Danh sách hard-to-borrow và phí vay cổ phiếu là gì

Cổ phiếu "hard-to-borrow" (khó vay) là cổ phiếu mà môi giới của bạn không thể dễ dàng tìm được nguồn để cho bạn vay, và việc bán khống (short) loại cổ phiếu này sẽ đi kèm với phí vay mà các cổ phiếu "easy-to-borrow" (dễ vay) không có. Quy trình này vận hành theo một chiều. Bạn đặt lệnh bán khống, môi giới tìm kiếm cổ phiếu trong một nhóm cho vay (lending pool), và nhóm này tự định giá dựa trên số lượng cổ phiếu nhàn rỗi so với số lượng người muốn vay. Không có quy tắc nào ấn định mức giá đó. Đó là lãi suất thị trường và nó thay đổi ngay cả khi vị thế của bạn đang mở.

Danh sách hard-to-borrow thực chất là gì

Mỗi môi giới thanh toán (clearing broker) đều lập lại hai danh sách trước giờ mở cửa. Danh sách "easy-to-borrow" (thường viết tắt là ETB) liệt kê các chứng khoán mà công ty tự tin có thể giao hàng, và lệnh "locate" (xác nhận nguồn vay) cho các mã này được cấp tự động ngay khi bạn nhấn bán khống. Mọi mã khác đều là "hard-to-borrow" (HTB). Đối với các mã này, bộ phận cho vay chứng khoán (stock loan desk) sẽ đi tìm cổ phiếu cho từng yêu cầu một; yêu cầu có thể bị từ chối, và nếu có, cổ phiếu sẽ đi kèm với một khoản phí.

Có hai điều về các danh sách này khiến mọi người ngạc nhiên. Thứ nhất: danh sách chỉ là ảnh chụp nhanh danh mục của một công ty tại một thời điểm, không phải là sổ đăng ký toàn thị trường, và hai môi giới có thể có ý kiến khác nhau về cùng một cổ phiếu vào cùng một buổi sáng. Thứ hai: cập nhật hàng ngày chỉ là cơ chế, không phải là sự đảm bảo về tính sẵn có. Một mã có thể bị loại khỏi danh sách ETB trong phiên khi nguồn cổ phiếu cho vay cạn kiệt, và một lệnh "locate" được cấp lúc 9:31 sáng không đảm bảo điều gì cho thời điểm 2 giờ chiều.

Cách thức hoạt động của yêu cầu locate

Regulation SHO là bộ quy tắc của SEC bao gồm các quy định về bán khống. Yêu cầu "locate" của quy tắc này quy định rằng môi giới phải có cơ sở hợp lý để tin rằng chứng khoán có thể được vay và giao hàng trước ngày thanh toán trước khi chấp nhận lệnh bán khống, và phải lập văn bản kiểm tra đó. Các nhà tạo lập thị trường (market maker) chân chính có một ngoại lệ hẹp. Các lệnh thông thường thì không.

"Locate" không phải là một khoản vay. Đó là một kỳ vọng có văn bản rằng khoản vay sẽ tồn tại vào ngày thanh toán, đó là lý do tại sao một lệnh "locate" đã được cấp vẫn có thể dẫn đến thất bại trong việc giao hàng (failure to deliver). Quy tắc chỉ dừng lại ở đó. Regulation SHO quản lý việc bạn có được phép bán khống hay không. Nó không đề cập gì đến chi phí vay.

Việc kiểm tra đó diễn ra trên mọi phiếu lệnh bán khống, không phải mỗi cổ phiếu một lần, và bán khống là một tính năng thường xuyên của giao dịch thông thường thay vì là một sự kiện hiếm gặp. Bảng dưới đây theo dõi tỷ trọng khối lượng hợp nhất của một mã vốn hóa lớn mà FINRA đánh dấu là bán khống, theo từng phiên, trong một khoảng thời gian cố định trong quá khứ.

