Что такое Gamma Exposure (GEX) и как работает хеджирование

Gamma exposure, обычно сокращаемое до GEX, оценивает объем хеджирования акций или фьючерсов, который дилеры опционов должны проводить при каждом изменении базового актива на один процент. Это статистический показатель позиционирования, основанный на трех компонентах: открытых контрактах, модели ценообразования опционов и одном крупном допущении о том, кто занимает ту или иную сторону в каждой сделке. На этой странице приводится расчет, четко излагаются его допущения и анализируется рыночная активность на примере торговой сессии за июль 2026 года.

Что измеряет gamma exposure (GEX)

Начнем с основ. Дельта (Delta) — это чувствительность опциона к цене базового актива: дельта 0,40 означает, что контракт дорожает примерно на 40 центов на каждый доллар роста цены акции. Гамма (Gamma) — это скорость изменения самой дельты. У контракта с высокой гаммой дельта быстро меняется по мере того, как цена базового актива проходит через страйк; наш разбор гаммы опционов показывает эту кривую на реальных контрактах.

Дилер, продавший опцион и хеджирующий его, держит позицию в базовом активе и корректирует её размер по мере изменения цены. Гамма определяет, какой объем корректировки требуется на каждый доллар движения. Gamma exposure масштабирует этот показатель на один контракт до рыночного значения в долларах. Стандартный алгоритм:

1. Для каждого страйка и даты экспирации берется открытый интерес — количество неисполненных контрактов.
2. Гамма каждого контракта вычисляется с помощью модели ценообразования опционов (обычно Блэка-Шоулза), в которую вводятся цена базового актива, страйк, время до экспирации, процентная ставка и подразумеваемая волатильность.
3. Гамма умножается на открытый интерес, на множитель контракта (100 акций) и на квадрат цены базового актива, после чего делится на 100. Результат выражается в долларах стоимости акций на 1% движения цены.
4. Присваивается знак, исходя из конвенции, что дилеры держат call-опционы в лонг, а put-опционы — в шорт, после чего суммируются показатели по всем страйкам и экспирациям.

Гипотетический пример: 10 000 открытых контрактов с гаммой 0,05 при цене базового актива 100 долларов дают: 10 000 умножить на 0,05, на 100 и на 100 в квадрате, деленное на 100, что составляет 5 000 000 долларов стоимости акций на 1% движения. Опубликованные значения на уровне индексов при использовании этой арифметики достигают миллиардов.

Режимы положительной и отрицательной гаммы

Знак определяет весь смысл показателя.

Положительная (long) гамма. Портфель дилера наращивает дельту при росте базового актива и сбрасывает её при падении. Поддержание нейтрального хеджа означает продажу акций при росте и покупку при падении, поэтому поток хеджирования направлен против движения рынка.

Отрицательная (short) гамма. Портфель сбрасывает дельту при росте базового актива и наращивает её при падении. Поддержание нейтрального хеджа означает покупку при росте и продажу при падении, поэтому поток хеджирования направлен по движению рынка.

Практики называют первое состояние «сдерживающим» или «фиксирующим» (pinning), а второе — «ускоряющим». Уровень, на котором совокупная оценка пересекает нулевую отметку, называют точкой переворота гаммы (gamma flip point). Каждый из этих терминов описывает правила хеджирования, а не прогноз. Хеджирование дилеров — это лишь один из многих потоков на рынке, где ежедневно торгуются миллиарды акций, и данная оценка не учитывает остальные. О том, чем дилерский отдел занимается в течение дня, см. как зарабатывают маркет-мейкеры.

Где фактически сосредоточены контракты

Гамма на контракт достигает пика около цены исполнения (at-the-money) и вблизи экспирации, поэтому страйки, наиболее близкие к спотовой цене, вносят основной вклад в расчет. Вот концентрация активности на ленте: все контракты на SPY, торговавшиеся в понедельник, 6 июля 2026 года, сгруппированные по страйкам и ранжированные по количеству проторгованных контрактов.

SELECT strike_label AS strike,
       round(sumIf(contracts, opt_type = 'C') / 1e3, 1) AS call_contracts_k,
       round(sumIf(contracts, opt_type = 'P') / 1e3, 1) AS put_contracts_k,
       round(sum(contracts) / 1e3, 1)                   AS total_contracts_k
FROM (
    SELECT substring(ticker, length(ticker) - 8, 1)              AS opt_type,
           toUInt32OrZero(substring(ticker, length(ticker) - 7, 8)) AS strike_thousandths,
           toString(intDiv(strike_thousandths, 1000))            AS strike_label,
           sum(toFloat64(volume))                                AS contracts
    FROM global_markets.options_minute_aggs
    WHERE window_start >= toDateTime('2026-07-06 08:00:00')
      AND window_start <  toDateTime('2026-07-07 04:00:00')
      AND startsWith(ticker, 'O:SPY260706')
    GROUP BY ticker, opt_type, strike_thousandths, strike_label
)
GROUP BY strike_label
ORDER BY sum(contracts) DESC
LIMIT 10

Самым активным страйком сессии был $751, на котором прошло 1817.5 тысяч контрактов: 1082.3 тысяч call-опционов против 735.2 тысяч put-опционов. Следующий страйк в списке, $750, составил 1725.9 тысяч. К десятому месту в рейтинге показатель снижается до 159.6 тысяч. Десять страйков в диапазоне нескольких долларов удерживают основную часть дневной активности инструмента стоимостью более 700 долларов.

