תשואת הדיבידנד של SPY: מדוע היא נמוכה ממדד S&P 500

תשואת הדיבידנד של SPY נמוכה בכמה נקודות בסיס מזו של VOO ושל IVV, והפער נובע מהמעטפת המשפטית של הקרן ולא מהחלטה כלשהי של מנהליה. SPY היא קרן נאמנות מסוג unit investment trust — מבנה קרן ותיק שאינו יכול להשקיע מחדש את הדיבידנדים שהיא גובה מ־500 החברות המוחזקות בה. הדיבידנדים ממתינים בחשבון שאינו נושא ריבית עד למועד החלוקה המתוכנן הבא. המזומן הממתין הזה הוא שמכונה "cash drag".

בכמה תשואת הדיבידנד של SPY נמוכה מזו של VOO ושל IVV?

יש להתחיל בנתון שניתן למדידה. שלוש הקרנות שלהלן עוקבות אחר S&P 500, ושלושתן מעבירות לבעלי היחידות את הדיבידנדים שגבו אחת לרבעון. התשואה העוקבת כאן היא הסכום של ארבע החלוקות האחרונות למניה, חלקי מחיר הסגירה האחרון — אותו חישוב המפורט ב־מה מודדת תשואת דיבידנד.

WITH
    divs AS
    (
        SELECT
            ticker,
            ex_dividend_date,
            max(toFloat64(cash_amount)) AS cash_amount
        FROM global_markets.stocks_dividends
        WHERE ticker IN ('SPY', 'VOO', 'IVV')
          AND ex_dividend_date >= today() - 365
          AND ex_dividend_date <  today()
        GROUP BY ticker, ex_dividend_date
    ),
    ttm AS
    (
        SELECT
            ticker,
            sum(cash_amount) AS ttm_dividend
        FROM divs
        GROUP BY ticker
        HAVING count() = 4
    ),
    px AS
    (
        SELECT
            ticker,
            toFloat64(argMax(close, window_start)) AS last_close
        FROM global_markets.delayed_stocks_minute_aggs
        WHERE ticker IN ('SPY', 'VOO', 'IVV')
          AND window_start >= today() - 15
          AND (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60
               + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) >= 570
          AND (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60
               + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) <  960
        GROUP BY ticker
    ),
    fund_yield AS
    (
        SELECT
            ttm.ticker                             AS ticker,
            ttm.ttm_dividend / px.last_close * 100 AS yield_pct
        FROM ttm
        INNER JOIN px ON px.ticker = ttm.ticker
    ),
    spy_yield AS
    (
        SELECT max(yield_pct) AS spy_pct
        FROM fund_yield
        WHERE ticker = 'SPY'
    )
SELECT
    fund_yield.ticker                                          AS ticker,
    round(fund_yield.yield_pct, 3)                             AS trailing_yield_pct,
    round((fund_yield.yield_pct - spy_yield.spy_pct) * 100, 1) AS yield_spread_vs_spy_bps
FROM fund_yield
CROSS JOIN spy_yield
ORDER BY ticker

בארבע החלוקות האחרונות הניבה SPY תשואה של 0.974%, לעומת 1.034% ב־VOO ו־1.055% ב־IVV. שתי הקרנות הפתוחות הציגו תשואה עוקבת גבוהה מזו של SPY: VOO ב־6 נקודות בסיס ו־IVV ב־8.1 נקודות בסיס. נקודת בסיס היא מאית האחוז, ולכן הפער הכולל בתרשים קטן.

שני מנגנונים מפרידים בין הדיבידנדים של המדד לבין החלוקה של קרן. הראשון הוא עמלות. הוצאות הקרן מנוכות מההכנסה שהיא גובה, ומה שמגיע לבעלי היחידות הוא ההכנסה לאחר ניכוי יחס ההוצאות. נכון לאמצע 2026, SPY גובה כ־0.09% לשנה, לעומת כ־0.03% ב־VOO וב־IVV — פער של כ־6 נקודות בסיס, שהוא באותו סדר גודל כמו פערי התשואה לעיל. תשואת הברוטו של המדד, לפני ניכוי העמלות של כל קרן, היא הנתון המוצג ב־תשואת הדיבידנד של S&P 500. המנגנון השני הוא השאלת ניירות ערך, שבה עוסק הסעיף הבא.

