Різниця між ордерами типу held та not-held

Різниця між ордерами типу held та not-held

Різниця між ордерами типу held та not-held зводиться до одного питання: чи зобов’язаний брокер виконати вашу заявку негайно, чи він має право самостійно обрати момент для виконання?

Ордер типу held — це інструкція виконати операцію негайно за поточною ринковою ціною, і брокер зобов’язаний дотримуватися цієї вимоги щодо негайності.

Ордер типу not-held надає брокеру дискреційні повноваження щодо часу та ціни виконання, що знімає будь-яке зобов’язання щодо виконання заявки в конкретний момент.

Роздрібні ринкові ордери фактично є ордерами типу held. Блокові та алгоритмічні ордери зазвичай є ордерами типу not-held.

Held та not-held ордери: ключова відмінність

«Held» — це скорочення від «held to the market» (зобов’язаний виконати за ринком). Інструкція проста: взяти те, що є зараз. Брокер не може чекати на кращий print і не може залишати частину ордера невиконаною, поки котирування стабілізуються. Результатом є негайне виконання. Ціна відповідає тій, що відображається на ринку в момент надходження ордера.

«Not held» змінює предмет виконання. Час і ціна стають питанням професійного судження брокера. Not-held ордер може залишатися в системі годину або бути виконаним за тридцять секунд, коли з’явиться ліквідність. Клієнт відмовляється від конкретного зобов’язання: не існує моменту, в який брокер був зобов’язаний виконати угоду. Виконання, що відбулося після зміни ціни, саме по собі не є порушенням інструкції.

У цьому полягає різниця в підзвітності, і саме тому held-ордер — це більше, ніж просто швидкий ринковий ордер. Швидкість є результатом. Зобов’язання — це те, що купується.

Скільки коштує негайне виконання?

Відкладена заявка на купівлю при надходженні перетинає спред bid-ask. Спред — це різниця між найкращою ціною, яку публічно пропонує покупець, і найкращою ціною, яку публічно пропонує продавець; перетин цього спреду є платою за пріоритетність виконання. Цей розрив змінюється протягом дня. Наведена нижче панель відображає середній котирувальний спред для двох компаній з великою капіталізацією у базисних пунктах відносно середньої ціни (один базисний пункт дорівнює одній сотій відсотка) з розбивкою по півгодинних інтервалах звичайної торгової сесії.

SELECT
    formatDateTime(
        toStartOfInterval(toTimeZone(sip_timestamp, 'America/New_York'), INTERVAL 30 MINUTE),
        '%H:%i')                                       AS et_time,
    round(avgIf(toFloat64(ask_price - bid_price)
                / toFloat64((ask_price + bid_price) / 2) * 10000,
                ticker = 'AAPL'), 2)                   AS aapl_spread_bps,
    round(avgIf(toFloat64(ask_price - bid_price)
                / toFloat64((ask_price + bid_price) / 2) * 10000,
                ticker = 'KO'), 2)                     AS ko_spread_bps
FROM global_markets.cache_stocks_quotes
WHERE ticker IN ('AAPL', 'KO')
  AND sip_timestamp >= '2026-06-17 13:00:00'
  AND sip_timestamp <  '2026-06-17 20:30:00'
  AND bid_price > 0
  AND ask_price > bid_price
  AND toFloat64(ask_price - bid_price) / toFloat64(bid_price) < 0.02
GROUP BY et_time
HAVING countIf(ticker = 'AAPL') > 0
   AND countIf(ticker = 'KO') > 0
ORDER BY et_time

О 09:00 за східним часом, перед відкриттям торгів, котирування AAPL в середньому мали спред 6.57 б.п., а KO — 21.21 б.п. До 12:00 показник AAPL становив 0.89 б.п. проти 1.42 б.п. для KO. Останній блок на панелі, 16:00, зафіксував 6.72 б.п. для AAPL. Відкладена заявка сплачує спред тієї хвилини, коли вона надходить, і нікому з брокерів не дозволено чекати на більш вигідні умови. Якщо цінова межа важливіша за гарантію часу виконання, така операція підпадає під категорію ринкова заявка проти лімітної заявки.

Що таке not-held order?

Not-held order — це доручення на купівлю або продаж, у якому знято вимогу негайного виконання. У системі інституційного трейдингу це спеціальна позначка, часто скорочена як NH, що вказується поруч із обсягом та назвою інструменту. Клієнт доручає трейдинговому підрозділу (desk) опрацювати заявку: самостійно обрати торговельні майданчики, темп виконання та застосувати професійне судження щодо ціни.

