عائد توزيعات SPY: لماذا يتأخر عن المؤشر؟

يقع عائد توزيعات SPY أقل ببضع نقاط أساس من عائدي VOO وIVV، وينشأ هذا الفارق من الهيكل القانوني للصندوق، لا من أي قرار يتخذه مديروه. يُعدّ SPY صندوق استثمار وحدات، وهو هيكل أقدم للصناديق لا يتيح له إعادة استثمار التوزيعات التي يجمعها من الشركات الخمس مئة التي يحتفظ بأسهمها. تبقى هذه التوزيعات في حساب لا يدرّ فائدة حتى موعد التوزيع التالي المقرر. ويصف مصطلح "cash drag" أثر هذا النقد غير المستثمر.

إلى أي مدى يتأخر عائد توزيعات SPY عن VOO وIVV؟

ابدأ بما يمكن قياسه. تتتبع الصناديق الثلاثة أدناه مؤشر S&P 500، وتدفع جميعها التوزيعات التي تجمعها إلى المساهمين مرة كل ربع سنة. يُحسب العائد اللاحق هنا بقسمة مجموع التوزيعات الأربعة الأخيرة لكل سهم على أحدث سعر إغلاق، وفق العملية الحسابية نفسها الموضحة في ما يقيسه عائد التوزيعات.

WITH
    divs AS
    (
        SELECT
            ticker,
            ex_dividend_date,
            max(toFloat64(cash_amount)) AS cash_amount
        FROM global_markets.stocks_dividends
        WHERE ticker IN ('SPY', 'VOO', 'IVV')
          AND ex_dividend_date >= today() - 365
          AND ex_dividend_date <  today()
        GROUP BY ticker, ex_dividend_date
    ),
    ttm AS
    (
        SELECT
            ticker,
            sum(cash_amount) AS ttm_dividend
        FROM divs
        GROUP BY ticker
        HAVING count() = 4
    ),
    px AS
    (
        SELECT
            ticker,
            toFloat64(argMax(close, window_start)) AS last_close
        FROM global_markets.delayed_stocks_minute_aggs
        WHERE ticker IN ('SPY', 'VOO', 'IVV')
          AND window_start >= today() - 15
          AND (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60
               + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) >= 570
          AND (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60
               + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) <  960
        GROUP BY ticker
    ),
    fund_yield AS
    (
        SELECT
            ttm.ticker                             AS ticker,
            ttm.ttm_dividend / px.last_close * 100 AS yield_pct
        FROM ttm
        INNER JOIN px ON px.ticker = ttm.ticker
    ),
    spy_yield AS
    (
        SELECT max(yield_pct) AS spy_pct
        FROM fund_yield
        WHERE ticker = 'SPY'
    )
SELECT
    fund_yield.ticker                                          AS ticker,
    round(fund_yield.yield_pct, 3)                             AS trailing_yield_pct,
    round((fund_yield.yield_pct - spy_yield.spy_pct) * 100, 1) AS yield_spread_vs_spy_bps
FROM fund_yield
CROSS JOIN spy_yield
ORDER BY ticker

بلغ عائد SPY على أساس التوزيعات الأربعة الأخيرة 0.974%، مقابل 1.034% لـ VOO و1.055% لـ IVV. وسجّل كلا الصندوقين المفتوحين عائداً لاحقاً أعلى من SPY: بواقع 6 نقطة أساس لـ VOO و8.1 نقطة أساس لـ IVV. والنقطة الأساسية تساوي واحداً من مئة من نقطة مئوية، لذلك فإن الفارق الكامل الظاهر في الرسم البياني صغير.

تفصل آليتان بين توزيعات المؤشر وتوزيع الصندوق. الأولى هي الرسوم. تُخصم المصروفات من الدخل الذي يجمعه الصندوق، وما يصل إلى المساهمين هو ذلك الدخل بعد خصم نسبة المصروفات. اعتباراً من منتصف عام 2026، يفرض SPY رسوماً سنوية تقارب 0.09%، مقابل نحو 0.03% لـ VOO وIVV. ويبلغ فارق الرسوم نحو 6 نقاط أساس، وهو في حدود الحجم نفسه لفروق العائد المذكورة أعلاه. أما العائد الإجمالي للمؤشر، قبل خصم رسوم أي صندوق، فهو الرقم المتتبع في عائد توزيعات S&P 500. والآلية الثانية هي إقراض الأوراق المالية، ويتناولها القسم التالي.

