Rentowność dywidendy SPY: dlaczego odstaje od indeksu

Stopa dywidendy SPY jest o kilka punktów bazowych niższa niż w przypadku VOO i IVV. Różnica wynika z konstrukcji prawnej funduszu, a nie z decyzji podejmowanych przez zarządzających. SPY jest unit investment trust, czyli funduszem o starszej strukturze prawnej, który nie może reinwestować dywidend otrzymywanych od 500 posiadanych spółek. Środki te pozostają na nieoprocentowanym rachunku do kolejnej planowej wypłaty. To właśnie oczekująca gotówka określana jest mianem „cash drag”.

Jak bardzo rentowność dywidendy SPY odbiega od VOO i IVV?

Należy zacząć od danych mierzalnych. Wszystkie trzy poniższe fundusze odwzorowują indeks S&P 500 i wszystkie trzy przekazują zgromadzone dywidendy inwestorom raz na kwartał. Rentowność krocząca oznacza tu sumę czterech ostatnich wypłat na akcję podzieloną przez najnowszą cenę zamknięcia — zgodnie z metodą przedstawioną w tym, co mierzy rentowność dywidendy.

WITH
    divs AS
    (
        SELECT
            ticker,
            ex_dividend_date,
            max(toFloat64(cash_amount)) AS cash_amount
        FROM global_markets.stocks_dividends
        WHERE ticker IN ('SPY', 'VOO', 'IVV')
          AND ex_dividend_date >= today() - 365
          AND ex_dividend_date <  today()
        GROUP BY ticker, ex_dividend_date
    ),
    ttm AS
    (
        SELECT
            ticker,
            sum(cash_amount) AS ttm_dividend
        FROM divs
        GROUP BY ticker
        HAVING count() = 4
    ),
    px AS
    (
        SELECT
            ticker,
            toFloat64(argMax(close, window_start)) AS last_close
        FROM global_markets.delayed_stocks_minute_aggs
        WHERE ticker IN ('SPY', 'VOO', 'IVV')
          AND window_start >= today() - 15
          AND (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60
               + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) >= 570
          AND (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60
               + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) <  960
        GROUP BY ticker
    ),
    fund_yield AS
    (
        SELECT
            ttm.ticker                             AS ticker,
            ttm.ttm_dividend / px.last_close * 100 AS yield_pct
        FROM ttm
        INNER JOIN px ON px.ticker = ttm.ticker
    ),
    spy_yield AS
    (
        SELECT max(yield_pct) AS spy_pct
        FROM fund_yield
        WHERE ticker = 'SPY'
    )
SELECT
    fund_yield.ticker                                          AS ticker,
    round(fund_yield.yield_pct, 3)                             AS trailing_yield_pct,
    round((fund_yield.yield_pct - spy_yield.spy_pct) * 100, 1) AS yield_spread_vs_spy_bps
FROM fund_yield
CROSS JOIN spy_yield
ORDER BY ticker

W ujęciu czterech ostatnich wypłat rentowność SPY wyniosła 0.974%, wobec 1.034% dla VOO i 1.055% dla IVV. Oba fundusze otwarte wykazały wyższą rentowność kroczącą niż SPY: VOO o 6 punktów bazowych, a IVV o 8.1. Punkt bazowy stanowi jedną setną punktu procentowego, dlatego cała różnica widoczna na wykresie jest niewielka.

Między dywidendami indeksu a wypłatą funduszu występują dwa mechanizmy. Pierwszym są opłaty. Koszty są potrącane z dochodu gromadzonego przez fundusz, a do inwestorów trafia dochód pomniejszony o wskaźnik kosztów. W połowie 2026 roku SPY pobiera około 0,09% rocznie, wobec około 0,03% w przypadku VOO i IVV. Oznacza to różnicę opłat wynoszącą około 6 punktów bazowych, czyli zbliżoną do różnic rentowności wskazanych powyżej. Rentowność brutto indeksu, przed potrąceniem opłat przez którykolwiek fundusz, przedstawiono w rentowności dywidendy indeksu S&P 500. Drugim mechanizmem jest pożyczanie papierów wartościowych, omówione w następnej sekcji.

Czym jest unit investment trust?

