Jak przebiega kwotowanie opcji w zmienności

Opcje kwotowane w zmienności są przedmiotem negocjacji w oparciu o parametry wejściowe modelu wyceny, a nie o wynikową premię pieniężną. Zespół transakcyjny (trading desk) zgłasza zapotrzebowanie na konkretny kontrakt przy określonym poziomie zmienności; obie strony uzgadniają model oraz cenę referencyjną instrumentu bazowego, a premia pieniężna jest wyliczana automatycznie w momencie zawarcia transakcji. Premia jest zatem wynikiem końcowym, podczas gdy poziom zmienności stanowi przedmiot właściwych negocjacji.

Co oznacza kwotowanie opcji w zmienności

Oto przykładowy arkusz zleceń, z liczbami zaokrąglonymi na potrzeby edukacyjne, a nie pochodzącymi z rzeczywistego rynku: kupno 500 opcji call na grudzień z ceną wykonania 100 przy zmienności 22,5, delcie 45 i cenie referencyjnej akcji 99,80.

Żaden z tych elementów nie jest ceną wyrażoną w dolarach. Określają one kontrakt (grudniowy termin wygaśnięcia, cena wykonania 100, opcje call), wielkość (500), poziom zmienności (22,5), wskaźnik zabezpieczenia (delta 45) oraz cenę instrumentu bazowego (99,80), którą obie strony wprowadzą do modelu. Premia powstaje dopiero po uzgodnieniu tych pięciu parametrów.

Delta zawiera drugą instrukcję. Jeden kontrakt opcji na akcje w USA obejmuje 100 akcji, więc delta 45 przy 500 kontraktach wiąże się z koniecznością zabezpieczenia 22 500 akcji w przeciwnym kierunku. Nabywca opcji call sprzedaje akcje, a wystawca opcji je kupuje. Obie strony kończą transakcję z pozycją na zmienność, eliminując wpływ kierunku ruchu ceny. Ta część akcyjna to tzw. delta exchange; stanowi ona integralną część tego samego zlecenia, a nie oddzielną transakcję zawieraną później.

Jeśli termin zmienność jest tu niejasny, nasz przewodnik po implied volatility definiuje tę wielkość, a how implied volatility is calculated wyjaśnia model, który przekształca poziom zmienności w cenę.

Dlaczego cena w dolarach traci aktualność, a poziom zmienności nie

Kwotowanie premii jest aktualne tylko w jednej chwili przy konkretnej cenie instrumentu bazowego. Instrument bazowy nie pozostaje w bezruchu przez czas trwania rozmowy telefonicznej. Poniższy panel mierzy każdy jednominutowy interwał dla AAPL w sześciotygodniowym oknie i raportuje typową zmianę w ciągu minuty, pogrupowaną według czasu w Nowym Jorku.

SELECT
    et_hour,
    round(quantileDeterministic(0.5)(move_bps, obs_id), 1) AS median_move_bps,
    round(quantileDeterministic(0.9)(move_bps, obs_id), 1) AS p90_move_bps,
    count()                                                AS minute_bars
FROM
(
    SELECT
        formatDateTime(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'), '%H:00') AS et_hour,
        cityHash64(ticker, window_start)                                      AS obs_id,
        10000 * abs(toFloat64(close) / toFloat64(open) - 1)                   AS move_bps
    FROM global_markets.delayed_stocks_minute_aggs
    WHERE ticker = 'AAPL'
      AND window_start >= '2026-04-06 04:00:00'
      AND window_start <  '2026-05-16 04:00:00'
      AND open > 0
      AND volume > 0
)
GROUP BY et_hour
HAVING count() >= 1200
ORDER BY et_hour ASC

Jeden punkt bazowy to jedna setna procenta. W godzinie 07:00 środkowa minuta zmieniła się o 1.7 pb, przy czym jedna na dziesięć minut osiągnęła 6.4 pb lub więcej. W godzinie 19:00 środkowa minuta wyniosła 0.3 pb. Godziny poza sesją regularną zawierają znacznie mniej interwałów, co obrazuje kolumna liczebności.

