Разница между Rule 605 и Rule 606: отчеты об исполнении

Правила раскрытия информации о торговле

Правила Rule 605 и Rule 606 — это два вида публичной отчетности, которые показывают, как исполнялись биржевые заявки в США. Отчет по Rule 605 формируется торговой площадкой, исполнившей заявку, и оценивает качество исполнения: эффективный спред, улучшение цены, скорость исполнения и процент исполнения заявок, с разбивкой по типам и объемам ордеров. Отчет по Rule 606 формируется вашим брокером и раскрывает информацию о том, куда направлялись клиентские заявки и какое вознаграждение получал брокер за их маршрутизацию.

Оба документа представляют собой агрегированные данные. Ни один из них не позволяет отследить, что произошло с конкретной сделкой в определенный вторник после обеда. Понимание этого различия — самый полезный навык при работе с этими файлами.

Что такое отчет по правилу Rule 605?

Правило Rule 605 является частью Regulation NMS — свода правил SEC, регулирующего публикацию котировок и исполнение сделок с биржевыми акциями. Каждый торговый центр, получающий покрываемые заявки (covered orders), ежемесячно публикует машиночитаемый файл. В нем для каждой акции приводится статистика по типам заявок и диапазонам их объема. Под торговым центром здесь понимается биржа, оптовый брокер (wholesaler), исполняющий заявки розничных клиентов за счет собственного капитала, альтернативная торговая система или любая другая площадка, где исполняются сделки.

Каждая строка отчета представляет собой оценку качества исполнения заявок в соответствующей категории:

• Средний эффективный спред (average effective spread): удвоенное расстояние от цены исполнения до середины спреда (midpoint) на момент поступления заявки.
• Средний реализованный спред (average realized spread): то же расстояние, измеренное через короткий промежуток времени после исполнения сделки; показатель демонстрирует изменение цены после совершения операции.
• Улучшение цены (price improvement): доля исполненных акций по цене лучше котировки, а также средняя экономия в расчете на одну акцию.
• Скорость и коэффициент исполнения: среднее время от получения заявки до ее исполнения, а также частота исполнения или отмены отложенных (resting) заявок.

В отчете по правилу Rule 605 нет информации о платежах или названии вашего брокера. Этот документ оценивает работу торговой площадки.

Что такое отчет по правилу 606 и где его найти?

Правило 606 оценивает качество решений по маршрутизации заявок. Каждый брокер, работающий с клиентскими ордерами, публикует ежеквартальный отчет — обычно в течение месяца после окончания квартала. Отчет разделен на три категории: акции из индекса S&P 500, прочие биржевые акции и биржевые опционы. Для каждой группы указываются площадки, получившие наибольшую долю недирективных заявок (ордеров, где клиент не выразил предпочтений по площадке исполнения; к ним относится почти вся розничная активность), процент заявок, направленных на каждую из них, а также чистый размер полученных или уплаченных платежей.

Поиск отчета занимает около минуты: введите в поисковик название брокера вместе с фразой «606 report» или перейдите в раздел нормативного раскрытия информации (regulatory disclosures) или маршрутизации ордеров на сайте компании. Изучайте отчет в следующем порядке:

1. Список площадок для группы активов, которыми вы торгуете. Обычно четыре или пять названий покрывают большую часть потока заявок.
2. Распределение типов ордеров внутри каждой площадки: рыночные, рыночные лимитные, нерыночные лимитные и прочие.
3. Столбец с информацией о платежах, выраженный в центах за сто акций для акций и в центах за контракт для опционов.
4. Раздел с описанием существенных аспектов, где брокер простыми словами разъясняет свои договоренности с каждой площадкой.

Существует второй документ, о котором большинство инвесторов не знают. Согласно положению об индивидуальном раскрытии информации в рамках правила 606, клиент может запросить отчет по своим собственным недирективным заявкам за последние шесть месяцев с указанием площадки, на которую была направлена каждая из них. Этот отчет касается лично вас. Ежеквартальный отчет такой информации не содержит.

Как правильно интерпретировать колонку выплат

Выплаты указываются в расчете на сто акций. Допустим, ставка составляет пятнадцать центов на сто акций: при исполнении ордера на сто акций брокер получает пятнадцать центов, а при исполнении ордера на тысячу акций — один доллар пятьдесят центов. Выплаты по опционам котируются в расчете на контракт и имеют иную шкалу, поэтому эти две колонки нельзя сравнивать напрямую.

