Che cos’è un calendar spread nelle opzioni?

Un calendar spread è una posizione in opzioni composta da due gambe sullo stesso sottostante e con lo stesso strike: si vende il contratto con scadenza più ravvicinata e si acquista quello con scadenza più lontana. La posizione si apre con un net debit ed è contemporaneamente long theta e long vega, una combinazione che nessuna singola gamba di opzione può offrire. È proprio questo abbinamento a rendere il calendar una posizione sulla forma della curva di volatilità implicita, anziché una posizione direzionale.

Come si costruisce un calendar spread

I quattro elementi coincidono su entrambe le gambe: il sottostante, lo strike, il diritto (entrambe call o entrambe put) e la quantità. Cambia solo la scadenza. Si vende la gamba con scadenza più ravvicinata e si acquista quella con scadenza più lontana. Il contratto con scadenza più lontana incorpora più valore temporale, quindi l’ingresso avviene con un addebito netto. Questo addebito è il costo della posizione e, per un calendar standard mantenuto fino alla scadenza della gamba più vicina, rappresenta la perdita massima.

Numeri tondi, del tutto ipotetici. Un titolo quota $100. La call con strike $100 e scadenza a 30 giorni viene venduta a $2,00, mentre la call con strike $100 e scadenza a 90 giorni costa $3,60. Ne deriva un addebito di $1,60 per azione, pari a $160 per una coppia di contratti con il moltiplicatore standard di 100 azioni. Arriviamo alla scadenza più vicina. Se il titolo è ancora a $100, la call venduta scade senza valore e resta una call con strike $100 e 60 giorni alla scadenza: qualunque sia il valore di quella call, rappresenta l’intero valore della posizione. Se il titolo è a $130, la call venduta è deep in the money e la call acquistata ha consumato gran parte del proprio valore temporale. La coppia vale quindi poco più della differenza tra due call quasi interamente composte da valore intrinseco. Lo stesso appiattimento si verifica a $70, dove entrambe le call sono prossime a scadere senza valore. Il payoff alla scadenza più vicina assume una forma a tenda con il vertice sullo strike.

Perché vendere l’opzione con scadenza ravvicinata e acquistare quella con scadenza più lontana?

Theta è la perdita di valore giornaliera di un’opzione dovuta esclusivamente al trascorrere del tempo. Vega misura la variazione del prezzo dell’opzione per un cambiamento di un punto della volatilità implicita. Entrambi dipendono dal tempo residuo e, lungo la curva delle scadenze, si muovono in direzioni opposte: il decadimento giornaliero è più rapido nelle ultime settimane di vita dell’opzione, mentre la sensibilità alla volatilità implicita aumenta con il tempo residuo. Vendendo la gamba frontale si colloca sul lato short il decadimento più rapido. Acquistando la gamba posteriore si colloca sul lato long la maggiore esposizione alla volatilità. Il pannello seguente misura entrambi i fattori per fasce di DTE, cioè giorni alla scadenza, su contratti Apple near the money.

SELECT
    multiIf(days_to_expiry <= 10,  '1-10 DTE',
            days_to_expiry <= 25,  '11-25 DTE',
            days_to_expiry <= 45,  '26-45 DTE',
            days_to_expiry <= 90,  '46-90 DTE',
            days_to_expiry <= 180, '91-180 DTE',
                                   '181+ DTE')       AS dte_band,
    round(avg(abs(theta)), 4)                        AS theta_per_day_abs,
    round(avg(abs(vega)), 4)                         AS vega_per_iv_point
FROM global_markets.options_greeks
WHERE underlying_symbol = 'AAPL'
  AND date >= today() - 30
  AND date <= today() - 2
  AND iv_converged = 1
  AND volume > 0
  AND days_to_expiry BETWEEN 1 AND 400
  AND abs(toFloat64(strike_price) / toFloat64(underlying_close) - 1) < 0.05
GROUP BY dte_band
ORDER BY min(days_to_expiry)

Nella fascia 1-10 DTE, il decadimento giornaliero medio era pari a $0.4967 per azione, contro $0.0606 nella fascia 181+ DTE. Per un singolo contratto, moltiplicare entrambi i valori per 100. Vega si muove nella direzione opposta: 0.1206 per ogni punto di volatilità implicita sulla scadenza frontale, contro 1.0131 sulla scadenza posteriore. Un calendar si colloca simultaneamente su entrambe le curve: short sul decadimento più ripido e long sull’esposizione alla volatilità. Il quadro generale è illustrato in come cambiano i greeks dell’opzione all’avvicinarsi della scadenza.

Cosa negozia davvero un calendar spread: la struttura a termine

La volatilità implicita non è un unico valore per ogni titolo. Ogni scadenza ha il proprio valore e, riportando questi valori dalla scadenza più vicina a quella più lontana, si ottiene la struttura a termine della volatilità implicita. Un calendar spread è short sulla volatilità di un punto della curva e long su quella di un altro. Il suo profit and loss segue quindi soprattutto la distanza tra i due punti, più che il livello di ciascuno.

