Podział akcji a wycena opcji giełdowych

10

Podział akcji a wycena opcji

Podział akcji nie zmienia wartości posiadanych opcji. Options Clearing Corporation, izba rozliczeniowa emitująca wszystkie notowane w USA opcje, dokonuje korekty każdego otwartego kontraktu w dniu podziału. Korekta ta ma charakter czysto arytmetyczny: kwota wymagana do wykonania kontraktu oraz liczba akcji będących jego przedmiotem pozostają niezmienione w ujęciu wartościowym. Zmienia się natomiast struktura kontraktu. Istnieje grupa wskaźników podziału, które modyfikują tę strukturę w stopniu wystarczającym, aby naruszyć standard stu akcji, na którym opiera się każdy łańcuch opcji.

Co dzieje się z opcjami w przypadku podziału akcji w stosunku cztery do jednego

Zacznijmy od przejrzystego przypadku, który dotyczy większości podziałów akcji dużych spółek. Podział w stosunku cztery do jednego oznacza przyznanie czterech akcji za każdą posiadaną, a kurs akcji zostaje podzielony przez cztery w dniu wejścia podziału w życie. Trzy parametry kontraktu opcyjnego ulegają jednoczesnej zmianie:

• Cena wykonania zostaje podzielona przez cztery.
• Liczba posiadanych kontraktów zostaje pomnożona przez cztery.
• Przedmiot dostawy pozostaje na poziomie stu akcji na kontrakt, pod tym samym tickerem.

Przeanalizujmy to na przykładzie hipotetycznym. Jedna opcja call z ceną wykonania dwieście USD przy kursie akcji dwieście dwadzieścia USD zamienia się w cztery opcje call z ceną wykonania pięćdziesiąt USD przy kursie akcji pięćdziesiąt pięć USD. Wykonanie pierwotnego kontraktu oznaczało zapłatę dwudziestu tysięcy USD za sto akcji. Wykonanie wszystkich czterech skorygowanych kontraktów oznacza zapłatę dwudziestu tysięcy USD za czterysta akcji, a czterysta akcji po podziale stanowi takie samo roszczenie wobec spółki, jak sto akcji przed podziałem. Nikt nie zyskuje ani nie traci na skutek tej korekty.

Każdy podział w stosunku liczby całkowitej do liczby całkowitej przebiega w ten sposób, zarówno dwa do jednego, jak i dziesięć do jednego. Łańcuch opcji po podziale wygląda standardowo: okrągłe ceny wykonania, kontrakty na sto akcji, niezmieniony symbol. Standardowy podział akcji nie wymaga żadnych działań ze strony posiadacza pozycji opcyjnej, a zachowanie kursu akcji po podziale jest kwestią odrębną od tego, co dzieje się z samym kontraktem.

Jak często splity trafiają na rynek opcji?

Splity występują na rynku amerykańskim w obu kierunkach każdego roku.

SELECT toYear(execution_date) AS year,
       countIf(toFloat64(split_to) > toFloat64(split_from)) AS forward_splits,
       countIf(toFloat64(split_to) < toFloat64(split_from)) AS reverse_splits
FROM global_markets.stocks_splits
WHERE execution_date >= toDate('2017-01-01')
  AND execution_date < toDate('2026-08-01')
  AND toFloat64(split_from) > 0
  AND toFloat64(split_to) > 0
GROUP BY year
ORDER BY year

W 2025 odnotowano 429 splitów typu forward oraz 1038 splitów typu reverse. Ostatni punkt obejmuje dane od 2026 tylko do końca lipca, należy go zatem traktować jako wynik za część roku. W całym okresie 10 lat ujętych na wykresie kolumna dotycząca splitów typu reverse pozostaje wypełniona, a to właśnie w przypadku splitów typu reverse kontrakty opcyjne przybierają najbardziej nietypowe formy. Nadchodzące splity akcji monitoruje kolejne zaplanowane zdarzenia.

Jakie wskaźniki podziału akcji są faktycznie stosowane?

Podziały akcji typu forward koncentrują się wokół kilku wskaźników, a sam wskaźnik determinuje sposób korekty.