Существует два ограничения для этого показателя. Во-первых, это среднее значение по всем клиентам и всем ордерам за квартал, поэтому по нему невозможно отследить исполнение конкретной сделки. Во-вторых, сама по себе величина выплаты ничего не говорит о качестве исполнения: статистика исполнения для конкретной площадки содержится в файле 605 этой площадки, а не в файле 606 брокера. В статье Во что обходится торговля акциями рассматриваются остальные составляющие издержек.

Что такое эффективный спред по отношению к котируемому спреду?

Котируемый спред — это разница между лучшей ценой покупки и лучшей ценой продажи на национальном уровне в момент поступления заявки, то есть NBBO. Эффективный спред равен удвоенному расстоянию от цены исполнения до середины этого же спреда. Разделите второй показатель на первый, и вы получите коэффициент эффективного спреда к котируемому — это первое число, на которое смотрит аналитик качества исполнения. Значение ниже ста процентов означает, что средняя цена исполнения оказалась внутри котируемого спреда.

Нижеприведенная панель восстанавливает этот расчет на основе необработанных тиков: каждая сделка по AAPL в течение одного часа торговой сессии семнадцатого июня две тысячи двадцать шестого года сопоставляется с котировкой, действовавшей в момент совершения сделки, и группируется по объему. Базисные пункты представляют собой сотые доли процента, что позволяет корректно сравнивать показатели при разных уровнях цен.

SELECT
    size_bucket,
    round(avg(quoted_bps), 2)                            AS avg_quoted_spread_bps,
    round(avg(effective_bps), 2)                         AS avg_effective_spread_bps,
    round(100 * avg(effective_bps) / avg(quoted_bps), 1) AS eq_over_q_pct
FROM
(
    SELECT
        multiIf(t.size < 100,  '1 to 99 (odd lot)',
                t.size < 500,  '100 to 499',
                t.size < 2000, '500 to 1,999',
                               '2,000 and up')                                AS size_bucket,
        multiIf(t.size < 100, 1, t.size < 500, 2, t.size < 2000, 3, 4)         AS bucket_order,
        10000 * (q.ask - q.bid) / ((q.ask + q.bid) / 2)                        AS quoted_bps,
        10000 * 2 * abs(t.price - ((q.ask + q.bid) / 2)) / ((q.ask + q.bid) / 2) AS effective_bps
    FROM
    (
        SELECT ticker, sip_timestamp, toFloat64(price) AS price, size
        FROM global_markets.stocks_trades
        WHERE ticker = 'AAPL'
          AND sip_timestamp >= '2026-06-17 14:00:00'
          AND sip_timestamp <  '2026-06-17 15:00:00'
          AND size > 0
          AND price > 0
    ) AS t
    ASOF JOIN
    (
        SELECT ticker, sip_timestamp, toFloat64(bid_price) AS bid, toFloat64(ask_price) AS ask
        FROM global_markets.cache_stocks_quotes
        WHERE ticker = 'AAPL'
          AND sip_timestamp >= '2026-06-17 13:45:00'
          AND sip_timestamp <  '2026-06-17 15:00:00'
          AND bid_price > 0
          AND ask_price > bid_price
    ) AS q
    ON t.ticker = q.ticker AND t.sip_timestamp >= q.sip_timestamp
)
WHERE effective_bps < 200 AND quoted_bps < 200
GROUP BY size_bucket, bucket_order
ORDER BY bucket_order

В корзине 1 to 99 (odd lot) котируемый спред в среднем составил 1.19 базисных пунктов, а эффективный спред — 1.1, что составляет 92.5% от котируемого спреда. Показатель для корзины 2,000 and up составил 117.6%. Реальный отчет по форме 605 измеряется относительно котировки на момент получения заявки с отметкой времени, проставленной самой торговой площадкой. Данная панель использует котировку, действовавшую в момент совершения сделки, — это наиболее точный аналог, доступный из данных публичной ленты.

Почему улучшение цены измеряется относительно NBBO в момент получения заявки

Фиксация эталонного значения в момент получения заявки важна, поскольку NBBO не является статичным показателем. Он непрерывно обновляется в течение дня, а его спред меняется с течением времени.

