exposition gamma GEX couverture teneurs de marché

L'exposition gamma, généralement abrégée en GEX, estime le volume de couverture que les teneurs de marché sur actions ou contrats à terme doivent réaliser pour chaque mouvement d'un pour cent du sous-jacent. C'est une statistique de positionnement construite à partir de trois ingrédients : les contrats ouverts, un modèle d'évaluation d'options et une hypothèse majeure sur la position de chaque intervenant dans chaque transaction. Cette page détaille le calcul, énonce clairement ses hypothèses et mesure les données sous-jacentes sur une séance de juillet 2026 épinglée.

Ce que mesure l'exposition gamma (GEX)

Commençons par un niveau en dessous. Le delta mesure la sensibilité d'une option au prix du sous-jacent : un delta de 0,40 signifie que le contrat gagne environ 40 cents pour chaque dollar gagné par l'action. Le gamma est le taux auquel le delta lui-même change. Un contrat à gamma élevé voit son delta évoluer rapidement lorsque le sous-jacent traverse le strike, et notre explication du gamma d'une option trace cette courbe sur des contrats réels.

Un teneur de marché qui vend une option et la couvre détient une position sur le sous-jacent et ajuste la taille de cette position à mesure que le prix évolue. Le gamma détermine le montant du réajustement nécessaire pour chaque dollar de variation. L'exposition gamma extrapole ce chiffre par contrat en un montant en dollars à l'échelle du marché. La méthode standard :

1. Pour chaque strike et chaque échéance listés, on prend l'open interest, c'est-à-dire le nombre de contrats encore en circulation.
2. On calcule le gamma de chaque contrat à l'aide d'un modèle d'évaluation d'options, généralement Black-Scholes, alimenté par le prix du sous-jacent, le strike, le temps restant jusqu'à l'échéance, un taux d'intérêt et une volatilité implicite.
3. On multiplie le gamma par l'open interest, par le multiplicateur de contrat de 100 actions, et par le carré du prix du sous-jacent, puis on divise le tout par 100. Le résultat est le montant en dollars d'actions pour un mouvement de 1 %.
4. On attribue un signe selon la convention selon laquelle les teneurs de marché détiennent les calls à l'achat et les puts à la vente, puis on somme le tout pour chaque strike et chaque échéance.

Un exemple de calcul, évidemment hypothétique : 10 000 contrats ouverts avec un gamma de 0,05, sur un sous-jacent à 100 $, donnent 10 000 fois 0,05 fois 100 fois 100 au carré, divisé par 100, soit 5 000 000 $ d'actions pour un mouvement de 1 %. Les lectures publiées au niveau des indices atteignent des milliards avec cette même arithmétique.

Régimes de gamma positif et gamma négatif

Le signe porte toute l’interprétation.

Gamma positif (long). Le carnet du teneur de marché gagne du delta quand le sous-jacent monte et en perd quand il baisse. Pour garder la couverture à plat, il faut vendre des actions dans les hausses et en acheter dans les baisses : le flux de couverture va donc à l’inverse du mouvement.

Gamma négatif (short). Le carnet perd du delta quand le sous-jacent monte et en gagne quand il baisse. Pour garder la couverture à plat, il faut acheter dans les hausses et vendre dans les baisses : ce flux accompagne le mouvement.

Les praticiens appellent le premier cas un régime d’amortissement ou d’ancrage, et le second un régime d’accélération. Le niveau où l’estimation agrégée passe par zéro est le point de retournement du gamma. Chacune de ces étiquettes décrit une règle de couverture, jamais une prévision. La couverture des teneurs de marché n’est qu’un flux parmi beaucoup d’autres sur un marché qui échange des milliards d’actions par séance, et l’estimation ne voit pas le reste. Pour savoir ce que fait réellement le desk de couverture toute la journée, voir comment les teneurs de marché gagnent de l’argent.

Où se situent réellement les contrats

Le gamma par contrat culmine près du cours et près de l'échéance. Les strikes les plus proches du spot concentrent donc l'essentiel du calcul arithmétique. Voici cette concentration sur le tape : tous les contrats SPY de même échéance négociés le lundi 6 juillet 2026, regroupés par strike et classés par nombre de contrats échangés.

