Wer für eine Freigabe einen einzelnen erwarteten Prozentsatz nennt, beschreibt lediglich die Mitte einer sehr breiten Verteilung.
Wie sich die Positionierung vor dem Termin zeigt
Der Ablauf der Lockup-Frist ist im Prospekt öffentlich bekannt. Professionelle Händler können sich daher bereits vorher positionieren. Eine sichtbare Spur davon ist das Short-Sale-Volumen. Es bezeichnet den Anteil des gemeldeten täglichen Aktienvolumens, der als Leerverkauf gekennzeichnet ist. Dabei handelt es sich nicht um Short Interest. Short Interest ist der ausstehende Bestand geliehener Aktien, der zweimal im Monat veröffentlicht wird. Das Short-Volumen ist eine tägliche Stromgröße. Bei den meisten liquiden Aktien ist es unter normalen Bedingungen hoch.
ALAB weist in der Gruppe den höchsten Wert vor dem Termin auf: 58.4% des gemeldeten Volumens waren in den 30 Tagen davor als Leerverkäufe gekennzeichnet. In den 30 Tagen danach waren es 48.7%. Entscheidend sind die Niveaus und nicht die Veränderung. Als Leerverkäufe gekennzeichnete Prints machen bereits lange vor der Freigabe einen großen Teil des täglichen Umsatzes aus. Das ist die sichtbare Form der Erwartungsbildung im Orderflow. Auch der Leihmarkt wird um diese Termine häufig angespannter. Eine Aktie mit hohen Leihkosten ist eine Aktie, bei der andere Marktteilnehmer bereits stark positioniert sind.
Ein Unternehmen, Sitzung für Sitzung
Durchschnitte verdecken den Verlauf. Diese Darstellung zeigt Reddit in den Wochen um den eigenen 180-Tage-Termin im Herbst 2024. Oben ist der Schlusskurs zu sehen, darunter das tägliche Volumen.
Das exakte SQL hinter jeder Zahl
SELECT
toString(toDate(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) AS session_date,
round(toFloat64(argMax(close, window_start)), 2) AS close,
round(toFloat64(sum(volume)) / 1e6, 2) AS volume_m
FROM global_markets.delayed_stocks_minute_aggs
WHERE ticker = 'RDDT'
AND window_start >= toDateTime('2024-08-12 00:00:00')
AND window_start < toDateTime('2024-10-25 00:00:00')
AND (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60
+ toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) >= 570
AND (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60
+ toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) < 960
GROUP BY session_date
ORDER BY session_dateÜber die 53 dargestellten Sitzungen, von 2024-08-12 bis 2024-10-24, bewegte sich der Schlusskurs von $52.51 auf $78.62. In der Mitte des Diagramms gibt es keinen Einbruch. Das ist der normale Fall. Auch ein normaler Verlauf ist ein Beleg.
Wann die Bewegung größer ausfallen kann
Die Bedingungen, die Forscher und Trading Desks mit einer stärkeren Reaktion verbinden, haben einen gemeinsamen Kern: Die Freigabe ist im Verhältnis zur Aufnahmefähigkeit des Marktes groß, und die Aktionäre haben einen klaren Weg zum Verkauf.
- Ein kleiner Free Float im Verhältnis zu einem großen freizugebenden Aktienblock. Die freigesetzten Aktien entsprechen dann einem Mehrfachen dessen, was in einer normalen Woche gehandelt wird.
- Eine Konzentration der Eigentümer auf wenige Venture-Capital- oder Private-Equity-Fonds gegen Ende der Fondslaufzeit.
- Eine Aktie, die deutlich über oder unter ihrem IPO-Preis handelt. Dadurch verändert sich der Buchgewinn oder Buchverlust der Halter.
- Eine geringe tägliche Liquidität. Bereits ein moderates Verkaufsprogramm macht dann einen wesentlichen Teil des Orderflows aus.
Wann überhaupt nichts passiert
Ebenso häufig verstreicht der Termin ohne sichtbare Bewegung im Chart. Die Gründe dafür sind struktureller Natur.
- Insider haben bereits in einem Folgeangebot oder einer Sekundärplatzierung verkauft. Das Angebot gelangte dadurch bereits Wochen zuvor in einem ausgehandelten Block an den Markt.
- Die Konsortialbanken haben die Lockup-Frist vollständig oder teilweise vorzeitig aufgehoben. Dazu sind sie berechtigt.
- Die Vereinbarung sieht eine stufenweise Freigabe in Tranchen vor oder enthält Bedingungen für eine vorzeitige Freigabe, die an einen Geschäftsbericht oder einen Kursschwellenwert geknüpft sind. Der 180-Tage-Termin ist dann nur einer von mehreren Freigabeterminen.
- Die größten Aktionäre sind strategische und keine finanziellen Investoren. Sie haben nicht die Absicht, an einem bestimmten Termin zu verkaufen.
Checkliste für ein konkretes bevorstehendes Fristende
- Ermitteln Sie den vertraglichen Termin und nicht die Schätzung von 180 Tagen. Er steht im Abschnitt zum Underwriting des Prospekts. Unser Leitfaden So finden Sie das Ende einer Lockup-Frist zeigt, wo Sie suchen müssen.
