Rasio Payout REIT: FFO vs EPS

Rasio payout REIT yang diukur dengan cara biasa—dividen dibagi earnings per share—secara rutin tercatat di atas 100%, dan bagi perusahaan properti, angka tersebut normal, bukan sinyal kesulitan. Selisihnya berasal dari depresiasi: aturan akuntansi membebankan sebagian biaya setiap bangunan terhadap laba setiap tahun, bahkan ketika bangunan itu mempertahankan atau meningkatkan nilai pasarnya. Funds from operations (FFO) dan adjusted funds from operations (AFFO) adalah dua ukuran yang dirancang untuk mengeluarkan kembali beban tersebut.

Mengapa rasio payout REIT melebihi 100% earnings?

Real estate investment trust (REIT) memiliki properti yang menghasilkan pendapatan dan tidak membayar pajak penghasilan badan, dengan imbalan wajib mendistribusikan setidaknya 90% penghasilan kena pajaknya kepada pemegang saham setiap tahun. Asetnya berupa bangunan. Aturan akuntansi AS mendepresiasi bangunan berdasarkan jadwal tetap, yaitu 27,5 tahun untuk properti residensial dan 39 tahun untuk properti komersial. Beban tersebut masuk ke laporan laba rugi terlepas dari apakah properti kehilangan nilai atau tidak.

Depresiasi tidak mengeluarkan kas. Depresiasi menurunkan net income yang dilaporkan, termasuk earnings per share (EPS), sementara pendapatan sewa tetap masuk ke rekening bank. REIT dapat membayar dividen yang jauh lebih besar daripada EPS dan tetap menutupinya dari kas operasi normal. Jika perusahaan properti dibandingkan dengan seluruh pembayar dividen lain di pasar, perbedaannya langsung terlihat.

SELECT multiIf(ticker IN ('O','SPG','PLD','PSA','AVB','EQR','VTR','WELL','KIM','FRT','NNN','MAA','ARE','IRM'),
               'Equity REITs',
               'All other dividend payers') AS category,
       count() AS company_count,
       round(quantileDeterministic(0.5)(toFloat64(dividend_yield * price / earnings_per_share) * 100,
                                        cityHash64(ticker)), 1) AS median_eps_payout_pct,
       round(100 * countIf(dividend_yield * price > earnings_per_share) / count(), 1) AS pct_paying_over_earnings
FROM global_markets.stocks_ratios
WHERE date = (SELECT max(date) FROM global_markets.stocks_ratios)
  AND price >= 5
  AND market_cap >= 1000000000
  AND dividend_yield > 0
  AND earnings_per_share > 0
GROUP BY category
ORDER BY category

Di antara 1132 pembayar AS lain dengan market value di atas $1 miliar dan earnings positif, perusahaan median mendistribusikan 36.9% dari EPS, dan 15.2% membayar lebih besar daripada earnings-nya. Di antara 13 REIT dalam panel, mediannya adalah 124.1%, dan 76.9% di antaranya membayar dividen yang lebih besar daripada earnings yang dilaporkan. Satu rasio, dua kondisi yang berbeda.

Perbedaannya di dalam kelompok tersebut juga lebar.

SELECT ticker,
       round(toFloat64(argMax(dividend_yield * price / earnings_per_share, date)) * 100, 1) AS eps_payout_ratio_pct,
       round(toFloat64(argMax(dividend_yield, date)) * 100, 2) AS dividend_yield_pct
FROM global_markets.stocks_ratios
WHERE ticker IN ('O','SPG','PLD','PSA','AVB','EQR','VTR','WELL','KIM','FRT','NNN','MAA','ARE','IRM')
  AND date = (SELECT max(date) FROM global_markets.stocks_ratios)
  AND dividend_yield > 0
  AND earnings_per_share > 0
GROUP BY ticker
ORDER BY eps_payout_ratio_pct DESC

VTR berada di posisi teratas dalam panel, dengan payout 359.8% dari earnings dan yield 2.02%. Angka terendah di antara 13 nama, yaitu SPG, tercatat sebesar 70%. Screener yang menilai keamanan dividen hanya berdasarkan payout EPS akan memasukkan sebagian besar daftar ini ke kategori berisiko. Halaman rasio payout dividen membahas versi statistik untuk penggunaan umum. Perusahaan properti memerlukan penyesuaian seperti di bawah ini.

Apa itu FFO?

Nareit, badan industri yang definisinya diikuti sebagian besar REIT, menghitung FFO dari GAAP net income: menambahkan kembali depresiasi dan amortisasi real estate, kemudian mengurangkan gain dari penjualan properti dan menambahkan kembali loss dari penjualan tersebut. Gain dari penjualan bersifat tidak beraturan dan tidak berulang, sehingga dikeluarkan. Depresiasi bersifat non-cash, sehingga ditambahkan kembali. Hasilnya menjawab pertanyaan yang lebih sempit: berapa besar laba yang menyerupai kas yang dihasilkan portofolio dari operasi properti pada tahun tersebut, sebelum transaksi satu kali.