SELECT strike_label AS strike,
       round(sumIf(contracts, opt_type = 'C') / 1e3, 1) AS call_contracts_k,
       round(sumIf(contracts, opt_type = 'P') / 1e3, 1) AS put_contracts_k,
       round(sum(contracts) / 1e3, 1)                   AS total_contracts_k
FROM (
    SELECT substring(ticker, length(ticker) - 8, 1)              AS opt_type,
           toUInt32OrZero(substring(ticker, length(ticker) - 7, 8)) AS strike_thousandths,
           toString(intDiv(strike_thousandths, 1000))            AS strike_label,
           sum(toFloat64(volume))                                AS contracts
    FROM global_markets.options_minute_aggs
    WHERE window_start >= toDateTime('2026-07-06 08:00:00')
      AND window_start <  toDateTime('2026-07-07 04:00:00')
      AND startsWith(ticker, 'O:SPY260706')
    GROUP BY ticker, opt_type, strike_thousandths, strike_label
)
GROUP BY strike_label
ORDER BY sum(contracts) DESC
LIMIT 10

Le strike le plus actif de la séance était à 751 $, avec 1817.5 milliers de contrats, répartis en 1082.3 milliers de calls contre 735.2 milliers de puts. Le strike suivant dans la liste, à 750 $, a enregistré 1725.9 milliers de contrats. Au dixième strike, le volume tombe à 159.6 milliers. Dix strikes, sur une poignée de dollars, concentrent l'essentiel de l'activité quotidienne d'un instrument qui dépasse les 700 $.

La répartition calls/puts s'inverse de part et d'autre du spot. C'est cette inclinaison qu'un calcul de GEX signé cherche à capter. À 753 $, au-dessus du cours, les calls ont dominé les puts, 587.8 milliers contre 74.8 milliers. À 748 $, en dessous, les puts ont pris l'avantage, 457.4 milliers contre 107 milliers.

Le panneau fait apparaître une réserve : il s'agit ici du volume, c'est-à-dire du nombre de contrats qui changent de main, et non de l'open interest, qui compte les contrats encore ouverts après la cloche. Le GEX est construit sur le second. Volume d'options vs open interest distingue les deux.

Les contrats à échéance immédiate dominent la bande

SELECT multiIf(dte = 0, '0 (expires today)',
               dte = 1, '1 day',
               dte <= 7, '2-7 days',
               dte <= 30, '8-30 days',
               '31+ days') AS days_to_expiry,
       round(sum(volume) / 1e6, 2) AS contracts_mm,
       round(100.0 * sum(volume) / sum(sum(volume)) OVER (), 1) AS pct_of_volume
FROM (
    SELECT toFloat64(volume) AS volume,
           dateDiff('day',
                    toDate(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')),
                    toDateOrNull(concat('20', substring(ticker, length(ticker) - 14, 6)))) AS dte
    FROM global_markets.options_minute_aggs
    WHERE window_start >= toDateTime('2026-07-06 08:00:00')
      AND window_start <  toDateTime('2026-07-07 04:00:00')
      AND toDate(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) = toDate('2026-07-06')
)
WHERE dte >= 0
GROUP BY days_to_expiry
ORDER BY min(dte)

Les contrats expirant le jour même représentaient 38.8% du volume total d'options américaines sur la séance, soit 23.52 millions de contrats, contre 18.6% pour tout ce qui dépasse un mois. Le gamma par contrat est le plus élevé dans cette tranche d'échéance immédiate, et c'est aussi la tranche dont l'open interest se renouvelle le plus vite. Un chiffre GEX construit à partir du fichier de compensation de la veille au soir décrit un carnet d'ordres qui a déjà bougé. Zéro jour avant l'échéance détaille le contrat du jour même.

Les estimations se concentrent sur une poignée de produits

SELECT root AS underlying,
       round(sum(volume) / 1e6, 2) AS zero_dte_contracts_mm,
       round(100.0 * sum(volume) / sum(sum(volume)) OVER (), 1) AS pct_of_zero_dte_volume
FROM (
    SELECT substring(ticker, 3, length(ticker) - 17) AS root,
           toFloat64(volume) AS volume
    FROM global_markets.options_minute_aggs
    WHERE window_start >= toDateTime('2026-07-06 08:00:00')
      AND window_start <  toDateTime('2026-07-07 04:00:00')
      AND toDate(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) = toDate('2026-07-06')
      AND toDateOrNull(concat('20', substring(ticker, length(ticker) - 14, 6))) = toDate(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))
)
WHERE root != 'SPCX'
GROUP BY root
ORDER BY sum(volume) DESC
LIMIT 8

Les flux intraday sont très concentrés : SPY en a capté 36.1%, QQQ 21.2% supplémentaires, et SPXW, le root hebdomadaire réglé en cash sur le S&P 500, 11.3%. Les séries GEX publiées portent sur cette même courte liste de sous-jacents, qui sont les chaînes suffisamment profondes pour qu'une somme strike par strike ait un sens. Un GEX sur un titre peu liquide n'est qu'un calcul arithmétique sur une poignée de contrats.

Les hypothèses sur lesquelles repose le GEX

Le open interest n'indique pas la position. Les bourses publient le nombre de contrats ouverts à chaque strike, mais jamais qui est long et qui est short. La convention selon laquelle les dealers sont longs sur les calls et shorts sur les puts vient d'une généralisation du comportement des clients : les particuliers achètent des calls, les institutions achètent des puts pour se couvrir. C'est une heuristique, et pour des strikes individuels, certains jours, elle est tout simplement fausse.