ما هو صندوق الاستثمار الوحداتي؟

صندوق الاستثمار الوحداتي، أو UIT، هو صندوق مسجّل بموجب قانون شركات الاستثمار لعام 1940، ويحتفظ بمحفظة ثابتة من دون صلاحية مستمرة لاتخاذ قرارات استثمارية. أُطلق SPY بهذه الصيغة في يناير 1993، وما زال محتفظاً بها. وينتج عن هذا الهيكل أربعة أمور:

• يحتفظ الصندوق بمكوّنات المؤشر وفق أوزانها في المؤشر. ولا يملك مجالاً لاختيار عينة تمثيلية من المؤشر، أو استبدال سهم بآخر مماثل، أو الاحتفاظ بعقود آجلة بدلاً من الأسهم.
• لا يمكن إعادة استثمار توزيعات الأرباح المتلقاة من الشركات الأساسية في شراء أسهم إضافية. بل تتراكم هذه التوزيعات نقداً.
• يبقى ذلك النقد في حساب لا يدرّ فائدة حتى موعد التوزيع المحدد. ولا يحقق أي عائد أثناء انتظاره.
• لا يستطيع الصندوق إقراض أسهمه للبائعين على المكشوف. لذلك لا يستفيد من إيرادات إقراض الأوراق المالية، التي تحصل عليها صناديق الاستثمار المفتوحة وتعيد جزءاً كبيراً منها إلى الصندوق.

يُدار VOO وIVV باعتبارهما شركتي استثمار مفتوحتين. ويمكن للصندوق المفتوح إعادة استثمار التوزيع النقدي الوارد في السوق في يوم استلامه، والاحتفاظ بعقود آجلة على المؤشر بديلاً نقدياً، وتشغيل برنامج لإقراض الأوراق المالية تؤول إيراداته إلى الصندوق.

ولا يتعين عليك قبول هذه المعلومات على أساس الثقة. يذكر النظام الأساسي لكل صندوق والنشرة المختصرة هيكله في الصفحات الافتتاحية، كما تُنشر الوثيقتان على موقع الجهة المصدرة وتُودعان لدى SEC. ابحث عن الاسم القانوني للصندوق في EDGAR، وافتح النشرة، واقرأ الصفحة الأولى.

كم من الوقت تبقى السيولة المحصّلة فعلياً؟

النهاية الظاهرة لفترة الاحتفاظ هي الفاصل بين تاريخين ينشرهما كل صندوق. تاريخ ex-dividend هو اليوم الذي لا يعود فيه المشتري الجديد مستحقاً للدفعة المقبلة. أما تاريخ الدفع فهو اليوم الذي تصل فيه السيولة إلى الحسابات.

WITH divs AS
(
    SELECT
        ticker,
        ex_dividend_date,
        any(pay_date) AS payment_date
    FROM global_markets.stocks_dividends
    WHERE ticker IN ('SPY', 'VOO', 'IVV')
      AND ex_dividend_date >= today() - 1095
      AND ex_dividend_date <  today()
      AND pay_date > ex_dividend_date
    GROUP BY ticker, ex_dividend_date
)
SELECT
    ticker,
    round(avg(dateDiff('day', ex_dividend_date, payment_date)), 1) AS avg_days_cash_held,
    max(dateDiff('day', ex_dividend_date, payment_date))           AS longest_wait_days,
    count()                                                        AS payout_count
FROM divs
GROUP BY ticker
ORDER BY ticker

على مدى توزيعات استمرت ثلاث سنوات، استغرق SPY في المتوسط 42.6 يوماً بين تاريخ ex-dividend وتاريخ الدفع، وذلك عبر 12 دفعات، مع أطول فترة انتظار بلغت 47 يوماً. أما VOO فحوّل السيولة نفسها خلال 3.8 يوماً في المتوسط، في حين استغرق IVV 4.3.

ولا يمثل هذا الفاصل سوى الجزء الأخير من فترة الاحتفاظ. تدفع الشركات الخمسمئة في المؤشر توزيعاتها وفق جداولها الخاصة طوال الربع. فإذا وصلت توزيعة في الأسبوع الأول من الربع، تبقى في حساب الصندوق لبقية الربع، ثم تضاف إليها فترة التأخر حتى تاريخ الدفع. ويصبح حجم الرصيد المتراكم أوضح عند قراءة كل توزيعة على حدة.

