Giải thích quyền chọn chỉ số tất toán AM và PM

Quyền chọn chỉ số tất toán buổi sáng (AM settled) và tất toán buổi chiều (PM settled) chỉ khác nhau ở một điểm: hợp đồng được tất toán theo mức giá nào. Hợp đồng tất toán buổi sáng, chẳng hạn quyền chọn S&P 500 kinh điển đáo hạn vào thứ Sáu thứ ba của tháng, được tất toán theo một mức giá mở cửa đặc biệt được tính từ các giao dịch khớp lệnh lúc mở cửa sáng thứ Sáu. Giao dịch cuối cùng của hợp đồng diễn ra vào chiều thứ Năm. Hợp đồng tất toán buổi chiều, chẳng hạn quyền chọn tuần SPXW hoặc quyền chọn trên ETF SPY, được tất toán theo giá đóng cửa lúc 4:00 pm ET và tiếp tục giao dịch đến khi thị trường đóng cửa.

Khác biệt này nghe có vẻ chỉ mang tính thủ tục. Nhưng nó quyết định người nắm giữ phải bị khóa trong một vị thế mà họ không còn có thể giao dịch trong bao nhiêu giờ. Nó cũng có thể khiến hai hợp đồng về cơ bản giống hệt nhau tạo ra hai mức chi trả khác nhau trong cùng một ngày. Dưới đây là cơ chế của từng quy ước, sau đó là quy mô của khác biệt này, được đo lường qua mọi kỳ đáo hạn hàng tháng từ tháng 1 năm 2024 đến tháng 7 năm 2026.

AM settled nghĩa là gì?

Giá trị thanh toán AM được xác định dựa trên giá mở cửa của hợp đồng. Trong trường hợp này, giá mở cửa là một giá trị được tính toán, không phải mức giá mà có người thực sự giao dịch. Vào buổi sáng ngày đáo hạn, sở giao dịch lấy giá giao dịch đầu tiên trong phiên thông thường của từng cổ phiếu thuộc chỉ số, tại thời điểm mỗi cổ phiếu có giao dịch đầu tiên, rồi kết hợp các mức giá đó thành một con số duy nhất: mức báo giá mở cửa đặc biệt, được công bố cho S&P 500 dưới ticker SET. Mọi hợp đồng thanh toán AM trên chỉ số này đều được tất toán dựa trên duy nhất con số đó, không dựa trên bất kỳ mức giá nào khác.

Từ định nghĩa này, có bốn điểm cần lưu ý:

• Phiên giao dịch cuối cùng kết thúc vào thứ Năm. Hợp đồng thanh toán AM đáo hạn vào thứ Sáu tuần thứ ba sẽ thực hiện giao dịch cuối cùng vào buổi chiều trước ngày đáo hạn. Sau khi phiên thứ Năm kết thúc, vị thế không thể được đóng, chuyển kỳ hạn hoặc điều chỉnh.
• Thanh toán được thực hiện bằng tiền mặt. Quyền chọn chỉ số thanh toán phần chênh lệch bằng tiền và không có cổ phiếu nào được chuyển giao. Hình thức thực hiện là kiểu châu Âu, nghĩa là chỉ được thực hiện tại thời điểm đáo hạn (quyền chọn kiểu Mỹ và kiểu châu Âu giải thích ý nghĩa của điểm này đối với người nắm giữ).
• Mức báo giá này không phải là một ảnh chụp tại một thời điểm duy nhất. Các cổ phiếu cấu phần mở cửa vào những thời điểm khác nhau, và mỗi cổ phiếu đóng góp mức giá giao dịch đầu tiên của mình khi giao dịch đó xuất hiện (đấu giá mở cửa giải thích cách xác định mức giá đầu tiên trong ngày của một cổ phiếu).
• Con số này được công bố muộn. Sở giao dịch chỉ phổ biến giá trị sau khi cổ phiếu cấu phần cuối cùng mở cửa, có thể là vài phút sau khi phiên giao dịch bắt đầu.

PM settlement nghĩa là gì?

PM settlement sử dụng giá đóng cửa của tài sản cơ sở vào ngày đáo hạn. Mức giá này được xác định lúc 4:00 pm ET thông qua phiên đấu giá đóng cửa, thường là giao dịch đơn lẻ có khối lượng lớn nhất trong phần lớn các ngày giao dịch (bài viết về phiên đấu giá đóng cửa giải thích cách hình thành mức giá này). Hợp đồng vẫn được giao dịch cho đến khi thị trường đóng cửa. Người nắm giữ muốn thoát vị thế lúc 3:55 pm có thể bán ngay trên thị trường đang hoạt động thay vì phải chờ qua đêm để mức giá được xác lập.