Le gamma provient d'un modèle. Black-Scholes a besoin d'une volatilité implicite par strike, d'un taux et d'une hypothèse de dividende. Modifiez la surface de volatilité et chaque gamma de la somme change avec elle.

Le open interest est par construction obsolète. Il est publié une fois par séance à partir des données de compensation après la clôture. Un calcul de GEX intraday est donc ancré sur le carnet de la veille.

Le périmètre du produit est un choix. Les options sur l'indice SPX, les options sur l'ETF SPY et les options sur le future E-mini référencent toutes le S&P 500 avec des multiplicateurs différents. Inclure ou exclure l'un d'eux déplace le total de plusieurs milliards de dollars.

Pourquoi deux chiffres GEX divergent

Deux tableaux de bord peuvent analyser le même marché et afficher des totaux très éloignés. Chaque source d'écart figure dans la liste ci-dessus : les produits inclus, la surface de volatilité utilisée dans le modèle, le fait que le chiffre soit exprimé par mouvement de 1 % ou par point d'indice, l'application du signe du teneur de marché par strike ou sur l'agrégat, et le traitement des contrats arrivant à expiration. Un niveau provenant d'un éditeur comparé à un seuil cité par un autre revient à confronter deux statistiques différentes. Lire les séries d'une même source par rapport à son propre historique garantit la cohérence des unités.

Max pain, la statistique voisine

Max pain est le strike pour lequel la plus grande valeur totale en dollars des contrats ouverts expirerait sans valeur. Ce calcul repose uniquement sur l’open interest, sans modèle de volatilité ni hypothèse côté teneur de marché, et il désigne un prix plutôt qu’il ne dimensionne un flux. Les deux indicateurs sont cités côte à côte autour des échéances mensuelles et répondent à des questions différentes : max pain pointe un strike, l’exposition gamma dimensionne une facture de couverture.

Ce que les praticiens utilisent réellement

Les tableaux de bord GEX et de positionnement open-source sont courants sur les sites de partage de code. Les lire est le moyen le plus rapide de voir ces hypothèses rendues concrètes. L'instantané de la chaîne, les données d'entrée du modèle, la convention de signe et l'étape d'agrégation tiennent en quelques centaines de lignes. En juillet 2026, plusieurs de ces projets sont activement maintenus. Ceux qui valent le temps précisent d'emblée leur source de volatilité et leur convention côté teneur de marché. Un nombre dont la dérivation n'est pas publiée ne peut pas être vérifié. Les traders qui lisent le GEX en parallèle des flux le combinent souvent avec l'activité inhabituelle sur options et la vue d'ensemble des Grecques.

FAQ sur l’exposition gamma

Que signifie une exposition gamma positive ?

Une GEX positive décrit un portefeuille de teneur de marché dont le delta augmente quand le sous-jacent monte et diminue quand il baisse. Pour couvrir ce portefeuille, le teneur de marché doit vendre dans les hausses et acheter dans les baisses. Les praticiens qualifient cette situation d’amortissement ou de fixation ; il s’agit d’une description d’une règle de couverture, pas d’une prévision de cours.

Qu’est-ce que le point de retournement gamma ?

Le point de retournement gamma est le prix du sous-jacent auquel l’estimation agrégée d’un modèle GEX passe de positive à négative. Au-dessus de ce seuil, le flux de couverture modélisé va à l’encontre du mouvement ; en dessous, il accompagne le mouvement. Ce niveau évolue dès que l’open interest, la surface de volatilité ou les hypothèses du modèle changent, si bien que deux éditeurs citent rarement le même point de retournement.

D’où provient l’open interest utilisé dans la GEX ?

L’open interest est publié une fois par séance de négociation à partir des données de compensation après la clôture : le nombre de contrats en cours à chaque strike et chaque échéance. Il n’indique pas quelle contrepartie est longue ou courte, ce qui constitue la plus grande hypothèse de tout calcul de GEX.

L’exposition gamma est-elle la même chose qu’un gamma squeeze ?

Non. L’exposition gamma est une estimation instantanée de la sensibilité de couverture sur l’ensemble d’un portefeuille. Un gamma squeeze est un récit appliqué à un épisode spécifique d’achats rapides sur un titre donné, où le flux de couverture est l’un des éléments en jeu. La GEX est une tentative de mesure ; l’étiquette de squeeze est une description d’un événement a posteriori.

Peut-on calculer la GEX pour une action individuelle ?

Mécaniquement oui, le même calcul s’applique à toute chaîne cotée. L’estimation devient rapidement bruitée sur les chaînes peu liquides, où un petit nombre de strikes et des marks de volatilité implicite larges dominent le total. Lors de la session de juillet 2026 ci-dessus, le volume du jour en dehors des produits indiciels a rapidement diminué passé les quelques premières racines single-name.

Chaque panneau ci-dessus est une requête stockée dont le SQL est accessible en un clic. Exécutez la même analyse sur n’importe quelle chaîne depuis le terminal Strasmore.