WITH
    divs AS
    (
        SELECT
            ex_dividend_date            AS ex_date,
            any(pay_date)               AS pay_date,
            max(toFloat64(cash_amount)) AS cash_amount
        FROM global_markets.stocks_dividends
        WHERE ticker = 'SPY'
          AND ex_dividend_date >= today() - 1095
          AND ex_dividend_date <  today()
        GROUP BY ex_dividend_date
    ),
    px AS
    (
        SELECT
            toDate(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) AS d,
            toFloat64(argMax(close, window_start))               AS close_px
        FROM global_markets.delayed_stocks_minute_aggs
        WHERE ticker = 'SPY'
          AND window_start >= today() - 1105
          AND (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60
               + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) >= 570
          AND (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60
               + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) <  960
        GROUP BY d
    )
SELECT
    toString(divs.ex_date)                         AS ex_date,
    formatDateTime(divs.ex_date, '%b %e, %Y')      AS ex_date_label,
    formatDateTime(divs.pay_date, '%b %e, %Y')     AS pay_date_label,
    round(divs.cash_amount, 4)                     AS cash_amount,
    round(divs.cash_amount / px.close_px * 100, 3) AS pct_of_price
FROM divs
INNER JOIN px ON px.d = divs.ex_date
ORDER BY ex_date

بلغت أقدم دفعة في ذلك الجدول، وكان تاريخ ex-dividend لها Sep 15, 2023، مبلغ $1.5832 للسهم، أي 0.357% من سعر الصندوق في ذلك اليوم. أما أحدث دفعة، وكان تاريخ ex-dividend لها Jun 18, 2026، فبلغت $1.9035 للسهم، أي 0.255% من السعر، ووصلت إلى المساهمين في Jul 31, 2026. وعبر جميع التوزيعات البالغ عددها 12 في الجدول، تمثل كل دفعة ربع سنوية جزءاً من واحد في المئة من قيمة الصندوق. وهذا هو حجم الرصيد الخامل محل البحث.

ما حجم أثر السيولة النقدية غير المستثمرة، بنقاط الأساس؟

ننتقل الآن إلى الحسابات، باستخدام أرقام تقريبية اختيرت لتسهيل الجمع، لا باعتبارها قياسات أو توقعات. افترض أن صندوقاً يحصل على توزيعات تعادل 1.2% من أصوله خلال عام، ولا يعيد استثمار أي جزء منها. وافترض أن السوق يرتفع 8% خلال العام نفسه. تتدفق السيولة النقدية تدريجياً خلال كل ربع، وتخرج في تاريخ الدفع. ويبقى متوسط كل دولار منها عاطلاً عن الاستثمار نحو نصف ربع سنة، مضافاً إليه تأخر الدفع؛ ولنقل 85 يوماً، أي 0.23 من السنة. ويبلغ متوسط الرصيد غير المستثمر عندئذ 1.2% مضروباً في 0.23، أي نحو 0.28% من الأصول. وعند ضرب هذا الرصيد العاطل في مكسب السوق البالغ 8%، يتبين أن العائد المتنازل عنه يساوي نحو 0.02%، أي أكثر قليلاً من نقطتي أساس خلال العام.

هذه هي طبيعة الأثر. فهو يُقاس ببضع نقاط أساس سنوياً، ويظهر في العائد الكلي لا في حجم التوزيع. وتتحدد إشارته وفقاً لاتجاه السوق. ففي عام ينخفض فيه المؤشر، تتجنب السيولة النقدية غير المستثمرة هذا الانخفاض، وتعمل الحسابات نفسها لمصلحة حامل الصندوق بمقدار مماثل تقريباً. ولا يستفيد الصندوق المفتوح من ميزة مجانية أيضاً؛ إذ يحتفظ بسيولة تشغيلية خاصة به، كما أن تحويل هذه السيولة إلى تعرض للأسهم باستخدام العقود الآجلة ينطوي على تكاليف.

يقيس العائد والعائد الكلي أمرين مختلفين

العائد اللاحق هو مجموع التوزيعات الأربعة الأخيرة مقسوماً على سعر اليوم. وهو لا يوضح شيئاً عن أداء السعر خلال تلك الأرباع الأربعة، كما أن الرقمين يُقاسان على مقياسين مختلفين تماماً.