SELECT
    multiIf(days_to_expiry <= 10,  '1-10 DTE',
            days_to_expiry <= 25,  '11-25 DTE',
            days_to_expiry <= 45,  '26-45 DTE',
            days_to_expiry <= 90,  '46-90 DTE',
            days_to_expiry <= 180, '91-180 DTE',
                                   '181+ DTE')                            AS dte_band,
    round(avgIf(implied_volatility, underlying_symbol = 'AAPL') * 100, 1)  AS aapl_iv_pct,
    round(avgIf(implied_volatility, underlying_symbol = 'SPY')  * 100, 1)  AS spy_iv_pct,
    round(avgIf(implied_volatility, underlying_symbol = 'KO')   * 100, 1)  AS ko_iv_pct
FROM global_markets.options_greeks
WHERE underlying_symbol IN ('AAPL', 'SPY', 'KO')
  AND date >= today() - 30
  AND date <= today() - 2
  AND iv_converged = 1
  AND volume > 0
  AND days_to_expiry BETWEEN 1 AND 400
  AND abs(toFloat64(strike_price) / toFloat64(underlying_close) - 1) < 0.05
GROUP BY dte_band
HAVING countIf(underlying_symbol = 'AAPL') > 0
   AND countIf(underlying_symbol = 'SPY')  > 0
   AND countIf(underlying_symbol = 'KO')   > 0
ORDER BY min(days_to_expiry)

Nella media delle sedute campionate, i contratti AAPL near the money nella banda 1-10 DTE hanno registrato una volatilità implicita pari a 36.2%, contro 28.6% nella banda 181+ DTE. Per KO, le stesse due bande hanno registrato rispettivamente 27.3% e 20.7%. Ogni titolo ha una propria curva, ed è su quella curva che viene posizionato un calendar spread.

Anche la forma della curva cambia di giorno in giorno. Il pannello successivo segue la banda front di un titolo rispetto alla banda back negli ultimi mesi, mostrando accanto anche il divario tra le due.

SELECT
    toString(date)                                                                AS session_date,
    round(avgIf(implied_volatility, days_to_expiry BETWEEN 7 AND 25) * 100, 1)    AS near_iv_pct,
    round(avgIf(implied_volatility, days_to_expiry BETWEEN 60 AND 120) * 100, 1)  AS far_iv_pct,
    round((avgIf(implied_volatility, days_to_expiry BETWEEN 7 AND 25)
         - avgIf(implied_volatility, days_to_expiry BETWEEN 60 AND 120)) * 100, 1) AS near_minus_far_spread
FROM global_markets.options_greeks
WHERE underlying_symbol = 'AAPL'
  AND date >= today() - 120
  AND date <= today() - 2
  AND iv_converged = 1
  AND volume > 0
  AND abs(toFloat64(strike_price) / toFloat64(underlying_close) - 1) < 0.05
GROUP BY date
HAVING countIf(days_to_expiry BETWEEN 7 AND 25) > 0
   AND countIf(days_to_expiry BETWEEN 60 AND 120) > 0
ORDER BY date

Nella prima seduta osservata, 2026-04-08, il divario tra le due bande era pari a -1.8 punti di volatilità. Nell’ultima seduta, 2026-08-04, la banda front registrava 27.2% e quella back 27.4%, con un divario di -0.2 punti. Un calendar spread long guadagna quando il divario diminuisce, sia che la volatilità front scenda sia che quella back salga. Perde invece terreno quando il divario aumenta.

Cosa vuole la posizione e cosa la mette in crisi

Lo scenario favorevole è ristretto. La posizione vuole che il sottostante resti vicino allo strike con l’avvicinarsi della scadenza più breve, mentre il valore temporale residuo della gamba short si riduce e quello della gamba long conserva gran parte del proprio valore. Vuole inoltre che la volatilità front-end scenda rispetto a quella back-end, facendo irripidire la struttura a termine a favore della posizione.

Due fattori la mettono in crisi. Un forte movimento in una delle due direzioni appiattisce la struttura a tenda e la posizione perde sia se il movimento è al rialzo sia se è al ribasso. Un’inversione della curva dopo l’ingresso, con la volatilità front-end che sale sopra quella back-end, penalizza la gamba short più rapidamente di quanto favorisca quella long. Esiste anche un terzo scenario, più discreto: un calo uniforme della volatilità implicita lungo tutta la curva sottrae più valore alla gamba long back-end, che ha un vega maggiore, di quanto ne restituisca sulla gamba short front-end.

La variante diagonal

Uno spread diagonal modifica sia lo strike sia la scadenza: si vende un’opzione con scadenza ravvicinata a uno strike e se ne acquista una con scadenza più lontana a uno strike diverso. In questo modo si aggiunge un orientamento direzionale alla stessa struttura basata sul tempo. Un call diagonal con la gamba long a uno strike ben al di sotto del prezzo corrente e con scadenza molto lontana si comporta in parte come il possesso dell’azione. È la struttura dell’approccio LEAPS deep in the money. Il compromesso è che il payoff non è più distribuito simmetricamente attorno a un unico strike. Contano quindi sia la direzione sia la forma della curva.

