شرح خيارات المؤشرات ذات التسوية AM وPM

تختلف عقود الخيارات على المؤشرات ذات التسوية AM عن العقود ذات التسوية PM في أمر واحد: السعر الذي تُسوّى العقود نقداً على أساسه. فعقد التسوية AM، مثل عقد S&P 500 التقليدي الذي تنتهي صلاحيته في ثالث جمعة من الشهر، يُسوّى على أساس سعر افتتاح خاص يُحتسب من أسعار التنفيذ الافتتاحية المسجلة صباح الجمعة. وتتم آخر صفقة عليه بعد ظهر الخميس. أما عقد التسوية PM، مثل عقد SPXW الأسبوعي أو عقد الخيار على صندوق SPY المتداول في البورصة، فيُسوّى على أساس سعر الإغلاق عند الساعة 4:00 مساءً بالتوقيت الشرقي، ويستمر تداوله حتى قرع الجرس.

قد يبدو الفرق إدارياً. لكنه يحدد عدد الساعات التي يبقى فيها حامل العقد مقيداً بمركز لم يعد يستطيع تداوله. وقد يمنح عقدين متماثلين في جميع الجوانب الأخرى عائدين مختلفين في اليوم نفسه. فيما يلي آلية كل اتفاقية، ثم حجم هذا الفرق كما قيس عبر كل تواريخ الانتهاء الشهرية من يناير 2024 حتى يوليو 2026.

ماذا يعني أن تكون التسوية AM؟

تُقيِّم تسوية AM العقد على أساس الافتتاح، لكن الافتتاح هنا قيمة مُنشأة وليست سعراً جرى التداول عليه فعلياً. في صباح انتهاء الصلاحية، تأخذ البورصة سعر أول صفقة في الجلسة النظامية لكل سهم من أسهم المؤشر، عند تنفيذ أول صفقة على كل سهم، ثم تجمع هذه الأسعار في قيمة واحدة تُسمى تسعيرة الافتتاح الخاصة، وتُنشر لمؤشر S&P 500 تحت الرمز SET. وتُسوّى كل عقود المؤشر ذات التسوية AM نقداً على أساس هذا الرقم وحده، وليس على أساس أي قيمة أخرى.

وتترتب على هذا التعريف أربع آليات:

• تنتهي جلسة التداول الأخيرة يوم الخميس. وينفَّذ آخر تداول لعقد التسوية AM المنتهي في ثالث جمعة خلال فترة بعد الظهر السابقة لانتهاء الصلاحية. وبعد قرع جرس الإغلاق يوم الخميس، لا يمكن إغلاق المركز أو ترحيله أو تعديله.
• تتم التسوية نقداً. تدفع خيارات المؤشر الفرق بالدولار، ولا تنتقل أي أسهم بين الأطراف. ونمط التنفيذ أوروبي، أي إن التنفيذ لا يحدث إلا عند انتهاء الصلاحية (يوضح الفرق بين خيارات American وEuropean ما الذي يتغير لحامل الخيار).
• ليست التسعيرة لقطةً آنية. تفتتح الأسهم المكوِّنة للمؤشر في أوقات مختلفة، ويسهم كل سهم بأول صفقة له عند تنفيذها (تشرح مزاد الافتتاح كيف يتحدد أول سعر للسهم في اليوم).
• تُنشر القيمة في وقت متأخر. إذ تُعمَّم بعد افتتاح آخر سهم مكوِّن للمؤشر، وقد يحدث ذلك بعد مرور عدة دقائق على بدء الجلسة.

ماذا يعني أن تكون التسوية PM؟

تستخدم التسوية PM سعر إغلاق الأصل الأساسي في يوم انتهاء الصلاحية، ويُحدَّد السعر عند الساعة 4:00 مساءً بتوقيت ET من خلال مزاد الإغلاق، وهو أكبر print منفرد في معظم أيام التداول (يوضح مزاد الإغلاق كيفية تشكّل ذلك السعر). ويستمر تداول العقد حتى جرس الإغلاق. ويستطيع حامل العقد الذي يريد الخروج عند الساعة 3:55 مساءً البيع في سوق نشطة بدلاً من انتظار احتساب السعر خلال الليل.

