استراتژی جایگزینی سهام با LEAPS

یک LEAPS call بسیار در سود (deep in-the-money)، گزینه‌ای با سررسید بلندمدت است که قیمت آن بسیار بالاتر از قیمت اعمال (strike price) معامله می‌شود. معامله‌گران فعال از این قرارداد به عنوان جایگزین سهام استفاده می‌کنند؛ به این صورت که یک قرارداد واحد، به جای 100 سهم، با بخشی اندک از سرمایه نقدینگی، جایگزین آن‌ها می‌شود. LEAPS (سپرده‌های پیش‌بینی بلندمدت سهام) صرفاً به گزینه‌ای گفته می‌شود که بیش از یک سال تا انقضای آن باقی مانده است. عبارت «بسیار در سود» به این معناست که قیمت اعمال بسیار پایین‌تر از قیمت فعلی سهام قرار دارد؛ بنابراین ارزش این گزینه عمدتاً از ارزش ذاتی (ارزش واقعی و دلاری سهام) تشکیل شده و دارای delta بالا است. این مطلب، روند یک قرارداد واقعی SPY LEAPS call را در دوره در سود بودن (deep-ITM) بررسی می‌کند تا مزایا و هزینه‌های این جایگزینی را نشان دهد.

این قرارداد، یک گزینه خرید SPY با قیمت اعمال 600 دلار و تاریخ انقضای 16 ژانویه 2026 است. ما بررسی این قرارداد را در اوایل ژوئن 2025 آغاز می‌کنیم، زمانی که قیمت SPY دوباره بالای 600 دلار قرار گرفته و این گزینه در حالت در سود است، و روند آن را تا تاریخ انقضا دنبال می‌کنیم.

مفهوم جایگزینی سهام

داشتن 100 سهم از یک ETF در شاخص S&P 500، به ازای هر دلار رشد صندوق، یک دلار سود نصیب شما می‌کند. یک قرارداد Call در حالت deep-ITM روی همان صندوق، تقریباً همان نتیجه را با سرمایه‌گذاری بسیار کمتر فراهم می‌کند. این ارتباط از طریق delta تعریف می‌شود: میزان تغییر قیمت اختیار معامله به ازای هر 1 دلار تغییر قیمت سهام. هر سهم دارای delta دقیقاً 1 است. زمانی که delta یک قرارداد Call نزدیک به 0.9 باشد، حدود 90 سنت از هر دلار رشد سهام را پوشش می‌دهد، در حالی که تنها بخش کوچکی از نقدینگی مورد نیاز برای باز کردن یک پوزیشن سهام را درگیر می‌کند. جذابیت اصلی دقیقاً در همین فاصله میان میزان ریسک (exposure) و سرمایه درگیر شده نهفته است.

صعود دلتا به سمت 1

با عبور SPY از سطح 600 دلار در نیمه دوم سال 2025، دلتای اختیار خرید به‌طور مداوم به سمت یک سهم حرکت کرد:

SELECT toStartOfWeek(date, 1) AS week,
       round(avg(delta), 3) AS delta
FROM global_markets.options_greeks
WHERE ticker = 'O:SPY260116C00600000' AND date BETWEEN '2025-06-02' AND '2026-01-13' AND implied_volatility > 0.02
GROUP BY week ORDER BY week

دلتا در اوایل ژوئن در سطح 0.586 باز شد و تا اواسط ژانویه به 0.962 رسید. دلتای 0.962 به این معناست که LEAPS تقریباً دقیقاً مشابه سهم حرکت کرد؛ به قدری نزدیک به یک‌به‌یک که دارندنده، همان سود و زیان روزانه را که یک سهامدار در ازای هر دلار SPY تجربه می‌کرد، حس کرد. مجموعه کامل حساسیت‌های پشت این عدد، همان greeks اختیار معامله هستند.

کارایی سرمایه

هدف از این معامله سوآپ، آزادسازی نقدینگی است. همین ورودی‌ها را در سه تاریخ در حالت deep-in-the-money بررسی کنید:

SELECT date,
       round(avg(underlying_close), 2) AS spy_close,
       round(avg(underlying_close) * 100, 0) AS shares_cost,
       round(avg(option_close), 2) AS leaps_price,
       round(avg(option_close) * 100, 0) AS leaps_cost,
       round(avg(underlying_close) / avg(option_close), 1) AS leverage_x,
       round(avg(delta), 3) AS delta
FROM global_markets.options_greeks
WHERE ticker = 'O:SPY260116C00600000' AND date IN ('2025-07-01', '2025-10-09', '2025-12-01') AND implied_volatility > 0.02
GROUP BY date ORDER BY date

