قاعدة parity وD-Quotes في NYSE وكيفية توزيع التنفيذ

قاعدة parity في NYSE هي قاعدة لتوزيع التنفيذ: عندما ينتظر عدة مشاركين عند أفضل سعر متاح، يُوزَّع الأمر الوارد بينهم بمقدار round lot واحد في كل مرة، بدلاً من تنفيذه من الأمام إلى الخلف وفق ترتيب الوصول. يحصل المشارك الذي حدّد أفضل سعر على التنفيذ أولاً، بحد أقصى يساوي الكمية التي كان يعرضها. وبعد ذلك يُوزَّع الباقي، وهو ما يفسر كيف يمكن أن ينفَّذ السعر الإلكتروني لوسيط تداول في قاعة البورصة قبل أمر عام ظل قائماً عند السعر نفسه منذ الصباح.

لا تعمل معظم منصات التداول الأمريكية بهذه الطريقة. إذ تطبق Nasdaq والدفاتر الإلكترونية أولوية السعر-الوقت، حيث يكون أول أمر يدخل عند سعر معين هو أول أمر يُنفَّذ. وتُعد parity النموذج الثالث، وهي تحكم دفتر التداول المستمر لكل سهم مدرج في NYSE.

كيف يعمل توزيع parity في NYSE؟

تكفي ثلاثة تعريفات لفهم القاعدة كاملة.

أولوية محدِّد السعر. الأمر الذي يعرض أولاً سعراً جديداً يمثل أفضل سعر شراء أو بيع يحدد ذلك السعر. ويحصل على التنفيذ قبل جميع الأوامر الأخرى عند السعر نفسه، بكمية لا تتجاوز الحجم الذي كان يعرضه عند تحديده للسعر. وهذا هو الجزء الوحيد من تنفيذ NYSE الذي يخضع تماماً لقاعدة الأسبق وصولاً فالأسبق تنفيذاً.

المشارك. تُجمع كل الأوامر الإلكترونية الموجودة خارج القاعة عند سعر معين في مشارك واحد هو دفتر الأوامر. ويُعد كل وسيط تداول في القاعة يحتفظ بـ e-Quote عند ذلك السعر مشاركاً مستقلاً، كما يُعد Designated Market Maker، أي الشركة الملزمة بتسعير السهم، مشاركاً آخر. فإذا كان هناك اهتمام عام بشراء 4,000 سهم، إضافة إلى وسيطي تداول في القاعة عند السعر نفسه، فعدد المشاركين هو ثلاثة، وليس مئات.

الجولات. بعد استيفاء أولوية محدِّد السعر، يُوزَّع الباقي على كل مشارك بالتناوب، بمقدار round lot واحد، أي 100 سهم، وتستمر الدورة حتى يكتمل الأمر أو ينفد المستوى السعري. ثم يُوزَّع نصيب الدفتر على أوامره الفردية وفق أولوية الوقت.

تكون عمليات التنفيذ الفردية صغيرة، ويتكرر هذا التسلسل في كل print تقريباً.

SELECT
    ticker,
    multiIf(ticker IN ('KO', 'JPM', 'XOM', 'JNJ', 'WMT'), 'NYSE listed', 'Nasdaq listed') AS listing_venue,
    round(toFloat64(sum(volume)) / sum(transactions), 0) AS avg_shares_per_trade
FROM global_markets.stocks_daily_aggs
WHERE ticker IN ('KO', 'JPM', 'XOM', 'JNJ', 'WMT', 'AAPL', 'MSFT', 'INTC', 'CSCO', 'PEP')
  AND date >= today() - 120
  AND date <  today() - 4
GROUP BY ticker
HAVING sum(transactions) > 0
ORDER BY avg_shares_per_trade DESC

عبر 10 من الأسهم المعروفة خلال الأشهر الأربعة الماضية، تراوح متوسط حجم الصفقة المنفذة بين 50 و119 سهماً. ولذلك فإن أمراً من 1,000 سهم يمر بعدد كبير من قرارات التوزيع المنفصلة، ويُعاد تطبيق هذا التسلسل في كل مرة.