З цього випливають два наслідки. Перевага полягає в тому, що опрацьовувана заявка може очікувати на природну ліквідність, замість того щоб одразу купувати за ціною пропозиції (offer), а також може бути розподілена за часом, щоб не тиснути на ціну всім обсягом одночасно. Недолік у тому, що клієнт не має жодних гарантій виконання заявки в будь-який момент часу. Якщо ринок стрімко рухається, заявка слідує за ним, і трейдинговий підрозділ не несе відповідальності за невиконання, оскільки діяв у межах наданих повноважень. Дискреційне управління працює в обох напрямках, залежно від того, як розвивається торговельна сесія.

Чому велика заявка не може бути однією угодою

Дискреційність має сенс лише тоді, коли обсяг заявки занадто великий для виконання однією угодою. Стрічка котирувань формується з великої кількості дрібних угод і кількох великих, і саме такий розподіл за розміром зумовлює існування практики виконання великих заявок частинами.

SELECT
    print_size,
    round(100 * prints / sum(prints) OVER (), 2) AS prints_pct,
    round(100 * shares / sum(shares) OVER (), 2) AS shares_pct
FROM
(
    SELECT
        multiIf(size < 100,  'under 100',
                size < 500,  '100 to 499',
                size < 1000, '500 to 999',
                size < 5000, '1,000 to 4,999',
                             '5,000 and up') AS print_size,
        count()                              AS prints,
        sum(size)                            AS shares
    FROM global_markets.stocks_trades
    WHERE ticker = 'AAPL'
      AND sip_timestamp >= '2026-06-17 04:00:00'
      AND sip_timestamp <  '2026-06-18 04:00:00'
      AND size > 0
    GROUP BY print_size
)
ORDER BY multiIf(print_size = 'under 100', 1,
                 print_size = '100 to 499', 2,
                 print_size = '500 to 999', 3,
                 print_size = '1,000 to 4,999', 4,
                 5)

Угоди обсягом under 100 акцій становили 88.99% від усіх операцій з AAPL того дня та 22.84% від загальної кількості акцій, що змінили власників. Категорія 5,000 and up працює навпаки: 0.02% від усіх угод і 48.77% від загального обсягу акцій. Невелика частка великих угод забезпечує значну частину обсягу торгів, тоді як кількість операцій формується переважно найменшими лотами, навіть для однієї з найбільш ліквідних акцій на ринку.

Розглянемо заявку на 400 000 акцій у контексті цього розподілу. Жоден контрагент не готовий прийняти такий обсяг миттєво. Батьківська заявка розбивається на сотні або тисячі дочірніх, і рішення про час випуску кожної з них — це і є дискреційність, яку надає інструкція not-held. Деякі з цих дочірніх заявок приховують свій розмір, що є основним завданням айсберг-заявок.

З яким бенчмарком порівнюється виконаний ордер?

Held-ордер не потребує бенчмарку. Його було виконано одразу після надходження, тому ціна на момент надходження є показником ефективності. Worked-ордер можна оцінити лише за заздалегідь узгодженим критерієм. Зазвичай використовують два показники: середню ціну на момент надходження та середньозважену за обсягом ціну (VWAP) за сесію. Трейдинг-дески, що орієнтуються на ціну закриття, працюють з аукціоном закриття, де починають відігравати роль час відсікання для MOC та MOO.

Наскільки можуть відрізнятися ціна надходження та VWAP? На графіку нижче виміряно відстань між денним VWAP для AAPL та ранковим ціновим принтом за 9 сесій у червні 2026 року. VWAP — це середня ціна дня, зважена на кількість акцій, що були продані за кожною з них.

SELECT
    toString(date)                                                AS session_date,
    round(10000 * (toFloat64(max(vwap)) - toFloat64(max(open)))
          / toFloat64(max(open)), 1)                              AS vwap_minus_open_bps
FROM global_markets.stocks_daily_aggs
WHERE ticker = 'AAPL'
  AND date >= '2026-06-15'
  AND date <= '2026-06-26'
  AND open > 0
  AND vwap > 0
GROUP BY date
ORDER BY date

2026-06-15 розрив становив 64.3 б.п. 2026-06-26 він дорівнював 266.3 б.п. Кожна з цих відстаней — це простір, який мав worked-ордер в одному чи іншому напрямку, причому знак цього відхилення невідомий на момент відкриття торгів. Цей простір також різниться залежно від назви активу.

SELECT
    ticker,
    round(avg(gap_bps), 1) AS avg_abs_gap_bps,
    round(max(gap_bps), 1) AS widest_gap_bps
FROM
(
    SELECT
        ticker,
        date,
        abs(10000 * (toFloat64(max(vwap)) - toFloat64(max(open)))
            / toFloat64(max(open))) AS gap_bps
    FROM global_markets.stocks_daily_aggs
    WHERE ticker IN ('AAPL', 'MSFT', 'NVDA', 'SPY', 'KO', 'JNJ')
      AND date >= '2026-06-01'
      AND date <= '2026-06-30'
      AND open > 0
      AND vwap > 0
    GROUP BY ticker, date
)
GROUP BY ticker
ORDER BY avg_abs_gap_bps DESC

Протягом червня 2026 року MSFT мав середнє значення 119.6 б.п. між денним VWAP та ціною відкриття, з максимальним показником за одну сесію у 396 б.п. На протилежному боці панелі SPY мав середнє значення 43.6 б.п. за тим самим показником. Два ідентичні ордери для цих двох активів надають трейдинг-деску зовсім різні можливості для маневру.