در ماه اکتبر، با بسته شدن SPY در قیمت $671.96، خرید 100 سهم حدود 67,200 دلار هزینه داشت. قرارداد‌های LEAPS در قیمت $82.03 برای هر سهم معامله می‌شدند، بنابراین یک قرارداد واحد برای همان 100 سهم حدود 8,200 دلار هزینه داشت: یعنی تقریباً 8.2 برابر سرمایه کمتر برای پوزیشنی با دلتا‌ی 0.897. معامله‌گر می‌تواند در معرض نوسانات SPY قرار بگیرد و 59,000 دلار باقی‌مانده را در نقد یا اوراق قرضه خزانه‌داری نگه دارد. ضریب اهرم با عمیق‌تر شدن قرارداد call کاهش می‌یابد؛ از 12.7 برابر در ماه جولای تا 8 برابر در ماه دسامبر. قرارداد call عمیق‌تر هزینه بیشتری دارد، بنابراین با وجود افزایش مداوم دلتا، اهرم کمتری را در ازای هر دلار ارائه می‌دهد.

اهرم و شاخص‌ها

شاخص SPY و قراردادهای LEAPS با در نظر گرفتن ضریب 100 در شروع، تفاوت در میزان تقویت سود را به وضوح نشان می‌دهند:

SELECT week,
       round(spy / first_value(spy) OVER w * 100, 1) AS spy_index,
       round(leaps / first_value(leaps) OVER w * 100, 1) AS leaps_index
FROM (
  SELECT toStartOfWeek(date, 1) AS week,
         avg(underlying_close) AS spy,
         avg(option_close) AS leaps
  FROM global_markets.options_greeks
  WHERE ticker = 'O:SPY260116C00600000' AND date BETWEEN '2025-06-02' AND '2026-01-13' AND implied_volatility > 0.02
  GROUP BY week
)
WINDOW w AS (ORDER BY week)
ORDER BY week

شاخص SPY در پایان این بازه، در مقیاس مذکور به نزدیکی 116.6 رسید که نشان‌دهنده سود در حدود میانه‌ی دهه‌ها است. قراردادهای LEAPS که با همین روش شاخص‌گذاری شده‌اند، به 265.8 رسیدند که بیش از دو برابر است. یک قرارداد، سود میانه‌ی دهه‌ها در صندوق را به سود سه رقمی در نرخ حق‌امتیاز (premium) تبدیل کرد. این همان اهرمی است که با سرمایه‌گذاری کم به‌دست می‌آید؛ که باید به عنوان نرخ بازدهی، و نه تغییر قیمت، تفسیر شود.

چرا نرخ کاهش ارزش اندک باقی می‌ماند

بزرگ‌ترین نگرانی معمول در مورد قراردادهای اختیار معامله، کاهش ارزش زمانی است. در حالت Deep in the money، این نگرانی تا حد زیادی از بین می‌رود. تقریباً تمام ارزش قرارداد در حالت deep-ITM، ارزش ذاتی است که کاهش نمی‌یابد؛ تنها بخش اندک extrinsic (زمانی) با نزدیک شدن به تاریخ سررسید، مستهلک می‌شود.

SELECT toStartOfMonth(date) AS month,
       round(avg((option_close - greatest(underlying_close - 600, 0)) / option_close) * 100, 1) AS extrinsic_pct,
       round(avg(theta), 3) AS theta
FROM global_markets.options_greeks
WHERE ticker = 'O:SPY260116C00600000' AND date BETWEEN '2025-06-02' AND '2026-01-13' AND implied_volatility > 0.02
GROUP BY month ORDER BY month

در اوایل ژوئن، در حالی که SPY نزدیک به سطح strike 600 دلار بود، 92.7% از ارزش قرارداد، ارزش زمانی بود. تا ماه دسامبر، در حالت deep in the money، این مقدار به 3.6% کاهش یافت: از مبلغ 84.49 دلار در قرارداد دسامبر، تنها چند دلار ارزش زمانی قابل کاهش بود. Theta، یعنی مقدار دلاری از ارزش که روزانه از دست می‌رود، در بیشتر مدت نگهداری نزدیک به -0.106 بود و تنها در ماه آخر، با تخلیه آخرین بخش از ارزش زمانی، به -0.441 افزایش یافت. یک معامله‌گر که از اختیار معامله به عنوان جایگزین سهام استفاده می‌کند، موقعیت خود را بسیار پیش از آن افزایش نرخ در هفته‌های پایانی، می‌بندد یا بازنشانی می‌کند تا کاملاً از این کاهش شدید ارزش دوری کند. نحوه رفتار این منحنی در طول عمر یک اختیار معامله، موضوعی مجزا است: نحوه تغییر greeks در طول زمان.

