Najlepsza pora dnia na sprzedaż funduszu inwestycyjnego

Nie istnieje najlepsza pora dnia na sprzedaż funduszu inwestycyjnego. Fundusze wyceniają aktywa metodą forward pricing: każde zlecenie umorzenia przyjęte przed dziennym limitem czasowym (cutoff), zazwyczaj o godzinie 16:00 czasu ET, jest realizowane po tej samej wartości aktywów netto (NAV) ustalonej po zamknięciu sesji. Zatem zlecenie złożone o 10:05 i zlecenie złożone o 15:55 otrzymają identyczną cenę. Momentem, który realnie kosztuje, jest przekroczenie godziny granicznej, przy czym wiążący dla inwestora jest zazwyczaj limit brokera, a nie samego funduszu.

Jak wycena forward pricing eliminuje znaczenie godziny złożenia zlecenia

Wycena forward pricing to zasada regulacyjna amerykańskiego rynku funduszy, a nie wewnętrzna konwencja. Zlecenie kupna lub umorzenia jednostek uczestnictwa otrzymuje kolejną wartość NAV obliczoną przez fundusz po wpłynięciu zlecenia, a nigdy ostatnią opublikowaną wartość NAV. Załóżmy, że fundusz wycenił jednostkę na 42,18 USD na wczorajszym zamknięciu. Nikt nie dokona umorzenia po 42,18 USD dzisiaj, o żadnej godzinie, niezależnie od tego, co w międzyczasie dzieje się na rynku. Każde zlecenie przyjęte przez fundusz w ciągu dnia trafia do tej samej puli i jest wyceniane wspólnie po zamknięciu sesji.

Ta pojedyncza dzienna wycena sprawia, że dla sprzedającego godzina złożenia zlecenia nie ma znaczenia. Mechanika samej wyceny została opisana w jak obliczana jest wartość NAV funduszu inwestycyjnego, a ścieżka od zlecenia do wykonanej transakcji w kiedy handluje się funduszami inwestycyjnymi. W tym miejscu wniosek jest węższy: wewnątrz okna czasowego godzina naciśnięcia przycisku nie jest zmienną wpływającą na cenę.

Co oznacza czas, gdy cena ulega zmianie

ETF jest użyteczną grupą kontrolną. SPY, najstarszy ETF śledzący indeks S&P 500, jest wyceniany w sposób ciągły w trakcie sesji, a sprzedający musi wybrać odpowiedni moment. Poniższy panel mierzy, jak daleko od pierwszego kursu z danego dnia oraz od kursu zamknięcia z tego samego dnia handlował SPY, minuta po minucie, w ciągu ostatniego roku sesji, uśrednione w półgodzinnych przedziałach według czasu nowojorskiego.

WITH bars AS
(
    SELECT
        toDate(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))  AS session_day,
        toTimeZone(window_start, 'America/New_York')          AS et,
        toFloat64(close)                                      AS px
    FROM global_markets.delayed_stocks_minute_aggs
    WHERE ticker = 'SPY'
      AND window_start >= today() - 370
      AND window_start <  today() - 2
      AND (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60
           + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) >= 570
      AND (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60
           + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) <  960
),
anchors AS
(
    SELECT
        session_day,
        argMin(px, et) AS open_px,
        argMax(px, et) AS close_px
    FROM bars
    GROUP BY session_day
)
SELECT
    formatDateTime(toStartOfInterval(b.et, INTERVAL 30 MINUTE), '%H:%i') AS et_time,
    round(avg(abs(b.px / a.close_px - 1)) * 100, 3)                      AS avg_gap_to_close_pct,
    round(avg(abs(b.px / a.open_px  - 1)) * 100, 3)                      AS avg_gap_to_open_pct
FROM bars AS b
INNER JOIN anchors AS a ON a.session_day = b.session_day
GROUP BY et_time
ORDER BY et_time

W przedziale 09:30 średnia odległość od ceny, po której ostatecznie zamknięto dzień, wyniosła 0.463%, podczas gdy odległość od pierwszego porannego kursu wyniosła 0.136%. W przedziale 15:30 liczby zmieniły się w drugą stronę: 0.091% od zamknięcia, 0.501% od otwarcia. Obie linie przecinają się w połowie sesji.