SELECT
    toString(date)                                        AS session_date,
    formatDateTime(date, '%b %e')                         AS session_label,
    round(100 * max(short_volume) / max(total_volume), 1) AS short_volume_pct
FROM global_markets.stocks_short_volume
WHERE ticker = 'AAPL'
  AND date >= '2026-05-01'
  AND date <  '2026-08-01'
GROUP BY date
HAVING max(total_volume) > 0
ORDER BY date

Khoảng thời gian này bao gồm 53 phiên giữa May 1 và Jul 31. Nó bắt đầu ở mức 45.9% khối lượng được đánh dấu bán khống và kết thúc ở mức 52.6%. Mỗi lệnh bán được đánh dấu đó đều cần một lệnh "locate" trước. Khối lượng bán khống (short volume) và lãi suất bán khống (short interest) trả lời cho các câu hỏi khác nhau: khối lượng bán khống đếm các lệnh bán được gắn cờ bán khống trong một phiên, phần lớn là hoạt động phòng ngừa rủi ro của nhà tạo lập thị trường và đã tất toán vào cuối phiên, trong khi lãi suất bán khống đếm số cổ phiếu vẫn đang được vay và chưa hoàn trả tính đến ngày thanh toán.

Ai cung cấp cổ phiếu cho vay

Bốn nhóm cung cấp cho thị trường cho vay, sắp xếp theo thứ tự độ sâu tại một công ty môi giới bán lẻ:

• Tài khoản ký quỹ (Margin accounts). Thỏa thuận ký quỹ cho phép môi giới quyền cho vay cổ phiếu của khách hàng, và khách hàng không nhận được gì từ việc này. Đây là nhóm sâu nhất tại hầu hết các công ty môi giới và là lý do tại sao một mã bán khống phổ biến có thể được cung cấp hoàn toàn từ các vị thế mua (long) của khách hàng bán lẻ.
• Chương trình cho vay chứng khoán đã thanh toán đầy đủ (Fully paid lending programs). Khách hàng sở hữu cổ phiếu hoàn toàn có thể chọn tham gia và chia sẻ phí cho vay với môi giới. Hướng dẫn của chúng tôi về cho vay chứng khoán đã thanh toán đầy đủ đề cập đến những thay đổi khi chọn tham gia chương trình này.
• Các tổ chức cho vay (Institutional lenders). Các quỹ chỉ số, quỹ hưu trí và công ty bảo hiểm cho vay thông qua các chương trình đại lý cho vay do người giám sát của họ điều hành. Các khoản vay được thế chấp bằng tiền mặt hoặc giấy tờ chính phủ có giá trị cao hơn một chút so với cổ phiếu, được định giá theo thị trường hàng ngày.
• Danh mục đầu tư của chính môi giới, cộng với việc vay từ các môi giới khác khi sổ sách của họ thiếu hụt.

Mỗi khoản vay đều chuyển quyền sở hữu. Người vay nhận được cổ phiếu thực và quyền biểu quyết đi kèm với chúng. Chủ sở hữu ban đầu giữ rủi ro về giá và từ bỏ quyền biểu quyết.

Điều gì quyết định phí vay

Cung và cầu trong thị trường cho vay, không có gì khác. Phí được niêm yết dưới dạng tỷ lệ phần trăm hàng năm trên giá trị thị trường của khoản vay, tích lũy hàng ngày và không bị cố định tại thời điểm bạn mở giao dịch. Một vị thế bán khống đang mở có thể được định giá lại qua đêm.

Ở phía dễ vay, cơ chế hoạt động ngược lại. Tài sản thế chấp bằng tiền mặt kiếm được lãi suất, bên cho vay hoàn lại phần lớn lãi suất đó cho người vay, và phí đơn giản là phần chênh lệch bị giữ lại. Khi một mã trở nên khan hiếm, khoản hoàn trả giảm dần về không và sau đó trở thành số âm, tại thời điểm đó người vay phải trả thay vì nhận tiền. Một thang đo liên tục, một thị trường duy nhất.

Phía cầu có thể đo lường được. "Days to cover" (số ngày để tất toán) là thước đo tiêu chuẩn: lãi suất bán khống chia cho khối lượng giao dịch trung bình hàng ngày, một ước tính về số phiên giao dịch bình thường cần thiết để mọi vị thế bán khống mua lại cổ phiếu.