WITH
    px AS
    (
        SELECT
            toDate(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) AS d,
            toFloat64(argMax(close, window_start))               AS close_px
        FROM global_markets.delayed_stocks_minute_aggs
        WHERE ticker = 'SPY'
          AND window_start >= today() - 2950
          AND (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60
               + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) >= 570
          AND (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60
               + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) <  960
        GROUP BY d
    ),
    by_year AS
    (
        SELECT
            toYear(d)           AS year,
            argMin(close_px, d) AS first_close,
            argMax(close_px, d) AS last_close
        FROM px
        GROUP BY year
    ),
    divs AS
    (
        SELECT
            toYear(ex_date)  AS year,
            sum(cash_amount) AS year_dividends
        FROM
        (
            SELECT
                ex_dividend_date            AS ex_date,
                max(toFloat64(cash_amount)) AS cash_amount
            FROM global_markets.stocks_dividends
            WHERE ticker = 'SPY'
              AND ex_dividend_date >= today() - 2950
            GROUP BY ex_dividend_date
        )
        GROUP BY year
    )
SELECT
    by_year.year                                                   AS year,
    round((by_year.last_close / by_year.first_close - 1) * 100, 2) AS price_return_pct,
    round(divs.year_dividends / by_year.first_close * 100, 2)      AS dividend_return_pct
FROM by_year
INNER JOIN divs ON divs.year = by_year.year
WHERE by_year.year > toYear(today() - 2950)
  AND by_year.year < toYear(today())
ORDER BY year

اقرأ السلسلتين جنباً إلى جنب. في 2019، بلغ تغير سعر SPY من إغلاق الجلسة الأولى إلى إغلاق الجلسة الأخيرة 28.62%، في حين بلغت التوزيعات التي دفعها خلال ذلك العام 2.25% من السعر في بدايته. وفي 2025، بلغ القياسان نفسيهما 16.64% و1.25%. ويقود جمعهما تقريباً إلى العائد الكلي، أما التعريف الدقيق فتجده في العائد السعري مقابل العائد الكلي. ويُعد فارق العائد البالغ بضع نقاط أساس بين صندوقين يتتبعان مؤشر S&P 500 عنصراً صغيراً ضمن هذا المجموع. أما الصناديق المصممة لتقديم توزيعات أكبر فتتصرف بصورة مختلفة أيضاً؛ راجع شرح صناديق covered call ETFs، وللمقارنة التي تركز على توزيعات الأرباح، راجع SCHD مقابل VOO من حيث عائد توزيعات الأرباح.

الأسئلة الشائعة

لماذا يقل عائد توزيعات SPY عن عائد VOO؟

يفصل عنصران هيكليان بين توزيعات المؤشر والتوزيع الذي يحصل عليه المساهم. نسبة مصروفات SPY أعلى، وتُخصم الرسوم من الدخل المحصّل قبل توزيع أي مبلغ. كما أن SPY صندوق استثمار ائتماني، ولا يمكنه تحقيق إيرادات من إقراض الأوراق المالية أو إعادة استثمار التوزيعات أثناء الانتظار. وبلغ الفارق المقاس خلال التوزيعات الأربعة الأخيرة 6 نقطة أساس.

هل SPY صندوق استثمار ائتماني؟

نعم. أُنشئ SPDR S&P 500 ETF Trust بوصفه صندوق استثمار ائتمانياً منذ إطلاقه في يناير 1993. وينص prospectus الخاص بالصندوق على هذا الهيكل، وقد أُودع لدى SEC ونشره المُصدر.

هل يعيد SPY استثمار التوزيعات التي يحصّلها؟

لا. لا يستطيع صندوق الاستثمار الائتماني إعادة استثمار التوزيعات المستلمة من حيازاته. وتتراكم السيولة في حساب لا يدر فائدة، ثم تُدفع في تاريخ التوزيع المحدد، بعد فترة بلغت في المتوسط 42.6 يوماً من تاريخ ex-dividend خلال السنوات الثلاث الأخيرة.

ما تكلفة بقاء السيولة غير مستثمرة في صندوق يتتبع مؤشر S&P 500؟

بافتراض معدل توزيعات قدره 1.2% وارتفاع السوق بنسبة 8%، يؤدي رصيد التوزيعات الفصلي غير المستثمر إلى التخلي عن عائد يقارب نقطتي أساس خلال عام، أي 0.02%. ويظل الأثر محدوداً، بينما تعمل السيولة الخاملة في الاتجاه المعاكس خلال العام الهابط.

متى يدفع SPY توزيعاته؟

يوزع SPY التوزيعات كل ثلاثة أشهر. وكان أحدث تاريخ ex-dividend له في اللوحة أعلاه هو Jun 18, 2026، بينما دُفعت السيولة في Jul 31, 2026، أي بعد فترة انتظار تقارب ستة أسابيع.

تأتي كل الأرقام الواردة في هذه الصفحة من الاستعلام المطبوع أسفلها. ولمقارنة توقيت التوزيعات لدى صناديق أخرى، اطرح السؤال بالإنجليزية المبسطة على منصة Strasmore.