Unit investment trust, czyli UIT, to fundusz zarejestrowany na podstawie Investment Company Act z 1940 r., który utrzymuje stały portfel i nie dysponuje bieżącą swobodą inwestycyjną. SPY został uruchomiony w tej formie w styczniu 1993 r. i zachował ją do dziś. Z tej konstrukcji wynikają cztery konsekwencje:

• Trust utrzymuje składniki indeksu z wagami odpowiadającymi ich udziałom w indeksie. Nie może stosować próbkowania indeksu, zastępować składnika innym podobnym walorem ani utrzymywać kontraktów futures zamiast akcji.
• Dywidendy otrzymywane od spółek bazowych nie mogą być reinwestowane w dodatkowe akcje. Są gromadzone w gotówce.
• Gotówka pozostaje na nieoprocentowanym rachunku do zaplanowanego dnia wypłaty. W okresie oczekiwania nie przynosi żadnego dochodu.
• Trust nie może pożyczać swoich akcji inwestorom zajmującym krótkie pozycje. Nie ma więc dostępu do przychodów z pożyczania papierów wartościowych, które fundusze otwarte pobierają i w dużej części przekazują funduszowi.

VOO i IVV mają formę otwartych funduszy inwestycyjnych. Fundusz otwarty może ponownie zainwestować otrzymaną dywidendę na rynku w dniu jej wpływu, utrzymywać kontrakty futures na indeks jako zamiennik gotówki oraz prowadzić program pożyczania papierów wartościowych, którego przychody trafiają do funduszu.

Nie trzeba przyjmować tych informacji wyłącznie na zaufanie. Prospekt i skrócony prospekt każdego funduszu wskazują konstrukcję prawną na pierwszych stronach. Oba dokumenty są publikowane na stronie internetowej emitenta i składane w SEC. Wyszukaj prawną nazwę funduszu w EDGAR, otwórz prospekt i przeczytaj pierwszą stronę.

Jak długo faktycznie pozostaje niewypłacona gotówka?

Widoczny koniec okresu utrzymywania pozycji wyznacza odstęp między dwiema datami publikowanymi przez każdy fundusz. Data ex-dividend to dzień, od którego nowy nabywca nie otrzyma już najbliższej wypłaty. Pay date to dzień, w którym środki trafiają na rachunki.

WITH divs AS
(
    SELECT
        ticker,
        ex_dividend_date,
        any(pay_date) AS payment_date
    FROM global_markets.stocks_dividends
    WHERE ticker IN ('SPY', 'VOO', 'IVV')
      AND ex_dividend_date >= today() - 1095
      AND ex_dividend_date <  today()
      AND pay_date > ex_dividend_date
    GROUP BY ticker, ex_dividend_date
)
SELECT
    ticker,
    round(avg(dateDiff('day', ex_dividend_date, payment_date)), 1) AS avg_days_cash_held,
    max(dateDiff('day', ex_dividend_date, payment_date))           AS longest_wait_days,
    count()                                                        AS payout_count
FROM divs
GROUP BY ticker
ORDER BY ticker

W ciągu trzech lat wypłat między datą ex-dividend a pay date mijało średnio 42.6 dni w przypadku SPY, przy 12 wypłatach. Najdłuższe oczekiwanie wyniosło 47 dni. W VOO te same środki były wypłacane średnio po 3.8 dniach, a w IVV po 4.3 dniach.

Ten odstęp obejmuje tylko końcową część całego okresu. Pięćset spółek wchodzących w skład indeksu wypłaca dywidendy według własnych kalendarzy w trakcie całego kwartału. Dywidenda wpływająca w pierwszym tygodniu kwartału pozostaje na rachunku funduszu przez resztę tego kwartału, a następnie przez dodatkowy okres oczekiwania na wypłatę. Skalę zgromadzonych środków łatwiej przeanalizować dla każdej wypłaty osobno.