WITH (
    SELECT max(settlement_date)
    FROM global_markets.stocks_short_interest
) AS latest_settlement
SELECT
    ticker,
    round(max(days_to_cover), 2)                   AS days_to_cover,
    formatDateTime(latest_settlement, '%b %e, %Y') AS as_of_label
FROM global_markets.stocks_short_interest
WHERE settlement_date = latest_settlement
  AND ticker IN ('AAPL', 'MSFT', 'NVDA', 'TSLA', 'KO', 'F')
GROUP BY ticker
ORDER BY days_to_cover DESC

Tính đến Jul 31, 2026, AAPL có chỉ số cao nhất trong sáu mã với 2.42 ngày để tất toán, so với 1.43 của F. Cả sáu đều là những cái tên quen thuộc đang nắm giữ các nhóm cho vay khổng lồ. Sự khan hiếm nằm ở xa hơn, vì vậy bảng tiếp theo sắp xếp toàn bộ vũ trụ báo cáo vào một thang đo các nhóm "days-to-cover", giới hạn ở các mã có khối lượng giao dịch trung bình ít nhất 250.000 cổ phiếu mỗi ngày.

SELECT
    multiIf(dtc < 0.5, 'under 0.5 days',
            dtc < 1,   '0.5 to 1 day',
            dtc < 2,   '1 to 2 days',
            dtc < 3,   '2 to 3 days',
            dtc < 5,   '3 to 5 days',
            dtc < 10,  '5 to 10 days',
                       '10 days or more') AS days_to_cover_bucket,
    count()                               AS stocks_in_bucket
FROM
(
    SELECT
        ticker,
        max(days_to_cover) AS dtc
    FROM global_markets.stocks_short_interest
    WHERE settlement_date = (
            SELECT max(settlement_date)
            FROM global_markets.stocks_short_interest
          )
      AND avg_daily_volume >= 250000
      AND days_to_cover > 0
      AND ticker NOT IN ('SPCX')
    GROUP BY ticker
)
GROUP BY days_to_cover_bucket
ORDER BY min(dtc)

Thang đo tăng từ 1 to 2 days, nơi có 2032 mã, đến 10 days or more, nắm giữ 357. Hãy đọc nó như một thước đo nhu cầu chứ không phải là giá. Một mã phổ biến với nhóm cho vay sâu có thể vẫn có phí vay rẻ, và một mã vốn hóa nhỏ khan hiếm với lãi suất bán khống khiêm tốn có thể trở nên đắt đỏ khi gần như không có gì để cho vay. Bản tổng hợp của chúng tôi về các cổ phiếu có số ngày tất toán cao nhất theo dõi phần cuối của thang đo đó khi nó thay đổi.

Người vay nợ những gì ngoài phí vay

Khi một cổ phiếu đi vay đến ngày giao dịch không hưởng quyền (ex-dividend date), người bán khống nợ bên cho vay một khoản thanh toán thay thế (substitute payment) bằng với cổ tức, bị ghi nợ vào ngày ex-date. Điều này không phải là tùy chọn và không phụ thuộc vào việc giao dịch có lãi hay không. Một công ty trả cổ tức hàng quý đều đặn làm cho lịch trình này trở nên cụ thể.

SELECT
    toString(ex_dividend_date)                    AS ex_date,
    formatDateTime(ex_dividend_date, '%b %e, %Y') AS ex_date_label,
    round(toFloat64(max(cash_amount)), 4)         AS dividend_per_share
FROM global_markets.stocks_dividends
WHERE ticker = 'KO'
  AND ex_dividend_date >= '2023-01-01'
  AND ex_dividend_date <  '2026-08-01'
GROUP BY ex_dividend_date
ORDER BY ex_dividend_date

Khoảng thời gian này có 14 ngày giao dịch không hưởng quyền, từ Mar 16, 2023 ở mức $0.46 mỗi cổ phiếu đến Jun 15, 2026 ở mức $0.53. Một vị thế bán khống được giữ qua tất cả các ngày này sẽ phải trả từng khoản đó, trên mỗi cổ phiếu, ngoài phí vay. Tiền mặt rơi vào tài khoản của bên cho vay và trông giống hệt cổ tức, với một điểm khác biệt quan trọng vào thời điểm tính thuế: đối với tài khoản chịu thuế tại Hoa Kỳ, khoản thanh toán thay thế thường là thu nhập thông thường thay vì cổ tức đủ điều kiện. Cách xử lý khác nhau tùy theo loại tài khoản và khu vực pháp lý. Trang của chúng tôi về các khoản thanh toán thay thế cổ tức giải quyết chi tiết từ phía người cho vay.

