By Matt Connor · Opções de índice com liquidação AM e PM
Entenda como opções de índice com liquidação AM e PM usam referências diferentes, encerram a negociação em horários distintos e podem gerar pagamentos diferentes.
As opções de índice com liquidação AM e PM diferem em um ponto: o preço de referência para a liquidação financeira do contrato. Um contrato com liquidação AM, como a opção clássica do S&P 500 da terceira sexta-feira, liquida com base em uma cotação especial de abertura formada pelos primeiros negócios da manhã de sexta-feira, e sua última negociação ocorre na tarde de quinta-feira. Um contrato com liquidação PM, como uma opção semanal SPXW ou uma opção sobre o ETF SPY, liquida com base no preço de fechamento das 16h ET e é negociado até o sinal de fechamento.
A diferença parece administrativa. Mas ela determina quantas horas o titular passa preso a uma posição que já não pode negociar e pode dar a dois contratos idênticos, salvo pela convenção de liquidação, pagamentos diferentes no mesmo dia. A seguir, os mecanismos de cada convenção e o tamanho dessa diferença, medido em todas as expirações mensais de janeiro de 2024 a julho de 2026.
O que significa liquidação AM?
A liquidação AM calcula o valor do contrato a partir da abertura. Nesse caso, a abertura é uma construção, não um preço pelo qual alguém tenha necessariamente negociado. Na manhã do vencimento, a bolsa coleta o preço do primeiro negócio da sessão regular de cada ação do índice, no momento em que cada papel registra esse negócio, e combina esses preços em um único valor: a cotação especial de abertura, divulgada para o S&P 500 sob o ticker SET. Todo contrato com liquidação AM sobre esse índice é liquidado contra esse único número, e nada mais.
Quatro mecanismos decorrem dessa definição:
- A última sessão de negociação termina na quinta-feira. Um contrato com liquidação AM na terceira sexta-feira tem sua última negociação na tarde anterior ao vencimento. Depois do fechamento de quinta-feira, a posição não pode ser encerrada, rolada ou ajustada.
- A liquidação é financeira. Opções de índice pagam a diferença em dólares, e nenhuma ação muda de mãos. O estilo de exercício é europeu, o que significa que o exercício ocorre apenas no vencimento (opções americanas versus europeias explica o que isso muda para o titular).
- A cotação não é um retrato instantâneo. As ações componentes abrem em momentos diferentes, e cada uma contribui com seu primeiro negócio quando ele ocorre (o leilão de abertura explica como é definido o primeiro preço do dia de uma ação).
- O valor é divulgado com atraso. Ele é disseminado depois que o último componente abre, o que pode ocorrer vários minutos após o início da sessão.
O que significa liquidação PM?
A liquidação PM usa o preço de fechamento do ativo subjacente no dia do vencimento, definido às 16h ET pelo leilão de fechamento, o maior negócio individual da maioria dos pregões (o leilão de fechamento mostra como esse preço é formado). O contrato é negociado até o fechamento. Um titular que queira sair às 15h55 pode vender em um mercado ativo, em vez de esperar durante a noite pela formação de um número.
A liquidação PM abrange a maior parte dos produtos acessados pelo investidor de varejo: contratos semanais e de fim de mês do índice SPXW, além de opções listadas sobre ETFs, como SPY, QQQ e IWM. As opções sobre ETFs têm uma segunda diferença. Elas são de estilo americano e liquidadas em ações, portanto uma atribuição entrega o fundo, e não dinheiro. Quando as opções vencem apresenta os ciclos semanais, mensais e trimestrais.
Quanto o mercado pode se mover entre a última negociação e a liquidação?
O último momento de decisão do titular de uma opção com liquidação AM é o fechamento de quinta-feira. O número de liquidação começa a se formar dezessete horas e meia depois. O painel abaixo mede essa janela no SPY, o ETF que acompanha o S&P 500, com uma linha para cada vencimento mensal: o movimento durante a noite, do fechamento de quinta-feira ao primeiro negócio de sexta-feira, ao lado do movimento desse primeiro negócio até o fechamento de sexta-feira.
