Лучшее время для продажи паев ПИФ

Не существует «лучшего» времени суток для продажи паевого инвестиционного фонда (ПИФ). ПИФы используют форвардное ценообразование: каждая заявка на погашение паев, принятая фондом до ежедневного времени отсечки (обычно 16:00 по восточному времени), исполняется по одной и той же стоимости чистых активов (СЧА), рассчитанной после закрытия торгов. Таким образом, заявка, поданная в 10:05 и в 15:55, получит идентичную цену. Реальные финансовые потери связаны не с выбором часа, а с пропуском времени отсечки, причем установленный брокером дедлайн обычно наступает раньше, чем дедлайн самого фонда.

Почему форвардное ценообразование исключает фактор времени из принятия решений

Форвардное ценообразование — это правило регулирования фондов в США, а не внутренняя практика отдельных компаний. Заявка на покупку или погашение паев фонда получает следующую СЧА, которую фонд рассчитает после поступления заявки, а не последнюю опубликованную СЧА. Допустим, вчера на закрытии фонд зафиксировал цену в 42,18 доллара. Никто не сможет погасить паи по 42,18 доллара сегодня, в любой час, независимо от того, как вел себя рынок в промежутке. Все заявки, принятые фондом в течение дня, попадают в общий пул и оцениваются одновременно после закрытия торгов.

Эта единственная ежедневная цена делает торговый день «плоским» для продавца. Механика формирования цены описана в как рассчитывается СЧА ПИФ, а путь от заявки до исполненной сделки — в когда торгуются ПИФы. Суть здесь в другом: внутри окна до отсечки время нажатия кнопки не является переменной, влияющей на вашу цену.

Что значат часы, когда цена все же меняется

Биржевой фонд (ETF) — полезная контрольная группа. SPY, старейший ETF, отслеживающий S&P 500, торгуется непрерывно в течение сессии, и продавцу приходится выбирать момент. На графике ниже показано, насколько цена SPY отклонялась от первой котировки того же дня и от цены закрытия того же дня, минута за минутой, за последний год сессий, усредненных по получасовым интервалам по нью-йоркскому времени.

WITH bars AS
(
    SELECT
        toDate(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))  AS session_day,
        toTimeZone(window_start, 'America/New_York')          AS et,
        toFloat64(close)                                      AS px
    FROM global_markets.delayed_stocks_minute_aggs
    WHERE ticker = 'SPY'
      AND window_start >= today() - 370
      AND window_start <  today() - 2
      AND (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60
           + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) >= 570
      AND (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60
           + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) <  960
),
anchors AS
(
    SELECT
        session_day,
        argMin(px, et) AS open_px,
        argMax(px, et) AS close_px
    FROM bars
    GROUP BY session_day
)
SELECT
    formatDateTime(toStartOfInterval(b.et, INTERVAL 30 MINUTE), '%H:%i') AS et_time,
    round(avg(abs(b.px / a.close_px - 1)) * 100, 3)                      AS avg_gap_to_close_pct,
    round(avg(abs(b.px / a.open_px  - 1)) * 100, 3)                      AS avg_gap_to_open_pct
FROM bars AS b
INNER JOIN anchors AS a ON a.session_day = b.session_day
GROUP BY et_time
ORDER BY et_time

В интервале 09:30 среднее отклонение от цены, на которой день в итоге закрылся, составило 0.463%, тогда как отклонение от первой утренней котировки составило 0.136%. К интервалу 15:30 цифры изменились в обратную сторону: 0.091% от закрытия, 0.501% от открытия. Две линии пересекаются где-то в середине сессии.

Каждая точка на этом графике — это разное исполнение для одного и того же продавца в один и тот же день. Выбор между ними — это проблема продавца ETF, и это лишь один пункт в более широком сравнении ПИФы против ETF. В ПИФе весь график схлопывается в одну точку, зафиксированную после 16:00, и это «схлопывание» является ключевой особенностью.

Время отсечки вашего брокера наступает раньше, чем у фонда

Время отсечки фонда — это момент, когда он перестает принимать заявки по сегодняшней СЧА, обычно 16:00 по восточному времени, что совпадает с закрытием регулярных торгов в США. Ваш брокер — это не фонд. Он собирает заявки от тысяч клиентов, группирует их и передает дальше, поэтому внутренний дедлайн для формирования этой группы наступает раньше 16:00.

Отсечки в диапазоне с 15:00 до 16:00 по восточному времени обычны для крупных брокеров США. Четыре ситуации сдвигают дедлайн еще раньше:

• Омнибусные счета. Когда ваш брокер держит одну позицию в фонде от имени всех клиентов, владеющих ею, ваша заявка становится строкой в едином агрегированном реестре, и внутренний дедлайн для включения в него может наступать за несколько часов до дедлайна фонда.
• Пенсионные планы. Корпоративный план ставит администратора учета между вами и фондом, у которого есть свой более ранний дедлайн.
• Заявки по телефону и на бумаге. Любая операция, которую человек вводит от вашего имени, имеет более ранний дедлайн, чем онлайн-заявка.
• Конкретные семейства фондов. Некоторые фонды устанавливают время отсечки раньше 16:00 по восточному времени в своем проспекте. Обычно это касается фондов денежного рынка и международных фондов.