Де відображається кожна інструкція

• Роздрібний ринковий ордер (market order) на практиці вважається таким, що підлягає негайному виконанню (held): він надходить для миттєвого виконання, а підтвердження операції припадає на ту саму хвилину.
• Ринковий лімітний ордер (marketable limit order) за статусом близький до held. Він обмежує ціну і не надає жодної дискреції щодо часу виконання.
• Блок акцій, переданий на trading desk брокера, зазвичай має статус not-held, що позначається маркером NH у заявці.
• Алгоритмічний ордер за своєю структурою є not-held. Графік виконання є формою дискреції, яка прописана у вигляді програмного коду.

Параметр time in force відповідає на інше питання: як довго ордер залишається активним, що повністю розкрито в time in force. Питання про те, хто визначає момент виконання, стосується статусу held. В опціонах робота з ордером (working an order) є скоріше нормою, ніж винятком, а причини, через які відкладений ордер залишається невиконаним, викладені в чому опціонні ордери не виконуються.

Як дискреція пов’язана з найкращим виконанням (best execution)

Брокер, що опрацьовує клієнтські ордери, зобов’язаний виявляти належну обачність, шукаючи найкращі умови, доступні на ринку. Інструкція «not-held» не скасовує цього обов’язку. Вона змінює критерії оцінки виконання: замість ціни на екрані в момент надходження ордера оцінюється якість суджень, застосованих протягом усього періоду роботи з ним.

Цей поділ відображається у публічній статистиці виконання. Стандартизовані звіти торгових майданчиків виключають ордери «not-held» зі своїх вибірок, оскільки ці показники припускають, що метою була негайна реалізація, тоді як для ордера, що перебуває в роботі, це не є метою. Звіти про виконання за правилами 605 та 606 охоплюють лише те, що включено до цих розкриттів інформації. Якість виконання ордера, що перебуває в роботі, відображається у власних бенчмарк-звітах торгового підрозділу (desk), і клієнт має запитати їх окремо.

Питання, яке варто поставити своєму брокеру

Два питання вирішують усе. Чи виконується моє доручення в робочому режимі, чи воно спрямовується на негайне виконання? І якщо воно виконується в робочому режимі, то за яким бенчмарком оцінюється виконання і чи можу я побачити цей результат? Трейдинг-деск, який працює з дорученнями, має готову відповідь. Брокер, який спрямовує все на негайне виконання, має простішу відповідь, яку також варто знати. Читачеві з дорученням на двісті акцій і читачеві з дорученням на двісті тисяч акцій потрібні різні продукти, і терміни held та not-held — це те, як індустрія розрізняє їх.

Часті запитання

Що означає статус not-held у заявці?

Заявка типу not-held надає брокеру право на власний розсуд визначати час і ціну виконання. Брокера просять застосувати професійне судження протягом певного періоду, а не виконувати угоду в конкретний момент часу; клієнт при цьому погоджується, що виконання за певною ціною не гарантується.

Чи є ринкова заявка роздрібного інвестора заявкою типу held?

На практиці — так. Вона спрямовується на негайне виконання за поточною ринковою ціною, і брокер бере на себе зобов'язання щодо негайного виконання. Більшість роздрібних платформ ніколи не відображають терміни held або not-held, оскільки майже всі заявки, які вони приймають, обробляються на умовах held.

Чи забезпечує заявка not-held кращу ціну?

Іноді, але це ніколи не гарантовано. Робота з заявкою протягом певного часу може дозволити заробити на спреді, замість того щоб сплачувати його, а також пом'якшити вплив одномоментного виходу на ринок. Водночас ця дискреційність означає, що ціна виконання може суттєво відрізнятися від ціни на момент подання заявки, якщо ринок зміниться під час роботи з нею.

У чому різниця між заявкою not-held та лімітною заявкою?

Лімітна заявка контролює лише ціну: вона виконується за лімітною ціною або краще, як тільки ринок досягає відповідного рівня. Заявка not-held не контролює з боку клієнта ні ціну, ні час виконання. Обидва типи заявок перебувають у розпорядженні брокера в межах узгодженого мандата.

Кожна панель вище містить SQL-запит, за допомогою якого було сформовано дані. Відкрийте будь-яку з них, введіть тікер, за яким ви стежите, і поставте таке саме запитання щодо власних інструментів у терміналі Strasmore.