Apa itu AFFO, dan rasio mana yang mengukur keamanan dividen?

AFFO dimulai dari FFO dan mengurangkan komponen yang diabaikan FFO. Belanja modal pemeliharaan yang berulang dikurangkan, termasuk atap, lahan parkir, lift, dan HVAC—belanja yang harus terus dikeluarkan landlord agar arus sewa tetap berjalan. Straight-line rent juga dikurangkan. Ini merupakan penyesuaian akuntansi yang membukukan rata-rata sewa selama seluruh masa sewa, bukan kas yang benar-benar diterima pada tahun berjalan. Leasing commissions dan tenant improvement allowances biasanya juga dikurangkan.

AFFO merupakan uji keterjangkauan yang lebih baik. FFO menghapus distorsi depresiasi, tetapi masih memperhitungkan dana yang harus dikeluarkan REIT untuk bangunan. AFFO mengukur dana yang benar-benar tersisa bagi pemegang saham. Namun ada satu catatan: Nareit menstandarkan FFO, sedangkan tidak ada standar untuk AFFO. Setiap REIT mendefinisikannya sendiri dalam quarterly supplemental, sehingga perbandingan AFFO antara dua perusahaan mengharuskan investor membaca catatan kaki.

Satu dividen, tiga rasio payout

Gunakan contoh tahun berjalan sebuah REIT hipotetis. REIT tersebut melaporkan net income $40 juta, depresiasi real estate $120 juta, dan gain $10 juta dari penjualan sebuah bangunan. Jumlah saham yang beredar adalah 100 juta, dan perusahaan membayar $1,10 per saham, atau total $110 juta. Perusahaan juga membelanjakan $30 juta untuk belanja modal pemeliharaan berulang, sementara straight-line rent menambah pendapatan non-cash sebesar $5 juta.

1. Terhadap EPS. Net income sebesar $40 juta dibagi 100 juta saham menghasilkan $0,40 per saham. Dividen $1,10 setara dengan 275% dari angka tersebut. Secara kasatmata, ini tampak tidak bertanggung jawab.
2. Terhadap FFO. $40 juta ditambah depresiasi $120 juta, lalu dikurangi gain $10 juta, menghasilkan $150 juta atau $1,50 per saham. Dividen setara dengan 73% dari angka tersebut. Masih nyaman.
3. Terhadap AFFO. Kurangi $30 juta untuk belanja modal pemeliharaan dan $5 juta untuk straight-line rent: hasilnya $115 juta atau $1,15 per saham. Dividen setara dengan 96% dari angka tersebut. Kondisinya ketat.

Perusahaan yang sama, tahun yang sama, dan pembayaran yang sama. Angka pertama merupakan artefak akuntansi. Angka ketiga menggambarkan ruang yang benar-benar tersedia untuk payout tersebut.

Sinyal peringatan yang tidak dihapus oleh penyesuaian ini

• Rasio payout AFFO yang bergerak mendekati 100%. FFO coverage dapat terlihat nyaman sementara AFFO coverage menghilang. Perbedaan antara keduanya adalah belanja pemeliharaan yang tidak dapat dihindari landlord.
• Distribusi yang didanai dari luar operasi. Ketika dividen yang dibayar melebihi net cash from operating activities dan penerbitan saham atau penjualan properti menutup selisihnya, pemegang saham dibayar dengan dana pemegang saham. Hal ini terlihat dalam laporan arus kas.
• Persyaratan distribusi 90% memiliki dua sisi. Persyaratan ini membuat REIT memperoleh keunggulan pajak, tetapi menyisakan sedikit kas yang dapat ditahan. Karena itu, ekspansi dibiayai dengan penerbitan ekuitas atau utang. Ketika harga saham turun atau kondisi kredit mengetat, saluran pendanaan tersebut menyempit sementara kewajiban distribusi tetap berlaku.

Yield yang meningkat ketika harga turun merupakan masalah tersendiri, yang dibahas dalam jebakan dividend yield. Penurunan distribusi REIT juga bukan sekadar kemungkinan. Panel di bawah membandingkan tingkat pembayaran setiap REIT pada akhir tahun dengan tingkatnya dua belas bulan sebelumnya.

WITH yearly AS (
    SELECT ticker,
           toYear(ex_dividend_date) AS pay_year,
           argMax(toFloat64(cash_amount), ex_dividend_date) AS year_end_rate
    FROM global_markets.stocks_dividends
    WHERE ticker IN ('O','SPG','PLD','PSA','AVB','EQR','VTR','WELL','KIM','FRT','NNN','MAA','ARE','IRM')
      AND distribution_type = 'recurring'
      AND cash_amount > 0
      AND ex_dividend_date >= toDate('2016-01-01')
      AND ex_dividend_date < toDate('2026-01-01')
    GROUP BY ticker, pay_year
),
shifted AS (
    SELECT ticker AS prior_ticker,
           pay_year + 1 AS compare_year,
           year_end_rate AS prior_rate
    FROM yearly
)
SELECT cur.pay_year AS year,
       count() AS reits_compared,
       countIf(cur.year_end_rate > shifted.prior_rate * 1.005) AS raised,
       countIf(cur.year_end_rate < shifted.prior_rate * 0.995) AS lowered,
       countIf(cur.year_end_rate >= shifted.prior_rate * 0.995
               AND cur.year_end_rate <= shifted.prior_rate * 1.005) AS unchanged
FROM yearly AS cur
INNER JOIN shifted ON cur.ticker = shifted.prior_ticker AND cur.pay_year = shifted.compare_year
WHERE cur.pay_year >= 2017
GROUP BY year
ORDER BY year