מהי קרן נאמנות מסוג unit investment trust?

unit investment trust, או UIT, היא קרן הרשומה לפי Investment Company Act of 1940 ומחזיקה תיק קבוע, ללא שיקול דעת שוטף בניהול ההשקעות. SPY הושקה במבנה זה בינואר 1993 ונשארה בו. למבנה הזה יש ארבע השלכות:

• הקרן מחזיקה את רכיבי המדד במשקלם במדד. אין לה אפשרות לדגום את המדד, להחליף רכיב בשם דומה או להחזיק חוזים עתידיים במקום מניות.
• אי-אפשר להשקיע מחדש במניות נוספות את הדיבידנדים שהתקבלו מהחברות שבבסיס התיק. הדיבידנדים מצטברים כמזומן.
• המזומן מוחזק בחשבון שאינו נושא ריבית עד למועד החלוקה המתוכנן. בתקופת ההמתנה הוא אינו מניב דבר.
• הקרן אינה יכולה להלוות את מניותיה למוכרי שורט. הכנסות מהשאלת ניירות ערך, שקרנות פתוחות גובות ומחזירות בחלקן הגדול לקרן, אינן זמינות לה.

VOO ו-IVV מאורגנות כחברות השקעה פתוחות. קרן פתוחה יכולה להשקיע מחדש בשוק דיבידנד שהתקבל כבר ביום קבלתו, להחזיק חוזים עתידיים על מדדים כתחליף למזומן ולהפעיל תוכנית השאלת ניירות ערך, שהכנסותיה נזקפות לקרן.

אין צורך להסתמך על כך רק על סמך אמון. התשקיף של כל קרן והתשקיף המקוצר שלה מציינים את המבנה בעמודים הראשונים. שני המסמכים מפורסמים באתר המנפיק ומוגשים ל-SEC. חפשו ב-EDGAR את השם המשפטי של הקרן, פתחו את התשקיף וקראו את העמוד הראשון.

כמה זמן המזומן שנגבה באמת נשאר בקרן?

הקצה הנראה של חלון ההחזקה הוא הפער בין שני תאריכים שכל קרן מפרסמת. תאריך האקס-דיבידנד הוא היום שבו רוכש חדש כבר אינו זכאי לתשלום הקרוב. תאריך התשלום הוא היום שבו המזומן נכנס לחשבונות.

WITH divs AS
(
    SELECT
        ticker,
        ex_dividend_date,
        any(pay_date) AS payment_date
    FROM global_markets.stocks_dividends
    WHERE ticker IN ('SPY', 'VOO', 'IVV')
      AND ex_dividend_date >= today() - 1095
      AND ex_dividend_date <  today()
      AND pay_date > ex_dividend_date
    GROUP BY ticker, ex_dividend_date
)
SELECT
    ticker,
    round(avg(dateDiff('day', ex_dividend_date, payment_date)), 1) AS avg_days_cash_held,
    max(dateDiff('day', ex_dividend_date, payment_date))           AS longest_wait_days,
    count()                                                        AS payout_count
FROM divs
GROUP BY ticker
ORDER BY ticker

במהלך שלוש שנות חלוקות, SPY המתינה בממוצע 42.6 ימים בין תאריך האקס לתאריך התשלום, על פני 12 חלוקות, כאשר ההמתנה הארוכה ביותר נמשכה 47 ימים. VOO העבירה את אותו מזומן בתוך 3.8 ימים בממוצע, ואילו IVV בתוך 4.3 ימים.

הפער הזה הוא רק הקצה של חלון ההחזקה. 500 החברות במדד משלמות לפי לוחות זמנים עצמאיים לאורך הרבעון. דיבידנד שמגיע בשבוע הראשון של הרבעון נשאר בחשבון הנאמנות למשך שארית הרבעון, ולאחר מכן מתווסף גם פער הזמן עד לתשלום. קל יותר להבין את גודל המזומן שנצבר כאשר בוחנים כל חלוקה בנפרד.

