كيف تعمل إيصالات الإيداع الأمريكية ADR والرسوم

تعتمد آلية عمل إيصالات الإيداع الأمريكية (ADRs) على رقمين لا يظهران أبداً في السعر المعلن. إيصال الإيداع الأمريكي هو ورقة مالية متداولة في الولايات المتحدة تمثل أسهماً في شركة أجنبية، يحتفظ بها بنك إيداع في الخارج. تحدد نسبة ADR عدد الأسهم العادية التي يقابلها إيصال واحد، ويفرض بنك الإيداع رسوم حفظ تُمرر للمستثمر، تتراوح عادةً بين سنت واحد وثلاثة سنتات لكل إيصال سنوياً، ويتم خصمها إما من توزيعات الأرباح أو تُفوتر عبر وسيطك المالي.

آلية عمل ADR: النسبة والرسوم

يستلم بنك الإيداع الأسهم العادية في السوق الأم للشركة، ويودعها لدى أمين حفظ محلي، ثم يصدر مقابلها إيصالات مقومة بالدولار. تُقاص هذه الإيصالات وتُسوى مثل أي سهم أمريكي. النسبة هي معدل التحويل بين الجانبين: قد يمثل إيصال ADR واحد أربعة أسهم عادية، أو عُشر سهم واحد.

تعد النسبة مضاعفاً ثابتاً، وهي المحرك الأساسي للسعر. لنفترض أن الأسهم العادية لشركة ما تُتداول بما يعادل 12.50 دولاراً، وأن إيصال ADR واحداً يمثل أربعة منها. سيكون سعر الإيصال قرابة 50 دولاراً قبل احتساب التكاليف، ويتحرك السعر بناءً على السعر المحلي وسعر الصرف. يحافظ المتداولون على هذا الارتباط: يمكنهم تسليم الأسهم العادية لبنك الإيداع وإصدار إيصالات ADR جديدة، أو إعادة الإيصالات واسترداد الأسهم العادية، متى ما اتسعت الفجوة السعرية بينهما بما يكفي لتغطية تكاليف العملية.

الرسوم هي الجزء الذي يغفله معظم الشارحين. يدير بنك الإيداع البرنامج ويتقاضى رسوماً مقابل الحفظ وتحويل كل توزيعات أجنبية إلى دولارات. عادةً ما تتراوح رسوم التمرير بين سنت واحد وثلاثة سنتات لكل إيصال سنوياً، ويوجد المعدل الدقيق في اتفاقية الإيداع وإفصاحات رسوم البرنامج، وليس في أي مصدر لبيانات الأسعار. عند اقتراب موعد توزيع الأرباح، يقوم بنك الإيداع عادةً بخصم الرسوم منها، ويكون النقد الذي تتلقاه صافياً بعد هذا الخصم. عندما لا يدفع البرنامج توزيعات، تصل الرسوم كخصم منفصل في كشف حسابك، وغالباً ما تُصنف كرسوم تمرير ADR أو رسوم حفظ.

إيصالات ADR المُرعاة وغير المُرعاة، والمستويات الأول والثاني والثالث

يعمل إيصال ADR المُرعى (Sponsored) بموجب اتفاقية إيداع بين الشركة الأجنبية وبنك إيداع واحد، والذي يصبح البنك الوحيد المخول بإصدار إيصالات في ذلك السهم. أما إيصال ADR غير المُرعى (Unsponsored) فينشئه بنك من تلقاء نفسه، دون توقيع الشركة على أي شيء، ويمكن لعدة بنوك تشغيل برامج متنافسة لنفس الشركة في آن واحد. تُتداول البرامج غير المُرعاة خارج المقصورة (OTC).

يحدد المستوى مكان تداول الإيصال وما تقدمه الجهة المصدرة من إفصاحات لهيئة الأوراق المالية والبورصات (SEC).

1. المستوى الأول: يُتداول خارج المقصورة فقط، دون إدراج في بورصة أمريكية وبحد أدنى من تقارير SEC. تتوقف معظم البرامج غير المُرعاة وجزء كبير من المُرعاة عند هذا المستوى.
2. المستوى الثاني: مُدرج في بورصة أمريكية. تسجل الجهة المصدرة الإيصالات وتقدم تقريراً سنوياً على النموذج 20-F، وهو المقابل الأجنبي للنموذج 10-K الأمريكي.
3. المستوى الثالث: إدراج بالإضافة إلى طرح عام: وهو المستوى الذي تستخدمه الشركة الأجنبية عندما ترغب في جمع رأس مال جديد من المستثمرين الأمريكيين.