Lệnh gọi lại, mua bắt buộc và ép bán khống (squeeze)

Bên cho vay có thể yêu cầu trả lại cổ phiếu bất cứ lúc nào, vì bất kỳ lý do gì. Một quỹ bán vị thế là lý do đủ chính đáng, và việc muốn bỏ phiếu cổ phiếu của mình tại một cuộc họp cũng vậy. Môi giới sau đó sẽ săn lùng một khoản vay thay thế. Nếu tìm được, không có gì xảy ra với người bán khống. Nếu không, môi giới sẽ đưa ra lệnh mua bắt buộc (buy-in): nó đóng vị thế bán khống tại thị trường, ở bất kỳ mức giá nào có sẵn, mà không cần sự đồng ý của chủ tài khoản.

Trên một mã có nguồn cung tốt, các lệnh gọi lại là hoạt động âm thầm. Trên một mã phổ biến, chúng tập trung lại, và chúng tập trung chính xác vào những giai đoạn khi nhóm cho vay mỏng nhất và giá đang tăng. Việc mua bắt buộc sau đó xuất hiện cùng với những người khác, từ các tài khoản chưa bao giờ chọn đóng vị thế. Chuỗi đó là xương sống cơ học của mô hình được mô tả trong short squeeze là gì. Mùa đại hội cổ đông là đợt tập trung dễ dự đoán nhất, vì bên cho vay muốn lấy lại cổ phiếu của họ kịp thời để bỏ phiếu.

Câu hỏi thường gặp

Hard to borrow nghĩa là gì?

Điều đó có nghĩa là môi giới của bạn không có cổ phiếu đó sẵn để cho vay, vì vậy một lệnh bán khống cần phải tìm nguồn thủ công và đi kèm với phí vay. Nhãn này thuộc về một môi giới trong một ngày, và một cổ phiếu có thể di chuyển giữa dễ vay và khó vay trong một phiên giao dịch.

Ai ấn định phí vay trên cổ phiếu hard-to-borrow?

Thị trường cho vay chứng khoán ấn định phí đó, thông qua cung và cầu giữa bên cho vay và người vay. Không có cơ quan quản lý hoặc sàn giao dịch nào công bố lãi suất. Các môi giới tự báo giá của riêng họ, và cùng một cổ phiếu có thể có các mức phí khác nhau tại các công ty khác nhau vào cùng một buổi sáng.

Tôi có được trả tiền khi môi giới cho vay cổ phiếu của tôi không?

Trong tài khoản ký quỹ, thường là không. Thỏa thuận ký quỹ đã cấp cho môi giới quyền đó. Các chương trình cho vay chứng khoán đã thanh toán đầy đủ là con đường chọn tham gia nơi khách hàng nhận được một phần phí, với sự đánh đổi là cổ phiếu đang cho vay nằm ngoài phạm vi bảo hiểm SIPC và được hỗ trợ bởi tài sản thế chấp thay thế.

Điều gì xảy ra nếu cổ phiếu tôi bán khống bị gọi lại?

Môi giới của bạn sẽ tìm kiếm một khoản vay thay thế trước. Nếu không thành công, họ sẽ mua lại cổ phiếu trong tài khoản của bạn tại thị trường và đóng vị thế cho bạn. Lệnh gọi lại không phải là lệnh gọi ký quỹ (margin call), và nó có thể đến ngay cả khi giao dịch đang có lãi.

Khối lượng bán khống có giống với lãi suất bán khống không?

Không. Khối lượng bán khống đếm số cổ phiếu được bán khống trong một phiên, bao gồm cả việc phòng ngừa rủi ro của nhà tạo lập thị trường được đóng lại trong cùng ngày. Lãi suất bán khống đếm số cổ phiếu vẫn đang được vay và chưa hoàn trả tính đến ngày thanh toán, được công bố hai lần một tháng.

Mỗi bảng trên đều đi kèm với mã SQL chính xác bên dưới, vì vậy các con số có thể kiểm tra từng dòng. Để lấy lịch sử lãi suất bán khống hoặc khối lượng bán khống của một mã bạn theo dõi, hãy yêu cầu bằng tiếng Anh đơn giản trên thiết bị đầu cuối Strasmore.