Każdy punkt na tym wykresie to inna cena realizacji dla tego samego sprzedającego w tym samym dniu. Wybór między nimi jest problemem sprzedającego ETF i stanowi jeden z elementów szerszego porównania fundusze inwestycyjne kontra ETF-y. W funduszu inwestycyjnym cały wykres sprowadza się do jednego punktu ustalonego po godzinie 16:00, i to właśnie to uproszczenie jest jego cechą charakterystyczną.

Limit czasowy brokera jest wcześniejszy niż funduszu

Limit funduszu to moment, w którym przestaje on przyjmować zlecenia na dzisiejszą wartość NAV, zazwyczaj o 16:00 czasu ET, co pokrywa się z zamknięciem regularnego handlu w USA. Broker nie jest funduszem. Gromadzi on zlecenia od tysięcy klientów, grupuje je i przekazuje dalej, a wewnętrzny termin na przygotowanie tej partii przypada przed godziną 16:00.

Limity w przedziale od 15:00 do 16:00 czasu ET są powszechne u dużych amerykańskich brokerów. Cztery sytuacje powodują, że termin ten jest jeszcze wcześniejszy:

• Rachunki zbiorcze (omnibus accounts). Gdy broker posiada jedną pozycję w funduszu w imieniu wszystkich klientów, zlecenie inwestora staje się jedną z pozycji w ramach pojedynczego zbiorczego zgłoszenia, a wewnętrzny termin na dołączenie do niego może przypadać na godziny przed limitem funduszu.
• Plany emerytalne. Plan pracowniczy wprowadza administratora danych między inwestora a fundusz, co wiąże się z wcześniejszym terminem granicznym.
• Zlecenia telefoniczne i papierowe. Wszystko, co jest wprowadzane ręcznie przez pracownika w imieniu inwestora, ma wcześniejszy termin niż zlecenie złożone online.
• Specyficzne rodziny funduszy. Niektóre fundusze ustalają limit przed 16:00 czasu ET w swoim prospekcie. Dotyczy to zazwyczaj funduszy rynku pieniężnego oraz funduszy międzynarodowych.

Zlecenie złożone o 15:58 przy wewnętrznym limicie brokera ustalonym na 15:30 zostanie wycenione według wartości NAV z następnego dnia, niezależnie od tego, co w danym momencie wyświetlał ekran potwierdzenia.

Przekroczenie limitu oznacza jeden dodatkowy dzień ekspozycji rynkowej

Zlecenie, które wpłynie z opóźnieniem, nie jest odrzucane. Jest wyceniane według kolejnej wartości NAV, jeden dzień sesyjny później, co oznacza utrzymywanie funduszu przez jeszcze jedną noc i jeszcze jedną pełną sesję. Poniższy panel porządkuje każdą sesję od początku 2016 roku według tego, jak bardzo indeks S&P 500 zmienił się od jednego zamknięcia do drugiego – jest to ta sama zmiana od zamknięcia do zamknięcia, jaką rejestruje NAV szerokiego funduszu indeksowego.

SELECT
    move_bucket,
    round(count() * 100.0 / sum(count()) OVER (), 1) AS frequency_pct
FROM
(
    SELECT
        multiIf(move_pct < 0.25, 'under 0.25%',
                move_pct < 0.50, '0.25% to 0.50%',
                move_pct < 1.00, '0.50% to 1.00%',
                move_pct < 2.00, '1.00% to 2.00%',
                'over 2.00%') AS move_bucket,
        move_pct
    FROM
    (
        SELECT abs(close_px / prior_close - 1) * 100 AS move_pct
        FROM
        (
            SELECT
                date,
                max(toFloat64(close)) AS close_px,
                lagInFrame(max(toFloat64(close)))
                    OVER (ORDER BY date ASC ROWS BETWEEN 1 PRECEDING AND CURRENT ROW) AS prior_close
            FROM global_markets.stocks_daily_aggs
            WHERE ticker = 'SPY'
              AND date >= '2016-01-01'
              AND date <  today() - 2
            GROUP BY date
        )
        WHERE prior_close > 0
    )
)
GROUP BY move_bucket
ORDER BY min(move_pct) ASC

30.5% tych sesji znalazło się w przedziale under 0.25%, wystarczająco spokojnym, by jednodniowe opóźnienie było niemal niezauważalne przy umorzeniu. 6% sesji znalazło się w przedziale over 2.00%, gdzie dzień opóźnienia zmienia kwotę wypłaty w widoczny sposób. Rodzaj dnia, w którym składane jest zlecenie, jest nieprzewidywalny, co stanowi argument za tym, by znać swój limit czasowy.

