Jak działają ADR: wskaźniki, opłaty i dywidendy

Mechanizm działania ADR sprowadza się do dwóch liczb, które nigdy nie pojawiają się w kwotowaniu ceny. American depositary receipt (ADR) to instrument notowany w USA, reprezentujący akcje spółki zagranicznej, przechowywane za granicą przez bank depozytowy. Wskaźnik ADR określa, ile akcji zwykłych przypada na jeden kwit depozytowy, a bank depozytowy pobiera opłatę za powiernictwo (custody fee), wynoszącą zazwyczaj od jednego do trzech centów za ADR rocznie, potrącaną z dywidendy lub doliczaną przez brokera.

Jak działają ADR: wskaźnik i opłata

Bank depozytowy przyjmuje akcje zwykłe na rynku macierzystym spółki, deponuje je u lokalnego powiernika i emituje w zamian kwity denominowane w dolarach. Kwity te podlegają rozliczeniu i rozrachunkowi tak samo jak każda amerykańska akcja. Wskaźnik to współczynnik konwersji między obiema stronami: jeden ADR może reprezentować cztery akcje zwykłe lub jedną dziesiątą akcji.

Wskaźnik jest stałą wielokrotnością i to on w największym stopniu kształtuje cenę. Załóżmy, że akcje zwykłe spółki są wyceniane na równowartość 12,50 USD, a jeden ADR reprezentuje cztery z nich. Kwit wyceniany jest w okolicach 50 USD przed uwzględnieniem kosztów i porusza się zgodnie z ceną lokalną oraz kursem walutowym. Traderzy utrzymują tę relację: mogą dostarczyć akcje zwykłe do depozytariusza w celu emisji nowych ADR lub zwrócić kwity i odebrać akcje zwykłe, gdy różnica między cenami stanie się wystarczająco duża, by pokryć koszty operacji.

Opłata jest elementem, który większość opracowań pomija. Bank depozytowy prowadzi program i pobiera opłaty za powiernictwo oraz za przewalutowanie każdej zagranicznej dystrybucji na dolary. Opłaty te wynoszą zazwyczaj od jednego do trzech centów za kwit rocznie, a ich dokładna wysokość określona jest w umowie depozytowej i dokumentacji programu, a nie w strumieniu danych cenowych. W przypadku wypłaty dywidendy depozytariusz zazwyczaj potrąca opłatę bezpośrednio z niej, a otrzymana gotówka jest już kwotą netto. Jeśli program nie przewiduje dywidendy, opłata pojawia się jako osobne obciążenie na wyciągu, często oznaczone jako ADR pass-through lub custody fee.

ADR sponsorowane i niesponsorowane oraz poziomy I, II i III

ADR sponsorowany działa na podstawie umowy depozytowej między spółką zagraniczną a jednym bankiem depozytowym, który staje się jedynym bankiem upoważnionym do emisji kwitów na dane akcje. ADR niesponsorowany jest tworzony przez bank samodzielnie, bez udziału spółki, co pozwala wielu bankom na prowadzenie konkurencyjnych programów dla tej samej spółki jednocześnie. Programy niesponsorowane działają w obrocie pozagiełdowym (OTC).

Poziom określa, gdzie kwit jest notowany i jakie dokumenty emitent składa w SEC.

1. Poziom I: notowania wyłącznie w obrocie pozagiełdowym, brak notowań na giełdzie w USA i minimalne wymogi sprawozdawcze wobec SEC. Większość programów niesponsorowanych i znaczna część sponsorowanych kończy się na tym poziomie.
2. Poziom II: notowania na giełdzie w USA. Emitent rejestruje kwity i składa raport roczny na formularzu 20-F, będącym odpowiednikiem formularza 10-K dla emitentów zagranicznych.
3. Poziom III: notowania oraz oferta publiczna – poziom wykorzystywany przez spółkę zagraniczną, gdy chce ona pozyskać nowy kapitał od inwestorów z USA.

Nasz przewodnik po najpopularniejszych formularzach SEC wyjaśnia miejsce formularza 20-F wśród dokumentów, z którymi styka się inwestor w USA. Programy poziomu I są notowane w obrocie pozagiełdowym, poza strumieniami giełdowymi, i nie zostały ujęte w poniższym zestawieniu. Poniżej przedstawiono roczne dane dla pięciu dużych kwitów notowanych na giełdzie, posortowane według średniego dziennego wolumenu obrotu w dolarach.

SELECT
    ticker,
    round(avg(toFloat64(close) * volume) / 1e6, 2) AS avg_daily_usd_millions
FROM global_markets.stocks_daily_aggs
WHERE ticker IN ('TSM', 'ASML', 'SAP', 'NVO', 'UL')
  AND date >= today() - 365
  AND date <  today()
GROUP BY ticker
ORDER BY avg_daily_usd_millions DESC

TSM zajmuje pierwsze miejsce z obrotem na poziomie około 4576.31 mln USD na sesję w ciągu ostatniego roku. Ostatni wiersz, UL, generuje obrót rzędu 225.5 mln USD dziennie. Każda z wymienionych spółek to duży, znany podmiot notowany na giełdzie w USA, a różnica w dziennym obrocie między krańcami zestawienia jest wielokrotna. Mniejsza płynność zazwyczaj wiąże się z szerszymi spreadami i mniejszą głębokością arkusza zleceń, a opisane wyżej programy poziomu I w ogóle nie trafiają do strumieni giełdowych.

