مفهوم short squeeze و بررسی مورد GameStop

Short squeeze یا فشار فروش، افزایش سریع قیمت در سهامی است که حجم بالایی از معاملات short در آن انجام شده و این روند خودتداومی دارد: با بالا رفتن قیمت، فروشندگان short برای بستن موقعیت‌های خود مجبور به خرید سهام هستند و این خرید، خود باعث ایجاد تقاضای جدید می‌شود. این اصطلاح برای هر رالی شدید قیمتی به کار می‌رود؛ اما پدیده واقعی اثر انگشت‌های مشخصی در قیمت، حجم معاملات، سوابق short-interest و تابلوی معاملات options بر جای می‌گذارد. مشهورترین مورد ثبت شده — GameStop در ژانویه 2021 — در آرشیو ما موجود است و این صفحه، تمام مراحل آن را مرحله به مرحله بررسی می‌کند: آماده‌سازی، جهش قیمتی، بخش options و سقوطی که در پی آن آمد.

پدیده short squeeze چگونه عمل می‌کند؟

فروش استقراضی (Short selling) نوعی شرط‌بندی بر کاهش قیمت است: سهام امانت گرفته می‌شود، فروخته می‌شود و هدف این است که در قیمتی پایین‌تر دوباره خریداری شود. خریدار سهام حداکثر همان مبلغ پرداختی را از دست می‌دهد؛ اما زیان بالقوه فروشنده استقراضی سقف ندارد و با افزایش قیمت، به همان نسبت افزایش می‌یابد. یک موقعیت فروش (Short position) در واقع یک خرید آتی نیز محسوب می‌شود؛ زیرا هر سهم امانت گرفته شده باید در نهایت خریداری و بازگردانده شود.

آن خرید آتی، سوخت اصلی پدیده squeeze است. وقتی قیمت یک سهم با حجم بالای فروش استقراضی شروع به بالا رفتن می‌کند، تمام فروشندگان استقراضی هم‌زمان با یک محاسبات ریاضی واحد مواجه می‌شوند و بستن موقعیت‌های آن‌ها مستلزم خرید است؛ آن هم هم‌زمان با خریدهای ناشی از بستن موقعیت‌های سایرین. هرچه قیمت بالاتر برود، موقعیت‌های بیشتری به آستانه زیان می‌رسند و در نتیجه حجم خرید اجباری افزایش می‌یابد. میزان فروش استقراضی — یعنی مجموع تعداد سهام‌های فروخته شده به صورت استقراضی — نشان می‌دهد که چه مقدار از آن خرید آتی انباشته شده است.

GameStop، بررسی وضعیت: بخش فروش استقراضی

GameStop در آغاز نوامبر 2020، یکی از سهام‌هایی بود که بیشترین میزان فروش استقراضی را در بورس‌های آمریکا داشت. آمار ثبت شده توسط بورس، بر اساس تسویه حساب‌ها:

SELECT toString(settlement_date) AS settled,
       round(short_interest / 1e6, 1) AS shares_short_m,
       round(days_to_cover, 1) AS days_to_cover
FROM global_markets.stocks_short_interest
WHERE ticker = 'GME'
  AND settlement_date >= '2020-11-01'
  AND settlement_date <= '2021-03-31'
ORDER BY settlement_date

تا تاریخ تسویه حساب 2020-11-13، تعداد 67.5 میلیون سهم GME به صورت استقراضی فروخته شده بود و میزان «روزهای پوشش» (days to cover) به 14 رسید — یعنی برای بستن تمامی موقعیت‌های فروش استقراضی، تقریباً به همان تعداد روز با حجم معاملات معمول سهم نیاز است. تا تاریخ تسویه حساب 2021-01-29، میزان فروش استقراضی به 21.4 میلیون سهم کاهش یافت — که نشان‌دهنده بازگشت تقریباً دو-سوم از این موقعیت در مدت سه ماه است — و میزان روزهای پوشش به 1 رسید.