SELECT concat(toString(toUInt32(split_to)), '-for-', toString(toUInt32(split_from))) AS ratio_label,
       if(modulo(toUInt32(split_to), toUInt32(split_from)) = 0, 'whole number', 'uneven') AS adjustment_style,
       count() AS split_count,
       round(100 * count() / (
           SELECT count()
           FROM global_markets.stocks_splits
           WHERE execution_date >= toDate('2020-01-01')
             AND execution_date < toDate('2026-08-01')
             AND toFloat64(split_to) > toFloat64(split_from)
             AND toFloat64(split_from) > 0
             AND toFloat64(split_from) = round(toFloat64(split_from))
             AND toFloat64(split_to) = round(toFloat64(split_to))
       ), 1) AS share_of_forward_pct
FROM global_markets.stocks_splits
WHERE execution_date >= toDate('2020-01-01')
  AND execution_date < toDate('2026-08-01')
  AND toFloat64(split_to) > toFloat64(split_from)
  AND toFloat64(split_from) > 0
  AND toFloat64(split_from) = round(toFloat64(split_from))
  AND toFloat64(split_to) = round(toFloat64(split_to))
GROUP BY ratio_label, adjustment_style
ORDER BY split_count DESC
LIMIT 10

2-for-1 dominuje z udziałem 407 podziałów, co stanowi 27% wszystkich podziałów typu forward od 2020 roku, a na kolejnym miejscu znajduje się 3-for-1 z wynikiem 14.5%. Kolumna dotycząca sposobu korekty rozdziela dwa światy: wskaźniki będące liczbami całkowitymi, w przypadku których kontrakty są po prostu mnożone, oraz wskaźniki nieproporcjonalne, w których nie jest to możliwe. Wiersze dotyczące wskaźników nieproporcjonalnych stanowią główny temat pozostałej części tej strony.

Split w stosunku 3-do-2 oraz kontrakt na 150 akcji

Split w stosunku 3-do-2 oznacza przyznanie 1,5 akcji za każdą posiadaną akcję. Ponieważ nie istnieje możliwość posiadania połowy kontraktu, liczba kontraktów pozostaje bez zmian, a korekta dotyczy pozostałych parametrów:

• Cena wykonania zostaje podzielona przez 1,5. Cena wykonania na poziomie 60 USD zmienia się na 40 USD, a cena 50 USD na 33,33 USD.
• Przedmiotem dostawy staje się 150 akcji spółki po splicie.
• Mnożnik wynosi 150, co oznacza, że premia wyceniona na 2,00 USD kosztuje 300 USD, a nie 200 USD.

Rachunek pozostaje zbilansowany. Cena 60 USD za 100 akcji daje 6000 USD wartości wykonania przed splitem; 40 USD za 150 akcji daje 6000 USD po splicie. Posiadacz kontraktu nie ponosi straty. Notowanie staje się nietypowe: niestandardowa cena wykonania, jak 33,33 USD, premia mnożona przez 150 oraz zmodyfikowany ticker, ponieważ skorygowane kontrakty są notowane pod numerowanym symbolem, np. XYZ1 zamiast XYZ. Każdy, kto otwiera łańcuch opcji dla tego instrumentu, analizuje kontrakt o warunkach innych niż te, które znał wcześniej.

Co obejmuje jeden kontrakt po korekcie

Każdy wskaźnik, który nie dzieli się bez reszty, zmienia liczbę akcji podlegających dostawie. Poniższe zestawienie obejmuje najczęstsze niepodzielne wskaźniki forward oraz reverse od roku dwa tysiące dwudziestego, a następnie wylicza, ile akcji obejmuje kontrakt oparty na stu akcjach po wprowadzeniu korekty.

WITH ratio_counts AS (
    SELECT concat(toString(toUInt32(split_to)), '-for-', toString(toUInt32(split_from))) AS ratio_label,
           if(toFloat64(split_to) > toFloat64(split_from), 'forward split', 'reverse split') AS direction,
           round(100 * toFloat64(split_to) / toFloat64(split_from), 2) AS shares_per_contract_after,
           count() AS split_count
    FROM global_markets.stocks_splits
    WHERE execution_date >= toDate('2020-01-01')
      AND execution_date < toDate('2026-08-01')
      AND toFloat64(split_from) > 0
      AND toFloat64(split_to) > 0
      AND toFloat64(split_from) = round(toFloat64(split_from))
      AND toFloat64(split_to) = round(toFloat64(split_to))
      AND modulo(toUInt32(split_to), toUInt32(split_from)) != 0
    GROUP BY ratio_label, direction, shares_per_contract_after
),
ranked AS (
    SELECT ratio_label,
           direction,
           shares_per_contract_after,
           split_count,
           row_number() OVER (PARTITION BY direction ORDER BY split_count DESC) AS rank_in_direction
    FROM ratio_counts
)
SELECT ratio_label,
       direction,
       split_count,
       shares_per_contract_after
FROM ranked
WHERE rank_in_direction <= 5
ORDER BY shares_per_contract_after DESC

Rozpiętość w tej kolumnie stanowi kluczowy wniosek. Na górze 3-for-2 pozostawia 150 akcji w ramach jednego kontraktu. Na dole 1-for-20 pozostawia 5. Wiersz pozycji wskazujący jeden kontrakt może oznaczać dowolną liczbę z tej kolumny, a ostateczną wartość określa wyłącznie komunikat o korekcie.

