Nisbah Pembayaran REIT: FFO vs EPS

Nisbah pembayaran REIT yang diukur dengan kaedah biasa, iaitu dividen dibahagikan dengan pendapatan sesaham, lazimnya melebihi 100%. Bagi syarikat hartanah, bacaan itu normal dan bukan tanda masalah kewangan. Perbezaannya berpunca daripada susut nilai: peraturan perakaunan mengenakan sebahagian kos setiap bangunan terhadap keuntungan setiap tahun, walaupun bangunan itu mengekalkan atau meningkatkan nilai pasaran. Funds from operations (FFO) dan adjusted funds from operations (AFFO) ialah dua ukuran yang dibina untuk mengeluarkan semula caj tersebut.

Mengapa nisbah pembayaran REIT melebihi 100% daripada pendapatan?

Real estate investment trust (REIT) memiliki hartanah yang menjana pendapatan dan tidak dikenakan cukai pendapatan korporat, sebagai pertukaran kerana mengagihkan sekurang-kurangnya 90% pendapatan bercukainya kepada pemegang saham setiap tahun. Asetnya ialah bangunan. Peraturan perakaunan AS menyusut nilaikan bangunan mengikut jadual tetap, iaitu 27.5 tahun bagi hartanah kediaman dan 39 tahun bagi hartanah komersial. Caj itu masuk ke dalam penyata pendapatan sama ada hartanah tersebut kehilangan nilai atau tidak.

Susut nilai tidak melibatkan aliran tunai. Ia mengurangkan pendapatan bersih yang dilaporkan, termasuk earnings per share (EPS), sedangkan sewa masih masuk ke akaun bank. REIT boleh membayar dividen yang jauh lebih besar daripada EPS dan masih melindunginya dengan tunai operasi biasa. Apabila syarikat hartanah dibandingkan dengan semua pembayar dividen lain dalam pasaran, perbezaannya jelas kelihatan.

SELECT multiIf(ticker IN ('O','SPG','PLD','PSA','AVB','EQR','VTR','WELL','KIM','FRT','NNN','MAA','ARE','IRM'),
               'Equity REITs',
               'All other dividend payers') AS category,
       count() AS company_count,
       round(quantileDeterministic(0.5)(toFloat64(dividend_yield * price / earnings_per_share) * 100,
                                        cityHash64(ticker)), 1) AS median_eps_payout_pct,
       round(100 * countIf(dividend_yield * price > earnings_per_share) / count(), 1) AS pct_paying_over_earnings
FROM global_markets.stocks_ratios
WHERE date = (SELECT max(date) FROM global_markets.stocks_ratios)
  AND price >= 5
  AND market_cap >= 1000000000
  AND dividend_yield > 0
  AND earnings_per_share > 0
GROUP BY category
ORDER BY category

Dalam kalangan 1132 pembayar AS lain yang mempunyai nilai pasaran melebihi $1 bilion dan pendapatan positif, syarikat median mengagihkan 36.9% daripada EPS, manakala 15.2% membayar lebih daripada pendapatan mereka. Dalam kalangan 13 REIT dalam panel, median ialah 124.1%, dan 76.9% daripadanya mengeluarkan cek dividen yang lebih besar daripada pendapatan yang dilaporkan. Satu nisbah, dua keadaan yang berbeza.

Perbezaan antara syarikat dalam kumpulan itu juga besar.

SELECT ticker,
       round(toFloat64(argMax(dividend_yield * price / earnings_per_share, date)) * 100, 1) AS eps_payout_ratio_pct,
       round(toFloat64(argMax(dividend_yield, date)) * 100, 2) AS dividend_yield_pct
FROM global_markets.stocks_ratios
WHERE ticker IN ('O','SPG','PLD','PSA','AVB','EQR','VTR','WELL','KIM','FRT','NNN','MAA','ARE','IRM')
  AND date = (SELECT max(date) FROM global_markets.stocks_ratios)
  AND dividend_yield > 0
  AND earnings_per_share > 0
GROUP BY ticker
ORDER BY eps_payout_ratio_pct DESC

VTR mendahului panel dengan pembayaran sebanyak 359.8% daripada pendapatan dan hasil 2.02%. Bacaan terendah dalam kalangan 13 nama tersebut ialah SPG, pada 70%. Penyaring yang menilai keselamatan dividen berdasarkan pembayaran EPS semata-mata akan menganggap kebanyakan senarai ini berisiko. Halaman nisbah pembayaran dividen menerangkan versi umum statistik tersebut. Syarikat hartanah memerlukan pelarasan yang diterangkan di bawah.