WITH
    divs AS
    (
        SELECT
            ex_dividend_date            AS ex_date,
            any(pay_date)               AS pay_date,
            max(toFloat64(cash_amount)) AS cash_amount
        FROM global_markets.stocks_dividends
        WHERE ticker = 'SPY'
          AND ex_dividend_date >= today() - 1095
          AND ex_dividend_date <  today()
        GROUP BY ex_dividend_date
    ),
    px AS
    (
        SELECT
            toDate(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) AS d,
            toFloat64(argMax(close, window_start))               AS close_px
        FROM global_markets.delayed_stocks_minute_aggs
        WHERE ticker = 'SPY'
          AND window_start >= today() - 1105
          AND (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60
               + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) >= 570
          AND (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60
               + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) <  960
        GROUP BY d
    )
SELECT
    toString(divs.ex_date)                         AS ex_date,
    formatDateTime(divs.ex_date, '%b %e, %Y')      AS ex_date_label,
    formatDateTime(divs.pay_date, '%b %e, %Y')     AS pay_date_label,
    round(divs.cash_amount, 4)                     AS cash_amount,
    round(divs.cash_amount / px.close_px * 100, 3) AS pct_of_price
FROM divs
INNER JOIN px ON px.d = divs.ex_date
ORDER BY ex_date

התשלום הוותיק ביותר בחלונית, עם תאריך אקס Sep 15, 2023, הסתכם ב-$1.5832 למניה, או 0.357% ממחיר הקרן באותו יום. התשלום האחרון, עם תאריך אקס Jun 18, 2026, הסתכם ב-$1.9035 למניה, 0.255% מהמחיר, והגיע לבעלי המניות ב-Jul 31, 2026. בכל 12 החלוקות שבחלונית, כל תשלום רבעוני הוא חלקיק של אחוז אחד ממחיר הקרן. זהו קנה המידה של היתרה הלא-מנוצלת הנדונה.

מה גודל גרירת המזומנים, בנקודות בסיס?

כעת נעבור לחישוב, באמצעות מספרים עגולים שנבחרו לצורך הסיכום ולא נמדדו או נחזו. נניח שקרן גובה דיבידנדים בשיעור של 1.2% מנכסיה במהלך שנה, ואינה משקיעה מחדש אף חלק מהם. נניח שהשוק עולה ב-8% באותה שנה. המזומנים מצטברים בהדרגה במהלך כל רבעון ומשולמים במועד התשלום. כל דולר ממוצע של מזומנים נותר לא מושקע במשך כמחצית רבעון, בתוספת פיגור התשלום — נניח 85 ימים, או 0.23 שנה. היתרה הממוצעת שאינה מושקעת היא אפוא 1.2% כפול 0.23, כלומר כ-0.28% מהנכסים. אם מכפילים את היתרה הלא-מושקעת בתשואה של 8% שהשיג השוק, התשואה שלא הושגה מסתכמת בכ-0.02%, מעט יותר מ-2 נקודות בסיס בשנה.

זו תבנית ההשפעה. היא נמדדת בנקודות בסיס חד-ספרתיות בשנה, ומשתקפת בתשואה הכוללת ולא בגובה החלוקה. כיוון ההשפעה תלוי בכיוון השוק. בשנה שבה המדד יורד, המזומנים הלא-מושקעים אינם משתתפים בירידה, ואותו חישוב פועל לטובת המחזיק בסכום דומה. גם קרן פתוחה אינה נהנית מנסיעה חינם: היא מחזיקה מזומנים תפעוליים משלה, ולהמרת המזומנים האלה לחשיפה למניות באמצעות חוזים עתידיים יש עלויות.

תשואה ותשואה כוללת מודדות דברים שונים

תשואת עבר היא סכום ארבע החלוקות האחרונות חלקי המחיר הנוכחי. היא אינה אומרת דבר על שינוי המחיר במהלך ארבעת הרבעונים האלה, ושני הנתונים נמדדים בסולמות שונים מאוד.