تشمل التسوية PM معظم ما يتعامل معه المتداول الفردي: عقود المؤشر الأسبوعية وعقود نهاية الشهر SPXW، إضافةً إلى خيارات ETF المدرجة مثل SPY وQQQ وIWM. وتختلف خيارات ETF من ناحية ثانية. فهي أمريكية النمط وتُسوّى بتسليم الأسهم، لذلك يؤدي التخصيص إلى تسليم الصندوق بدلاً من النقد. يوضح انتهاء صلاحية الخيارات الدورات الأسبوعية والشهرية والربع سنوية.

إلى أي مدى يمكن أن يتحرك السوق بين آخر صفقة والتسوية؟

نقطة القرار الأخيرة لحامل عقد تتم تسويته صباحاً هي إغلاق يوم الخميس. ويبدأ رقم التسوية بالتشكّل بعد سبع عشرة ساعة ونصف. يقيس الجدول أدناه تلك الفترة على SPY، وهو الصندوق الذي يتتبع مؤشر S&P 500، مع صف واحد لكل تاريخ انتهاء شهري: الحركة الليلية من إغلاق الخميس إلى سعر الافتتاح المسجّل يوم الجمعة، إلى جانب الحركة من سعر الافتتاح ذلك إلى إغلاق الجمعة.

WITH sessions AS (
    SELECT toDate(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) AS session_date,
           toFloat64(argMin(open, window_start)) AS first_print,
           toFloat64(argMax(close, window_start)) AS last_print
    FROM global_markets.delayed_stocks_minute_aggs
    WHERE ticker = 'SPY'
      AND toDate(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) BETWEEN toDate('2023-12-01') AND toDate('2026-07-31')
      AND (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60
           + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) BETWEEN 570 AND 959
    GROUP BY session_date
),
sequenced AS (
    SELECT session_date,
           first_print,
           last_print,
           any(last_print) OVER (ORDER BY session_date ASC
                                 ROWS BETWEEN 1 PRECEDING AND 1 PRECEDING) AS prior_close
    FROM sessions
)
SELECT session_date AS expiration_date,
       formatDateTime(session_date, '%b %e, %Y') AS expiry_label,
       round((first_print / prior_close - 1) * 100, 2) AS overnight_gap_pct,
       round((last_print / first_print - 1) * 100, 2) AS friday_session_pct
FROM sequenced
WHERE prior_close > 0
  AND session_date >= toDate('2024-01-01')
  AND toDayOfWeek(session_date) = 5
  AND toDayOfMonth(session_date) BETWEEN 15 AND 21
ORDER BY expiration_date

اقرأ العمودين باعتبارهما مقياسين منفصلين للمخاطر. عبر تواريخ الانتهاء الشهرية البالغ عددها 29 ضمن الفترة، سجّل سعر الافتتاح عند Jan 19, 2024 مستوى 0.25% مقارنةً بإغلاق الخميس، ثم تحركت الجلسة التي تلته بمقدار 1%. وعند Jul 17, 2026، بلغ القياسان نفسيهما -1.16% و0.15%. ويمتلك حامل عقد تتم تسويته مساءً مخاطر العمود الثاني، ويمكنه التداول خلالها. أما حامل عقد تتم تسويته صباحاً، فيتحمل مخاطر العمود الأول ولا يستطيع التداول خلالها.

سعر التنفيذ نفسه، وسعرا تسوية مختلفان

أبقِ كل شيء ثابتاً باستثناء آلية التسوية. افترض عقد Call واحداً بسعر تنفيذ يساوي أقرب دولار كامل إلى سعر الإغلاق يوم الخميس، وهو آخر مستوى كان بإمكان حامل عقد تتم تسويته صباحاً أن يتداول مقابله. يساوي مردود التسوية الصباحية سعر الافتتاح يوم الجمعة ناقصاً سعر التنفيذ، على ألا يقل عن الصفر. أما مردود التسوية المسائية فيساوي سعر الإغلاق يوم الجمعة ناقصاً سعر التنفيذ، على ألا يقل عن الصفر. سعر التنفيذ نفسه، والأصل الأساسي نفسه، وتاريخ الانتهاء نفسه، لكن النتيجة رقمين مختلفين.

