O que é calendar spread em opções?

Um calendar spread é uma posição em opções com duas pernas sobre o mesmo ativo subjacente e no mesmo strike: vende-se o contrato com vencimento mais próximo e compra-se o contrato com vencimento mais distante. A operação é aberta com débito líquido. Ao mesmo tempo, fica-se comprado em theta e em vega, algo que nenhuma perna isolada de opção consegue proporcionar. Essa combinação faz do calendar uma posição sobre o formato da curva de volatilidade implícita, e não sobre a direção do ativo.

Como se estrutura um calendar spread

Quatro elementos são iguais nas duas pernas: o ativo subjacente, o strike, o direito — ambas são calls ou ambas são puts — e o tamanho da posição. Apenas o vencimento muda. A perna com vencimento mais próximo é vendida, e a perna com vencimento mais longo é comprada. O contrato mais longo tem mais valor temporal, o que resulta num débito líquido na entrada. Esse débito é o custo da posição e, num calendar spread simples mantido até o vencimento da perna curta, representa a perda máxima.

Números redondos e totalmente hipotéticos. Uma ação é negociada a $100. A call com strike de $100 e vencimento em 30 dias é vendida por $2,00, enquanto a call com strike de $100 e vencimento em 90 dias custa $3,60. O débito é de $1,60 por ação, ou $160 para um par, considerando o multiplicador padrão de 100 ações. Avancemos até o vencimento mais próximo. Com a ação ainda a $100, a call vendida expira sem valor. O que resta é uma call de 60 dias com strike de $100, e o valor dessa call corresponde ao valor total da posição. Com a ação a $130, a call vendida está profundamente in the money, e a call comprada já perdeu a maior parte do seu valor temporal. Assim, o par vale pouco mais do que a diferença entre duas calls compostas quase integralmente por valor intrínseco. O mesmo achatamento ocorre a $70, quando ambas as calls estão próximas de expirar sem valor. O payoff no vencimento da perna curta forma uma tenda sobre o strike.

Por que vender a opção com vencimento mais próximo e comprar a de vencimento mais distante?

Theta é o valor que uma opção perde por dia apenas com a passagem do tempo. Vega é o quanto ela varia diante de uma mudança de um ponto na volatilidade implícita. Ambos dependem do tempo restante e, ao longo da curva de vencimentos, evoluem em direções opostas: a perda diária de valor é mais rápida nas últimas semanas de uma opção, enquanto a sensibilidade à volatilidade implícita aumenta com o tempo restante. Vender a perna curta concentra a depreciação mais rápida no lado vendido. Comprar a perna longa concentra a maior exposição à volatilidade no lado comprado. O painel abaixo mede ambos ao longo de faixas de DTE, dias até o vencimento, para contratos da Apple próximos do preço de exercício.

SELECT
    multiIf(days_to_expiry <= 10,  '1-10 DTE',
            days_to_expiry <= 25,  '11-25 DTE',
            days_to_expiry <= 45,  '26-45 DTE',
            days_to_expiry <= 90,  '46-90 DTE',
            days_to_expiry <= 180, '91-180 DTE',
                                   '181+ DTE')       AS dte_band,
    round(avg(abs(theta)), 4)                        AS theta_per_day_abs,
    round(avg(abs(vega)), 4)                         AS vega_per_iv_point
FROM global_markets.options_greeks
WHERE underlying_symbol = 'AAPL'
  AND date >= today() - 30
  AND date <= today() - 2
  AND iv_converged = 1
  AND volume > 0
  AND days_to_expiry BETWEEN 1 AND 400
  AND abs(toFloat64(strike_price) / toFloat64(underlying_close) - 1) < 0.05
GROUP BY dte_band
ORDER BY min(days_to_expiry)

Na faixa 1-10 DTE, a depreciação diária média foi de $0.4967 por ação, contra $0.0606 na faixa 181+ DTE. Multiplique qualquer um dos valores por 100 para obter o resultado de um único contrato. O Vega apresenta o comportamento oposto: 0.1206 por ponto de volatilidade implícita no vencimento mais próximo, contra 1.0131 no vencimento mais distante. Um calendar spread combina as duas curvas: fica vendido na depreciação mais acentuada e comprado na exposição à volatilidade. O padrão mais amplo é explicado em como os gregos das opções mudam à medida que o vencimento se aproxima.