- Setzen Sie die freizugebenden Aktien ins Verhältnis zum Free Float: Aktien, die handelbar werden, geteilt durch die derzeit frei handelbaren Aktien.
- Prüfen Sie, ob eine Sekundärplatzierung bereits einen Teil dieses Blocks in den Markt gebracht hat.
- Lesen Sie die Freigabebedingungen für Tranchen, Kursschwellenwerte oder an Geschäftszahlen geknüpfte vorzeitige Freigaben.
- Prüfen Sie, wie der Termin bereits positioniert ist. Dazu gehören der Anteil des Short-Volumens und die Leihkosten.
- Achten Sie auf die Konzentration der Aktionärsstruktur und darauf, ob diese Aktionäre öffentlich einen Verkaufsplan genannt haben.
Einen Überblick darüber, wie viele solcher Termine in diesem Jahr bevorstehen, finden Sie in unserer Analyse des IPO-Markts 2026 bisher.
Häufig gestellte Fragen
Fallen Aktien immer, wenn eine Lockup-Frist endet?
Nein. Veröffentlichte Ereignisstudien zeigen bei großen Stichproben eine leicht negative durchschnittliche abnormale Rendite um das Ende von Lockup-Fristen. Die einzelnen Ergebnisse streuen jedoch weit auf beiden Seiten dieses Durchschnitts. Viele einzelne Freigaben verlaufen ohne sichtbaren Kurseffekt.
Wie lange dauert eine typische IPO-Lockup-Frist?
Die meisten US-IPO-Lockup-Fristen laufen 180 Tage ab dem Angebot. Vereinbarungen über 90 Tage und gestaffelte Strukturen mit mehreren Tranchen sind ebenfalls üblich. Maßgeblich ist die im Prospekt für die jeweilige Transaktion festgelegte Dauer und nicht die Konvention.
Was passiert mit dem Handelsvolumen, wenn eine Lockup-Frist endet?
Das Volumen ist der beständigste Teil des Musters. Field und Hanka (2001) stellten nach dem Fristende einen dauerhaften Anstieg des durchschnittlichen Handelsvolumens fest. Auch die Darstellungen oben zeigen bei den meisten Namen im untersuchten Zeitfenster einen höheren Umsatz.
Kann eine Lockup-Frist vor dem vorgesehenen Termin aufgehoben werden?
Ja. Die Konsortialbanken können eine Lockup-Frist vollständig oder teilweise vorzeitig aufheben. Viele Vereinbarungen enthalten zudem eigene Bedingungen für eine vorzeitige Freigabe, die an einen Geschäftsbericht oder einen Kursschwellenwert geknüpft sind. Das ist einer der Hauptgründe, warum ein aus „IPO plus 180 Tage“ berechneter Termin vollständig am tatsächlichen Ablauf vorbeigehen kann.
Ist ein hohes Short-Volumen vor dem Ende einer Lockup-Frist ungewöhnlich?
Nicht zwangsläufig. Als Leerverkäufe gekennzeichnete Prints machen bei den meisten liquiden Aktien unter normalen Bedingungen einen großen Anteil des gemeldeten täglichen Volumens aus. Das Niveau vor einer Freigabe sollte daher am besten mit dem eigenen Ausgangsniveau der Aktie verglichen werden und nicht mit null.
Datenhinweise und Methodik
Die drei Querschnittsdarstellungen verwenden die 180-Tage-Konvention ab dem IPO-Datum des jeweiligen Unternehmens. Dieses Datum ist in der SQL sichtbar. Das ist eine Vereinfachung: Der vertragliche Termin im Prospekt kann abweichen, in Tranchen erfolgen oder vorzeitig aufgehoben werden. Betrachten Sie die Darstellungen als Veranschaulichung des Verlaufs in diesem Zeitfenster und nicht als Dokumentation von sechs vertraglichen Terminen.
Die Sitzungen werden aus Minuten-Bars der regulären Handelszeiten gebildet und in New Yorker Zeit umgerechnet. Prints außerhalb der regulären Handelszeiten sind daher ausgeschlossen. Die Short-Volumen-Daten stammen aus dem täglich gemeldeten Leerverkaufsvolumen. Sie wurden je ticker und Datum dedupliziert. Das Short-Volumen misst als Leerverkauf gekennzeichnete Verkaufsorders im gemeldeten Tagesfluss. Es ist nicht mit Short Interest gleichzusetzen. Ein als Leerverkauf gekennzeichneter Print kann bereits wenige Minuten später glattgestellt werden.
Die oben genannten wissenschaftlichen Ergebnisse stammen von Field und Hanka (2001), Bradley, Jordan, Roten und Yi (2001), Ofek und Richardson (2000), Brav und Gompers (2003) sowie Cao, Field und Hanka (2004). Die Größenordnungen werden hier nur hinsichtlich der Richtung beschrieben, weil sich Stichproben und Zeitfenster dieser Arbeiten von dem in den Darstellungen verwendeten Zeitfenster unterscheiden.
Jede Darstellung auf dieser Seite enthält die SQL-Abfrage, mit der sie erstellt wurde. Dadurch lassen sich die Zeitfenster und die ticker-Liste Zeile für Zeile prüfen. Wenn Sie denselben Vorher-nachher-Vergleich für eine beobachtete Freigabe durchführen möchten, formulieren Sie die Anfrage auf Englisch im Strasmore-Terminal.