O SQL exato por trás de cada número
WITH sessions AS (
SELECT toDate(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) AS session_date,
toFloat64(argMin(open, window_start)) AS first_print,
toFloat64(argMax(close, window_start)) AS last_print
FROM global_markets.delayed_stocks_minute_aggs
WHERE ticker = 'SPY'
AND toDate(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) BETWEEN toDate('2023-12-01') AND toDate('2026-07-31')
AND (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60
+ toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) BETWEEN 570 AND 959
GROUP BY session_date
),
sequenced AS (
SELECT session_date,
first_print,
last_print,
any(last_print) OVER (ORDER BY session_date ASC
ROWS BETWEEN 1 PRECEDING AND 1 PRECEDING) AS prior_close
FROM sessions
)
SELECT session_date AS expiration_date,
formatDateTime(session_date, '%b %e, %Y') AS expiry_label,
round((first_print / prior_close - 1) * 100, 2) AS overnight_gap_pct,
round((last_print / first_print - 1) * 100, 2) AS friday_session_pct
FROM sequenced
WHERE prior_close > 0
AND session_date >= toDate('2024-01-01')
AND toDayOfWeek(session_date) = 5
AND toDayOfMonth(session_date) BETWEEN 15 AND 21
ORDER BY expiration_dateLeia as duas colunas como dois riscos separados. Nas 29 expirações mensais do período, o primeiro negócio de abertura em Jan 19, 2024 ficou 0.25% distante do fechamento de quinta-feira, e a sessão seguinte se moveu 1%. Em Jul 17, 2026, o mesmo par mediu -1.16% e 0.15%. O titular de uma opção com liquidação PM está exposto à segunda coluna e pode negociar durante esse intervalo. O titular de uma opção com liquidação AM está exposto à primeira e não pode negociar.
O mesmo strike, dois preços de liquidação
Mantenha tudo constante, exceto a convenção de liquidação. Considere uma call com strike arredondado ao dólar inteiro mais próximo do fechamento de quinta-feira, o último nível contra o qual um titular de opção com liquidação AM poderia negociar. O payoff AM é o primeiro negócio de abertura de sexta-feira menos o strike, limitado a zero no piso. O payoff PM é o preço de fechamento de sexta-feira menos o strike, também limitado a zero. Mesmo strike, mesmo ativo subjacente, mesma data de vencimento, dois números.
O SQL exato por trás de cada número
WITH sessions AS (
SELECT toDate(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) AS session_date,
toFloat64(argMin(open, window_start)) AS first_print,
toFloat64(argMax(close, window_start)) AS last_print
FROM global_markets.delayed_stocks_minute_aggs
WHERE ticker = 'SPY'
AND toDate(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) BETWEEN toDate('2023-12-01') AND toDate('2026-07-31')
AND (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60
+ toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) BETWEEN 570 AND 959
GROUP BY session_date
),
sequenced AS (
SELECT session_date,
first_print,
last_print,
any(last_print) OVER (ORDER BY session_date ASC
ROWS BETWEEN 1 PRECEDING AND 1 PRECEDING) AS prior_close
FROM sessions
),
expirations AS (
SELECT session_date,
first_print,
last_print,
round(prior_close, 0) AS strike,
abs(first_print / prior_close - 1) * 100 AS gap_abs_raw
FROM sequenced
WHERE prior_close > 0
AND session_date >= toDate('2024-01-01')
AND toDayOfWeek(session_date) = 5
AND toDayOfMonth(session_date) BETWEEN 15 AND 21
)
SELECT formatDateTime(session_date, '%b %e, %Y') AS expiry_label,
round(gap_abs_raw, 2) AS gap_abs_pct,
round(greatest(first_print - strike, 0), 2) AS am_settlement_usd,
round(greatest(last_print - strike, 0), 2) AS pm_settlement_usd,
round(abs(greatest(last_print - strike, 0) - greatest(first_print - strike, 0)), 2) AS settlement_spread_usd
FROM expirations
ORDER BY settlement_spread_usd DESC
LIMIT 10A maior diferença entre as 29 expirações ocorreu em Dec 20, 2024, quando o primeiro negócio de abertura ficou 0.74% distante do fechamento de quinta-feira. A versão AM dessa call liquidou a $0 e a versão PM a $4.87, uma diferença de $4.87 por ação. Uma opção listada cobre 100 ações, portanto a diferença financeira em um contrato é cem vezes esse valor. Na décima posição do ranking, Jun 20, 2025 ainda apresentou uma diferença de $1.38 por ação.
O contrato é hipotético. As opções de SPY têm liquidação PM no mundo real, e o exercício isola o preço de liquidação mantendo constantes o strike, o ativo subjacente e o dia.
Por que a diferença se concentra nas manhãs de triple witching
Triple witching é a sessão trimestral em que vencem simultaneamente os futuros de índice de ações, as opções de índice de ações e as opções sobre ações individuais (triple witching explica o mecanismo, e as datas de triple witching de 2026 lista o calendário). Os contratos com liquidação AM entre esses produtos usam a mesma cotação de abertura, calculada uma vez.