أمر من 1,000 سهم يُوزَّع جولة بعد جولة

تتضح الآلية أكثر من خلال دفتر افتراضي لسهم مدرج في NYSE، معروض للبيع بسعر 50.00 دولاراً، وتوجد عنده خمس كتل من الاهتمام مرتبة وفق تسلسل الوصول الآتي:

1. الأمر A، وهو أمر حد عام لشراء 300 سهم، وكان أول أمر يعرض سعر 50.00 دولاراً، ولذلك فهو محدِّد السعر.
2. الأمر B، وهو أمر حد عام لشراء 600 سهم، أُدخل بعده ببضع دقائق.
3. وسيط التداول في القاعة C، ويحتفظ بـ e-Quote لشراء 600 سهم.
4. وسيط التداول في القاعة D، ويحتفظ بـ e-Quote لشراء 600 سهم.
5. الـDMM، ويعرض شراء 500 سهم.

يصل أمر سوق لشراء 1,000 سهم. وبما أن الأمرين A وB موجودان في الدفتر، فإنهما يشكلان معاً مشاركاً واحداً. ومع الوسيطين والـDMM، يصبح العدد أربعة مشاركين عند سعر 50.00 دولاراً.

تمنح أولوية محدِّد السعر الأمر A التنفيذ أولاً، بكمية 300 سهم، وهي الكمية التي كان يعرضها عند تحديد السعر. ويتبقى 700 سهم.

يُوزَّع الباقي على جولات. تمنح الجولة الأولى 100 سهم لكل من الدفتر، والوسيط C، والوسيط D، والـDMM، ليتبقى 300 سهم. وتمنح الجولة الثانية 100 سهم لكل من الدفتر، والوسيط C، والوسيط D، قبل نفاد الأمر الوارد.

ويكون التوزيع النهائي كالتالي: الدفتر 500 سهم، والوسيط C نحو 200 سهم، والوسيط D نحو 200 سهم، والـDMM نحو 100 سهم. وداخل حصة الدفتر البالغة 500 سهم، يكون الأمر A قد اكتمل عند 300 سهم، ولذلك تنتقل الـ200 سهم المتبقية إلى الأمر B.

والآن أعد تطبيق دفتر الأوامر نفسه وفق أولوية السعر-الوقت الصارمة. يحصل الأمر A على 300 سهم، وينفذ الأمر B كامل كميته البالغة 600 سهم، ويحصل الوسيط C على الـ100 سهم الأخيرة. ولا يحصل الوسيط D ولا الـDMM على أي تنفيذ.

يحصل الأمر B، الذي وصل ثانياً، على 200 سهم وفق parity، مقابل 600 سهم وفق أولوية السعر-الوقت. ويحصل الوسيط D، الذي وصل رابعاً، على 200 سهم مقابل صفر. وهذا التحول البالغ 400 سهم يوضح جوهر أثر parity.

ما الذي تكافئه أولوية السعر-الوقت والتوزيع النسبي وparity؟

تمنح أولوية السعر-الوقت التنفيذ وفق ترتيب الوصول الصارم عند كل سعر. وهي تكافئ السرعة؛ فالتقدم بفارق ضئيل في الوصول قد يمنحك كامل التنفيذ قبل الآخرين.

أما التوزيع النسبي، وهو شائع في أسواق العقود الآجلة وعدة أسواق للخيارات، فيقسّم الأمر الوارد بين الأسعار المعروضة القائمة بنسبة تتناسب مع الأحجام المعروضة. وهو يكافئ الحجم.

وتكافئ parity الوجود عند السعر. فالحجم الذي يتجاوز round lot اللازم للبقاء في الدورة لا يمنح جولات إضافية، كما أن الوصول المبكر لا يمنح شيئاً بعد استنفاد كمية محدِّد السعر.