Jak wypłacana jest dywidenda z ADR

Dywidenda z kwitu depozytowego przechodzi przez więcej rąk niż dywidenda spółki amerykańskiej.

1. Spółka ogłasza dywidendę w walucie krajowej.
2. Kraj macierzysty pobiera podatek u źródła według stawki ustawowej lub niższej stawki wynikającej z umowy o unikaniu podwójnego opodatkowania, jeśli dokumentacja rachunku na to pozwala.
3. Bank depozytowy przelicza pozostałą kwotę na dolary amerykańskie według kursu ustalonego w określonym dniu.
4. Bank depozytowy potrąca swoją opłatę.
5. Pozostała kwota trafia do brokera, który księguje ją na rachunku w dolarach.

Krok drugi to ten, który po cichu pomniejsza wypłatę; jest to lustrzane odbicie sytuacji opisanej w naszym przewodniku po podatku u źródła od dywidend dla inwestorów zagranicznych, gdzie spółka z USA wypłaca środki posiadaczowi za granicą. Istnieje jeszcze jeden szczegół: jeśli akcje są wypożyczone w dniu ustalenia prawa do dywidendy, otrzymana kwota może stanowić płatność zastępczą za dywidendę, która jest opodatkowana na innych zasadach niż sama dywidenda.

Częstotliwość wypłat jest pierwszą rzeczą, która zaskakuje inwestora z USA. W Stanach Zjednoczonych standardem są wypłaty kwartalne. Wiele spółek zagranicznych wypłaca dywidendę dwa razy w roku lub raz.

SELECT
    ticker,
    any(currency)                          AS paid_in,
    round(count() / 3.0, 1)                AS payments_per_year,
    round(toFloat64(sum(cash)) / 3.0, 2)   AS usd_per_share_per_year
FROM
(
    SELECT
        ticker,
        ex_dividend_date,
        any(cash_amount) AS cash,
        any(currency)    AS currency
    FROM global_markets.stocks_dividends
    WHERE ticker IN ('TSM', 'NVO', 'SAP', 'UL', 'BTI', 'KO', 'JNJ', 'PG')
      AND ex_dividend_date >= today() - 1095
      AND ex_dividend_date <  today()
    GROUP BY ticker, ex_dividend_date
)
GROUP BY ticker
ORDER BY payments_per_year DESC, ticker

W ciągu ostatnich trzech lat lider zestawienia odnotował 4 dni ex-dividend w roku. Ostatni wiersz, SAP, odnotował 1 w roku i wypłacił 2.65 USD na akcję rocznie w tym okresie. Kolumna walutowa wskazuje USD w górnym wierszu: niezależnie od waluty krajowej spółki, kwit dystrybuuje dolary.

Drugim zaskoczeniem jest czas oczekiwania. Odstęp między dniem ex-dividend a dniem wpłynięcia gotówki jest krótki i przewidywalny w przypadku emitentów z USA. W przypadku kwitu depozytowego pomiędzy tymi datami następuje przewalutowanie i potrącenie opłaty.

SELECT
    ticker,
    round(avg(dateDiff('day', ex_dividend_date, pay_date)), 1) AS avg_days_ex_to_pay,
    max(dateDiff('day', ex_dividend_date, pay_date))           AS longest_days_ex_to_pay
FROM
(
    SELECT
        ticker,
        ex_dividend_date,
        any(pay_date) AS pay_date
    FROM global_markets.stocks_dividends
    WHERE ticker IN ('TSM', 'NVO', 'SAP', 'UL', 'BTI', 'KO', 'JNJ', 'PG')
      AND ex_dividend_date >= today() - 1460
      AND ex_dividend_date <  today()
    GROUP BY ticker, ex_dividend_date
)
WHERE pay_date > ex_dividend_date
GROUP BY ticker
ORDER BY avg_days_ex_to_pay DESC

BTI charakteryzuje się najdłuższym średnim odstępem w tej grupie, wynoszącym 43.5 dni od dnia ex-date do płatności, przy czym najdłuższe pojedyncze oczekiwanie wyniosło 48 dni. Na drugim końcu znajduje się NVO ze średnią 10.1 dni. Spółki w tym samym zestawieniu różnią się o tygodnie w terminach faktycznego wpływu środków, co warto sprawdzić przed poleganiem na dacie płatności.

Zmiany wskaźnika, wygaszanie i anulowanie

Wpływ zmiany wskaźnika na pozycję

Zmiana wskaźnika redefiniuje liczbę akcji zwykłych przypadających na jeden kwit. Program przechodzący z jednego ADR na dwie akcje zwykłe na jeden ADR na cztery akcje zwykłe zmniejsza o połowę liczbę pozostających w obrocie kwitów i podwaja cenę każdego z nich. Wartość pozycji i roszczenia wobec spółki pozostają bez zmian. Strumienie danych rynkowych rejestrują to zdarzenie jako split lub reverse split, a historia cen jest odpowiednio korygowana.