Соотношение call и put меняется вокруг спотовой цены — именно этот перекос и пытается уловить GEX со знаком. На уровне $753, выше спота, call-опционы преобладали над put-опционами: 587.8 тысяч против 74.8 тысяч. На уровне $748, ниже спота, лидировали put-опционы: 457.4 тысяч против 107 тысяч.

Важное предостережение: это объем торгов (количество контрактов, перешедших из рук в руки), а не открытый интерес (количество контрактов, остающихся открытыми после закрытия торгов). GEX строится на втором показателе. Объем опционов против открытого интереса поясняет разницу между ними.

Контракты с ближайшей датой экспирации доминируют на ленте

SELECT multiIf(dte = 0, '0 (expires today)',
               dte = 1, '1 day',
               dte <= 7, '2-7 days',
               dte <= 30, '8-30 days',
               '31+ days') AS days_to_expiry,
       round(sum(volume) / 1e6, 2) AS contracts_mm,
       round(100.0 * sum(volume) / sum(sum(volume)) OVER (), 1) AS pct_of_volume
FROM (
    SELECT toFloat64(volume) AS volume,
           dateDiff('day',
                    toDate(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')),
                    toDateOrNull(concat('20', substring(ticker, length(ticker) - 14, 6)))) AS dte
    FROM global_markets.options_minute_aggs
    WHERE window_start >= toDateTime('2026-07-06 08:00:00')
      AND window_start <  toDateTime('2026-07-07 04:00:00')
      AND toDate(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) = toDate('2026-07-06')
)
WHERE dte >= 0
GROUP BY days_to_expiry
ORDER BY min(dte)

На контракты, истекающие в тот же день, пришлось 38.8% всего объема опционов в США за сессию, или 23.52 миллиона контрактов, против 18.6% для всех контрактов со сроком более месяца. Гамма на контракт максимальна именно в этом «ближнем» сегменте, и именно в нем открытый интерес меняется быстрее всего. Показатель GEX, рассчитанный на основе клиринговых данных за предыдущий вечер, описывает портфель, который уже изменился. Zero days to expiry подробно рассматривает контракты с экспирацией в день покупки.

Оценка концентрируется в нескольких продуктах

SELECT root AS underlying,
       round(sum(volume) / 1e6, 2) AS zero_dte_contracts_mm,
       round(100.0 * sum(volume) / sum(sum(volume)) OVER (), 1) AS pct_of_zero_dte_volume
FROM (
    SELECT substring(ticker, 3, length(ticker) - 17) AS root,
           toFloat64(volume) AS volume
    FROM global_markets.options_minute_aggs
    WHERE window_start >= toDateTime('2026-07-06 08:00:00')
      AND window_start <  toDateTime('2026-07-07 04:00:00')
      AND toDate(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) = toDate('2026-07-06')
      AND toDateOrNull(concat('20', substring(ticker, length(ticker) - 14, 6))) = toDate(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))
)
WHERE root != 'SPCX'
GROUP BY root
ORDER BY sum(volume) DESC
LIMIT 8

Потоки внутри дня сильно концентрируются: на SPY пришлось 36.1%, на QQQ — 21.2%, а на SPXW (еженедельные расчетные опционы на S&P 500) — 11.3%. Опубликованные серии GEX рассчитываются для этого короткого списка базовых активов, так как только по ним цепочки достаточно ликвидны, чтобы суммирование по страйкам имело смысл. GEX для отдельной акции с низким объемом торгов — это арифметика, выполненная на основе горстки контрактов.

Допущения, на которых строится GEX

Открытый интерес не имеет стороны. Биржи публикуют количество открытых контрактов по каждому страйку, но не раскрывают, кто находится в лонге, а кто в шорте. Конвенция о том, что дилеры держат call-опционы в лонг, а put-опционы — в шорт, основана на обобщении поведения клиентов: розница покупает call-опционы, а институционалы покупают put-опционы для защиты. Это эвристика, и для отдельных страйков в отдельные дни она просто неверна.