GameStop, measured: price and volume

Over the same weeks, the weekly price and volume record from the minute-by-minute tape:

SELECT toString(toStartOfWeek(day)) AS week_of,
       round(min(lo), 2) AS week_low,
       round(max(hi), 2) AS week_high,
       round(argMax(cl, day), 2) AS week_close,
       round(sum(vol) / 1e6, 0) AS shares_traded_m
FROM (
    SELECT toDate(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) AS day,
           min(toFloat64(low)) AS lo,
           max(toFloat64(high)) AS hi,
           argMax(toFloat64(close), window_start) AS cl,
           sum(toFloat64(volume)) AS vol
    FROM global_markets.delayed_stocks_minute_aggs
    WHERE ticker = 'GME'
      AND window_start >= '2021-01-04 04:00:00'
      AND window_start < '2021-02-20 04:00:00'
    GROUP BY day
)
GROUP BY week_of
ORDER BY week_of

The first week of January 2021 printed a low of $17.06 on 33 million shares traded. Three weeks later, the week of 2021-01-24, the tape printed $513.12 at the high and 558 million shares changed hands in five sessions. Volume is the squeeze fingerprint's third leg: forced buying does not happen quietly.

The up-leg, the give-back, and the second act — the whole 2021 arc in one receipt row:

WITH daily AS (
    SELECT toDate(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) AS day,
           min(toFloat64(low)) AS lo,
           max(toFloat64(high)) AS hi
    FROM global_markets.delayed_stocks_minute_aggs
    WHERE ticker = 'GME'
      AND window_start >= '2021-01-04 04:00:00'
      AND window_start < '2021-04-01 04:00:00'
    GROUP BY day
)
SELECT round(minIf(lo, day < '2021-02-01'), 2) AS january_low,
       round(maxIf(hi, day < '2021-02-01'), 2) AS late_january_high,
       round(maxIf(hi, day < '2021-02-01') / minIf(lo, day < '2021-02-01'), 1) AS low_to_peak_multiple,
       round(minIf(lo, day >= '2021-02-01' AND day < '2021-03-01'), 2) AS february_low,
       toString(argMinIf(day, lo, day >= '2021-02-01' AND day < '2021-03-01')) AS february_low_date,
       round((1 - minIf(lo, day >= '2021-02-01' AND day < '2021-03-01') / maxIf(hi, day < '2021-02-01')) * 100, 1) AS peak_to_trough_pct,
       round(maxIf(hi, day >= '2021-03-01'), 2) AS march_rebound_high
FROM daily

From a January low of $17.05 to a late-January high of $513.12: a 30.1x move inside a single month. The panels line up — the two weeks of the steepest climb are the same two weeks short interest collapsed from 61.8 million (settled 2021-01-15) to 21.4 million (settled 2021-01-29). Price spike, volume surge, and a large short-interest drop across the same dates: that co-movement is the squeeze signature. (Prices are as-traded in 2021, before GME's later 4-for-1 split.)

One honest caveat: short interest is reported only twice a month, on a lag — see why short interest is two weeks old — so the record shows the unwind in snapshots, and it cannot say which purchases were shorts closing versus new buyers arriving. The daily-flavored cousin has its own trap: short volume is not short interest.

عوامل ایجاد فشار خرید (Squeeze) در سهام GameStop

مکانیسم‌های بازار توضیح می‌دهند که چرا یک سهم با Short position بالا می‌تواند دچار Squeeze شود؛ اما تقویم مستند شده در ژانویه 2021 نشان می‌دهد که چرا این سهم چنین اتفاقی را تجربه کرد. در 11 ژانویه 2021، Ryan Cohen، یکی از بنیان‌گذاران Chewy، به هیئت مدیره GameStop پیوست. در دو هفته پس از آن، این سهم به موضوع اصلی انجمن WallStreetBets تبدیل شد و همزمان با شتاب گرفتن معاملات، حجم بالایی از ورود سرمایه‌های خرد مشاهده شد. در 27 ژانویه، Melvin Capital — بزرگترین فروشنده Short در GME — اعلام کرد که موقعیت خود را بسته است. در 28 ژانویه، Robinhood و سایر کارگزاران، خرید در بازگشایی بازار را برای GME و نمادهای مرتبط محدود کردند؛ سهم در آن صبح به بالاترین قیمت معاملاتی خود رسید اما بخش اعظم آن را در کمتر از دو ساعت از دست داد — جزئیات دقیق معاملات 28 ژانویه تمام آن جلسه معاملاتی را نمایش می‌دهد. داده‌ها نمی‌توانند اولویت این عوامل را تعیین کنند؛ مستندات نشان می‌دهند که همه این اتفاقات در بازه زمانی سه هفته‌ای یکسان رخ داده‌اند.