Заявка, поданная в 15:58 при внутреннем дедлайне брокера 15:30, будет оценена по СЧА следующего дня, независимо от того, что отображалось на экране подтверждения в тот момент.

Пропущенная отсечка — это лишний день рыночного риска

Заявка, поступившая с опозданием, не отклоняется. Она оценивается по следующей СЧА, через один торговый день, что оставляет вас владельцем фонда еще на одну ночь и еще на одну полную сессию. На графике ниже все сессии с начала 2016 года отсортированы по тому, насколько сильно индекс S&P 500 изменился от закрытия до закрытия — это то же изменение, которое фиксирует СЧА индексного фонда.

SELECT
    move_bucket,
    round(count() * 100.0 / sum(count()) OVER (), 1) AS frequency_pct
FROM
(
    SELECT
        multiIf(move_pct < 0.25, 'under 0.25%',
                move_pct < 0.50, '0.25% to 0.50%',
                move_pct < 1.00, '0.50% to 1.00%',
                move_pct < 2.00, '1.00% to 2.00%',
                'over 2.00%') AS move_bucket,
        move_pct
    FROM
    (
        SELECT abs(close_px / prior_close - 1) * 100 AS move_pct
        FROM
        (
            SELECT
                date,
                max(toFloat64(close)) AS close_px,
                lagInFrame(max(toFloat64(close)))
                    OVER (ORDER BY date ASC ROWS BETWEEN 1 PRECEDING AND CURRENT ROW) AS prior_close
            FROM global_markets.stocks_daily_aggs
            WHERE ticker = 'SPY'
              AND date >= '2016-01-01'
              AND date <  today() - 2
            GROUP BY date
        )
        WHERE prior_close > 0
    )
)
GROUP BY move_bucket
ORDER BY min(move_pct) ASC

30.5% этих сессий попали в интервал under 0.25%, достаточно спокойный, чтобы задержка на один день почти не отразилась на сумме погашения. 6% попали в over 2.00%, где день задержки заметно меняет итоговую сумму. Невозможно заранее знать, на какой день вы попадете, подавая заявку, поэтому важно знать время отсечки.

Размер влияния этого лишнего дня также зависит от активов фонда. На следующем графике усреднено абсолютное изменение за один день по шести популярным фондам с начала 2021 года.

SELECT
    symbol,
    round(avg(move_pct), 3) AS avg_daily_move_pct
FROM
(
    SELECT
        symbol,
        abs(close_px / prior_close - 1) * 100 AS move_pct
    FROM
    (
        SELECT
            ticker                AS symbol,
            date,
            max(toFloat64(close)) AS close_px,
            lagInFrame(max(toFloat64(close)))
                OVER (PARTITION BY ticker ORDER BY date ASC ROWS BETWEEN 1 PRECEDING AND CURRENT ROW) AS prior_close
        FROM global_markets.stocks_daily_aggs
        WHERE ticker IN ('SPY', 'QQQ', 'IWM', 'EFA', 'TLT', 'GLD')
          AND date >= '2021-01-01'
          AND date <  today() - 2
        GROUP BY ticker, date
    )
    WHERE prior_close > 0
)
GROUP BY symbol
ORDER BY avg_daily_move_pct ASC

Самый спокойный из шести, SPY, в среднем менялся на 0.755% за сессию. Самый волатильный, IWM, — на 1.099%. Пропущенная отсечка в фонде облигаций и в фонде акций малой капитализации — это одна и та же ошибка с очень разными ценовыми последствиями.

Дата сделки привязана к дате СЧА, что важно в конце налогового года: погашение, введенное после отсечки в последний рабочий день декабря, оценивается по первому рабочему дню января и несет эту январскую дату сделки. В разделе Продажа ПИФов с убытком рассматривается налоговая сторона этого календаря, а график движения денежных средств, который начинается после фиксации СЧА, — это отдельный процесс, описанный в время расчетов по ПИФам.

Международные фонды, устаревшие цены и справедливая стоимость

Фонд, владеющий японскими или европейскими акциями, сталкивается с проблемой в 16:00 по восточному времени: последние цены сделок по его активам устарели на несколько часов. Торги в Токио заканчиваются около 02:00 по восточному времени. В Лондоне — около 11:30. Расчет СЧА на основе этих устаревших цен закрытия позволил бы покупателю торговать по цене, игнорирующей все, что произошло на торгах в США с того момента — практику, которую регуляторы называют арбитражем часовых поясов.