ما هو D-Quote في NYSE؟

D-Quote، وهو اختصار لـ discretionary e-Quote، هو أمر لوسيط تداول في القاعة يتضمن نطاقاً سعرياً تقديرياً حول سعر الحد، ويتيح للوسيط التداول داخله من دون تلقي تعليمات جديدة. ولا يمكن إدخاله إلا من جانب وسطاء التداول في القاعة. وتتميز هذه الأوامر بطابع الأوامر غير المحتفظ بها، إذ يملك الوسيط سلطة تقديرية بشأن السعر والتوقيت.

وتكمن أهمية التوقيت في هذه النقطة. يجب إدخال أوامر MOC وLOC الخاصة بمزاد الإغلاق في NYSE بحلول الساعة 3:50 مساءً بتوقيت ET. وبعد ذلك لا يجوز إلغاؤها إلا لتصحيح خطأ مشروع. ويمكن إدخال D-Quote أو تعديله أو إلغاؤه حتى الساعة 3:59:50 مساءً بتوقيت ET، أي قبل الجرس بعشر ثوانٍ. ويعرض دليلنا حول المواعيد النهائية لأوامر MOC وMOO جميع المواعيد النهائية للمزادات. وتقع هذه النافذة الأخيرة مباشرة قبل أكبر مطابقة منفردة خلال اليوم.

SELECT
    ticker,
    multiIf(ticker IN ('KO', 'JPM', 'XOM', 'JNJ', 'WMT'), 'NYSE listed', 'Nasdaq listed') AS listing_venue,
    round(100 * sumIf(shares, minute_of_day = 960) / sum(shares), 1) AS closing_print_pct
FROM
(
    SELECT
        ticker,
        toFloat64(volume) AS shares,
        toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60
            + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) AS minute_of_day
    FROM global_markets.delayed_stocks_minute_aggs
    WHERE ticker IN ('KO', 'JPM', 'XOM', 'JNJ', 'WMT', 'AAPL', 'MSFT', 'INTC', 'CSCO', 'PEP')
      AND window_start >= today() - 95
      AND window_start <  today() - 4
)
WHERE minute_of_day >= 570 AND minute_of_day <= 960
GROUP BY ticker
HAVING sum(shares) > 0
ORDER BY closing_print_pct DESC

وعبر الأسهم نفسها، استغرقت دقيقة الساعة 16:00 بتوقيت ET، وهي الشمعة التي تحمل print مزاد الإغلاق، ما بين 0.6% و3.6% من حجم الجلسة العادية، مع تسجيل JNJ عند الحد الأعلى لهذا النطاق. ولا يتركز هذا القدر من الحجم عند سعر واحد في أي وقت آخر من الجلسة، كما يوضح شرحنا لـمزاد الإغلاق في NYSE كيفية تحديد ذلك السعر المنفرد.

تفضيل الوسيط قاعدة مختلفة

تفضيل الوسيط هو قاعدة مطابقة تُطبَّق في بعض المنصات خارج الولايات المتحدة، وتُعد أسواق الأسهم الكندية المثال الأبرز عليها. فعندما تمثل شركة واحدة طرفي الصفقة عند أفضل سعر، تتم مطابقة أمَري عميليها معاً قبل بقية المشاركين عند ذلك السعر. وتتمثل نقطة التفعيل في هوية الشركة.

ولا تطبق parity هذا الاختبار. إذ يحصل e-Quote على الجولات بمجرد وجوده عند السعر بوصفه مشاركاً مستقلاً، أياً كانت الجهة المقابلة له. ولا تطبق أسواق الأسهم الأمريكية تفضيل الوسيط.

ماذا تعني parity للأمر القائم؟

يتكون موقع الانتظار في سهم مدرج في NYSE من مستويين. الأول هو ترتيبك الزمني بين الأوامر العامة الأخرى عند سعرك. والثاني هو حصة الدفتر من الدورة، وهي تتقلص كلما انضم وسيط تداول آخر في القاعة إلى ذلك السعر. ولا يظهر أي من المستويين في السعر العام؛ إذ ينشر NBBO السعر والحجم الإجمالي فقط، ولا ينشر عدد المشاركين وراءهما.