Гамма берется из модели. Модели Блэка-Шоулза требуется подразумеваемая волатильность для каждого страйка, ставка и допущение по дивидендам. Измените поверхность волатильности — и каждая гамма в сумме изменится вместе с ней.

Открытый интерес устаревает по определению. Он публикуется один раз за сессию на основе клиринговых данных после закрытия торгов, поэтому внутридневной показатель GEX привязан к вчерашнему портфелю.

Границы продуктов — это выбор. Опционы на индекс SPX, опционы на ETF SPY и опционы на фьючерсы E-mini — все они привязаны к S&P 500, но имеют разные множители. Включение или исключение любого из них меняет итоговую сумму на миллиарды долларов.

Почему показатели GEX различаются

Две аналитические панели могут считывать один и тот же рынок и выдавать совершенно разные итоговые значения. Причины разрыва кроются в списке выше: какие продукты были включены, какая поверхность волатильности использовалась в модели, выражен ли показатель на 1% движения или на один пункт индекса, применялся ли знак дилера к каждому страйку или к совокупности, и как учитывались контракты в день экспирации. Сравнение уровня от одного издателя с порогом от другого — это сравнение двух разных статистических величин. Чтобы единицы измерения оставались сопоставимыми, следует отслеживать серию одного источника в динамике.

Max pain — сопутствующая статистика

Max pain — это страйк, при котором максимальная общая долларовая стоимость открытых контрактов истечет обесцененной. Он рассчитывается только на основе открытого интереса, без модели волатильности и допущений о позиции дилера, и указывает на цену, а не на объем потока. Эти два показателя часто приводятся вместе в периоды месячных экспираций и отвечают на разные вопросы: max pain указывает на страйк, а gamma exposure оценивает объем хеджирования. Наш разбор max pain проводит этот расчет страйк за страйком на реальной цепочке SPY и проверяет, насколько близко расчетная цена исполнения оказалась к результату.

Что на самом деле используют практики

Инструменты GEX с открытым исходным кодом и панели позиционирования широко распространены на сайтах для обмена кодом, и их изучение — самый быстрый способ увидеть, как эти допущения воплощаются в жизнь. Снимок цепочки, входные данные модели, конвенция знаков и этап агрегации — все это умещается в несколько сотен строк кода. По состоянию на июль 2026 года несколько таких проектов активно поддерживаются, и те из них, на которые стоит тратить время, сразу указывают источник волатильности и конвенцию дилерской стороны. Число, происхождение которого не опубликовано, невозможно проверить. Трейдеры, анализирующие GEX вместе с потоками, часто дополняют его данными об необычной активности по опционам и более широкими опционными греками.

Часто задаваемые вопросы о Gamma exposure

Что означает положительное gamma exposure?

Положительный GEX описывает расчетный портфель дилера, который наращивает дельту при росте базового актива и сбрасывает её при падении. Поддержание такого портфеля в захеджированном состоянии означает продажу при росте и покупку при падении. Практики называют это состояние сдерживающим или фиксирующим; это описание правил хеджирования, а не прогноз цены.

Что такое точка переворота гаммы (gamma flip point)?

Точка переворота гаммы — это цена базового актива, при которой совокупная оценка модели GEX переходит из положительной в отрицательную. Выше этого уровня расчетный поток хеджирования направлен против движения цены, ниже — по движению. Уровень меняется всякий раз, когда меняется открытый интерес, поверхность волатильности или допущения модели, поэтому разные издатели редко указывают одну и ту же точку переворота.

Откуда берется открытый интерес для GEX?

Открытый интерес публикуется один раз за торговую сессию на основе клиринговых данных после закрытия торгов: это количество контрактов, остающихся открытыми по каждому страйку и экспирации. Он не содержит информации о том, какая сторона находится в лонге или шорте, что является самым крупным допущением в любом расчете GEX.

Является ли gamma exposure тем же самым, что и гамма-сквиз (gamma squeeze)?

Нет. Gamma exposure — это текущая оценка чувствительности хеджирования всего портфеля. Гамма-сквиз — это нарратив, применяемый к конкретному эпизоду быстрого роста покупок в одной бумаге, где поток хеджирования является лишь одной из составляющих. GEX — это попытка измерения; термин «сквиз» — это описание события постфактум.

Можно ли рассчитать GEX для отдельной акции?

Механически — да, тот же расчет применим к любой листинговой цепочке. Оценка быстро становится шумной на неликвидных цепочках, где общее значение определяется небольшим количеством страйков и широкими спредами подразумеваемой волатильности. В сессии июля 2026 года, упомянутой выше, объем торгов внутри дня вне индексных продуктов быстро падал после первых нескольких наиболее ликвидных акций.

Каждая панель выше представляет собой сохраненный запрос, SQL-код которого доступен в один клик. Запустите аналогичное сканирование по любой цепочке в терминале Strasmore.