Wielkość tego dodatkowego dnia zależy również od tego, co posiada fundusz. Kolejny panel uśrednia bezwzględną jednodniową zmianę dla sześciu popularnych funduszy od początku 2021 roku.

SELECT
    symbol,
    round(avg(move_pct), 3) AS avg_daily_move_pct
FROM
(
    SELECT
        symbol,
        abs(close_px / prior_close - 1) * 100 AS move_pct
    FROM
    (
        SELECT
            ticker                AS symbol,
            date,
            max(toFloat64(close)) AS close_px,
            lagInFrame(max(toFloat64(close)))
                OVER (PARTITION BY ticker ORDER BY date ASC ROWS BETWEEN 1 PRECEDING AND CURRENT ROW) AS prior_close
        FROM global_markets.stocks_daily_aggs
        WHERE ticker IN ('SPY', 'QQQ', 'IWM', 'EFA', 'TLT', 'GLD')
          AND date >= '2021-01-01'
          AND date <  today() - 2
        GROUP BY ticker, date
    )
    WHERE prior_close > 0
)
GROUP BY symbol
ORDER BY avg_daily_move_pct ASC

Najspokojniejszy z sześciu, SPY, notował średnią zmianę 0.755% na sesję. Najbardziej zmienny, IWM, notował średnio 1.099%. Przekroczenie limitu w przypadku funduszu obligacji oraz funduszu typu small-cap to ten sam błąd, ale przy zupełnie innych cenach.

Data transakcji jest powiązana z datą wyceny NAV, co ma znaczenie przy zakończeniu roku podatkowego: umorzenie złożone po limicie w ostatnim dniu roboczym grudnia jest wyceniane w pierwszym dniu roboczym stycznia i otrzymuje styczniową datę transakcji. Sprzedaż funduszy inwestycyjnych ze stratą omawia kwestie podatkowe, a harmonogram przepływów pieniężnych, który rozpoczyna się po ustaleniu NAV, to osobny proces, opisany w czas rozliczenia funduszu inwestycyjnego.

Fundusze międzynarodowe, nieaktualne ceny i wycena według wartości godziwej

Fundusz posiadający akcje japońskie lub europejskie napotyka problem o 16:00 czasu ET: ostatnie ceny transakcyjne jego aktywów są sprzed kilku godzin. Giełda w Tokio kończy handel około 2:00 czasu ET. Londyn kończy około 11:30 czasu ET. Ustalenie NAV na podstawie tych nieaktualnych cen zamknięcia pozwoliłoby kupującemu handlować po cenie ignorującej wszystko, co wydarzyło się podczas sesji w USA – praktyka, którą organy regulacyjne nazywają arbitrażem stref czasowych.

Wycena według wartości godziwej (fair value pricing) jest standardowym rozwiązaniem. Zarząd funduszu stosuje model, który analizuje kontrakty terminowe na indeksy, ceny ADR, ruchy sektorowe i zmiany kursów walut obserwowanych po zamknięciu rynków zagranicznych, a następnie koryguje nieaktualne ceny w kierunku szacunkowej wartości godziwej na godzinę 16:00 czasu ET. Dla sprzedającego wynikają z tego dwie rzeczy. Otrzymana wartość NAV jest szacunkiem modelowym, a nie prostą sumą ostatnich cen. Może ona również znacząco odbiegać od tego, co sugerowały ceny zamknięcia w Tokio.

Pierwszy panel pokazuje lukę, którą model musi wypełnić. W przedziale 11:30 czasu nowojorskiego, około godziny, w której Londyn kończy dzień, SPY wciąż znajdował się średnio 0.31% od poziomu, na którym ostatecznie zamknął sesję. Każdy punkt bazowy tej różnicy to informacja z sesji w USA, której ostatnia cena transakcyjna europejskiego aktywa nigdy nie uwzględniła.

Nic z tego nie daje sprzedającemu możliwości wyboru wewnątrz sesji. Korekta jest uwzględniana w ramach jednej dziennej wartości NAV, w momencie, w którym fundusz ją ustala.