O SQL exato por trás de cada número
WITH sessions AS (
SELECT toDate(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) AS session_date,
toFloat64(argMin(open, window_start)) AS first_print,
toFloat64(argMax(close, window_start)) AS last_print,
toFloat64(sumIf(volume, (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60
+ toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) = 570)) AS open_minute_shares
FROM global_markets.delayed_stocks_minute_aggs
WHERE ticker = 'SPY'
AND toDate(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) BETWEEN toDate('2023-12-01') AND toDate('2026-07-31')
AND (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60
+ toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) BETWEEN 570 AND 959
GROUP BY session_date
),
sequenced AS (
SELECT session_date,
first_print,
last_print,
open_minute_shares,
any(last_print) OVER (ORDER BY session_date ASC
ROWS BETWEEN 1 PRECEDING AND 1 PRECEDING) AS prior_close
FROM sessions
),
labelled AS (
SELECT session_date,
multiIf(toDayOfWeek(session_date) = 5
AND toDayOfMonth(session_date) BETWEEN 15 AND 21
AND toMonth(session_date) IN (3, 6, 9, 12), 'triple witching Friday',
toDayOfWeek(session_date) = 5
AND toDayOfMonth(session_date) BETWEEN 15 AND 21, 'other monthly expiration',
'ordinary session') AS bucket,
abs(first_print / prior_close - 1) * 100 AS gap_abs_raw,
abs(greatest(last_print - round(prior_close, 0), 0)
- greatest(first_print - round(prior_close, 0), 0)) AS spread_raw,
open_minute_shares / 1000000 AS open_minute_millions
FROM sequenced
WHERE prior_close > 0
AND session_date >= toDate('2024-01-01')
)
SELECT bucket,
count() AS group_size,
round(quantileDeterministic(0.5)(gap_abs_raw, cityHash64(session_date)), 2) AS median_gap_abs_pct,
round(quantileDeterministic(0.5)(spread_raw, cityHash64(session_date)), 2) AS median_settlement_spread_usd,
round(quantileDeterministic(0.5)(open_minute_millions, cityHash64(session_date)), 2) AS median_open_minute_volume_m
FROM labelled
GROUP BY bucket
ORDER BY group_size ASCSe o exercício hipotético for aplicado também a todas as 618 sessões comuns, a aritmética em si parece pouco excepcional. A diferença mediana de liquidação foi de $0 nas sextas-feiras de triple witching, $0.8 nos demais vencimentos mensais e $0.95 em uma sessão comum. A mediana do gap noturno segue o mesmo padrão, em 0.49% e 0.28%, respectivamente.
O que diferencia essa manhã é o fluxo. O primeiro minuto de negociação do SPY movimentou uma mediana de 0.95 milhões de ações nas sextas-feiras de triple witching, contra 0.62 milhões em uma sessão comum. As posições de índice com liquidação AM de um trimestre inteiro são liquidadas contra negócios realizados nessa janela, ao mesmo tempo que ocorre a rolagem dos futuros de índice e vencem as opções sobre ações individuais naquela tarde. A distribuição do open interest por strike é um tema separado (max pain).
Por que um valor de liquidação pode ficar em um nível que o índice nunca registrou
O nível publicado do índice é calculado continuamente a partir dos últimos preços de venda, portanto mostra apenas preços que existiram ao mesmo tempo. A cotação especial de abertura é calculada uma vez, a partir de um conjunto de preços que nunca coexistiram. Os componentes mais rápidos registram negócios às 9h30min00s; os mais lentos podem levar minutos, enquanto o índice se move nesse intervalo. A cotação é uma combinação aritmética dos primeiros negócios, não uma observação do índice.
Duas coisas que o titular pode verificar no tape:
- O valor de liquidação pode ficar fora do intervalo em que o índice foi publicado durante toda a manhã. Isso não indica um erro. Aquele número nunca foi um nível pelo qual alguém negociou.
- Quanto maior a dispersão entre os primeiros negócios, mais distante a cotação pode ficar do primeiro tick do próprio índice (por que os spreads aumentam na abertura explica por que os minutos iniciais têm as cotações mais amplas da sessão).
Notas sobre método e dados
Índices à vista não são negociados, portanto as medições acima usam o SPY, o ETF que acompanha o S&P 500, como proxy do nível do índice em cada horário de referência. Os preços vêm de barras de um minuto da sessão regular: o preço de abertura da barra das 9h30 ET como negócio da manhã e o preço de fechamento da última barra antes das 16h como fechamento. Uma expiração mensal é qualquer sexta-feira entre os dias 15 e 21, e uma sexta-feira de triple witching é uma dessas datas em março, junho, setembro ou dezembro.
