深度價內LEAPS股票替代

一檔深度價內LEAPS買權是一份到期日長、履約價遠低於現價的選擇權，活躍交易者將其作為股票替代持有：一張合約代替100股，只需投入一小部分資金。LEAPS（長期股票預期證券）就是到期日超過一年的選擇權。「深度價內」表示履約價遠低於目前股價，因此該選擇權主要由內含價值（真實、一比一對應股價的價值）構成，並具有高delta值。本文追蹤一檔真實的SPY LEAPS買權，在其深度價內的生命週期中，展示這項替代方案能買到什麼，又需要付出什麼代價。

該合約是一檔SPY $600 買權，到期日為2026年1月16日。我們在2025年6月初開始追蹤，當時SPY回升至$600以上，該買權已處於價內，並一路追蹤至到期。

股票替代的含義

持有100股標普500 ETF，基金每上漲1美元，你就賺1美元。同一檔基金的深度價內買權，用少得多的資金就能做到幾乎相同的事。關鍵在於delta：標的股票每變動$1，選擇權價格隨之變動的金額。股票的delta正好是1。當買權的delta接近0.9時，股票每漲1美元，它大約能捕捉到90美分，同時只需佔用股票部位所需資金的一小部分。這種曝險與資金之間的差距，正是其全部吸引力所在。

Delta朝1攀升

隨著SPY在2025下半年持續突破$600履約價，該買權的delta穩步朝股票的delta攀升：

SELECT toStartOfWeek(date, 1) AS week,
       round(avg(delta), 3) AS delta
FROM global_markets.options_greeks
WHERE ticker = 'O:SPY260116C00600000' AND date BETWEEN '2025-06-02' AND '2026-01-13' AND implied_volatility > 0.02
GROUP BY week ORDER BY week

Delta在6月初為0.586，到1月中已達0.962。0.962的delta意味著該LEAPS的走勢幾乎與股票完全一致，接近一比一，以至於持有者感受到的每日損益，與股東在SPY每變動1美元時的感受相同。支撐這個數字的完整敏感度指標，就是選擇權希臘值。

資金效率

這項替代方案的核心在於釋放現金。觀察三個深度價內日期的相同輸入數據：

SELECT date,
       round(avg(underlying_close), 2) AS spy_close,
       round(avg(underlying_close) * 100, 0) AS shares_cost,
       round(avg(option_close), 2) AS leaps_price,
       round(avg(option_close) * 100, 0) AS leaps_cost,
       round(avg(underlying_close) / avg(option_close), 1) AS leverage_x,
       round(avg(delta), 3) AS delta
FROM global_markets.options_greeks
WHERE ticker = 'O:SPY260116C00600000' AND date IN ('2025-07-01', '2025-10-09', '2025-12-01') AND implied_volatility > 0.02
GROUP BY date ORDER BY date

10月時，SPY收在$671.96，100股的成本約為$67,200。該LEAPS每股交易價格為$82.03，因此一張對應相同100股的合約，成本約為$8,200：資金大約少了8.2倍，卻能建立delta為0.897的部位。交易者可以持有SPY曝險，並將剩餘的約$59,000存放在現金或美國公債中。槓桿倍數實際上會隨著買權變得更深度價內而縮小，從7月的12.7倍降至12月的8倍。更深度價內的買權成本更高，因此每美元所撬動的槓桿較低，即使其delta持續上升。

以指數化觀察槓桿

將SPY和LEAPS在起始點都以100為基準指數化，放大效果顯而易見：

SELECT week,
       round(spy / first_value(spy) OVER w * 100, 1) AS spy_index,
       round(leaps / first_value(leaps) OVER w * 100, 1) AS leaps_index
FROM (
  SELECT toStartOfWeek(date, 1) AS week,
         avg(underlying_close) AS spy,
         avg(option_close) AS leaps
  FROM global_markets.options_greeks
  WHERE ticker = 'O:SPY260116C00600000' AND date BETWEEN '2025-06-02' AND '2026-01-13' AND implied_volatility > 0.02
  GROUP BY week
)
WINDOW w AS (ORDER BY week)
ORDER BY week