Premia opcyjna podąża za tym ruchem poprzez deltę, czyli wrażliwość na zmianę ceny akcji o jeden dolar. Poziom zmienności nie zawiera w sobie ceny akcji, więc 22,5 oznacza to samo trzy minuty później, po ponownym ustaleniu ceny referencyjnej. Kolejny panel śledzi jedną opcję call na AAPL w tym samym oknie. Kontrakt wybrano za pomocą SQL: najbardziej płynna opcja call typu near-the-money, zidentyfikowana przez dodatnią deltę (charakterystyczną tylko dla opcji call) z terminem wygaśnięcia poza oknem. Każda linia jest mierzona od pierwszej sesji danego kontraktu.

WITH
(
    SELECT ticker
    FROM global_markets.options_greeks
    WHERE underlying_symbol = 'AAPL'
      AND toFloat64(delta) > 0
      AND date BETWEEN '2026-04-06' AND '2026-05-15'
      AND expiration_date BETWEEN '2026-06-15' AND '2026-09-30'
      AND iv_converged = 1
      AND volume > 0
      AND abs(toFloat64(strike_price) / toFloat64(underlying_close) - 1) < 0.03
    GROUP BY ticker
    ORDER BY sum(volume) DESC
    LIMIT 1
) AS traced_call
SELECT
    toString(date)                     AS session_date,
    formatDateTime(date, '%b %e')      AS session_label,
    round(100 * (toFloat64(underlying_close)
        / first_value(toFloat64(underlying_close)) OVER (ORDER BY date ASC) - 1), 2)   AS stock_change_pct,
    round(100 * (toFloat64(option_close)
        / first_value(toFloat64(option_close)) OVER (ORDER BY date ASC) - 1), 2)       AS call_premium_change_pct,
    round(100 * (toFloat64(implied_volatility)
        / first_value(toFloat64(implied_volatility)) OVER (ORDER BY date ASC) - 1), 2) AS quoted_vol_change_pct
FROM global_markets.options_greeks
WHERE ticker = traced_call
  AND date BETWEEN '2026-04-06' AND '2026-05-15'
  AND iv_converged = 1
  AND option_close > 0
  AND implied_volatility > 0
ORDER BY session_date ASC

Pomiędzy Apr 6 a May 15 akcje zakończyły sesję o 16.26% od punktu startowego okna, cena zamknięcia opcji wyniosła 374.77%, a zmienność kwotowana na tym samym kontrakcie -1.54%. Trzy linie, jeden kontrakt, te same sesje.

Jak kwotowanie zmienności staje się ceną pieniężną

Dwa porozumienia przekształcają zmienność w pieniądz: model wyceny oraz cena referencyjna instrumentu bazowego. Giełdy obsługujące kwotowanie zmienności określają oba te elementy w regulaminie. CME prowadzi handel opcjami kwotowanymi w zmienności na platformie Globex zgodnie z Regułą 584, przyjętą w zgłoszeniu do Commodity Futures Trading Commission z dnia 8 lutego 2008 roku.

Konwencja kwotowania zmienności opcji pozwala na składanie ofert kupna i sprzedaży w ujęciu rocznej zmienności implikowanej (np. 12,450% kupno, 12,550% sprzedaż).

Ta sama reguła określa, co dzieje się w momencie spotkania dwóch kwotowań zmienności:

W momencie dopasowania zmienności opcji, CME Globex wykorzysta standardowe modele wyceny opcji, aby przekształcić transakcję zmienności opcji w premię opcyjną do rozliczenia, a w stosownych przypadkach utworzy towarzyszące kontrakty terminowe (futures) redukujące ryzyko jako zabezpieczenie delta-neutral dla dopasowanej pozycji.

Źródło: CME Rule 584, CME Globex Options Volatility Quote Trading, Załącznik 2 do CME Submission 08-28, złożonego 8 lutego 2008 r.

Interpretacja dołączona do tej reguły wymienia dane, które giełda wprowadza do modelu: dopasowaną zmienność implikowaną, cenę kontraktów futures instrumentu bazowego z platformy Globex, czas do wygaśnięcia w latach, cenę wykonania, bieżącą stopę procentową, typ opcji (put lub call) oraz styl opcji. Cena referencyjna jest również sztywno określona przez regułę jako punkt środkowy między ofertą kupna a sprzedaży kontraktu front-month na Globex, z ceną rozliczeniową z poprzedniej sesji jako wartością rezerwową w przypadku braku punktu środkowego.