A call hipotética tem strike igual ao fechamento de quinta-feira arredondado para o dólar inteiro mais próximo, recalculado para cada expiração. Ambos os payoffs são o valor intrínseco na liquidação, limitado a zero no piso. Prémio, valor temporal e custos de exercício ficam fora do exercício.
O SQL exato por trás de cada número
WITH sessions AS (
SELECT toDate(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) AS session_date,
toFloat64(argMin(open, window_start)) AS first_print,
toFloat64(argMax(close, window_start)) AS last_print
FROM global_markets.delayed_stocks_minute_aggs
WHERE ticker = 'SPY'
AND toDate(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) BETWEEN toDate('2023-12-01') AND toDate('2026-07-31')
AND (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60
+ toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) BETWEEN 570 AND 959
GROUP BY session_date
),
sequenced AS (
SELECT session_date,
first_print,
last_print,
any(last_print) OVER (ORDER BY session_date ASC
ROWS BETWEEN 1 PRECEDING AND 1 PRECEDING) AS prior_close
FROM sessions
)
SELECT session_date AS expiration_date,
formatDateTime(session_date, '%b %e, %Y') AS expiry_label,
round(prior_close, 2) AS thursday_close,
round(prior_close, 0) AS strike_usd,
round(first_print, 2) AS friday_open,
round(last_print, 2) AS friday_close
FROM sequenced
WHERE prior_close > 0
AND session_date >= toDate('2024-01-01')
AND toDayOfWeek(session_date) = 5
AND toDayOfMonth(session_date) BETWEEN 15 AND 21
ORDER BY expiration_dateA coluna do strike mostra o fechamento de quinta-feira arredondado para o dólar inteiro. As duas referências de liquidação são as colunas ao lado.
Opções de índice com liquidação AM versus PM: qual é qual
- Liquidação AM: os contratos padrão da terceira sexta-feira sobre o S&P 500 (SPX), o Nasdaq 100 (NDX) e o Russell 2000 (RUT). Última negociação na tarde de quinta-feira, com liquidação financeira contra a cotação de abertura de sexta-feira.
- Liquidação PM: contratos semanais e de fim de mês do SPXW, com liquidação financeira contra o fechamento das 16h ET e negociação até o fechamento.
- Liquidação PM e física: opções listadas sobre ETFs, como SPY, QQQ e IWM. Estilo americano, com entrega de ações em caso de atribuição.
- Uma exceção na quarta-feira: opções e futuros de VIX liquidam contra uma cotação especial de abertura na manhã de quarta-feira, e não na sexta-feira.
O símbolo-raiz é o indicador. No S&P 500, SPX é o contrato AM da terceira sexta-feira, e SPXW é o contrato semanal PM. Duas raízes para um mesmo índice, com liquidação em horários diferentes e contra dois preços distintos.
Perguntas frequentes
O que significa liquidação AM em opções?
Liquidação AM significa que o contrato é liquidado financeiramente contra uma cotação especial de abertura formada pelos primeiros negócios da manhã do vencimento, e não contra um preço de fechamento. No S&P 500, esse valor é divulgado sob o ticker SET. A última negociação do contrato ocorre na tarde anterior.
As opções com liquidação AM são negociadas no dia do vencimento?
Não. Uma opção padrão de índice da terceira sexta-feira tem sua última negociação na tarde de quinta-feira anterior ao vencimento. O número de liquidação é formado na manhã seguinte, e a posição não pode ser encerrada ou rolada nesse intervalo.
As opções de SPY têm liquidação AM ou PM?
PM. Opções listadas sobre ETFs, como SPY, QQQ e IWM, liquidam contra o preço de fechamento das 16h ET, são negociadas até o fechamento e entregam ações em caso de atribuição, em vez de dinheiro.
Por que um preço de liquidação pode diferir da abertura do índice?
A abertura do índice é um instante de um nível calculado continuamente. A cotação de liquidação é formada a partir do primeiro negócio da sessão regular de cada componente, e esses negócios ocorrem em momentos diferentes. Ela é uma combinação de preços que nunca coexistiram, o que explica como pode ficar fora do intervalo em que o índice foi negociado durante toda a manhã.
O que acontece quando a terceira sexta-feira é um feriado da bolsa?
O vencimento mensal é transferido para quinta-feira. Nesse caso, um contrato com liquidação AM liquida contra a cotação de abertura de quinta-feira e tem sua última negociação na tarde de quarta-feira. Quando as opções vencem acompanha essas mudanças no calendário.
Todos os valores acima vêm de uma consulta armazenada sobre barras de um minuto da sessão regular, versionada com o post. Abra qualquer painel para ler o SQL ou execute o mesmo período no terminal Strasmore.