Оценка по справедливой стоимости (fair value pricing) — стандартный ответ. Совет директоров фонда применяет модель, которая считывает фьючерсы на индексы, цены ADR, отраслевые движения и валютные колебания, наблюдаемые после закрытия иностранных рынков, а затем корректирует устаревшие цены до оценки справедливой стоимости на 16:00 по восточному времени. Для продавца из этого следуют два вывода. Полученная вами СЧА — это модельная оценка, а не простая сумма последних цен сделок. И она может заметно отличаться от того, что подразумевают цены закрытия в Токио.

Первый график уже показывает разрыв, который должна заполнить модель. В интервале 11:30 по нью-йоркскому времени, примерно в час закрытия торгов в Лондоне, SPY все еще находился в среднем на 0.31% от цены, на которой он закроется. Каждый базисный пункт этого значения — информация торговой сессии в США, которую цена последней сделки европейского актива никогда не видела.

Ничто из этого не дает продавцу выбора внутри дня. Корректировка попадает в ту самую единственную СЧА дня, в то самое время, когда фонд ее рассчитывает.

Где найти время отсечки

Есть пять источников, где можно найти ответ, примерно в порядке их значимости для вас:

1. Раскрытие информации о торговле ПИФами вашего брокера или его график комиссий и сборов. Ищите на странице слово «cutoff» или фразу «same business day». Это дедлайн, который определяет вашу заявку.
2. Сама форма заявки. Большинство брокеров указывают ожидаемую дату оценки на экране подтверждения перед отправкой. Проверьте, указан ли там текущий или следующий рабочий день.
3. Проспект фонда, раздел под заголовком вроде «Как продать паи» (How to sell shares) или «Оценка паев фонда» (Pricing of fund shares). Это время отсечки самого фонда, внешний предел, внутри которого находится дедлайн вашего брокера.
4. Страница обслуживания вашего пенсионного плана, если это 401(k) или аналогичный счет. Дедлайны администраторов учета чаще всего наступают раньше, чем у брокеров.
5. Торговый отдел, для заявок по телефону или на бумаге. Уточняйте информацию в спокойный день, а не тогда, когда вам срочно нужно совершить сделку.

Часто задаваемые вопросы

Имеет ли значение время суток при продаже ПИФа?

Нет, если вы укладываетесь в время отсечки. Каждое погашение, принятое фондом до ежедневного дедлайна, получает одну и ту же СЧА, поэтому 10:05 и 15:55 дают одинаковую цену. Единственный фактор времени, который меняет вашу цену, — это попадание по «не ту» сторону дедлайна.

Что произойдет, если я продам ПИФ после отсечки?

Заявка не будет отклонена. Она будет оценена по следующей СЧА, которую рассчитает фонд, обычно это закрытие следующего рабочего дня, и дата сделки сдвинется вместе с ней. Вы остаетесь владельцем фонда еще на одну ночь и одну сессию до того, как цена будет установлена.

Почему время отсечки моего брокера раньше 16:00 по восточному времени?

Брокеры группируют заявки клиентов и передают их в фонд или через клиринговую систему по своему внутреннему дедлайну. Омнибусные соглашения, при которых брокер держит одну агрегированную позицию в фонде, и администраторы пенсионных планов сдвигают этот дедлайн раньше, иногда на несколько часов.

Оцениваются ли международные ПИФы в другое время?

Они рассчитывают одну СЧА в день в 16:00 по восточному времени, как и любой другой фонд в США. Поскольку базовые рынки закрылись часами ранее, фонд применяет оценку по справедливой стоимости и корректирует устаревшие цены закрытия, используя информацию торговой сессии в США, поэтому опубликованная СЧА является модельной оценкой, а не суммой последних цен сделок.

Отличается ли продажа ETF от продажи ПИФа?

Да. ETF торгуется непрерывно, поэтому цена зависит от момента исполнения вашей заявки и от спреда в этот момент. У ПИФа одна цена в день, и каждый продавец, успевший до отсечки, получает ее.

SELECT
    year,
    round(avg(overnight_pct), 3) AS overnight_move_pct,
    round(avg(intraday_pct), 3)  AS intraday_move_pct
FROM
(
    SELECT
        toYear(date)                             AS year,
        abs(open_px / prior_close - 1) * 100     AS overnight_pct,
        abs(close_px / open_px - 1) * 100        AS intraday_pct
    FROM
    (
        SELECT
            date,
            max(toFloat64(open))  AS open_px,
            max(toFloat64(close)) AS close_px,
            lagInFrame(max(toFloat64(close)))
                OVER (ORDER BY date ASC ROWS BETWEEN 1 PRECEDING AND CURRENT ROW) AS prior_close
        FROM global_markets.stocks_daily_aggs
        WHERE ticker = 'SPY'
          AND date >= '2021-01-01'
          AND date <  toStartOfYear(today())
        GROUP BY date
    )
    WHERE prior_close > 0 AND open_px > 0
)
GROUP BY year
ORDER BY year

Каждый график здесь сопровождается SQL-запросом, который его создал. Откройте любой из них, и все расчеты будут перед вами. Те же вопросы можно задать на обычном английском языке в терминале Strasmore.