PM settlement bao phủ phần lớn các sản phẩm mà nhà đầu tư cá nhân giao dịch: hợp đồng chỉ số SPXW theo tuần và cuối tháng, cùng các quyền chọn ETF niêm yết như SPY, QQQ và IWM. Quyền chọn ETF có thêm một điểm khác biệt. Đây là quyền chọn kiểu Mỹ và được tất toán bằng cổ phiếu, nên khi bị chỉ định thực hiện, người bán quyền chọn sẽ giao quỹ ETF thay vì thanh toán tiền mặt. Khi quyền chọn đáo hạn trình bày các chu kỳ theo tuần, tháng và quý.

Thị trường có thể biến động bao xa giữa giao dịch cuối cùng và thời điểm thanh toán?

Mốc quyết định cuối cùng của người nắm giữ hợp đồng thanh toán AM là thời điểm đóng cửa phiên thứ Năm. Con số thanh toán bắt đầu hình thành sau đó mười bảy tiếng rưỡi. Bảng dưới đây đo khoảng thời gian đó trên SPY, ETF theo dõi S&P 500, với mỗi dòng tương ứng một kỳ đáo hạn hàng tháng: biến động qua đêm từ giá đóng cửa thứ Năm đến giá mở cửa phiên thứ Sáu, bên cạnh biến động từ giá mở cửa đó đến giá đóng cửa thứ Sáu.

WITH sessions AS (
    SELECT toDate(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) AS session_date,
           toFloat64(argMin(open, window_start)) AS first_print,
           toFloat64(argMax(close, window_start)) AS last_print
    FROM global_markets.delayed_stocks_minute_aggs
    WHERE ticker = 'SPY'
      AND toDate(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) BETWEEN toDate('2023-12-01') AND toDate('2026-07-31')
      AND (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60
           + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) BETWEEN 570 AND 959
    GROUP BY session_date
),
sequenced AS (
    SELECT session_date,
           first_print,
           last_print,
           any(last_print) OVER (ORDER BY session_date ASC
                                 ROWS BETWEEN 1 PRECEDING AND 1 PRECEDING) AS prior_close
    FROM sessions
)
SELECT session_date AS expiration_date,
       formatDateTime(session_date, '%b %e, %Y') AS expiry_label,
       round((first_print / prior_close - 1) * 100, 2) AS overnight_gap_pct,
       round((last_print / first_print - 1) * 100, 2) AS friday_session_pct
FROM sequenced
WHERE prior_close > 0
  AND session_date >= toDate('2024-01-01')
  AND toDayOfWeek(session_date) = 5
  AND toDayOfMonth(session_date) BETWEEN 15 AND 21
ORDER BY expiration_date

Hãy xem hai cột này là hai rủi ro riêng biệt. Trong 29 kỳ đáo hạn hàng tháng thuộc giai đoạn được xét, giá mở cửa tại Jan 19, 2024 cao hơn hoặc thấp hơn 0.25% so với giá đóng cửa thứ Năm, còn phiên giao dịch sau đó biến động 1%. Tại Jul 17, 2026, cùng cặp chỉ số này lần lượt là -1.16% và 0.15%. Người nắm giữ hợp đồng thanh toán PM chịu rủi ro ở cột thứ hai và có thể giao dịch trong khoảng thời gian đó. Người nắm giữ hợp đồng thanh toán AM chịu rủi ro ở cột thứ nhất và không thể giao dịch trong khoảng thời gian này.

Cùng mức strike, hai mức giá quyết toán

Giữ nguyên mọi yếu tố, ngoại trừ quy ước quyết toán. Giả định một call option có giá thực hiện được làm tròn đến đô la gần nhất so với giá đóng cửa hôm thứ Năm, là mức giá cuối cùng mà người nắm giữ hợp đồng quyết toán theo giá mở cửa AM có thể giao dịch. Khoản chi trả AM là giá mở cửa phiên thứ Sáu trừ giá thực hiện, nhưng không thấp hơn zero. Khoản chi trả PM là giá đóng cửa thứ Sáu trừ giá thực hiện, cũng không thấp hơn zero. Cùng mức strike, cùng tài sản cơ sở, cùng ngày đáo hạn, nhưng cho ra hai con số.