Apakah FFO?

Nareit, badan industri yang takrifnya diikuti oleh kebanyakan REIT, membina FFO daripada pendapatan bersih GAAP. Susut nilai dan pelunasan hartanah ditambah semula. Keuntungan daripada penjualan hartanah ditolak, manakala kerugian daripada penjualan tersebut ditambah semula. Keuntungan jualan tidak tetap dan tidak berulang, maka ia dikeluarkan. Susut nilai tidak melibatkan tunai, maka ia dimasukkan semula. Baki itu menjawab soalan yang khusus: berapakah keuntungan yang menyerupai tunai yang dijana portfolio daripada operasi hartanah pada tahun tersebut, sebelum urus niaga sekali sahaja.

Apakah AFFO, dan nisbah manakah yang mengukur keselamatan dividen?

AFFO bermula dengan FFO dan menolak perkara yang tidak diambil kira oleh FFO. Perbelanjaan modal penyelenggaraan berulang ditolak, termasuk bumbung, tempat letak kereta, lif dan HVAC. Ini ialah perbelanjaan yang perlu ditanggung oleh tuan tanah berulang kali untuk memastikan kutipan sewa terus berjalan. Sewa garis lurus turut ditolak. Ini ialah pelarasan perakaunan yang merekodkan purata sewa sepanjang tempoh pajakan, bukannya tunai sebenar yang dikutip pada tahun tersebut. Komisen pajakan dan elaun penambahbaikan penyewa biasanya turut ditolak.

AFFO ialah ujian kemampuan pembayaran yang lebih baik. FFO menghapuskan herotan akibat susut nilai, tetapi masih menganggap REIT mempunyai wang yang perlu dibelanjakan untuk bangunannya. AFFO mengukur jumlah yang benar-benar tinggal untuk pemegang saham. Namun, terdapat satu batasan: Nareit menyeragamkan FFO, tetapi tiada piawaian untuk AFFO. Setiap REIT mentakrifkannya dalam laporan tambahan suku tahunannya sendiri. Oleh itu, perbandingan AFFO antara dua syarikat memerlukan penelitian terhadap nota kaki.

Satu dividen, tiga nisbah pembayaran

Ambil contoh tahun bagi sebuah REIT hipotetikal. Ia melaporkan pendapatan bersih sebanyak $40 juta, susut nilai hartanah sebanyak $120 juta dan keuntungan $10 juta daripada penjualan sebuah bangunan. Ia mempunyai 100 juta saham beredar dan membayar $1.10 sesaham, atau $110 juta keseluruhannya. Ia membelanjakan $30 juta untuk perbelanjaan modal penyelenggaraan berulang, manakala sewa garis lurus menambah $5 juta hasil bukan tunai.

1. Berbanding EPS. Pendapatan bersih sebanyak $40 juta dibahagikan dengan 100 juta saham menghasilkan $0.40 sesaham. Dividen $1.10 bersamaan 275% daripada jumlah itu. Pada pandangan pertama, ia kelihatan tidak berhemat.
2. Berbanding FFO. $40 juta ditambah $120 juta susut nilai, kemudian ditolak keuntungan $10 juta, menghasilkan $150 juta, atau $1.50 sesaham. Dividen itu bersamaan 73% daripada jumlah tersebut. Ia masih selesa.
3. Berbanding AFFO. Tolak $30 juta perbelanjaan modal penyelenggaraan dan $5 juta sewa garis lurus. Bakinya ialah $115 juta, atau $1.15 sesaham. Dividen itu bersamaan 96% daripada jumlah tersebut. Keadaannya ketat.