WITH
    divs AS
    (
        SELECT
            ex_dividend_date            AS ex_date,
            any(pay_date)               AS pay_date,
            max(toFloat64(cash_amount)) AS cash_amount
        FROM global_markets.stocks_dividends
        WHERE ticker = 'SPY'
          AND ex_dividend_date >= today() - 1095
          AND ex_dividend_date <  today()
        GROUP BY ex_dividend_date
    ),
    px AS
    (
        SELECT
            toDate(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) AS d,
            toFloat64(argMax(close, window_start))               AS close_px
        FROM global_markets.delayed_stocks_minute_aggs
        WHERE ticker = 'SPY'
          AND window_start >= today() - 1105
          AND (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60
               + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) >= 570
          AND (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60
               + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) <  960
        GROUP BY d
    )
SELECT
    toString(divs.ex_date)                         AS ex_date,
    formatDateTime(divs.ex_date, '%b %e, %Y')      AS ex_date_label,
    formatDateTime(divs.pay_date, '%b %e, %Y')     AS pay_date_label,
    round(divs.cash_amount, 4)                     AS cash_amount,
    round(divs.cash_amount / px.close_px * 100, 3) AS pct_of_price
FROM divs
INNER JOIN px ON px.d = divs.ex_date
ORDER BY ex_date

Najstarsza wypłata przedstawiona na panelu, z datą ex-dividend Sep 15, 2023, wyniosła łącznie $1.5832 na akcję, czyli 0.357% ceny funduszu z tego dnia. Najnowsza, z datą ex-dividend Jun 18, 2026, wyniosła $1.9035 na akcję, czyli 0.255% ceny, a do akcjonariuszy trafiła Jul 31, 2026. W przypadku wszystkich 12 wypłat przedstawionych na panelu każda kwartalna dystrybucja stanowi ułamek jednego procenta ceny funduszu. Taka jest skala analizowanego niewykorzystanego salda.

Jak duży jest wpływ gotówki, wyrażony w punktach bazowych?

Teraz pora na obliczenia. Zastosowano zaokrąglone wartości, dobrane na potrzeby rachunku, a nie na podstawie pomiarów lub prognoz. Załóżmy, że fundusz w ciągu roku otrzymuje dywidendy odpowiadające 1,2% jego aktywów i nie reinwestuje żadnej z nich. Załóżmy również, że w tym samym okresie rynek zyskuje 8%. Gotówka napływa w kolejnych kwartałach, a następnie jest wypłacana w dniu wypłaty. Przeciętny dolar z tej kwoty pozostaje bezczynny przez około pół kwartału powiększone o opóźnienie związane z wypłatą, czyli przyjmijmy 85 dni lub 0,23 roku. Średnie niezaangażowane saldo wynosi zatem 1,2% pomnożone przez 0,23, czyli około 0,28% aktywów. Po pomnożeniu tego niepracującego salda przez 8%, o które wzrósł rynek, utracona stopa zwrotu wynosi około 0,02%, czyli nieco ponad 2 punkty bazowe w skali roku.

Tak wygląda skala tego efektu. W skali roku jest on mierzony w pojedynczych punktach bazowych. Wpływa na całkowitą stopę zwrotu, a nie na wysokość dystrybucji. Jego kierunek zależy od zachowania rynku. W roku, w którym indeks spada, niezaangażowana gotówka nie uczestniczy w spadku. Te same obliczenia działają wówczas na korzyść posiadacza, w zbliżonej skali. Fundusz otwarty również nie uzyskuje przewagi bez ponoszenia kosztów. Utrzymuje własny kapitał obrotowy, a zabezpieczenie tej gotówki za pomocą kontraktów futures wiąże się z kosztami.

Rentowność i całkowita stopa zwrotu mierzą różne wartości

Trailing yield to suma czterech ostatnich wypłat podzielona przez dzisiejszą cenę. Wskaźnik ten nie mówi nic o zmianie ceny w ciągu tych czterech kwartałów, a obie wartości są wyrażane w zupełnie innych skalach.