گاما اسکوئیز: بخش اختیار معامله

ماه ژانویه برای GameStop تنها یک داستان مربوط به سهام نبود. gamma squeeze مکانیزم مرتبط اما متفاوتی است: معامله‌گران اختیار خرید (call options) می‌خرند و بازارسازها در سمت مقابل، فروشنده (short) آن اختیار خریدها هستند. رویه معمول این است که بازارسازها با خرید سهام پایه، ریسک خود را پوشش می‌دهند (hedge). با افزایش قیمت به سمت قیمت‌های توافق‌شده (strikes) و عبور از آن‌ها، این پوشش ریسک افزایش می‌یابد؛ این همان چرخه خودتقویت‌کننده است، اما با یک خریدار اجباری متفاوت: یک معامله‌گر بازارساز که در حال پوشش ریسک است، نه یک فروشنده Short که در حال بستن پوزیشن خود است. در ژانویه 2021 هر دو فرآیند همزمان رخ دادند و داده‌های بازار اختیار معامله، این الگو را نشان می‌دهند:

SELECT toString(toStartOfWeek(toDate(toTimeZone(sip_timestamp, 'America/New_York')))) AS week_of,
       round(sumIf(size, substring(ticker, 12, 1) = 'C') / 1e6, 2) AS call_contracts_m,
       round(sumIf(size, substring(ticker, 12, 1) = 'P') / 1e6, 2) AS put_contracts_m,
       round(100.0 * sumIf(size, substring(ticker, 12, 1) = 'C') / sum(size), 1) AS call_share_pct,
       round(sum(toFloat64(price) * size * 100) / 1e9, 2) AS premium_bn
FROM global_markets.options_trades
WHERE ticker >= 'O:GME21' AND ticker < 'O:GME24'
  AND sip_timestamp >= toDateTime('2021-01-04 00:00:00')
  AND sip_timestamp < toDateTime('2021-02-06 00:00:00')
GROUP BY week_of
ORDER BY week_of

در اولین هفته ژانویه، قراردادهای اختیار خرید 66.6% از حجم قراردادهای اختیار معامله GME بودند؛ جریان سنگین اختیار خرید، ماده اولیه پوشش ریسک بازارساز است. در هفته اوج، میزان حق‌الامتیاز (premium) به $23.54 میلیارد رسید، در حالی که چهار هفته قبل این رقم $0.06 میلیارد بود و ترکیب قراردادها تغییر کرده بود: 3.97 میلیون قرارداد اختیار فروش (put) در مقابل 2.07 میلیون اختیار خرید، که سهم اختیار خرید را به 34.3% رساند. در اوایل این حرکت، روند بازار اختیار معامله به سمت صعود بود؛ اما در نقطه اوج، شرط‌بندی‌ها بر کاهش قیمت غالب شد.

پس از نقطه اوج

موج‌های فشار (Squeezes) پایان می‌یابند؛ هر پوزیشن پوشش‌دهنده فروش (covered short) در واقع فروش‌گری است که دیگر نمی‌تواند مجدداً پوشش داده شود و پیامدهای آن بر بازار باقی می‌ماند. از اوج قیمتی در اواخر ژانویه در مبلغ $513.12، قیمت GME تا 2021-02-19 به $38.5 کاهش یافت؛ یعنی یک کاهش قیمت (drawdown) 92.5% از نقطه اوج تا دره در حدود سه هفته. این پایان ماجرا نبود؛ در مارس 2021، قیمت در نقطه اوج به $348.5 رسید که مرحله دوم صعود بود و زمانی رخ داد که حجم گزارش‌شده پوزیشن‌های فروش از قبل اندک شده بود.