WITH sessions AS (
    SELECT toDate(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) AS session_date,
           toFloat64(argMin(open, window_start)) AS first_print,
           toFloat64(argMax(close, window_start)) AS last_print
    FROM global_markets.delayed_stocks_minute_aggs
    WHERE ticker = 'SPY'
      AND toDate(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) BETWEEN toDate('2023-12-01') AND toDate('2026-07-31')
      AND (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60
           + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) BETWEEN 570 AND 959
    GROUP BY session_date
),
sequenced AS (
    SELECT session_date,
           first_print,
           last_print,
           any(last_print) OVER (ORDER BY session_date ASC
                                 ROWS BETWEEN 1 PRECEDING AND 1 PRECEDING) AS prior_close
    FROM sessions
),
expirations AS (
    SELECT session_date,
           first_print,
           last_print,
           round(prior_close, 0) AS strike,
           abs(first_print / prior_close - 1) * 100 AS gap_abs_raw
    FROM sequenced
    WHERE prior_close > 0
      AND session_date >= toDate('2024-01-01')
      AND toDayOfWeek(session_date) = 5
      AND toDayOfMonth(session_date) BETWEEN 15 AND 21
)
SELECT formatDateTime(session_date, '%b %e, %Y') AS expiry_label,
       round(gap_abs_raw, 2) AS gap_abs_pct,
       round(greatest(first_print - strike, 0), 2) AS am_settlement_usd,
       round(greatest(last_print - strike, 0), 2) AS pm_settlement_usd,
       round(abs(greatest(last_print - strike, 0) - greatest(first_print - strike, 0)), 2) AS settlement_spread_usd
FROM expirations
ORDER BY settlement_spread_usd DESC
LIMIT 10

Chênh lệch lớn nhất trong số các kỳ đáo hạn 29 xuất hiện tại Dec 20, 2024, khi giá mở cửa thấp hơn giá đóng cửa hôm thứ Năm 0.74%. Phiên bản AM của call option đó được quyết toán ở mức $0, còn phiên bản PM ở mức $4.87, chênh lệch $4.87 trên mỗi cổ phiếu. Một quyền chọn niêm yết đại diện cho 100 cổ phiếu, nên chênh lệch tiền mặt trên một hợp đồng lớn gấp một trăm lần mức này. Đứng thứ mười trong bảng xếp hạng, Jun 20, 2025, vẫn có chênh lệch $1.38 trên mỗi cổ phiếu.

Hợp đồng này là giả định. Trong thực tế, các quyền chọn SPY được quyết toán theo giá PM, và phép phân tích này chỉ tách riêng tác động của giá quyết toán, đồng thời giữ nguyên mức strike, tài sản cơ sở và ngày giao dịch.

Vì sao chênh lệch tập trung vào các buổi sáng triple witching

Triple witching là phiên giao dịch diễn ra hằng quý, khi hợp đồng tương lai chỉ số cổ phiếu, quyền chọn chỉ số cổ phiếu và quyền chọn cổ phiếu đơn lẻ cùng đáo hạn (triple witching giải thích cơ chế này, còn các ngày triple witching năm 2026 liệt kê lịch). Các hợp đồng thanh toán theo giá buổi sáng trong nhóm này đều tham chiếu cùng một mức giá mở cửa, được tính một lần.

WITH sessions AS (
    SELECT toDate(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) AS session_date,
           toFloat64(argMin(open, window_start)) AS first_print,
           toFloat64(argMax(close, window_start)) AS last_print,
           toFloat64(sumIf(volume, (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60
                + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) = 570)) AS open_minute_shares
    FROM global_markets.delayed_stocks_minute_aggs
    WHERE ticker = 'SPY'
      AND toDate(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) BETWEEN toDate('2023-12-01') AND toDate('2026-07-31')
      AND (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60
           + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) BETWEEN 570 AND 959
    GROUP BY session_date
),
sequenced AS (
    SELECT session_date,
           first_print,
           last_print,
           open_minute_shares,
           any(last_print) OVER (ORDER BY session_date ASC
                                 ROWS BETWEEN 1 PRECEDING AND 1 PRECEDING) AS prior_close
    FROM sessions
),
labelled AS (
    SELECT session_date,
           multiIf(toDayOfWeek(session_date) = 5
                       AND toDayOfMonth(session_date) BETWEEN 15 AND 21
                       AND toMonth(session_date) IN (3, 6, 9, 12), 'triple witching Friday',
                   toDayOfWeek(session_date) = 5
                       AND toDayOfMonth(session_date) BETWEEN 15 AND 21, 'other monthly expiration',
                   'ordinary session') AS bucket,
           abs(first_print / prior_close - 1) * 100 AS gap_abs_raw,
           abs(greatest(last_print - round(prior_close, 0), 0)
               - greatest(first_print - round(prior_close, 0), 0)) AS spread_raw,
           open_minute_shares / 1000000 AS open_minute_millions
    FROM sequenced
    WHERE prior_close > 0
      AND session_date >= toDate('2024-01-01')
)
SELECT bucket,
       count() AS group_size,
       round(quantileDeterministic(0.5)(gap_abs_raw, cityHash64(session_date)), 2) AS median_gap_abs_pct,
       round(quantileDeterministic(0.5)(spread_raw, cityHash64(session_date)), 2) AS median_settlement_spread_usd,
       round(quantileDeterministic(0.5)(open_minute_millions, cityHash64(session_date)), 2) AS median_open_minute_volume_m
FROM labelled
GROUP BY bucket
ORDER BY group_size ASC