Odwrotny podział akcji (reverse split) działa w drugą stronę

Mechanizm dostosowania w przypadku odwrotnego podziału akcji przebiega inaczej i to właśnie ta różnica wprowadza inwestorów w błąd. Przy odwrotnym podziale w stosunku jeden do dziesięciu cena wykonania opcji pozostaje bez zmian, liczba kontraktów nie ulega zmianie, mnożnik wynosi nadal sto, natomiast przedmiot dostawy zostaje ograniczony do dziesięciu akcji.

Załóżmy, że akcja kosztuje zero przecinek pięćdziesiąt USD, a kontrakty mają cenę wykonania zero przecinek pięćdziesiąt USD. Po konsolidacji kurs akcji wynosi około pięć USD, a kontrakt nadal wykazuje cenę wykonania zero przecinek pięćdziesiąt USD, obejmując teraz dziesięć akcji. Wykonanie opcji kosztuje zero przecinek pięćdziesiąt USD przy mnożniku sto, czyli pięćdziesiąt USD, i skutkuje dostawą dziesięciu akcji o wartości około pięćdziesięciu USD. Wartość pozostaje bez zmian. System transakcyjny pokazuje jednak cenę wykonania zero przecinek pięćdziesiąt USD przy kursie akcji pięć USD, co wygląda jak opcja call głęboko in the money, a w rzeczywistości nią nie jest. Ten jeden wiersz danych jest najczęstszym powodem błędnej interpretacji w kontekście odwrotnego podziału akcji.

Kto decyduje o korekcie

Nie rynek i nie broker. Warunki każdej korporacyjnej akcji ustala panel korekcyjny złożony z przedstawicieli giełd opcyjnych, przy udziale jednego reprezentanta OCC. Następnie OCC publikuje memorandum informacyjne, w którym wskazuje instrument, współczynnik, datę wejścia w życie, nowy przedmiot dostawy, nowy mnożnik, dzielnik ceny wykonania oraz nowy symbol opcji. Brokerzy stosują te warunki, a pozycje są aktualizowane w trybie nocnym. Memorandum jest publicznie dostępne przed datą wejścia w życie i stanowi jedyne źródło definiujące dokładny przedmiot dostawy.

Specjalne dywidendy gotówkowe wykorzystują ten sam mechanizm

Zwykłe dywidendy kwartalne nigdy nie powodują korekty kontraktu. Wycena opcji już uwzględnia oczekiwany strumień dywidend, a data ex-dividend mija bez zmiany warunków kontraktu.

Specjalna lub nadzwyczajna wypłata gotówkowa jest traktowana inaczej. Opublikowana polityka dywidendowa OCC wyznacza granicę na poziomie dwunastu dolarów i pięćdziesięciu centów na kontrakt, czyli dwunastu i pół centa na akcję w standardowym kontrakcie na sto akcji, a wypłata na tym poziomie lub wyższa podlega korekcie. Komunikat określa, czy cena wykonania zostaje obniżona, czy gotówka zostaje dodana do tego, co dostarcza kontrakt. Wielkość decyduje o tym, jak często ma to znaczenie, a wielkości te nie są rozłożone równomiernie.

SELECT multiIf(toFloat64(cash_amount) >= 5, '$5.00 and up',
               toFloat64(cash_amount) >= 1, '$1.00 to $5.00',
               toFloat64(cash_amount) >= 0.25, '$0.25 to $1.00',
               toFloat64(cash_amount) >= 0.125, '$0.125 to $0.25',
               'under $0.125') AS payout_bucket,
       count() AS payment_count,
       uniqExact(ticker) AS ticker_count,
       round(100 * count() / (
           SELECT count()
           FROM global_markets.stocks_dividends
           WHERE ex_dividend_date >= toDate('2021-01-01')
             AND ex_dividend_date < toDate('2026-08-01')
             AND distribution_type != 'recurring'
             AND toFloat64(cash_amount) > 0
       ), 1) AS share_of_payments_pct,
       round(quantileDeterministic(0.5)(toFloat64(cash_amount), cityHash64(ticker)), 3) AS median_usd
FROM global_markets.stocks_dividends
WHERE ex_dividend_date >= toDate('2021-01-01')
  AND ex_dividend_date < toDate('2026-08-01')
  AND distribution_type != 'recurring'
  AND toFloat64(cash_amount) > 0
GROUP BY payout_bucket
ORDER BY median_usd