SELECT
    formatDateTime(
        toStartOfInterval(toTimeZone(sip_timestamp, 'America/New_York'), INTERVAL 30 MINUTE),
        '%H:%i')                                                      AS et_time,
    round(avg(toFloat64(ask_price - bid_price)) * 100, 2)             AS avg_spread_cents,
    round(avg(10000 * toFloat64(ask_price - bid_price)
              / ((toFloat64(ask_price) + toFloat64(bid_price)) / 2)), 2) AS avg_spread_bps
FROM global_markets.cache_stocks_quotes
WHERE ticker = 'AAPL'
  AND sip_timestamp >= '2026-06-17 11:00:00'
  AND sip_timestamp <  '2026-06-17 22:00:00'
  AND bid_price > 0
  AND ask_price > bid_price
  AND toFloat64(ask_price - bid_price) < 5
GROUP BY et_time
ORDER BY et_time

Средняя ширина спреда в корзине 07:00 составила 16.95 цента. К 11:00 среднее значение достигло 3.32 цента, или 1.11 базисных пунктов, а в последней корзине в 17:30 средний показатель составил 15.85 цента. По всем 22 получасовым интервалам кривая достигает максимальной ширины в начале и конце дня, а наиболее узкие значения наблюдаются в середине торговой сессии. Поскольку заявка, поступившая в первом интервале, и заявка, поступившая в середине утра, оцениваются по разным критериям, статистические данные по правилу 605 сопоставимы только в рамках одной и той же акции, одного и того же типа заявки и одного и того же месяца.

Почему рыночные заявки и исполняемые лимитные заявки учитываются раздельно

Рыночная заявка исполняется по любой доступной цене. Исполняемая лимитная заявка содержит ценовое ограничение, которое находится на уровне или за пределами противоположной стороны котировки. Поэтому она ведет себя как рыночная заявка до того момента, пока рынок не отойдет от установленного лимита; после этого заявка либо выставляется в очередь, либо аннулируется без исполнения. Эти два типа заявок обеспечивают разные показатели исполнения и разную скорость, а их смешивание позволило бы сильным показателям лимитных заявок искусственно завышать статистику площадки по обработке рыночных заявок. Правило 605 разделяет их, а также лимитные заявки, цена которых находится внутри спреда, на уровне котировки или вблизи нее. Наше руководство по сравнению рыночных и лимитных заявок рассматривает тот же компромисс со стороны ввода заявок.

Категории объемов заявок и изменения в 2024 году

Отчетность по правилу 605 всегда была структурирована по объему заявок, поскольку заявка на сто акций и заявка на десять тысяч акций — это несопоставимые события. Исходные категории начинались от ста акций, что полностью исключало из отчетов дробные лоты (заявки менее ста акций). В условиях современного рынка это существенный пробел.

SELECT
    size_bucket,
    round(100 * trade_count / sum(trade_count) OVER (), 2) AS pct_of_trades,
    round(100 * shares / sum(shares) OVER (), 2)           AS pct_of_shares
FROM
(
    SELECT
        multiIf(size < 100,  '1 to 99 (odd lot)',
                size < 500,  '100 to 499',
                size < 2000, '500 to 1,999',
                size < 5000, '2,000 to 4,999',
                             '5,000 and up') AS size_bucket,
        min(size)                            AS min_size,
        count()                              AS trade_count,
        sum(size)                            AS shares
    FROM global_markets.stocks_trades
    WHERE ticker = 'AAPL'
      AND sip_timestamp >= '2026-06-17 11:00:00'
      AND sip_timestamp <  '2026-06-17 22:00:00'
      AND size > 0
    GROUP BY size_bucket
)
ORDER BY min_size

На категорию 1 to 99 (odd lot) приходится 88.94% сделок по AAPL за сессию, при этом она составляет 22.76% от общего объема акций. На другом конце спектра категория 5,000 and up охватывает 0.02% сделок и 48.92% от общего объема акций. Отчет, в котором отсутствовала первая строка, оставлял значительную часть дневных исполнений неучтенной.

В 2024 году SEC внесла поправки в правило 605 — это первая существенная переработка с момента вступления правила в силу. Дробные лоты и дробные акции теперь включены в сферу действия правила, категории по размеру были пересмотрены с учетом стоимости заявки наряду с количеством акций, время исполнения измеряется с более высокой точностью, а крупные розничные брокеры теперь публикуют собственные отчеты, вместо того чтобы полагаться на отчетность торговых площадок. Обновленная версия также содержит резюме на доступном языке. Форматы меняются от редакции к редакции. Сами концепции остаются неизменными: бенчмарк на момент получения, категория объема, тип заявки и эффективный спред.