Syarikat yang sama, tahun yang sama dan pembayaran yang sama. Angka pertama ialah kesan perakaunan. Angka ketiga menunjukkan ruang sebenar yang ada untuk pembayaran tersebut.

Tanda amaran yang tidak dihapuskan oleh pelarasan ini

• Nisbah pembayaran AFFO yang menghampiri 100%. Perlindungan FFO boleh kelihatan selesa sedangkan perlindungan AFFO lenyap. Perbezaan antara kedua-duanya ialah perbelanjaan penyelenggaraan yang tidak boleh dielakkan oleh tuan tanah.
• Agihan yang dibiayai daripada sumber luar operasi. Apabila dividen yang dibayar melebihi tunai bersih daripada aktiviti operasi, dan penerbitan saham atau penjualan hartanah menampung perbezaannya, pemegang saham dibayar menggunakan wang pemegang saham. Perkara itu dapat dilihat dalam penyata aliran tunai.
• Keperluan agihan 90% mempunyai dua kesan. Keperluan itu memberikan kelebihan cukai kepada REIT, tetapi meninggalkan sedikit tunai yang boleh dikekalkan. Oleh itu, pengembangan dibiayai melalui penerbitan ekuiti atau hutang. Apabila harga saham jatuh atau syarat kredit mengetat, saluran pembiayaan itu mengecil sedangkan keperluan agihan kekal.

Hasil yang meningkat ketika harga jatuh ialah masalah berasingan, yang dibincangkan dalam perangkap hasil dividen. Pengurangan pembayaran dalam kalangan REIT juga bukan perkara hipotetikal. Panel di bawah membandingkan kadar pembayaran setiap REIT pada akhir tahun dengan kadar dua belas bulan sebelumnya.

WITH yearly AS (
    SELECT ticker,
           toYear(ex_dividend_date) AS pay_year,
           argMax(toFloat64(cash_amount), ex_dividend_date) AS year_end_rate
    FROM global_markets.stocks_dividends
    WHERE ticker IN ('O','SPG','PLD','PSA','AVB','EQR','VTR','WELL','KIM','FRT','NNN','MAA','ARE','IRM')
      AND distribution_type = 'recurring'
      AND cash_amount > 0
      AND ex_dividend_date >= toDate('2016-01-01')
      AND ex_dividend_date < toDate('2026-01-01')
    GROUP BY ticker, pay_year
),
shifted AS (
    SELECT ticker AS prior_ticker,
           pay_year + 1 AS compare_year,
           year_end_rate AS prior_rate
    FROM yearly
)
SELECT cur.pay_year AS year,
       count() AS reits_compared,
       countIf(cur.year_end_rate > shifted.prior_rate * 1.005) AS raised,
       countIf(cur.year_end_rate < shifted.prior_rate * 0.995) AS lowered,
       countIf(cur.year_end_rate >= shifted.prior_rate * 0.995
               AND cur.year_end_rate <= shifted.prior_rate * 1.005) AS unchanged
FROM yearly AS cur
INNER JOIN shifted ON cur.ticker = shifted.prior_ticker AND cur.pay_year = shifted.compare_year
WHERE cur.pay_year >= 2017
GROUP BY year
ORDER BY year

Pada 2020, 2 daripada 10 nama dalam perbandingan mengurangkan atau menggantung pembayaran semasa penutupan operasi akibat pandemik. Pada 2025, iaitu tahun terakhir daripada 9 tahun yang ditunjukkan, 12 daripada 14 mencatatkan kadar yang lebih tinggi berbanding dua belas bulan sebelumnya. Pengurangan dividen menerangkan bagaimana keputusan tersebut memberi kesan kepada pemegang saham.

Pembayar bulanan secara lebih dekat

Pembayar bulanan memudahkan mekanisme ini diperhatikan. Realty Income (O) membayar setiap bulan, dan rekodnya sejak awal 2021 menunjukkan peningkatan berperingkat.