Nếu thực hiện phép tính giả định trên toàn bộ 618 phiên thông thường, kết quả cũng không có gì bất thường. Chênh lệch thanh toán trung vị là $0 vào các ngày thứ Sáu triple witching, $0.8 vào các kỳ đáo hạn hằng tháng khác và $0.95 trong một phiên thông thường. Khoảng chênh lệch qua đêm cũng cho thấy cùng mô hình, lần lượt là 0.49% và 0.28%.

Điểm khiến buổi sáng này khác biệt là lưu lượng giao dịch. Trong phút đầu tiên sau khi mở cửa, SPY có khối lượng giao dịch trung vị 0.95 triệu cổ phiếu vào các ngày thứ Sáu triple witching, so với 0.62 triệu cổ phiếu trong một phiên thông thường. Các vị thế chỉ số thanh toán theo giá buổi sáng tích lũy trong một quý được tất toán dựa trên các giao dịch khớp trong khoảng thời gian này, cùng lúc với hoạt động chuyển kỳ của hợp đồng tương lai chỉ số và việc quyền chọn cổ phiếu đơn lẻ đáo hạn vào chiều hôm đó. Việc open interest tập trung ở các strike nào là một chủ đề riêng (max pain).

Vì sao giá trị quyết toán có thể nằm ở mức mà chỉ số chưa từng ghi nhận

Mức chỉ số được công bố được tính liên tục từ các mức giá giao dịch gần nhất, nên chỉ hiển thị những mức giá từng tồn tại đồng thời. Giá trị tham chiếu mở cửa đặc biệt chỉ được tính một lần, từ một tập hợp các mức giá chưa từng cùng tồn tại. Những mã thành phần giao dịch nhanh nhất ghi nhận giao dịch lúc 9:30:00, còn những mã chậm nhất có thể mất vài phút. Trong khoảng thời gian đó, chỉ số vẫn biến động. Giá trị tham chiếu là tổ hợp số học của các giao dịch đầu tiên, không phải một quan sát trực tiếp về chỉ số.

Nhà đầu tư có thể kiểm tra hai điểm trên bảng giao dịch:

• Giá trị quyết toán có thể nằm ngoài toàn bộ biên độ mà chỉ số công bố trong suốt buổi sáng. Điều này không có nghĩa là dữ liệu bị lỗi. Không ai từng giao dịch ở mức đó.
• Mức phân tán giữa các giao dịch đầu tiên càng lớn, giá trị tham chiếu càng có thể cách xa nhịp đầu tiên của chính chỉ số (vì sao spread giãn rộng khi mở cửa giải thích tại sao báo giá trong những phút đầu phiên thường rộng nhất trong ngày).

WITH sessions AS (
    SELECT toDate(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) AS session_date,
           toFloat64(argMin(open, window_start)) AS first_print,
           toFloat64(argMax(close, window_start)) AS last_print
    FROM global_markets.delayed_stocks_minute_aggs
    WHERE ticker = 'SPY'
      AND toDate(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) BETWEEN toDate('2023-12-01') AND toDate('2026-07-31')
      AND (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60
           + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) BETWEEN 570 AND 959
    GROUP BY session_date
),
sequenced AS (
    SELECT session_date,
           first_print,
           last_print,
           any(last_print) OVER (ORDER BY session_date ASC
                                 ROWS BETWEEN 1 PRECEDING AND 1 PRECEDING) AS prior_close
    FROM sessions
)
SELECT session_date AS expiration_date,
       formatDateTime(session_date, '%b %e, %Y') AS expiry_label,
       round(prior_close, 2) AS thursday_close,
       round(prior_close, 0) AS strike_usd,
       round(first_print, 2) AS friday_open,
       round(last_print, 2) AS friday_close
FROM sequenced
WHERE prior_close > 0
  AND session_date >= toDate('2024-01-01')
  AND toDayOfWeek(session_date) = 5
  AND toDayOfMonth(session_date) BETWEEN 15 AND 21
ORDER BY expiration_date