WITH sessions AS (
    SELECT toDate(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) AS session_date,
           toFloat64(argMin(open, window_start)) AS first_print,
           toFloat64(argMax(close, window_start)) AS last_print
    FROM global_markets.delayed_stocks_minute_aggs
    WHERE ticker = 'SPY'
      AND toDate(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) BETWEEN toDate('2023-12-01') AND toDate('2026-07-31')
      AND (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60
           + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) BETWEEN 570 AND 959
    GROUP BY session_date
),
sequenced AS (
    SELECT session_date,
           first_print,
           last_print,
           any(last_print) OVER (ORDER BY session_date ASC
                                 ROWS BETWEEN 1 PRECEDING AND 1 PRECEDING) AS prior_close
    FROM sessions
),
expirations AS (
    SELECT session_date,
           first_print,
           last_print,
           round(prior_close, 0) AS strike,
           abs(first_print / prior_close - 1) * 100 AS gap_abs_raw
    FROM sequenced
    WHERE prior_close > 0
      AND session_date >= toDate('2024-01-01')
      AND toDayOfWeek(session_date) = 5
      AND toDayOfMonth(session_date) BETWEEN 15 AND 21
)
SELECT formatDateTime(session_date, '%b %e, %Y') AS expiry_label,
       round(gap_abs_raw, 2) AS gap_abs_pct,
       round(greatest(first_print - strike, 0), 2) AS am_settlement_usd,
       round(greatest(last_print - strike, 0), 2) AS pm_settlement_usd,
       round(abs(greatest(last_print - strike, 0) - greatest(first_print - strike, 0)), 2) AS settlement_spread_usd
FROM expirations
ORDER BY settlement_spread_usd DESC
LIMIT 10

سُجّل أكبر فارق بين تواريخ انتهاء 29 عند Dec 20, 2024، حين ابتعد سعر الافتتاح 0.74% عن إغلاق يوم الخميس. استقرّت نسخة التسوية الصباحية من ذلك الـCall عند $0، في حين استقرت نسخة التسوية المسائية عند $4.87، بفارق قدره $4.87 للسهم الواحد. ويغطي عقد الخيار المدرج 100 سهم، لذا يعادل الفارق النقدي في عقد واحد مئة ضعف ذلك المبلغ. أما المركز العاشر في الترتيب، Jun 20, 2025، فسجّل أيضاً فارقاً قدره $1.38 للسهم الواحد.

العقد افتراضي. فتتم تسوية خيارات SPY مساءً في الواقع، ويعزل هذا التمرين أثر سعر التسوية مع إبقاء سعر التنفيذ والأصل الأساسي واليوم ثابتة.

لماذا يتركز الفرق في صباحات triple witching

تشير triple witching إلى جلسة ربع سنوية تنتهي فيها في الوقت نفسه آجال العقود الآجلة على مؤشرات الأسهم، والخيارات على مؤشرات الأسهم، والخيارات على الأسهم الفردية (تغطي triple witching آليتها، بينما تسرد تواريخ triple witching لعام 2026 التقويم). وترتبط العقود التي تُسوّى صباحاً ضمن هذه المجموعة بسعر افتتاح مرجعي واحد، يُحتسب مرة واحدة.

WITH sessions AS (
    SELECT toDate(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) AS session_date,
           toFloat64(argMin(open, window_start)) AS first_print,
           toFloat64(argMax(close, window_start)) AS last_print,
           toFloat64(sumIf(volume, (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60
                + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) = 570)) AS open_minute_shares
    FROM global_markets.delayed_stocks_minute_aggs
    WHERE ticker = 'SPY'
      AND toDate(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) BETWEEN toDate('2023-12-01') AND toDate('2026-07-31')
      AND (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60
           + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) BETWEEN 570 AND 959
    GROUP BY session_date
),
sequenced AS (
    SELECT session_date,
           first_print,
           last_print,
           open_minute_shares,
           any(last_print) OVER (ORDER BY session_date ASC
                                 ROWS BETWEEN 1 PRECEDING AND 1 PRECEDING) AS prior_close
    FROM sessions
),
labelled AS (
    SELECT session_date,
           multiIf(toDayOfWeek(session_date) = 5
                       AND toDayOfMonth(session_date) BETWEEN 15 AND 21
                       AND toMonth(session_date) IN (3, 6, 9, 12), 'triple witching Friday',
                   toDayOfWeek(session_date) = 5
                       AND toDayOfMonth(session_date) BETWEEN 15 AND 21, 'other monthly expiration',
                   'ordinary session') AS bucket,
           abs(first_print / prior_close - 1) * 100 AS gap_abs_raw,
           abs(greatest(last_print - round(prior_close, 0), 0)
               - greatest(first_print - round(prior_close, 0), 0)) AS spread_raw,
           open_minute_shares / 1000000 AS open_minute_millions
    FROM sequenced
    WHERE prior_close > 0
      AND session_date >= toDate('2024-01-01')
)
SELECT bucket,
       count() AS group_size,
       round(quantileDeterministic(0.5)(gap_abs_raw, cityHash64(session_date)), 2) AS median_gap_abs_pct,
       round(quantileDeterministic(0.5)(spread_raw, cityHash64(session_date)), 2) AS median_settlement_spread_usd,
       round(quantileDeterministic(0.5)(open_minute_millions, cityHash64(session_date)), 2) AS median_open_minute_volume_m
FROM labelled
GROUP BY bucket
ORDER BY group_size ASC