WITH
    px AS
    (
        SELECT
            toDate(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) AS d,
            toFloat64(argMax(close, window_start))               AS close_px
        FROM global_markets.delayed_stocks_minute_aggs
        WHERE ticker = 'SPY'
          AND window_start >= today() - 2950
          AND (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60
               + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) >= 570
          AND (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60
               + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) <  960
        GROUP BY d
    ),
    by_year AS
    (
        SELECT
            toYear(d)           AS year,
            argMin(close_px, d) AS first_close,
            argMax(close_px, d) AS last_close
        FROM px
        GROUP BY year
    ),
    divs AS
    (
        SELECT
            toYear(ex_date)  AS year,
            sum(cash_amount) AS year_dividends
        FROM
        (
            SELECT
                ex_dividend_date            AS ex_date,
                max(toFloat64(cash_amount)) AS cash_amount
            FROM global_markets.stocks_dividends
            WHERE ticker = 'SPY'
              AND ex_dividend_date >= today() - 2950
            GROUP BY ex_dividend_date
        )
        GROUP BY year
    )
SELECT
    by_year.year                                                   AS year,
    round((by_year.last_close / by_year.first_close - 1) * 100, 2) AS price_return_pct,
    round(divs.year_dividends / by_year.first_close * 100, 2)      AS dividend_return_pct
FROM by_year
INNER JOIN divs ON divs.year = by_year.year
WHERE by_year.year > toYear(today() - 2950)
  AND by_year.year < toYear(today())
ORDER BY year

Należy analizować oba szeregi danych względem siebie. W 2019 zmiana ceny SPY od kursu zamknięcia pierwszej sesji do kursu zamknięcia ostatniej wyniosła 28.62%, podczas gdy dywidendy wypłacone przez fundusz w tym roku odpowiadały 2.25% ceny z jego początku. W 2025 te same wartości wyniosły odpowiednio 16.64% i 1.25%. Ich przybliżone zsumowanie pozwala obliczyć całkowitą stopę zwrotu, a dokładna definicja znajduje się w stopa zwrotu z ceny a całkowita stopa zwrotu. Różnica rentowności wynosząca kilka punktów bazowych między dwoma funduszami śledzącymi S&P 500 stanowi niewielki składnik tej sumy. Fundusze skonstruowane z myślą o wyższych wypłatach działają odmiennie; zob. wyjaśnienie działania ETF-ów covered call, a w przypadku porównania funduszy skoncentrowanych na dywidendach: SCHD a VOO pod względem rentowności dywidendy.

Najczęściej zadawane pytania

Dlaczego rentowność dywidendy SPY jest niższa niż VOO?

Między dywidendami indeksu a wypłatą dla akcjonariusza występują dwa czynniki strukturalne. Wskaźnik kosztów SPY jest wyższy, a opłaty są potrącane z uzyskanego dochodu przed jego wypłatą. SPY jest również unit investment trust, który nie może uzyskiwać przychodów z pożyczania papierów wartościowych ani reinwestować dywidend w okresie oczekiwania na ich wypłatę. W ostatnich czterech wypłatach różnica wyniosła 6 punktów bazowych.

Czy SPY jest unit investment trust?

Tak. SPDR S&P 500 ETF Trust działa jako unit investment trust od uruchomienia w styczniu 1993 roku. Informacja o tej strukturze znajduje się w prospekcie funduszu złożonym w SEC i opublikowanym przez emitenta.

Czy SPY reinwestuje pobierane dywidendy?

Nie. Unit investment trust nie może reinwestować dywidend otrzymanych z posiadanych aktywów. Środki pieniężne gromadzą się na nieoprocentowanym rachunku i są wypłacane w zaplanowanym dniu dystrybucji. W ostatnich trzech latach przypadał on średnio 42.6 dni po dacie ex-dividend.

Ile kosztuje utrzymywanie niezaangażowanej gotówki w funduszu indeksowym S&P 500?

Przy założeniu stopy dywidendy na poziomie 1,2% i wzrostu rynku o 8% niezaangażowane saldo kwartalnej dywidendy obniża roczną stopę zwrotu o około 2 punkty bazowe, czyli 0,02%. Wartość ta jest niewielka. W roku spadkowym ta sama niezaangażowana gotówka działa w przeciwnym kierunku.

Kiedy SPY wypłaca dywidendę?

SPY wypłaca dywidendę kwartalnie. Jego ostatnia data ex-dividend przedstawiona powyżej przypadała na Jun 18, 2026, a środki zostały wypłacone Jul 31, 2026, po około sześciu tygodniach oczekiwania.

Wszystkie liczby na tej stronie pochodzą z zapytania zamieszczonego poniżej. Aby porównać terminy wypłat innych funduszy, należy zadać pytanie w języku naturalnym w terminalu Strasmore.