Strumień danych nie informuje, czy nastąpiła zmiana wskaźnika przez depozytariusza, czy split akcji zwykłych na rynku macierzystym, który został przeniesiony na kwit. Rozróżnienie to znajduje się w zawiadomieniu depozytariusza dla posiadaczy. Poniższe zestawienie przedstawia niedawne korekty liczby akcji dla grupy dużych zagranicznych emitentów.

SELECT
    concat(ticker, ' ', formatDateTime(execution_date, '%b %Y')) AS event,
    toUInt32(any(split_from))                                    AS old_share_count,
    toUInt32(any(split_to))                                      AS new_share_count
FROM global_markets.stocks_splits
WHERE ticker IN ('BABA', 'NVO', 'SONY', 'TM', 'HDB', 'IBN', 'INFY', 'PDD', 'TSM', 'SAP', 'UL', 'BTI', 'ASML', 'MUFG', 'SMFG', 'TEVA', 'ERIC', 'STLA')
  AND execution_date >= today() - 3650
  AND execution_date <= today()
GROUP BY ticker, execution_date
ORDER BY execution_date DESC
LIMIT 12

Każdy wiersz należy czytać jako zamianę. 9 stało się 8 w dniu UL Dec 2025, co jest najnowszą z 8 widocznych korekt. Posiadacz, który zauważył zmianę liczby posiadanych instrumentów i cenę skorygowaną o odpowiedni mnożnik, miał do czynienia z jedną z tych operacji.

Wygaszenie programu

Bank depozytowy może zrezygnować z prowadzenia programu, a spółka może wycofać kwity z rejestracji, zostać sprywatyzowana, przenieść notowania lub zostać przejęta. Posiadacze otrzymują zawiadomienie, zazwyczaj z co najmniej trzydziestodniowym wyprzedzeniem, wraz z okresem na anulowanie kwitów i odebranie akcji zwykłych. Po upływie tego terminu depozytariusz sprzedaje akcje bazowe i przekazuje gotówkę po potrąceniu opłat i lokalnych podatków. Sama spółka może w tym czasie normalnie notować swoje akcje na rynku macierzystym.

Anulowanie ADR w celu uzyskania akcji zwykłych

Anulowanie jest procesem odwrotnym do kreacji. Inwestor składa dyspozycję u brokera, depozytariusz uwalnia akcje zwykłe na rachunek na rynku macierzystym, a za każdy kwit pobierana jest opłata za anulowanie. Procedura wymaga brokera obsługującego rynki zagraniczne i jest znacznie częściej wykorzystywana przez instytucje niż przez inwestorów indywidualnych. Przykład zagranicznego emitenta wchodzącego na giełdę w USA znajduje się w sekcji debiut SK hynix na Nasdaq.

FAQ

Czym jest opłata ADR?

Bank depozytowy pobiera opłatę za przechowywanie akcji zagranicznych i prowadzenie programu kwitów, zazwyczaj od jednego do kilku centów za ADR rocznie. Jest ona potrącana z dywidendy, jeśli ta występuje, lub doliczana jako osobna pozycja na wyciągu, jeśli dywidendy nie ma. Dokładna stawka jest określona w umowie depozytowej.

Czy ADR wypłacają dywidendy?

Tak, jeśli spółka bazowa wypłaca dywidendę. Dywidenda jest ogłaszana w walucie krajowej, pomniejszana o podatek u źródła, przeliczana na dolary przez depozytariusza i ponownie pomniejszana o opłatę za powiernictwo, zanim trafi na rachunek inwestora.

Jaka jest różnica między ADR sponsorowanym a niesponsorowanym?

ADR sponsorowany działa na podstawie umowy depozytowej między spółką a jednym bankiem depozytowym. ADR niesponsorowany jest tworzony przez bank bez udziału spółki, może mieć konkurencyjne programy dla tych samych akcji i jest notowany w obrocie pozagiełdowym, a nie na giełdzie w USA.

Czy zmiana wskaźnika ADR wiąże się z kosztami?

Nie. Liczba kwitów i cena za kwit zmieniają się o ten sam mnożnik, a roszczenie wobec spółki bazowej pozostaje bez zmian. Strumienie danych rynkowych rejestrują to jako split, dlatego może to wyglądać jak korporacyjna akcja spółki.

Co się dzieje w przypadku wygaszenia programu ADR?

Posiadacze otrzymują zawiadomienie z okresem na anulowanie kwitów i odebranie akcji zwykłych na rynku macierzystym. Po tym terminie depozytariusz sprzedaje akcje bazowe i dystrybuuje gotówkę po potrąceniu opłat i lokalnych podatków.

Każde powyższe zestawienie zawiera kod SQL, który je wygenerował, dzięki czemu można sprawdzić sposób obliczeń. Aby sprawdzić częstotliwość wypłat lub odstęp między dniem ex-date a dniem płatności dla wybranego kwitu, należy zadać pytanie w języku angielskim w terminalu Strasmore.