طبّق الفرضية نفسها على جميع الجلسات العادية البالغ عددها 618، وستبدو الحسابات نفسها اعتيادية. بلغ الوسيط للفرق في التسوية $0 في جلسات triple witching يوم الجمعة، و$0.8 في تواريخ انتهاء الصلاحية الشهرية الأخرى، و$0.95 في الجلسة العادية. ويتبع الفرق السعري بين إغلاق الجلسة السابقة والافتتاح النمط نفسه، إذ بلغ 0.49% و0.28% على التوالي.

ما يميز الصباح هو كثافة التداول. فقد بلغ حجم التداول في الدقيقة الافتتاحية لسهم SPY وسيطاً قدره 0.95 مليون سهم في جلسات triple witching يوم الجمعة، مقابل 0.62 مليون سهم في الجلسة العادية. وتُسوّى مراكز المؤشرات التي تُحتسب تسويتها نقداً صباحاً والمتراكمة على مدى ربع سنة مقابل الصفقات المنفذة داخل تلك النافذة، بالتزامن مع ترحيل العقود الآجلة على المؤشرات وانتهاء آجال الخيارات على الأسهم الفردية في فترة بعد الظهر من اليوم نفسه. أما توزيع الفائدة المفتوحة حسب سعر التنفيذ، فهو موضوع مستقل (max pain).

لماذا يمكن أن تستقر قيمة التسوية عند مستوى لم يظهره المؤشر قط

يُحتسب مستوى المؤشر المنشور بصورة مستمرة من أسعار آخر الصفقات، ولذلك لا يعرض إلا أسعاراً وُجدت في الوقت نفسه. أما السعر الافتتاحي الخاص فيُحتسب مرة واحدة من مجموعة أسعار لم تتواجد معاً قط. تُنفَّذ أولى الصفقات للمكوّنات الأسرع عند الساعة 9:30:00، في حين قد تستغرق المكوّنات الأبطأ دقائق عدة، ويتحرك المؤشر خلال ذلك. لذلك فإن السعر الافتتاحي هو توليفة حسابية من أسعار أولى الصفقات، وليس رصداً لمستوى المؤشر.

يمكن لحامل الورقة المالية التحقق من أمرين على شريط التداول:

• قد تقع قيمة التسوية خارج النطاق الذي نشره المؤشر طوال الصباح. ولا يعني ذلك وجود خلل. فهذا الرقم لم يكن قط مستوى جرى التداول عنده.
• كلما زاد التشتت بين أسعار أولى الصفقات، ابتعد السعر الافتتاحي عن أول قراءة للمؤشر نفسه (لماذا تتسع فروق الأسعار عند الافتتاح يوضح سبب اتساع الأسعار المعروضة في الدقائق الأولى مقارنة ببقية الجلسة).

WITH sessions AS (
    SELECT toDate(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) AS session_date,
           toFloat64(argMin(open, window_start)) AS first_print,
           toFloat64(argMax(close, window_start)) AS last_print
    FROM global_markets.delayed_stocks_minute_aggs
    WHERE ticker = 'SPY'
      AND toDate(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) BETWEEN toDate('2023-12-01') AND toDate('2026-07-31')
      AND (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60
           + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) BETWEEN 570 AND 959
    GROUP BY session_date
),
sequenced AS (
    SELECT session_date,
           first_print,
           last_print,
           any(last_print) OVER (ORDER BY session_date ASC
                                 ROWS BETWEEN 1 PRECEDING AND 1 PRECEDING) AS prior_close
    FROM sessions
)
SELECT session_date AS expiration_date,
       formatDateTime(session_date, '%b %e, %Y') AS expiry_label,
       round(prior_close, 2) AS thursday_close,
       round(prior_close, 0) AS strike_usd,
       round(first_print, 2) AS friday_open,
       round(last_print, 2) AS friday_close
FROM sequenced
WHERE prior_close > 0
  AND session_date >= toDate('2024-01-01')
  AND toDayOfWeek(session_date) = 5
  AND toDayOfMonth(session_date) BETWEEN 15 AND 21
ORDER BY expiration_date