و حجم فروش‌گری مجدداً بازسازی نشد: سوابق تسویه حساب تا 2021-03-31 ادامه دارد، در حالی که میزان فروش‌گری (short interest) در سطح 10.7 میلیون سهم و مدت زمان پوشش پوزیشن‌ها (days to cover) در سطح 1 قرار دارد. هر عامل دیگری که در مارس 2021 باعث معامله GME شد، آن گروه پرجمعیت فروش‌گری که دو بار از بازار خارج شد، نبود.

سایر فشار فروش‌های ثبت‌شده در رکوردها

ماه ژانویه همان فشار فروش (squeeze) را بر مجموعه‌ای از سهام‌های با موقعیت فروش سنگین اعمال کرد؛ برای چهار مورد از آن‌ها، نوسانات شدید قیمت و میزان Short Interest در دو سوی ماه به شرح زیر است:

WITH px AS (
    SELECT ticker,
           round(min(toFloat64(low)), 2) AS jan_low,
           round(max(toFloat64(high)), 2) AS jan_high,
           round(max(toFloat64(high)) / min(toFloat64(low)), 1) AS low_to_high_multiple
    FROM global_markets.delayed_stocks_minute_aggs
    WHERE ticker IN ('GME', 'AMC', 'KOSS', 'BB')
      AND window_start >= '2021-01-04 04:00:00'
      AND window_start < '2021-01-30 04:00:00'
    GROUP BY ticker
),
si AS (
    SELECT ticker,
           round(anyIf(short_interest, settlement_date = '2020-12-31') / 1e6, 1) AS short_dec31_m,
           round(anyIf(short_interest, settlement_date = '2021-02-12') / 1e6, 1) AS short_feb12_m
    FROM global_markets.stocks_short_interest
    WHERE ticker IN ('GME', 'AMC', 'KOSS', 'BB')
      AND settlement_date IN ('2020-12-31', '2021-02-12')
    GROUP BY ticker
)
SELECT px.ticker AS ticker,
       px.jan_low AS jan_low,
       px.jan_high AS jan_high,
       px.low_to_high_multiple AS low_to_high_multiple,
       si.short_dec31_m AS short_dec31_m,
       si.short_feb12_m AS short_feb12_m
FROM px
INNER JOIN si ON px.ticker = si.ticker
ORDER BY px.low_to_high_multiple DESC

شرکت Koss، تولیدکننده کوچک هدفون، بزرگترین ضریب گروه را ثبت کرد — از کمترین قیمت تا بیشترین قیمت در ژانویه، 61.7 برابر بود؛ در حالی که میزان Short Interest گزارش‌شده در طول ماه از 0.6 میلیون سهم به 0.3 میلیون سهم کاهش یافت. BlackBerry نیز 4.4 برابر رشد داشت. این جدول شامل یک شاخص تمایز است: قیمت AMC با ضریب 13.5 جهش کرد، اما میزان Short Interest گزارش‌شده آن در 12 فوریه (48.1 میلیون سهم) نسبت به 31 دسامبر (39 میلیون سهم) بیشتر بود — این بدان معناست که باز کردن موقعیت‌های فروش جدید سریع‌تر از بستن موقعیت‌های قدیمی بوده و AMC در آن ماه سهام جدید نیز منتشر کرده است. جهش قیمت به تنهایی دلیلی بر پوشش موقعیت‌های فروش (covering) نیست؛ بررسی میزان Short Interest در دو نقطه زمانی، معیار اصلی است.