O que um calendar spread realmente negocia: a estrutura a termo

A volatilidade implícita não é um único número por ação. Cada vencimento tem a sua própria volatilidade. Ao traçá-las, do vencimento mais próximo ao mais distante, obtém-se a estrutura a termo da volatilidade implícita. Um calendar fica vendido na volatilidade de um ponto dessa curva e comprado na volatilidade de outro. Por isso, o seu resultado acompanha mais a distância entre esses dois pontos do que o nível de qualquer um deles.

SELECT
    multiIf(days_to_expiry <= 10,  '1-10 DTE',
            days_to_expiry <= 25,  '11-25 DTE',
            days_to_expiry <= 45,  '26-45 DTE',
            days_to_expiry <= 90,  '46-90 DTE',
            days_to_expiry <= 180, '91-180 DTE',
                                   '181+ DTE')                            AS dte_band,
    round(avgIf(implied_volatility, underlying_symbol = 'AAPL') * 100, 1)  AS aapl_iv_pct,
    round(avgIf(implied_volatility, underlying_symbol = 'SPY')  * 100, 1)  AS spy_iv_pct,
    round(avgIf(implied_volatility, underlying_symbol = 'KO')   * 100, 1)  AS ko_iv_pct
FROM global_markets.options_greeks
WHERE underlying_symbol IN ('AAPL', 'SPY', 'KO')
  AND date >= today() - 30
  AND date <= today() - 2
  AND iv_converged = 1
  AND volume > 0
  AND days_to_expiry BETWEEN 1 AND 400
  AND abs(toFloat64(strike_price) / toFloat64(underlying_close) - 1) < 0.05
GROUP BY dte_band
HAVING countIf(underlying_symbol = 'AAPL') > 0
   AND countIf(underlying_symbol = 'SPY')  > 0
   AND countIf(underlying_symbol = 'KO')   > 0
ORDER BY min(days_to_expiry)

Na média das sessões da amostra, os contratos de AAPL próximos do dinheiro na faixa 1-10 DTE registraram volatilidade implícita de 36.2%, contra 28.6% na faixa 181+ DTE. Para KO, as mesmas duas faixas registraram 27.3% e 20.7%. Cada ativo tem a sua própria curva. É sobre essa curva que o calendar fica posicionado.

A forma da curva também muda de um dia para o outro. O painel seguinte acompanha a faixa dianteira de um ativo em relação à faixa traseira ao longo dos meses anteriores. A diferença entre elas aparece no mesmo gráfico.

SELECT
    toString(date)                                                                AS session_date,
    round(avgIf(implied_volatility, days_to_expiry BETWEEN 7 AND 25) * 100, 1)    AS near_iv_pct,
    round(avgIf(implied_volatility, days_to_expiry BETWEEN 60 AND 120) * 100, 1)  AS far_iv_pct,
    round((avgIf(implied_volatility, days_to_expiry BETWEEN 7 AND 25)
         - avgIf(implied_volatility, days_to_expiry BETWEEN 60 AND 120)) * 100, 1) AS near_minus_far_spread
FROM global_markets.options_greeks
WHERE underlying_symbol = 'AAPL'
  AND date >= today() - 120
  AND date <= today() - 2
  AND iv_converged = 1
  AND volume > 0
  AND abs(toFloat64(strike_price) / toFloat64(underlying_close) - 1) < 0.05
GROUP BY date
HAVING countIf(days_to_expiry BETWEEN 7 AND 25) > 0
   AND countIf(days_to_expiry BETWEEN 60 AND 120) > 0
ORDER BY date

Na primeira sessão apresentada, 2026-04-08, a diferença entre as duas faixas era de -1.8 pontos de volatilidade. Na sessão mais recente, 2026-08-04, a faixa dianteira registrava 27.2% e a faixa traseira, 27.4%. A diferença era de -0.2 pontos. Um calendar comprado ganha quando essa diferença diminui, seja porque a faixa dianteira perde valor, seja porque a faixa traseira se fortalece. A posição perde quando a diferença aumenta.