Zabezpieczenie jest kwestią arytmetyczną, a nie negocjacyjną. Liczba kontraktów futures odpowiada iloczynowi delty netto z modelu wyceny oraz ilości zawartych opcji, zaokrąglonemu do najbliższej pełnej liczby kontraktów. Przykład zawarty w zgłoszeniu dotyczy partii 100 sztuk przy obliczonej delcie netto 0,51, co skutkuje przydzieleniem każdej stronie 51 kontraktów futures. Reguła 584 dotyczy opcji na kontrakty futures, a pierwsze notowania opcji kwotowanych w zmienności na CME dotyczyły opcji walutowych. Konwencja ta jest starsza niż sama reguła i wykracza poza jeden rynek: w opcjach na akcje ten sam pakiet pojawia się jako zlecenie opcyjne połączone z ilością akcji niezbędną do uzyskania pozycji delta-neutral.

Kwotowanie zmienności nie ma znaczenia bez przypisanego kontraktu

Poziom zmienności nie jest cechą spółki. Przynależy on do konkretnej ceny wykonania i terminu wygaśnięcia; zmienia się wraz z każdym z nich. Poniższy panel sortuje opcje call na AAPL z terminem wygaśnięcia od 20 do 45 dni według odległości ceny wykonania od ceny akcji, a następnie raportuje medianę zmienności i medianę delty w każdym koszyku w tym samym sześciotygodniowym okresie.

SELECT
    strike_vs_spot,
    round(100 * quantileDeterministic(0.5)(iv, obs_id), 2)       AS quoted_vol_pct,
    round(quantileDeterministic(0.5)(contract_delta, obs_id), 2) AS typical_delta
FROM
(
    SELECT
        cityHash64(ticker, date)      AS obs_id,
        toFloat64(implied_volatility) AS iv,
        toFloat64(delta)              AS contract_delta,
        toInt32(round(100 * (toFloat64(strike_price) / toFloat64(underlying_close) - 1) / 2) * 2) AS moneyness_step,
        concat(if(moneyness_step > 0, '+', ''), toString(moneyness_step), '%')                    AS strike_vs_spot
    FROM global_markets.options_greeks
    WHERE underlying_symbol = 'AAPL'
      AND toFloat64(delta) > 0
      AND date BETWEEN '2026-04-06' AND '2026-05-15'
      AND iv_converged = 1
      AND volume > 0
      AND days_to_expiry BETWEEN 20 AND 45
      AND implied_volatility > 0
      AND abs(toFloat64(strike_price) / toFloat64(underlying_close) - 1) <= 0.10
)
GROUP BY strike_vs_spot, moneyness_step
HAVING count() >= 20
ORDER BY moneyness_step ASC

W koszyku -10% mediana kontraktu charakteryzowała się zmiennością 29.85% przy delcie 0.87. W koszyku +10%, przy tym samym instrumencie bazowym i tym samym czasie, mediana wyniosła 24.62% zmienności przy delcie 0.12. Nachylenie wzdłuż cen wykonania to tzw. skew; dlatego kwotowanie zmienności zawsze wskazuje konkretny kontrakt: poziom i wskaźnik zabezpieczenia zmieniają się wraz z ceną wykonania. Odczytywanie tych dwóch kolumn w arkuszu notowań omówiono w how to read an option chain.

Co to zmienia w detalicznym arkuszu opcji

Detaliczne zlecenia opcyjne są wprowadzane w dolarach. Kwotowania, które wypełniają te zlecenia, są budowane w oparciu o zmienność. Poniższy panel analizuje kontrakty near-the-money z terminem wygaśnięcia od 20 do 45 dni dla sześciu szeroko notowanych spółek, mierzy każdą dzienną zmianę premii zamknięcia oraz zmienności tego samego kontraktu, a następnie raportuje typową wielkość każdej z nich.