WITH m AS (
    SELECT toStartOfMonth(ex_dividend_date) AS month_start,
           max(toFloat64(cash_amount)) AS rate
    FROM global_markets.stocks_dividends
    WHERE ticker = 'O'
      AND distribution_type = 'recurring'
      AND cash_amount > 0
      AND ex_dividend_date >= toDate('2021-01-01')
      AND ex_dividend_date < toDate('2026-08-01')
    GROUP BY month_start
)
SELECT formatDateTime(month_start, '%Y-%m') AS month,
       formatDateTimeInJodaSyntax(month_start, 'MMMM yyyy') AS month_label,
       round(rate, 4) AS monthly_dividend_usd
FROM m
ORDER BY month_start

Kadar itu meningkat daripada $0.2345 pada January 2021 kepada $0.271 pada July 2026 sepanjang 64 pembayaran bulanan berturut-turut. Kenaikan kecil dan kerap ialah ciri utama syarikat ini. Nisbah pembayaran EPS dalam panel kedua di atas tidak memberikan maklumat berguna tentang kemampuan pembayaran tersebut. Nisbah AFFO dalam laporan tambahan suku tahunan menunjukkan tahap perlindungan sebenar. Sejarah dividen Realty Income memberikan butirannya, manakala saham dividen bulanan merangkumi kumpulan pembayar bulanan yang lebih luas.

Soalan lazim nisbah pembayaran REIT

Mengapa nisbah pembayaran REIT melebihi 100% bukan tanda amaran?

Susut nilai bangunan ialah caj bukan tunai yang besar terhadap pendapatan yang dilaporkan. Ia menurunkan EPS REIT di bawah jumlah tunai yang dijana oleh hartanahnya. Pembayaran melebihi 100% daripada EPS ialah keadaan biasa bagi syarikat hartanah. Ujian perbandingan yang sesuai ialah pembayaran berbanding FFO, dan lebih baik lagi berbanding AFFO.

Apakah perbezaan antara FFO dan AFFO?

FFO ialah pendapatan bersih ditambah susut nilai dan pelunasan hartanah, kemudian ditolak keuntungan daripada penjualan hartanah. AFFO bermula dengan FFO dan seterusnya menolak perbelanjaan modal penyelenggaraan berulang serta sewa garis lurus. Nareit menyeragamkan FFO. Setiap REIT mentakrifkan AFFO sendiri dalam laporan tambahan suku tahunannya.

Apakah nisbah pembayaran AFFO yang sihat?

Tiada angka piawai, dan takrifnya berbeza antara syarikat. Oleh itu, perbandingan yang berguna ialah nisbah pembayaran AFFO sesebuah REIT dengan sejarahnya sendiri. Nisbah yang menghampiri 100% tidak meninggalkan tunai operasi untuk perbelanjaan modal penyelenggaraan atau pembayaran balik hutang.

Adakah REIT perlu membayar dividen?

REIT mesti mengagihkan sekurang-kurangnya 90% pendapatan bercukainya setiap tahun untuk mengekalkan status cukainya. Pendapatan bercukai tidak sama dengan FFO atau aliran tunai. Susut nilai juga mengurangkan pendapatan bercukai. Oleh itu, jumlah minimum yang diwajibkan lazimnya jauh lebih rendah daripada jumlah yang sebenarnya dibayar oleh REIT.

Bagaimanakah untuk mengetahui sama ada REIT membiayai dividennya dengan saham baharu?

Bandingkan dividen yang dibayar dengan tunai bersih daripada aktiviti operasi dalam penyata aliran tunai. Apabila dividen yang dibayar melebihi aliran tunai operasi, dan penerbitan saham atau penjualan aset menampung perbezaannya, agihan itu bukan datang daripada tunai portfolio sendiri.

Setiap panel di sini ialah pertanyaan tersimpan berdasarkan rekod dividen yang difailkan dan nisbah yang dilaporkan. Buka SQL di sebalik mana-mana panel tersebut, atau tapis sendiri nisbah pembayaran REIT di terminal Strasmore.