Quyền chọn chỉ số tất toán AM và PM: đâu là loại nào

• Tất toán AM: các hợp đồng tiêu chuẩn vào thứ Sáu thứ ba của tháng trên S&P 500 (SPX), Nasdaq 100 (NDX) và Russell 2000 (RUT). Giao dịch lần cuối vào chiều thứ Năm, tất toán bằng tiền mặt theo mức giá mở cửa của ngày thứ Sáu.
• Tất toán PM: các hợp đồng SPXW theo tuần và hợp đồng chỉ số cuối tháng, tất toán bằng tiền mặt theo giá đóng cửa lúc 4:00 chiều ET và vẫn giao dịch đến khi thị trường đóng cửa.
• Tất toán PM và tất toán bằng tài sản cơ sở: các quyền chọn ETF niêm yết như SPY, QQQ và IWM. Đây là quyền chọn kiểu Mỹ, có thể được thực hiện bằng cách giao nhận cổ phiếu khi được chỉ định.
• Ngoại lệ vào thứ Tư: quyền chọn và hợp đồng tương lai VIX tất toán theo một mức giá mở cửa đặc biệt vào sáng thứ Tư, thay vì thứ Sáu.

Ticker gốc là dấu hiệu nhận biết. Với S&P 500, SPX là hợp đồng tất toán AM vào thứ Sáu thứ ba của tháng, còn SPXW là quyền chọn theo tuần tất toán PM. Cùng một chỉ số có hai ticker gốc, tất toán cách nhau vài giờ và dựa trên hai mức giá khác nhau.

Câu hỏi thường gặp

AM settled trong quyền chọn nghĩa là gì?

AM settled nghĩa là hợp đồng được thanh toán bằng tiền mặt dựa trên một mức giá mở cửa đặc biệt, được tính từ các giao dịch đầu phiên sáng ngày đáo hạn, thay vì dựa trên giá đóng cửa. Với S&P 500, mức giá này được công bố dưới ticker SET. Giao dịch cuối cùng của hợp đồng diễn ra vào chiều hôm trước.

Quyền chọn AM settled có giao dịch trong ngày đáo hạn không?

Không. Quyền chọn chỉ số đáo hạn vào ngày thứ Sáu thứ ba hằng tháng thực hiện giao dịch cuối cùng vào chiều thứ Năm trước ngày đáo hạn. Mức giá thanh toán được hình thành vào sáng hôm sau. Trong khoảng thời gian đó, nhà đầu tư không thể đóng hoặc chuyển vị thế.

Quyền chọn SPY được thanh toán theo AM hay PM?

Theo PM settled. Các quyền chọn ETF niêm yết như SPY, QQQ và IWM được thanh toán dựa trên giá đóng cửa lúc 4:00 chiều ET. Các quyền chọn này vẫn giao dịch cho đến khi thị trường đóng cửa và khi bị thực hiện sẽ giao cổ phiếu thay vì thanh toán bằng tiền mặt.

Vì sao giá thanh toán có thể khác giá mở cửa của chỉ số?

Giá mở cửa của chỉ số là một mức được tính liên tục tại một thời điểm cụ thể. Giá thanh toán được tổng hợp từ giao dịch đầu tiên trong phiên chính của từng cổ phiếu thành phần. Các giao dịch này diễn ra vào những thời điểm khác nhau. Vì vậy, đây là một tổ hợp giá chưa từng xuất hiện cùng lúc, và mức giá có thể nằm ngoài biên độ mà chỉ số được giao dịch trong suốt buổi sáng.

Điều gì xảy ra khi ngày thứ Sáu thứ ba là ngày nghỉ giao dịch của sàn?

Ngày đáo hạn hằng tháng được chuyển sang thứ Năm. Khi đó, hợp đồng AM settled được thanh toán dựa trên giá mở cửa sáng thứ Năm và thực hiện giao dịch cuối cùng vào chiều thứ Tư. Khi nào quyền chọn đáo hạn theo dõi những thay đổi này trên lịch.

Mọi số liệu trên đều được lấy từ một stored query chạy trên dữ liệu minute bar của phiên chính và được version cùng bài viết. Bạn có thể mở bất kỳ bảng nào để xem SQL hoặc chạy cùng khung thời gian trên terminal Strasmore.