خيارات المؤشرات ذات التسوية الصباحية أو المسائية: أيّها أيٌّ؟

• ذات تسوية صباحية: عقود الجمعة الثالثة القياسية على S&P 500 ‏(SPX) وNasdaq 100 ‏(NDX) وRussell 2000 ‏(RUT). يكون آخر تداول لها بعد ظهر الخميس، وتُسوّى نقداً استناداً إلى سعر الافتتاح يوم الجمعة.
• ذات تسوية مسائية: عقود SPXW الأسبوعية وعقود المؤشرات في نهاية الشهر. تُسوّى نقداً استناداً إلى سعر الإغلاق عند الساعة 4:00 مساءً بالتوقيت الشرقي، ويستمر تداولها حتى قرع جرس الإغلاق.
• ذات تسوية مسائية وتسوية فعلية: خيارات ETF المدرجة، مثل SPY وQQQ وIWM. وهي على النمط الأمريكي، ويمكن تسليم الأسهم عند التخصيص.
• استثناء يوم الأربعاء: تُسوّى خيارات وعقود VIX الآجلة استناداً إلى سعر افتتاح خاص صباح يوم الأربعاء، وليس يوم الجمعة.

يكشف الرمز الجذري النوع. في S&P 500، يمثل SPX عقد الجمعة الثالثة ذا التسوية الصباحية، بينما يمثل SPXW العقد الأسبوعي ذا التسوية المسائية. رمزان جذريان لمؤشر واحد، مع تسوية تفصل بينهما ساعات وتستند إلى سعرين مختلفين.

الأسئلة الشائعة

ماذا يعني أن تتم تسوية الخيار وفق جلسة الصباح؟

يعني ذلك أن تسوية العقد نقدياً تتم مقابل سعر افتتاح خاص يُحتسب من صفقات الافتتاح في صباح يوم الانتهاء، وليس مقابل سعر الإغلاق. في مؤشر S&P 500، يُنشر هذا الرقم تحت الرمز SET. وتحدث آخر صفقة على العقد بعد ظهر اليوم السابق.

هل تُتداول الخيارات التي تتم تسويتها وفق جلسة الصباح في يوم انتهائها؟

لا. يُنفَّذ آخر تداول على خيار المؤشر القياسي ذي الانتهاء في ثالث جمعة بعد ظهر الخميس السابق للانتهاء. ويتشكل رقم التسوية في صباح اليوم التالي، ولا يمكن إغلاق المركز أو ترحيله خلال الفترة الفاصلة.

هل تتم تسوية خيارات SPY وفق جلسة الصباح أم المساء؟

تتم تسويتها وفق جلسة المساء. وتتم تسوية خيارات ETF المدرجة، مثل SPY وQQQ وIWM، مقابل سعر الإغلاق عند الساعة 4:00 مساءً بالتوقيت الشرقي، وتستمر متابعتها حتى جرس الإغلاق، كما تُسلَّم الأسهم عند التخصيص بدلاً من التسوية النقدية.

لماذا قد يختلف سعر التسوية عن افتتاح المؤشر؟

يمثل افتتاح المؤشر مستوى محسوباً بصورة مستمرة عند لحظة واحدة. أما سعر التسوية، فيُجمَّع من أول صفقة في الجلسة النظامية لكل سهم من مكونات المؤشر، وتُنفَّذ هذه الصفقات في أوقات مختلفة. لذلك فهو مزيج من أسعار لم تكن موجودة في الوقت نفسه، ويمكن أن يقع خارج النطاق الذي تحرك فيه المؤشر طوال الصباح.

ماذا يحدث عندما تصادف الجمعة الثالثة عطلة في البورصة؟

ينتقل الانتهاء الشهري إلى يوم الخميس. وعندها تتم تسوية العقد وفق جلسة الصباح مقابل سعر افتتاح الخميس، وتُنفَّذ آخر صفقة عليه بعد ظهر الأربعاء. يتتبع موعد انتهاء الخيارات هذه التغييرات في التقويم.

تأتي كل الأرقام أعلاه من استعلام مخزّن على أشرطة الدقائق الخاصة بالجلسة النظامية، وقد جرى إصدارها مع المقال. افتح أي لوحة لقراءة SQL، أو شغّل النافذة نفسها على منصة Strasmore.