وسيتسبب نموذج تنفيذ مبني على أولوية السعر-الوقت في تسعير الأسهم المدرجة في NYSE بصورة خاطئة في الاتجاهين. فهو يبالغ في تقدير تنفيذ أمر مبكر عند سعر مزدحم، ويقلل من تقدير تنفيذ الاهتمام الذي يصل متأخراً، بما في ذلك اهتمام القاعة.

وتُعد أولوية محدِّد السعر الجزء الوحيد من هذا التسلسل الذي يمكن لأمر حد عام أن يفوز به بالكامل. فالأمر الذي يحسّن أفضل سعر شراء أو بيع في NYSE، بدلاً من الانضمام إليه، يحصل على الشريحة الأولى من الأمر التالي الذي يصل إلى ذلك السعر، بحد أقصى يساوي حجمه المعروض.

SELECT
    month,
    round(100 * sumIf(shares, minute_of_day = 960) / sum(shares), 1) AS closing_print_pct
FROM
(
    SELECT
        formatDateTime(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'), '%Y-%m') AS month,
        toFloat64(volume) AS shares,
        toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60
            + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) AS minute_of_day
    FROM global_markets.delayed_stocks_minute_aggs
    WHERE ticker = 'KO'
      AND window_start >= toStartOfMonth(today() - 730)
      AND window_start <  today() - 4
)
WHERE minute_of_day >= 570 AND minute_of_day <= 960
GROUP BY month
HAVING sum(shares) > 0
ORDER BY month

الأسئلة الشائعة

هل ينفذ وسيط التداول في القاعة قبل أمر عام أقدم منه في NYSE؟

نعم، بعد استيفاء أولوية محدِّد السعر. إذ يُعد e-Quote الخاص بوسيط التداول في القاعة مشاركاً مستقلاً في دورة parity، بينما تشترك جميع الأوامر الإلكترونية العامة عند ذلك السعر في خانة مشارك واحدة. ويحدد ترتيب الوصول ترتيب الأوامر داخل الدفتر، لا كيفية تقسيم التنفيذ بين المشاركين.

ما هو D-Quote في NYSE؟

هو discretionary e-Quote يدخله وسيط تداول في القاعة، ويتضمن نطاقاً سعرياً يمكن للوسيط التداول داخله من دون تلقي تعليمات جديدة. ويكون مؤهلاً للمشاركة في مزاد الإغلاق، ويمكن إدخاله أو تغييره حتى الساعة 3:59:50 مساءً بتوقيت ET، أي بعد عشر دقائق من الموعد النهائي عند الساعة 3:50 مساءً بتوقيت ET الذي يلزم أوامر MOC وLOC.

هل parity هي نفسها التوزيع النسبي؟

لا. يقسّم التوزيع النسبي التنفيذ بنسبة تتناسب مع الحجم المعروض، ولذلك يحصل العرض الأكبر على شريحة أكبر. أما parity فتوزّع round lots واحداً في كل مرة على كل مشارك، بغض النظر عن الحجم. لذلك يحصل e-Quote بحجم 200 سهم ودفتر بحجم 20,000 سهم على الكمية نفسها في كل جولة.

هل تنطبق parity داخل مزاد الإغلاق؟

لا. تحكم parity، جولة بعد جولة، التداول المستمر في دفتر NYSE. أما مزاد الإغلاق فهو مطابقة منفصلة بسعر واحد، ولها تسلسل أولوية خاص بها. وهنا تكتسب نافذة توقيت d-Quote أهميتها.

لقياس أثر التوزيع نفسه على سهم تتابعه، اطرح السؤال بعبارات واضحة باللغة الإنجليزية على منصة Strasmore.