Pada 2020, 2 dari 10 nama dalam perbandingan menurunkan atau menangguhkan pembayaran selama penutupan aktivitas ekonomi akibat pandemi. Pada 2025, tahun terakhir dari 9 tahun yang ditampilkan, 12 dari 14 mencatat tingkat pembayaran yang lebih tinggi daripada dua belas bulan sebelumnya. Penurunan dividen menjelaskan bagaimana keputusan tersebut berdampak kepada pemegang saham.

Melihat lebih dekat pembayar bulanan

Pembayar bulanan memudahkan pengamatan atas mekanismenya. Realty Income (O) membayar setiap bulan, dan catatannya sejak awal 2021 membentuk pola bertahap.

WITH m AS (
    SELECT toStartOfMonth(ex_dividend_date) AS month_start,
           max(toFloat64(cash_amount)) AS rate
    FROM global_markets.stocks_dividends
    WHERE ticker = 'O'
      AND distribution_type = 'recurring'
      AND cash_amount > 0
      AND ex_dividend_date >= toDate('2021-01-01')
      AND ex_dividend_date < toDate('2026-08-01')
    GROUP BY month_start
)
SELECT formatDateTime(month_start, '%Y-%m') AS month,
       formatDateTimeInJodaSyntax(month_start, 'MMMM yyyy') AS month_label,
       round(rate, 4) AS monthly_dividend_usd
FROM m
ORDER BY month_start

Tingkat pembayaran naik dari $0.2345 pada January 2021 menjadi $0.271 pada July 2026 selama 64 pembayaran bulanan berturut-turut. Kenaikan kecil yang sering merupakan ciri khas perusahaan ini. Rasio payout EPS pada panel kedua di atas tidak memberi informasi yang berguna tentang keterjangkauan pembayaran tersebut. AFFO ratio dalam quarterly supplemental menunjukkan coverage tersebut. Riwayat dividen Realty Income memuat detailnya, sedangkan saham dengan dividen bulanan membahas kelompok pembayar bulanan yang lebih luas.

FAQ rasio payout REIT

Mengapa rasio payout REIT di atas 100% bukan sinyal peringatan?

Depresiasi bangunan merupakan beban non-cash yang besar terhadap earnings yang dilaporkan. Beban ini membuat EPS REIT lebih rendah daripada kas yang dihasilkan propertinya. Payout di atas 100% dari EPS merupakan kondisi normal bagi perusahaan properti. Ukuran yang sebanding adalah payout terhadap FFO, dan yang lebih baik adalah payout terhadap AFFO.

Apa perbedaan antara FFO dan AFFO?

FFO adalah net income ditambah depresiasi dan amortisasi real estate, dikurangi gain dari penjualan properti. AFFO dimulai dari FFO dan selanjutnya mengurangi belanja modal pemeliharaan berulang serta straight-line rent. Nareit menstandarkan FFO. Setiap REIT mendefinisikan AFFO-nya sendiri dalam quarterly supplemental.

Berapa rasio payout AFFO yang sehat?

Tidak ada angka standar, dan definisinya berbeda antarperusahaan. Karena itu, perbandingan yang berguna adalah payout AFFO suatu REIT dengan riwayatnya sendiri. Rasio yang bergerak mendekati 100% tidak menyisakan kas operasi untuk belanja modal pemeliharaan atau pembayaran utang.

Apakah REIT wajib membayar dividen?

REIT harus mendistribusikan setidaknya 90% penghasilan kena pajaknya setiap tahun untuk mempertahankan status pajaknya. Penghasilan kena pajak tidak sama dengan FFO atau arus kas. Depresiasi juga mengurangi penghasilan kena pajak, sehingga batas minimum yang diwajibkan sering kali jauh di bawah jumlah yang sebenarnya dibayar REIT.

Bagaimana mengetahui apakah REIT mendanai dividennya dengan saham baru?

Bandingkan dividen yang dibayar dengan net cash from operating activities dalam laporan arus kas. Ketika dividen yang dibayar melebihi arus kas operasi dan penerbitan saham atau penjualan aset menutup selisihnya, distribusi tersebut tidak berasal dari kas yang dihasilkan portofolio sendiri.

Setiap panel di sini merupakan stored query atas catatan dividen yang dilaporkan dan rasio yang tercatat. Buka SQL di balik salah satu panel tersebut, atau lakukan screening rasio payout REIT sendiri di terminal Strasmore.