يغطي دليلنا حول إفصاحات SEC الأكثر شيوعاً مكانة النموذج 20-F بين النماذج التي يواجهها المستثمر الأمريكي. تُتداول برامج المستوى الأول خارج المقصورة، بعيداً عن تغذية البورصات، وهي تقع خارج الجدول أدناه. ما يلي هو سجل تداول لمدة عام لخمسة إيصالات كبيرة مدرجة في البورصة، مرتبة حسب متوسط حجم التداول اليومي بالدولار.

SELECT
    ticker,
    round(avg(toFloat64(close) * volume) / 1e6, 2) AS avg_daily_usd_millions
FROM global_markets.stocks_daily_aggs
WHERE ticker IN ('TSM', 'ASML', 'SAP', 'NVO', 'UL')
  AND date >= today() - 365
  AND date <  today()
GROUP BY ticker
ORDER BY avg_daily_usd_millions DESC

يتصدر TSM القائمة بنحو 4576.31 مليون دولار متداولة في الجلسة الواحدة خلال العام الماضي. أما الصف الأخير، UL، فيبلغ حجم تداوله 225.5 مليون دولار يومياً. كل اسم هنا هو شركة كبيرة ومعروفة تحمل إدراجاً في بورصة أمريكية، ومع ذلك تظل الفجوة في حجم التداول اليومي بين طرفي الجدول تصل إلى مضاعفات. عادةً ما يصاحب التداول الأقل كثافة فروق سعرية (spreads) أوسع وعمقاً أقل في سجل الأوامر، بينما لا تصل برامج المستوى الأول الموصوفة أعلاه إلى تغذية البورصة على الإطلاق.

كيف تُدفع توزيعات أرباح ADR

تمر توزيعات الأرباح على الإيصال عبر أيدٍ أكثر من توزيعات الشركات الأمريكية.

1. تعلن الشركة عن توزيعات أرباح بعملتها المحلية.
2. تقتطع الدولة الأم ضريبة، وفق معدلها القانوني أو بمعدل معاهدة أقل إذا كانت أوراق الحساب تدعم ذلك.
3. يحول بنك الإيداع المبلغ المتبقي إلى دولارات أمريكية بالسعر الذي يحدده في تاريخ معين.
4. يخصم بنك الإيداع رسوم التمرير الخاصة به.
5. يصل المبلغ المتبقي إلى وسيطك، الذي يقيد المبلغ في حسابك بالدولار.

الخطوة الثانية هي التي تقلص المبلغ بهدوء، وهي صورة معكوسة للحالة المذكورة في دليلنا حول ضريبة استقطاع التوزيعات للمستثمرين غير الأمريكيين، حيث تدفع شركة أمريكية لحامل أسهم في الخارج. هناك تعقيد إضافي يكمن تحت كل ذلك؛ فإذا كانت أسهمك مُقرضة في تاريخ الاستحقاق، فقد يكون ما يصلك هو بدل توزيعات أرباح، والذي يخضع للضريبة على أساس مختلف عن التوزيعات نفسها.

الإيقاع هو أول ما يفاجئ المستثمر الأمريكي. التوزيعات الربع سنوية هي العرف السائد في أمريكا، بينما يدفع الكثير من المصدرين الأجانب مرتين في السنة، أو مرة واحدة.