Days to cover چیست و چه سطحی بالا محسوب می‌شود؟

شاخص days to cover از تقسیم میزان فروش استقراضی بر میانگین حجم معاملات روزانه به دست می‌آید: این شاخص نشان می‌دهد که خرید مجدد تمام سهام فروخته شده در حالت استقراضی، چند روز معاملاتی با حجم معمول سهام زمان می‌برد (مفهوم days to cover شامل جزئیات کامل است). این شاخص معیار استاندارد برای سنجش میزان «تراکم» معاملات فروش استقراضی نسبت به فرصت خروج است؛ برای مثال، عدد 14 برای GME در نوامبر 2020 نشان‌دهنده بسیار محدود بودن فرصت خروج بود. جهت درک بهتر مقیاس، وضعیت کل بخش نقدشونده بازار در آخرین تسویه ثبت شده به شرح زیر است:

SELECT toString(max(settlement_date)) AS settled,
       count() AS liquid_names,
       round(quantileDeterministic(0.5)(days_to_cover, cityHash64(ticker)), 1) AS median_days_to_cover,
       round(quantileDeterministic(0.9)(days_to_cover, cityHash64(ticker)), 1) AS p90_days_to_cover,
       round(max(days_to_cover), 1) AS max_days_to_cover,
       countIf(days_to_cover >= 10) AS names_at_10_plus
FROM global_markets.stocks_short_interest
WHERE settlement_date = (SELECT max(settlement_date) FROM global_markets.stocks_short_interest)
  AND avg_daily_volume >= 5000000
  AND days_to_cover IS NOT NULL
  AND ticker NOT IN ('SPCX')

در میان نام‌های 946 که میانگین معاملات روزانه آن‌ها پنج میلیون سهم یا بیشتر است، میانه days to cover در تسویه 2026-06-30 تنها 1.8 بود، صدک نودمی 5 بود و تنها 5 نام در سطح 10 یا بالاتر قرار داشتند (بیشترین میزان: 16.9). وضعیتی مشابه GameStop در سال 2020 یک مورد استثنایی و واقعی است، نه یک شرایط رایج در بازار.

پرجمعیت‌ترین معاملات Short در حال حاضر

آمار کلی، نام‌ها را پنهان می‌کند. با مرتب‌سازی فایل تسویه حساب، ده مورد از پرجمعیت‌ترین معاملات Short در سهام پرنقدینگی بر اساس آخرین گزارش مشخص شده‌اند (لیست کامل: لیست پرفروش‌ترین سهام از نظر Short):

SELECT ticker,
       round(days_to_cover, 1) AS days_to_cover,
       round(short_interest / 1e6, 1) AS shares_short_m,
       round(avg_daily_volume / 1e6, 1) AS avg_daily_volume_m,
       toString(settlement_date) AS settled
FROM global_markets.stocks_short_interest
WHERE settlement_date = (SELECT max(settlement_date) FROM global_markets.stocks_short_interest)
  AND avg_daily_volume >= 5000000
  AND days_to_cover IS NOT NULL
  AND ticker NOT IN ('SPCX')
ORDER BY days_to_cover DESC, ticker
LIMIT 10

محاسبات، که زمانی به صورت دستی انجام می‌شد: پیشتاز فعلی، MPT، میزان 138.1 میلیون سهم Short را در مقابل میانگین معاملات روزانه 8.2 میلیون سهم گزارش کرده است؛ با تقسیم این دو عدد، بستن تمامی موقعیت‌ها با حجم معاملات معمول، حدود 16.9 روز زمان می‌برد. معامله‌گران این شاخص را در کنار دو متغیر که این جدول قادر به نمایش آن‌ها نیست، بررسی می‌کنند: Float (موقعیت Short بزرگ در یک Float کوچک، خروج از معامله را دشوارتر می‌کند) و هزینه استقراض، یعنی هزینه سالانه نگه داشتن موقعیت Short.

دو نکته احتیاطی. بالا بودن تعداد روزهای پوشش (days to cover) یک پیش‌بینی نیست، بلکه تنها یک پیش‌شرط است؛ برخی نام‌ها سال‌ها در این لیست باقی می‌مانند و قیمت آن‌ها به تدریج کاهش می‌یابد، و گاهی اوقات استراتژی Short صرفاً درست از آب در می‌آید. همچنین، دنبال کردن یک Squeeze که در حال وقوع است، به معنای خرید در قیمت‌هایی است که خریداران اجباری قبلاً آن را بالا برده‌اند؛ نمودار بالا، جنبه دیگر این معامله را نشان می‌دهد.