Источники выплат

Линия оплаты за поток ордеров (payment for order flow) существует только там, где торговая площадка заинтересована в привлечении потока заявок. Розничные ордера в основном исполняются вне бирж — маркет-мейкерами, которые платят за право их исполнения. Сделки, заключенные вне биржи, отражаются в отчетности через системы FINRA, а не через биржевую ленту.

SELECT
    off.ticker                                                      AS ticker,
    round(100 * sum(off.off_exchange_volume) / sum(cons.volume), 1) AS off_exchange_pct,
    count()                                                         AS days_matched
FROM
(
    SELECT date, ticker, max(total_volume) AS off_exchange_volume
    FROM global_markets.stocks_short_volume
    WHERE ticker IN ('AAPL', 'MSFT', 'NVDA', 'KO', 'SPY')
      AND date >= '2026-06-01'
      AND date <= '2026-06-30'
    GROUP BY date, ticker
) AS off
INNER JOIN
(
    SELECT date, ticker, max(volume) AS volume
    FROM global_markets.stocks_daily_aggs
    WHERE ticker IN ('AAPL', 'MSFT', 'NVDA', 'KO', 'SPY')
      AND date >= '2026-06-01'
      AND date <= '2026-06-30'
    GROUP BY date, ticker
) AS cons ON off.date = cons.date AND off.ticker = cons.ticker
GROUP BY ticker
ORDER BY off_exchange_pct DESC

За 20 торговых сессий июня две тысячи двадцать шестого года NVDA направила 36.1% своего консолидированного объема через эти системы, что стало наибольшей долей среди 5 рассмотренных инструментов. KO заняла противоположную позицию в группе с показателем 25.2%. Именно в этом внебиржевом сегменте работают маркет-мейкеры и дарк-пулы, сопоставляющие институциональные ордера.

Экономика, стоящая за графой выплат, является предметом статьи как зарабатывают маркет-мейкеры. Маркет-мейкер зарабатывает на спреде по потоку ордеров, который он может точно оценить, возвращает часть прибыли в виде улучшения цены (price improvement) и передает другую часть брокеру в качестве оплаты за поток ордеров. Правило 605 измеряет часть, возвращенную клиенту. Правило 606 раскрывает часть, переданную брокеру. При совместном изучении эти правила представляют собой наиболее близкий к аудиту механизм, доступный розничному трейдеру для оценки данной схемы.

Часто задаваемые вопросы

В чем разница между правилом 605 и правилом 606?

Правило 605 публикуется торговой площадкой, исполнившей заявку, и оценивает качество исполнения, включая эффективный спред, улучшение цены и скорость. Правило 606 публикуется брокером и раскрывает информацию о том, куда направлялись заявки и какое вознаграждение было получено. Одно правило оценивает качество исполнения сделки, другое — обоснованность решения о маршрутизации.

Как найти отчет по правилу 606 моего брокера?

Введите в поисковую систему название брокера вместе с фразой «606 report» или откройте раздел нормативного раскрытия информации или маршрутизации заявок на его веб-сайте. Отчеты публикуются ежеквартально, обычно в течение месяца после окончания квартала, и большинство крупных брокеров хранят архивы за несколько лет.

Какой показатель эффективного спреда к котируемому считается хорошим?

Универсального порогового значения не существует. Этот коэффициент имеет смысл только при сравнении с другими площадками, обрабатывающими те же акции, тот же тип заявки и тот же объем в течение одного и того же месяца. Значение ниже ста процентов означает, что средняя цена исполнения оказалась внутри котируемого спреда, зафиксированного в момент получения заявки.

Показывает ли отчет по правилу 606, куда была направлена моя личная заявка?

Нет. Ежеквартальный отчет представляет собой совокупные данные по всем клиентам. Правило 606 отдельно дает клиентам право запросить индивидуальный отчет по своим неадресным заявкам за предыдущие шесть месяцев, и в таком отчете указывается площадка для каждой конкретной сделки.

Изменялось ли правило 605 в последнее время?

Да. В две тысячи двадцать четвертом году SEC внесла в него поправки, включив в сферу действия неполные лоты и дробные акции, пересмотрев категории размеров заявок, добавив более точные показатели времени и обязав крупных розничных брокеров публиковать отчеты наравне с торговыми площадками.

Каждая панель выше сопровождается соответствующим SQL-запросом, поэтому вы можете увидеть, как был рассчитан каждый показатель. Тот же расчет эффективного спреда можно воспроизвести для любой акции и любой прошедшей торговой сессии в терминале Strasmore.