SELECT
    ticker,
    any(currency)                          AS paid_in,
    round(count() / 3.0, 1)                AS payments_per_year,
    round(toFloat64(sum(cash)) / 3.0, 2)   AS usd_per_share_per_year
FROM
(
    SELECT
        ticker,
        ex_dividend_date,
        any(cash_amount) AS cash,
        any(currency)    AS currency
    FROM global_markets.stocks_dividends
    WHERE ticker IN ('TSM', 'NVO', 'SAP', 'UL', 'BTI', 'KO', 'JNJ', 'PG')
      AND ex_dividend_date >= today() - 1095
      AND ex_dividend_date <  today()
    GROUP BY ticker, ex_dividend_date
)
GROUP BY ticker
ORDER BY payments_per_year DESC, ticker

على مدى السنوات الثلاث الماضية، سجل أعلى الجدول 4 تاريخاً لتوزيعات الأرباح (ex-dividend) سنوياً. أما الصف الأخير، SAP، فسجل 1 سنوياً ودفع 2.65 دولاراً للسهم سنوياً خلال تلك الفترة. يظهر عمود العملة USD في الصف العلوي: بغض النظر عن العملة المحلية للشركة، يوزع الإيصال الدولار.

المفاجأة الثانية هي الانتظار. الفجوة بين تاريخ ex-dividend ويوم وصول النقد قصيرة ويمكن التنبؤ بها بالنسبة للمصدر الأمريكي. أما بالنسبة للإيصال، فهناك تحويل عملة وخصم رسوم في المنتصف.

SELECT
    ticker,
    round(avg(dateDiff('day', ex_dividend_date, pay_date)), 1) AS avg_days_ex_to_pay,
    max(dateDiff('day', ex_dividend_date, pay_date))           AS longest_days_ex_to_pay
FROM
(
    SELECT
        ticker,
        ex_dividend_date,
        any(pay_date) AS pay_date
    FROM global_markets.stocks_dividends
    WHERE ticker IN ('TSM', 'NVO', 'SAP', 'UL', 'BTI', 'KO', 'JNJ', 'PG')
      AND ex_dividend_date >= today() - 1460
      AND ex_dividend_date <  today()
    GROUP BY ticker, ex_dividend_date
)
WHERE pay_date > ex_dividend_date
GROUP BY ticker
ORDER BY avg_days_ex_to_pay DESC

يحمل BTI أطول متوسط فجوة في هذه المجموعة بواقع 43.5 يوماً من تاريخ ex-date إلى الدفع، مع أطول فترة انتظار فردية بلغت 48 يوماً. وفي الطرف الآخر، يبلغ متوسط NVO نحو 10.1 يوماً. تختلف الحيازات في نفس الجدول بأسابيع حول موعد وصول الأموال فعلياً، وهو أمر يستحق التحقق منه قبل الاعتماد على تاريخ الدفع.

تغيرات النسبة، والإنهاء، والإلغاء

ماذا يفعل تغير النسبة بمركزك المالي

يعيد تغير النسبة كتابة عدد الأسهم العادية التي يقابلها إيصال واحد. البرنامج الذي ينتقل من إيصال ADR واحد لكل سهمين عاديين إلى إيصال ADR واحد لكل أربعة أسهم، يخفض عدد الإيصالات القائمة إلى النصف ويضاعف سعر كل إيصال. تظل قيمة مركزك ومطالبتك في الشركة دون تغيير. تسجل تغذية بيانات السوق الحدث كتجزئة أو تجزئة عكسية، ويتم تعديل تاريخ السعر بنفس الطريقة.

لا يمكن للتغذية أن تخبرك أي الأمرين حدث: نسبة أعاد بنك الإيداع كتابتها، أو تجزئة أسهم عادية في السوق الأم تم تمريرها مباشرة إلى الإيصال. إشعار بنك الإيداع للحاملين هو المكان الذي يوضح هذا الفرق. يسحب الجدول أدناه تعديلات عدد الأسهم الأخيرة عبر مجموعة من إيصالات المصدرين الأجانب الكبار.

SELECT
    concat(ticker, ' ', formatDateTime(execution_date, '%b %Y')) AS event,
    toUInt32(any(split_from))                                    AS old_share_count,
    toUInt32(any(split_to))                                      AS new_share_count
FROM global_markets.stocks_splits
WHERE ticker IN ('BABA', 'NVO', 'SONY', 'TM', 'HDB', 'IBN', 'INFY', 'PDD', 'TSM', 'SAP', 'UL', 'BTI', 'ASML', 'MUFG', 'SMFG', 'TEVA', 'ERIC', 'STLA')
  AND execution_date >= today() - 3650
  AND execution_date <= today()
GROUP BY ticker, execution_date
ORDER BY execution_date DESC
LIMIT 12

اقرأ كل صف كعملية تبادل. أصبح 9 هو 8 في UL Dec 2025، وهو الأحدث من بين 8 تعديلاً في العرض. الحامل الذي استيقظ على عدد مراكز مختلف وسعر تحرك بالمضاعف المطابق كان ينظر إلى أحد هذه الخطوط.