سوالات متداول

گاما اسکوئیز (gamma squeeze) چیست؟

خرید اجباری که بازار اختیار معامله را تحت تأثیر قرار می‌دهد: معامله‌گران قراردادهای Call می‌خرند و بازارگردانی که آن‌ها را فروخته است، برای پوشش ریسک خود اقدام به خرید سهام می‌کند؛ با افزایش قیمت، این پوشش ریسک نیز گسترش می‌یابد. در اینجا خریدار اجباری، بازارگردانِ پوشش‌دهنده است، نه یک فروشنده Short که قصد پوشش معامله دارد. حرکت GameStop در ژانویه 2021 هر دو حالت را هم‌زمان نشان داد، به‌طوری که قراردادهای Call در هفته اول آن ماه، 66.6% از حجم معاملات اختیار معامله آن را شامل می‌شد.

تفاوت short squeeze با یک رالی معمولی چیست؟

در شرایط ایجاد و نشانه‌های آن. شرایط ایجاد شامل موقعیت Short بزرگ نسبت به حجم معاملات است؛ یعنی نرخ Short Interest بالا و تعداد روزهای پوشش (days to cover) بالا. نشانه‌ها شامل افزایش شدید قیمت با حجم معاملات بالا در همان هفته‌هایی است که کاهش نرخ Short Interest گزارش می‌شود. جهش قیمت AMC در ژانویه 2021 اهمیت این بررسی را نشان می‌دهد: قیمت 13.5 برابر افزایش یافت، در حالی که نرخ Short Interest گزارش‌شده بالا رفته بود.

علاوه بر GameStop، چه نمونه‌های دیگری از short squeeze وجود دارد؟

تنها در ژانویه 2021 چندین مورد رخ داد: قیمت Koss در مدت یک ماه 61.7 برابر افزایش یافت، در حالی که نرخ Short Interest گزارش‌شده آن نصف شد؛ BlackBerry نیز 4.4 برابر رشد کرد. مورد کلاسیک قدیمی‌تر، Volkswagen در اکتبر 2008 است؛ زمانی که افشا شد بخش اعظم سهام شناور از قبل تخصیص یافته است، این اتفاق با قرار گرفتن موقت این شرکت به عنوان ارزشمندترین شرکت جهان هم‌زمان شد.

آیا می‌توان short squeeze را پیش‌بینی کرد؟

هیچ شاخصی آن را پیش‌بینی نمی‌کند. آنچه داده‌ها می‌توانند نشان دهند، «پیش‌شرط» است: میزان انباشت Short Interest و اینکه این مقدار معادل چند روز حجم معاملات است. معامله‌گران دقیقاً به همین دلیل Short Interest و تعداد روزهای پوشش را زیر نظر دارند، با این یادآوری که داده‌های منتشر شده حدود دو هفته از زمان ثبت آن‌ها گذشته است.

آیا GameStop در سال 2021 واقعاً یک short squeeze بود؟

سوابق، نشانه‌های اسکوئیز را به وضوح نشان می‌دهند: تعداد روزهای پوشش در نوامبر 2020 برابر با 14 بود، سپس در عرض چند هفته شاهد حرکت قیمتی 30.1 برابری بودیم که هم‌زمان با کاهش Short Interest از 67.5 میلیون سهم به 21.4 میلیون سهم رخ داد. عوامل دیگری نیز هم‌زمان در حال معامله بودند — فعالیت در بازار اختیار معامله و حجم معاملات خرد — و داده‌ها نمی‌توانند میزان تأثیر هر یک را از هم تفکیک کنند.

تمام اعداد فوق از پرس‌وجوهای ذخیره‌شده و نسخه‌بندی‌شده استخراج شده‌اند — برای مشاهده کد SQL زیر هر پنل را باز کنید، یا همان سوابق را برای هر نماد در ترمینال Strasmore فراخوانی کنید.