SPY在此期間以該尺度收在接近116.6的位置，漲幅約在十幾個百分點。以同樣方式指數化的LEAPS則達到265.8，漲幅超過一倍。一張合約將基金十幾個百分點的波動，轉化為權利金上三位數的百分比收益。這與低現金支出所隱含的槓桿相同，只是以報酬率而非價格來解讀。

為何時間價值損耗很小

選擇權常為人詬病的是時間價值損耗。但在深度價內時，這個擔憂多半不復存在。深度價內選擇權的權利金幾乎全是內含價值，這部分不會損耗；只有薄薄的外在（時間）價值部分，會隨著到期日臨近而侵蝕。

SELECT toStartOfMonth(date) AS month,
       round(avg((option_close - greatest(underlying_close - 600, 0)) / option_close) * 100, 1) AS extrinsic_pct,
       round(avg(theta), 3) AS theta
FROM global_markets.options_greeks
WHERE ticker = 'O:SPY260116C00600000' AND date BETWEEN '2025-06-02' AND '2026-01-13' AND implied_volatility > 0.02
GROUP BY month ORDER BY month

6月初，SPY接近$600履約價時，權利金中有92.7%是時間價值。到了12月，處於深度價內，這個比例已縮減至3.6%：在12月$84.49的權利金中，只有幾美元是可損耗的時間價值。Theta，即每日損耗的價值金額，在持有期間的大部分時間裡都維持在-0.106附近，直到最後一個月，隨著最後的時間價值流失，才加速至-0.441。採用股票替代策略的交易者，會在最後幾週時間損耗急遽加速前，就平倉或轉倉，完全避開最陡峭的損耗。這條曲線在選擇權生命週期中如何變化，本身就是一個主題：希臘值如何隨時間變化。

取捨

這項替代方案並非免費。它伴隨著三項成本：

1. 沒有股息。 股東能收取SPY的季度配息；買權持有者則無。長期持有下，放棄的殖利率是一筆真實的金錢。
2. 固定的到期日。 股票永不過期；LEAPS則會。要保持曝險，就必須在選擇權到期前轉倉至更遠期的合約，每次都得支付新的買賣價差。
3. 較寬的買賣價差。 選擇權的進出成本高於標的ETF，而錯誤定價的轉倉會侵蝕此策略所節省的資金。

槓桿也是雙面刃。低資金投入將美元損失上限鎖定在權利金，但SPY若急遽下跌，該買權的百分比跌幅會比股票波動更快。在上漲時帶來回報的delta，在下跌時也會加劇虧損。此策略適合那些想要風險定義明確、資金效率高之曝險，並會積極管理轉倉的交易者，而非買進後就放著不管的股東。這個想法的看跌鏡像則是使用賣權：詳見買進與賣出賣權。

常見問題

什麼是深度價內LEAPS股票替代策略？

就是持有一份長期、深度價內的買權，來代替100股的股票或ETF。該買權的delta接近1，使其能緊密追蹤股票走勢，同時佔用的資金少得多。交易者用它來在不使用融資貸款的情況下獲得槓桿，損失上限即為所支付的權利金。

LEAPS比直接買進100股便宜多少？

在此次追蹤中，10月時SPY $600 LEAPS的成本約比100股便宜8.2倍：同樣是100股的曝險，LEAPS約$8,200，而股票要$67,200。這個倍數會隨著買權變得更深度價內而縮小。

深度價內LEAPS的時間價值損耗大嗎？

非常小，直到最後關頭。深度價內時，權利金大部分是內含價值，這部分不會損耗。這檔買權到12月時，時間價值僅佔3.6%，其theta在到期前最後一個月之前都維持在低檔。

用LEAPS替代股票有哪些缺點？

主要有三：沒有股息、固定的到期日迫使必須轉倉，以及比標的資產更寬的買賣價差。槓桿也會在百分比上放大虧損，儘管總損失仍以支付的權利金為上限。

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