SELECT
    underlying_symbol                                              AS symbol,
    round(quantileDeterministic(0.5)(premium_move_pct, obs_id), 2) AS median_premium_move_pct,
    round(quantileDeterministic(0.5)(vol_move_pct, obs_id), 2)     AS median_vol_move_pct,
    round(quantileDeterministic(0.5)(premium_move_pct, obs_id)
        / quantileDeterministic(0.5)(vol_move_pct, obs_id), 1)     AS premium_move_ratio
FROM
(
    SELECT
        underlying_symbol,
        cityHash64(ticker, date)                                AS obs_id,
        100 * abs(toFloat64(option_close) / prev_premium - 1)   AS premium_move_pct,
        100 * abs(toFloat64(implied_volatility) / prev_vol - 1) AS vol_move_pct
    FROM
    (
        SELECT
            underlying_symbol,
            ticker,
            date,
            option_close,
            implied_volatility,
            lagInFrame(toFloat64(option_close))       OVER (PARTITION BY ticker ORDER BY date ASC) AS prev_premium,
            lagInFrame(toFloat64(implied_volatility)) OVER (PARTITION BY ticker ORDER BY date ASC) AS prev_vol,
            lagInFrame(date)                          OVER (PARTITION BY ticker ORDER BY date ASC) AS prev_date
        FROM global_markets.options_greeks
        WHERE underlying_symbol IN ('AAPL', 'MSFT', 'NVDA', 'SPY', 'KO', 'JNJ')
          AND date BETWEEN '2026-04-06' AND '2026-05-15'
          AND iv_converged = 1
          AND volume > 0
          AND days_to_expiry BETWEEN 20 AND 45
          AND option_close > 0
          AND implied_volatility > 0
          AND abs(toFloat64(strike_price) / toFloat64(underlying_close) - 1) < 0.05
    )
    WHERE prev_premium > 0
      AND prev_vol > 0
      AND dateDiff('day', prev_date, date) <= 4
)
GROUP BY underlying_symbol
HAVING count() >= 200
ORDER BY premium_move_ratio ASC

Nawet w przypadku najbardziej stabilnej pary w zestawieniu, premia zmieniała się około 2.1 razy bardziej niż zmienność w typowym dniu: 15.84% wobec 7.48%. Animator rynku (market maker), aktualizujący kwotowanie opcji w trakcie sesji, w większości przelicza tę samą premię w odniesieniu do nowej ceny akcji. Liczbą korygowaną na podstawie oceny jest zmienność. Gdy kwotowanie zmienia się przy niezmiennej cenie akcji, oznacza to, że zmienił się ten parametr wejściowy. How market makers make money oraz what a bid ask spread is wyjaśniają resztę tego mechanizmu.

FAQ

Czy inwestor detaliczny może kupować opcje w ujęciu zmienności?

Nie w standardowym zleceniu brokerskim. Detaliczne wprowadzanie zleceń wymaga podania ceny limit w dolarach premii. Kwotowanie zmienności występuje w negocjowanych transakcjach instytucjonalnych oraz na platformach giełdowych, które je obsługują, takich jak CME Globex zgodnie z Regułą 584.

Co oznacza delta 45 w kwotowaniu zmienności?

Delta mierzy wrażliwość opcji na zmianę ceny instrumentu bazowego o jeden dolar. Wewnątrz kwotowania zmienności pełni ona również rolę instrukcji zabezpieczenia: przy delcie 45 każdy kontrakt obejmujący 100 akcji wiąże się z koniecznością zabezpieczenia około 45 akcji w przeciwnym kierunku.

Dlaczego instytucje kwotują opcje w zmienności, a nie w cenie?

Premia w dolarach jest ważna tylko przy jednej cenie instrumentu bazowego, a ten zmienia się co kilka sekund. Poziom zmienności pozostaje istotny przez cały czas trwania negocjacji, a kwota pieniężna jest obliczana na końcu na podstawie uzgodnionego modelu i ceny referencyjnej.

Czy zmienność w kwotowaniu zmienności to ta sama liczba co IV w moim arkuszu opcji?

Tak, to ta sama wielkość: roczna zmienność implikowana dla danego kontraktu. Arkusz pokazuje ją po fakcie, wyliczając z zawartej premii, podczas gdy kwotowanie zmienności podaje ją na wstępie i wyprowadza z niej premię.

Kto dostarcza akcje w transakcji delta exchange?

Obie strony transakcji, zgodnie z tym samym porozumieniem. Strona, która pozostaje z długą deltą poprzez opcje, sprzedaje akcje zabezpieczające, a druga strona je kupuje, w ilości wymaganej przez uzgodnioną deltę.

Każdy panel zawiera kod SQL, który go wygenerował. Zmień ticker lub okno czasowe i zadaj to samo pytanie w terminalu Strasmore.