O que a posição procura e o que a desmonta

O cenário favorável é restrito. A posição precisa que o ativo subjacente permaneça próximo do strike à medida que se aproxima o vencimento da opção mais curta. Nesse período, o valor temporal remanescente da perna vendida deve diminuir, enquanto a perna comprada preserva a maior parte do seu próprio valor temporal. A posição também se beneficia da queda da volatilidade implícita no vencimento mais curto em relação ao vencimento mais longo. Isso representa um steepening da estrutura a termo.

Duas situações desmontam a posição. Um movimento forte em qualquer direção achata o perfil de ganhos, e a posição perde tanto na alta quanto na baixa. Uma inversão da curva depois da entrada, com a volatilidade implícita do vencimento mais curto subindo acima da do vencimento mais longo, prejudica a perna vendida mais rapidamente do que beneficia a perna comprada. Há ainda um terceiro cenário, mais discreto: uma queda uniforme da volatilidade implícita em toda a curva retira mais valor da perna comprada de prazo mais longo, que tem vega maior, do que devolve na perna vendida de prazo mais curto.

A variante diagonal

Um diagonal spread altera tanto o preço de exercício como o vencimento: vende-se uma opção com vencimento mais próximo a um determinado strike e compra-se uma opção com vencimento mais distante a outro strike. Isso acrescenta uma inclinação direcional à mesma estrutura baseada no tempo. Um call diagonal cujo strike da perna comprada esteja bem abaixo da cotação atual e tenha vencimento distante comporta-se parcialmente como uma posição comprada na ação. Essa é a configuração da abordagem de LEAPS deep in the money. A contrapartida é que o payoff deixa de se distribuir simetricamente em torno de um único strike. Por isso, tanto a direção como o formato da curva importam.

Calendários em torno de resultados e o problema do IV crush

O uso mais conhecido de um calendar ocorre em torno de um evento agendado. O vencimento mais curto que inclui a data de divulgação de resultados normalmente apresenta volatilidade implícita mais elevada do que os vencimentos de cada lado. Vender esse vencimento contra uma ponta com prazo mais longo é uma forma de ficar vendido na parte mais elevada da curva. Depois da divulgação, ocorre o IV crush, uma queda acentuada da volatilidade implícita do primeiro vencimento, quando o evento já ficou para trás. O mesmo relatório também pode levar a ação para além do strike, achatando o perfil da operação. O vencimento mais longo normalmente perde volatilidade junto com o vencimento mais curto, mas em menor intensidade. Um calendar de resultados é montado com base no formato da curva e fica exposto ao movimento da ação. O relatório provoca os dois efeitos ao mesmo tempo.

Atribuição na perna vendida

As opções sobre ações dos EUA seguem o estilo americano. Por isso, uma perna vendida que esteja dentro do dinheiro pode ser atribuída em qualquer dia útil, e não apenas no vencimento. Nas calls vendidas, o risco concentra-se próximo das datas ex-dividendo, quando o dividendo pode superar o valor temporal remanescente da call. A atribuição deixa uma posição vendida na ação contra uma call comprada. A estrutura continua definida, mas a margem muda e surge uma obrigação de pagar o dividendo. As opções sobre índices com liquidação financeira seguem o estilo europeu e não têm risco de atribuição antecipada.

Com que frequência a volatilidade curta fica acima da longa?