Gdzie znaleźć swój limit czasowy

Istnieje pięć miejsc, w których można znaleźć tę informację, mniej więcej w kolejności ich wiążącego charakteru:

1. Dokumentacja dotycząca handlu funduszami inwestycyjnymi u brokera lub jego tabela prowizji i opłat. Należy szukać słowa "cutoff" lub frazy "same business day". To jest termin, który reguluje zlecenie.
2. Samo zlecenie. Większość brokerów wyświetla oczekiwaną datę wyceny na ekranie podsumowania przed zatwierdzeniem zlecenia. Należy sprawdzić, czy wskazano dzień bieżący, czy następny dzień roboczy.
3. Prospekt funduszu, pod nagłówkiem takim jak "Jak sprzedawać jednostki" lub "Wycena jednostek funduszu". Jest to limit samego funduszu, stanowiący zewnętrzną granicę, wewnątrz której mieści się termin brokera.
4. Strona obsługi planu emerytalnego, jeśli jest to konto 401(k) lub podobne. Terminy administratorów planów są częściej wcześniejsze niż terminy domów maklerskich.
5. Dział handlowy, w przypadku zleceń telefonicznych lub papierowych. O limit warto zapytać w spokojniejszy dzień, a nie w momencie, gdy jest on potrzebny.

FAQ

Czy pora dnia ma znaczenie przy sprzedaży funduszu inwestycyjnego?

Nie, o ile mieści się w limicie czasowym. Każde umorzenie przyjęte przez fundusz przed dziennym terminem otrzymuje tę samą wartość NAV, więc godziny 10:05 i 15:55 dają tę samą cenę. Jedynym momentem, który zmienia cenę, jest przekroczenie tego terminu.

Co się stanie, jeśli sprzedam fundusz inwestycyjny po limicie?

Zlecenie nie zostanie odrzucone. Zostanie wycenione według kolejnej wartości NAV ustalonej przez fundusz, zazwyczaj po zamknięciu następnego dnia roboczego, a data transakcji zostanie odpowiednio przesunięta. Inwestor utrzymuje fundusz przez jeszcze jedną noc i jeszcze jedną sesję, zanim cena zostanie ustalona.

Dlaczego limit mojego brokera jest wcześniejszy niż 16:00 czasu ET?

Brokerzy grupują zlecenia klientów i przekazują je do funduszu lub systemu rozliczeniowego zgodnie z własnym wewnętrznym terminem. Uzgodnienia typu omnibus, w ramach których broker posiada jedną zbiorczą pozycję w funduszu, oraz administratorzy planów emerytalnych powodują, że termin ten jest wcześniejszy, czasem o kilka godzin.

Czy międzynarodowe fundusze inwestycyjne wyceniają się o innej porze?

Ustalają one jedną wartość NAV dziennie o 16:00 czasu ET, tak jak każdy inny amerykański fundusz. Ponieważ rynki bazowe zamknęły się kilka godzin wcześniej, fundusz stosuje wycenę według wartości godziwej i koryguje nieaktualne ceny zamknięcia, wykorzystując informacje z sesji w USA, więc publikowana wartość NAV jest szacunkiem modelowym, a nie sumą ostatnich cen.

Czy sprzedaż ETF różni się od sprzedaży funduszu inwestycyjnego?

Tak. ETF handluje się w sposób ciągły, więc cena zależy od momentu realizacji zlecenia oraz od spreadu w tym momencie. Fundusz inwestycyjny ma jedną cenę dziennie, którą otrzymuje każdy sprzedający, który zmieścił się w limicie.

SELECT
    year,
    round(avg(overnight_pct), 3) AS overnight_move_pct,
    round(avg(intraday_pct), 3)  AS intraday_move_pct
FROM
(
    SELECT
        toYear(date)                             AS year,
        abs(open_px / prior_close - 1) * 100     AS overnight_pct,
        abs(close_px / open_px - 1) * 100        AS intraday_pct
    FROM
    (
        SELECT
            date,
            max(toFloat64(open))  AS open_px,
            max(toFloat64(close)) AS close_px,
            lagInFrame(max(toFloat64(close)))
                OVER (ORDER BY date ASC ROWS BETWEEN 1 PRECEDING AND CURRENT ROW) AS prior_close
        FROM global_markets.stocks_daily_aggs
        WHERE ticker = 'SPY'
          AND date >= '2021-01-01'
          AND date <  toStartOfYear(today())
        GROUP BY date
    )
    WHERE prior_close > 0 AND open_px > 0
)
GROUP BY year
ORDER BY year