سبک‌های معاملاتی و هزینه‌ها

این جایگزینی بدون هزینه نیست. سه هزینه اصلی همراه آن است:

1. عدم دریافت سود نقدی. سهامدار، سود فصلی SPY را دریافت می‌کند؛ اما دارنده‌ی اختیار خرید (call) چنین سودی دریافت نمی‌کند. در دوره‌های نگهداری طولانی، این بازدهی از دست رفته، هزینه واقعی محسوب می‌شود.
2. تاریخ انقضای مشخص. سهام هرگز منقضی نمی‌شود، اما قرارداد LEAPS منقضی می‌شود. برای حفظ موقعیت معاملاتی، باید پیش از انقضای اختیار خرید، قرارداد را به تاریخ‌های بعد منتقل (roll) کرد که هر بار مستلزم پرداخت یک spread جدید است.
3. اختلاف قیمت (spread) بیشتر. هزینه ورود و خروج در بازار اختیار معامله نسبت به ETF پایه بیشتر است و اگر قیمت در هنگام انتقال قرارداد (roll) دقیق نباشد، از سرمایه‌ای که استراتژی ذخیره کرده بود، کاسته می‌شود.

اهرم (leverage) نیز دوپهلو عمل می‌کند. هزینه اولیه پایین، میزان زیان دلاری را به اندازه حق معامله (premium) محدود می‌کند، اما ریزش شدید در SPY باعث می‌شود ارزش قرارداد اختیار خرید از نظر درصدی، سریع‌تر از حرکت سهام کاهش یابد. همان دلتایی که در جهت صعودی سودآور است، در جهت نزولی نیز شدت زیان را افزایش می‌دهد. این استراتژی مناسب معامله‌گری است که به دنبال در معرض ریسک قرار گرفتن با سرمایه بهینه است و مدیریت فعال قراردادها را انجام می‌دهد، نه سهامداری که قصد دارد دارایی خود را بدون تغییر نگه دارد. معکوس این ایده در حالت نزولی، با استفاده از اختیار فروش (put) انجام می‌شود: خرید و فروش اختیار فروش را ببینید.

سوالات متداول

استراتژی جایگزینی سهام با LEAPS بسیار در سود (deep-ITM) چیست؟

این استراتژی شامل نگه داشتن یک قرارداد اختیار خرید (call) با مدت زمان طولانی و بسیار در سود، به جای 100 سهم از یک نماد یا ETF است. نزدیکی دلتا به عدد 1 باعث می‌شود که قیمت این قرارداد دقیقاً مشابه قیمت سهام حرکت کند، در حالی که سرمایه بسیار کمتری را درگیر می‌کند. معامله‌گران از این روش برای ایجاد اهرم مالی بدون نیاز به وام حاشیه (margin loan) استفاده می‌کنند و حداکثر میزان زیان آن‌ها به مبلغ پرمیوم پرداختی محدود می‌شود.

خرید LEAPS چقدر ارزان‌تر از خرید 100 سهم است؟

در این بررسی، در ماه اکتبر، قیمت LEAPS با قیمت 600 دلار برای SPY حدود 8.2 برابر ارزان‌تر از 100 سهم بود: یعنی تقریباً 8,200 دلار در مقابل 67,200 دلار برای همان میزان در معرض ریسک 100 سهم. با ورود بیشتر قرارداد به وضعیت در سود (in the money)، این نسبت کاهش می‌یابد.

آیا LEAPS بسیار در سود، کاهش ارزش زمانی (time decay) دارد؟

تا نزدیکی تاریخ انقضا، این کاهش بسیار ناچیز است. در وضعیت بسیار در سود، بخش اعظم پرمیوم شامل ارزش ذاتی است که کاهش ارزش زمانی ندارد. این قرارداد اختیار خرید تا ماه دسامبر تنها 3.6% ارزش زمانی داشت و مقدار theta آن تا ماه آخر پیش از انقضا، بسیار کم بود.

معایب جایگزینی سهام با LEAPS چیست؟

سه مورد: عدم دریافت سود نقدی (dividend)، تاریخ انقضای مشخص که باعث اجبار به باز کردن قرارداد (roll) می‌شود، و شکاف قیمتی (bid-ask spread) بیشتر نسبت به دارایی اصلی. همچنین اهرم مالی باعث بزرگ‌نمایی زیان‌ها از نظر درصدی می‌شود، هرچند مجموع زیان همچنان به مبلغ پرمیوم پرداختی محدود است.

تمام قیمت‌های ذکر شده، نتایج پرس‌وجوهای ذخیره‌شده‌ای هستند که می‌توانید آن‌ها را در ترمینال Strasmore مجدداً اجرا کنید.