WITH
    px AS
    (
        SELECT
            toDate(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) AS d,
            toFloat64(argMax(close, window_start))               AS close_px
        FROM global_markets.delayed_stocks_minute_aggs
        WHERE ticker = 'SPY'
          AND window_start >= today() - 2950
          AND (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60
               + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) >= 570
          AND (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60
               + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) <  960
        GROUP BY d
    ),
    by_year AS
    (
        SELECT
            toYear(d)           AS year,
            argMin(close_px, d) AS first_close,
            argMax(close_px, d) AS last_close
        FROM px
        GROUP BY year
    ),
    divs AS
    (
        SELECT
            toYear(ex_date)  AS year,
            sum(cash_amount) AS year_dividends
        FROM
        (
            SELECT
                ex_dividend_date            AS ex_date,
                max(toFloat64(cash_amount)) AS cash_amount
            FROM global_markets.stocks_dividends
            WHERE ticker = 'SPY'
              AND ex_dividend_date >= today() - 2950
            GROUP BY ex_dividend_date
        )
        GROUP BY year
    )
SELECT
    by_year.year                                                   AS year,
    round((by_year.last_close / by_year.first_close - 1) * 100, 2) AS price_return_pct,
    round(divs.year_dividends / by_year.first_close * 100, 2)      AS dividend_return_pct
FROM by_year
INNER JOIN divs ON divs.year = by_year.year
WHERE by_year.year > toYear(today() - 2950)
  AND by_year.year < toYear(today())
ORDER BY year

יש לבחון את שתי הסדרות זו מול זו. ב-2019 שינוי המחיר של SPY ממחיר הסגירה של יום המסחר הראשון ועד למחיר הסגירה האחרון שנמדד הסתכם ב-28.62%, ואילו הדיבידנדים שחילקה במהלך אותה שנה הסתכמו ב-2.25% מהמחיר בתחילת השנה. ב-2025 נמדדו אותם שני נתונים ב-16.64% וב-1.25%. חיבור משוער של השניים הוא הדרך להגיע לתשואה כוללת, וההגדרה המדויקת מופיעה ב-תשואת מחיר לעומת תשואה כוללת. פער של כמה נקודות בסיס בתשואה בין שתי קרנות העוקבות אחר S&P 500 הוא רכיב קטן בתוך הסכום הזה. קרנות שתוכננו להעניק חלוקה גבוהה יותר מתנהגות אחרת: ראו הסבר על covered call ETFs, ולצורך השוואה ממוקדת בדיבידנדים ראו SCHD לעומת VOO בתשואת דיבידנד.

שאלות נפוצות

מדוע תשואת הדיבידנד של SPY נמוכה מזו של VOO?

בין הדיבידנדים של המדד לבין התשלום לבעלי המניות יש שני גורמים מבניים. יחס ההוצאות של SPY גבוה יותר, והעמלות מנוכות מההכנסה שנגבתה לפני חלוקתה. SPY היא גם unit investment trust, שאינה יכולה להפיק הכנסות מהשאלת ניירות ערך או להשקיע מחדש דיבידנדים בזמן ההמתנה. במהלך ארבע החלוקות האחרונות הפער שנמדד היה 6 נקודות בסיס.

האם SPY היא unit investment trust?

כן. SPDR S&P 500 ETF Trust מאורגנת כ-unit investment trust מאז השקתה בינואר 1993. המבנה מצוין בתשקיף הקרן, שהוגש ל-SEC ומפורסם על ידי המנפיק.

האם SPY משקיעה מחדש את הדיבידנדים שהיא גובה?

לא. unit investment trust אינה יכולה להשקיע מחדש דיבידנדים שהתקבלו מהחזקותיה. המזומן מצטבר בחשבון שאינו נושא ריבית ומשולם במועד החלוקה המתוכנן. בשלוש השנים האחרונות חלפו בממוצע 42.6 ימים מתאריך האקס-דיבידנד ועד למועד התשלום.

כמה עולה גרירת מזומן בקרן מחקה של S&P 500?

בהנחות עגולות של שיעור דיבידנד של 1.2% ועלייה של 8% בשוק, יתרת דיבידנדים רבעונית שאינה מושקעת מוותרת על תשואה של כ-2 נקודות בסיס במהלך שנה, או 0.02%. מדובר בסכום קטן, ובשנה של ירידות אותו מזומן לא מושקע פועל בכיוון ההפוך.

מתי SPY משלמת את הדיבידנד שלה?

SPY מבצעת חלוקה רבעונית. תאריך האקס-דיבידנד האחרון שלה, כפי שמוצג בטבלה לעיל, היה Jun 18, 2026, והמזומן שולם ב-Jul 31, 2026 — המתנה של כשישה שבועות.

כל מספר בעמוד זה מגיע מהשאילתה המודפסת מתחתיו. כדי להשוות את מועדי החלוקה בקרנות אחרות, הזינו את השאלה באנגלית פשוטה בטרמינל של Strasmore.