عند إنهاء البرنامج

يمكن لبنك الإيداع الاستقالة، ويمكن للشركة إلغاء تسجيل إيصالاتها، أو التحول إلى شركة خاصة، أو نقل إدراجها، أو الاستحواذ عليها. يتلقى الحاملون إشعاراً، عادةً قبل ثلاثين يوماً أو أكثر، مع مهلة لإلغاء إيصالاتهم واستلام الأسهم العادية. بعد إغلاق هذه المهلة، يبيع بنك الإيداع الأسهم الأساسية ويحول النقد، بعد خصم الرسوم وأي ضرائب محلية. يمكن للشركة نفسها أن تكون متداولة بشكل طبيعي في سوقها الأم طوال الوقت.

إلغاء ADR وتحويله إلى أسهم عادية

الإلغاء هو عكس الإنشاء. أنت توجه وسيطك، فيقوم بنك الإيداع بتحرير الأسهم العادية في حساب في السوق الأم، وتُفرض رسوم إلغاء لكل إيصال. يتطلب هذا المسار وسيطاً قادراً على الاحتفاظ بالخط الأجنبي، وهو أمر تستخدمه المؤسسات أكثر بكثير من الأفراد. للحصول على مثال عملي لجهة إصدار أجنبية تصل إلى بورصة أمريكية، انظر أول ظهور لشركة SK hynix في ناسداك.

الأسئلة الشائعة

ما هي رسوم ADR؟

يفرض بنك الإيداع رسوم تمرير مقابل الاحتفاظ بالأسهم الأجنبية وإدارة برنامج الإيصالات، وعادةً ما تتراوح بين سنت واحد وبضعة سنتات لكل ADR سنوياً. يتم خصمها من توزيعات الأرباح عند وجودها، وتُفوتر كبند منفصل في كشف حسابك عند عدم وجودها. يتم تحديد المعدل الدقيق في اتفاقية الإيداع.

هل تدفع إيصالات ADR توزيعات أرباح؟

نعم، عندما تدفع الشركة الأساسية توزيعات. يتم الإعلان عن التوزيعات بالعملة المحلية، وتُخفض بأي ضريبة استقطاع أجنبية، ويحولها بنك الإيداع إلى دولارات، وتُخفض مرة أخرى برسوم التمرير قبل أن تصل إلى حسابك.

ما الفرق بين ADR المُرعى وغير المُرعى؟

يعمل ADR المُرعى بموجب اتفاقية إيداع بين الشركة وبنك إيداع واحد. أما ADR غير المُرعى فينشئه بنك دون مشاركة الشركة، ويمكن أن يكون له برامج متنافسة في نفس السهم، ويُتداول خارج المقصورة بدلاً من البورصة الأمريكية.

هل يكلفني تغير نسبة ADR أي شيء؟

لا. يتغير عدد الإيصالات والسعر لكل إيصال بنفس المضاعف، وتظل مطالبتك في الشركة الأساسية كما هي. تسجل تغذية بيانات السوق ذلك كتجزئة، ولهذا السبب قد يبدو كإجراء مؤسسي من الشركة.

ماذا يحدث عند إنهاء برنامج ADR؟

يتلقى الحاملون إشعاراً بمهلة لإلغاء إيصالاتهم واستلام الأسهم العادية في السوق الأم. بعد تلك المهلة، يبيع بنك الإيداع الأسهم الأساسية ويوزع النقد، بعد خصم الرسوم وأي ضرائب محلية.

يأتي كل جدول أعلاه مرفقاً بلغة SQL التي أنتجته، لذا يمكنك فتح أي رقم ومعرفة كيفية احتسابه. للتحقق من إيقاع الدفع أو الفجوة بين تاريخ ex-date وتاريخ الدفع لأي إيصال تتابعه، اطرح السؤال باللغة الإنجليزية البسيطة على محطة Strasmore.