5068 płatności, 40.1% całości, mieści się w przedziale under $0.125, poniżej granicy na kontrakt. Przedział $5.00 and up obejmuje 1204 płatności dla 740 tickerów, przy medianie wynoszącej 15 dolara na akcję. Wypłata o takiej wielkości powoduje odpływ realnego kapitału ze spółki w dniu ex-dividend, a warunki kontraktu zmieniają się wraz z nim. Dywidendy specjalne obejmują korporacyjną stronę tego samego zdarzenia.

Dwie kwestie do weryfikacji przy skorygowanym kontrakcie

• Płynność spada. Skorygowana seria utrzymuje przez pewien czas otwarte pozycje, ale przyciąga niewielu nowych uczestników, co prowadzi do rozszerzenia spreadu bid-ask. Zamknięcie pozycji może kosztować więcej niż jej otwarcie.
• Systemy transakcyjne często błędnie wyceniają takie kontrakty. Wiele narzędzi przyjmuje mnożnik sto oraz jednostkę dostawy wynoszącą sto akcji. W efekcie kwotowanie na poziomie dwa dla kontraktu z mnożnikiem sto pięćdziesiąt jest wyświetlane jako dwieście USD zamiast trzystu USD, a wszelkie wskaźniki procentowe obliczone na tej podstawie są błędne.

Jeden nawyk rozwiązuje oba problemy. Należy najpierw sprawdzić jednostkę dostawy, następnie mnożnik, a na końcu cenę wykonania. W tej kolejności skorygowany kontrakt zawsze staje się zrozumiały.

Split akcji a opcje – najczęściej zadawane pytania

Czy tracę pieniądze, jeśli akcje ulegają splitowi, gdy posiadam opcje?

Nie. Korekta utrzymuje całkowity koszt wykonania oraz łączną liczbę akcji objętych kontraktem na niezmienionym poziomie. Split w stosunku cztery-do-jednego powoduje obniżenie ceny wykonania czterokrotnie i czterokrotne zwiększenie liczby kontraktów. Nierówny parytet, taki jak trzy-do-dwóch, dzieli cenę wykonania przez jeden i pół oraz zwiększa liczbę akcji podlegających dostawie do stu pięćdziesięciu. Żadna ze stron nie zyskuje na samym momencie korekty.

Dlaczego moja opcja wykazuje cenę wykonania, która nie odpowiada kursowi akcji?

Jest to cecha kontraktu skorygowanego, najczęściej po odwrotnym splicie (scaleniu), w przypadku którego cena wykonania pozostaje bez zmian, a zmniejszeniu ulega liczba akcji podlegających dostawie. Kontrakt z ceną wykonania na poziomie pięćdziesięciu centów dla akcji notowanych w pobliżu pięciu USD po scaleniu w stosunku jeden-do-dziesięciu nadal uprawnia do zakupu jedynie dziesięciu akcji.

Co oznacza cyfra jeden w symbolu opcji, takim jak XYZ1?

Oznacza ona skorygowaną serię, której liczba akcji podlegających dostawie lub mnożnik różnią się od standardowego formatu stu akcji. Oznaczony cyfrą rdzeń pozwala odróżnić skorygowane kontrakty od nowo wprowadzonych do obrotu kontraktów standardowych na te same akcje. Szczegółowe warunki określa komunikat OCC dotyczący danej operacji korporacyjnej.

Czy opcje są korygowane o regularne dywidendy?

Nie. Powtarzalne dywidendy nie wpływają na kontrakty. Polityka OCC w zakresie dywidend gotówkowych przewiduje korektę kontraktów jedynie w przypadku wypłat specjalnych lub nadzwyczajnych, przekraczających próg dwunastu i pół dolara na kontrakt, co w przeliczeniu na standardowy kontrakt obejmujący sto akcji odpowiada dwunastu i pół centa na akcję.

Każde wyliczenie na tej stronie pochodzi z zapytania do bazy danych zarejestrowanych splitów i wypłat. Otwórz panel, aby zapoznać się z kodem SQL lub samodzielnie przeprowadzić analogiczne analizy w terminalu Strasmore.