A inversão não é rara e não ocorre de forma uniforme entre os ativos. O painel mostra, para cada ativo, a parcela das sessões do último ano em que a faixa curta ficou acima da faixa longa.

SELECT
    symbol,
    round(100 * countIf(slope_pts > 0) / count(), 1) AS inverted_days_pct,
    round(avg(slope_pts), 2)                         AS avg_slope_pts,
    count()                                          AS obs_count
FROM
(
    SELECT
        underlying_symbol AS symbol,
        date,
        (avgIf(implied_volatility, days_to_expiry BETWEEN 7 AND 25)
       - avgIf(implied_volatility, days_to_expiry BETWEEN 60 AND 120)) * 100 AS slope_pts
    FROM global_markets.options_greeks
    WHERE underlying_symbol IN ('AAPL', 'MSFT', 'NVDA', 'SPY', 'KO')
      AND date >= today() - 400
      AND date <= today() - 2
      AND iv_converged = 1
      AND volume > 0
      AND abs(toFloat64(strike_price) / toFloat64(underlying_close) - 1) < 0.05
    GROUP BY symbol, date
    HAVING countIf(days_to_expiry BETWEEN 7 AND 25) > 0
       AND countIf(days_to_expiry BETWEEN 60 AND 120) > 0
)
GROUP BY symbol
ORDER BY inverted_days_pct DESC

KO apresentou inversão com maior frequência no grupo: em 65.7% das 274 sessões analisadas, com uma diferença média entre a faixa curta e a longa de 0.89 pontos. SPY apresentou inversão com menor frequência, em 22.3% das suas sessões. Um calendário montado na versão inclinada da curva e um calendário montado na versão invertida são posições diferentes, embora tenham o mesmo ticket.

Perguntas frequentes

Um calendar spread é bullish ou bearish?

Nenhum dos dois por construção. Um calendar spread com strike no preço atual é quase neutro em termos direcionais na entrada e depende de o ativo subjacente permanecer próximo desse strike no vencimento mais curto. Posicionar o strike acima ou abaixo do preço atual acrescenta um viés direcional à estrutura.

Qual é a perda máxima de um calendar spread?

Num calendar spread comprado, com as duas pernas no mesmo strike, o débito pago é o máximo que pode ser perdido, desde que não haja exercício antecipado da perna vendida. O ganho máximo não é definido de antemão, pois depende do valor da perna comprada remanescente quando a perna vendida vencer.

Um calendar spread dá lucro se a ação não se mover?

A estabilidade próxima do strike é a condição em torno da qual a estrutura é montada: o valor temporal da perna vendida se deteriora mais rapidamente que o da perna comprada. Uma ação que permanece estável, mas distante do strike, é um caso diferente. Nessa situação, as duas pernas têm baixo valor e a diferença entre elas é pequena.

O que acontece com um calendar spread quando a volatilidade implícita cai?

Um calendar spread comprado tem vega líquido positivo. Por isso, uma queda uniforme em toda a curva retira mais valor da perna comprada de vencimento mais longo do que devolve na perna vendida de vencimento mais curto. A forma da curva é mais importante que o nível neste caso: a queda mais rápida da volatilidade no vencimento curto em relação ao vencimento longo é a versão favorável desse movimento.

É possível montar um calendar spread com puts?

Sim. Use o mesmo ativo subjacente e o mesmo strike, venda a put de vencimento mais curto e compre a put de vencimento mais longo. Num determinado strike, os calendar spreads de puts se comportam de forma muito semelhante aos seus equivalentes com calls. A escolha costuma depender de qual lado tem cotações mais estreitas e de qual envolve menor risco operacional de exercício.

Cada painel acima vem acompanhado do SQL que o produziu. Abra um painel para ver os filtros — contratos próximos do dinheiro que efetivamente foram negociados, com um cálculo convergente de volatilidade implícita — ou faça a mesma pergunta em linguagem natural no terminal Strasmore.