Calendari in prossimità degli utili e problema dell’IV crush

L’uso più noto di un calendar riguarda un evento programmato. La scadenza più vicina che include la data della pubblicazione degli utili presenta di norma una volatilità implicita più elevata rispetto alle scadenze immediatamente precedenti e successive. Vendere questa scadenza contro una gamba con scadenza più lontana permette di assumere una posizione short sulla parte più elevata della curva. Dopo la pubblicazione del report arriva l’IV crush, cioè il forte calo della volatilità implicita della scadenza più vicina quando l’evento è ormai alle spalle. Lo stesso report può inoltre spingere il titolo abbastanza oltre lo strike da appiattire la struttura a tenda, mentre anche la scadenza più lontana tende a sgonfiarsi insieme a quella più vicina, sebbene in misura minore. Un calendar sugli utili si costruisce sulla forma della curva ed è esposto al movimento del sottostante; il report determina entrambe le dinamiche nello stesso momento.

Assegnazione della gamba short

Le opzioni su azioni statunitensi sono di tipo American style, quindi una gamba short in the money può essere assegnata in qualsiasi giorno lavorativo, non solo alla scadenza. Per le call short, il rischio si concentra intorno alle date ex-dividend, quando il dividendo può superare il valore temporale residuo della call. L’assegnazione determina una posizione short sul titolo a fronte di una call long: la struttura resta definita, ma cambia il profilo dei margini e trasferisce l’obbligo di pagare il dividendo. Le opzioni su indici con regolamento per cassa sono di tipo European e non comportano rischio di assegnazione anticipata.

Quanto spesso la volatilità front è superiore a quella back?

L’inversione non è rara e non è distribuita in modo uniforme tra i diversi nomi. Il pannello mostra, per ciascun nome, la quota di sedute nell’ultimo anno in cui la banda front si è collocata sopra quella back.

SELECT
    symbol,
    round(100 * countIf(slope_pts > 0) / count(), 1) AS inverted_days_pct,
    round(avg(slope_pts), 2)                         AS avg_slope_pts,
    count()                                          AS obs_count
FROM
(
    SELECT
        underlying_symbol AS symbol,
        date,
        (avgIf(implied_volatility, days_to_expiry BETWEEN 7 AND 25)
       - avgIf(implied_volatility, days_to_expiry BETWEEN 60 AND 120)) * 100 AS slope_pts
    FROM global_markets.options_greeks
    WHERE underlying_symbol IN ('AAPL', 'MSFT', 'NVDA', 'SPY', 'KO')
      AND date >= today() - 400
      AND date <= today() - 2
      AND iv_converged = 1
      AND volume > 0
      AND abs(toFloat64(strike_price) / toFloat64(underlying_close) - 1) < 0.05
    GROUP BY symbol, date
    HAVING countIf(days_to_expiry BETWEEN 7 AND 25) > 0
       AND countIf(days_to_expiry BETWEEN 60 AND 120) > 0
)
GROUP BY symbol
ORDER BY inverted_days_pct DESC

KO ha mostrato la curva invertita più spesso del gruppo: nel 65.7% delle 274 sedute osservate, con un differenziale medio front meno back di 0.89 punti. SPY ha mostrato la curva invertita meno spesso, nel 22.3% delle sue sedute. Un calendar aperto sulla versione ripida della curva e un calendar aperto sulla versione invertita sono posizioni diverse con lo stesso ticket.

FAQ

Un calendar spread è rialzista o ribassista?

Nessuno dei due per costruzione. Un calendar con strike pari al prezzo corrente è quasi neutrale rispetto alla direzione all’ingresso e punta a mantenere il sottostante vicino a quello strike alla scadenza più ravvicinata. Collocare lo strike sopra o sotto il prezzo corrente introduce un’inclinazione direzionale nella struttura.

Qual è la perdita massima su un calendar spread?

Per un calendar long con entrambe le gambe allo stesso strike, il debit pagato rappresenta la perdita massima, salvo un’assegnazione anticipata sulla gamba short. Il guadagno massimo non è predeterminato, perché dipende dal valore della gamba long residua alla scadenza della gamba short.

Un calendar spread genera profitto se il titolo non si muove?

La stabilità vicino allo strike è la condizione per cui la struttura è concepita: il valore temporale della gamba short si riduce più rapidamente di quello della gamba long. Un titolo fermo ma molto lontano dallo strike rappresenta un caso diverso, perché entrambe le gambe hanno un valore contenuto e il differenziale tra loro è ridotto.

Cosa succede a un calendar spread quando la volatilità implicita diminuisce?

Un calendar long ha vega netto positivo. Di conseguenza, una diminuzione uniforme lungo la curva sottrae più valore alla gamba long con scadenza più lontana di quanto ne restituisca sulla gamba short con scadenza ravvicinata. In questo caso conta più la forma della curva che il suo livello: è favorevole che la volatilità della parte anteriore scenda più rapidamente di quella della parte posteriore.

Si può costruire un calendar spread con le put?

Sì. Si utilizza lo stesso sottostante e lo stesso strike, vendendo la put con scadenza più ravvicinata e acquistando quella con scadenza più lontana. A uno stesso strike, i calendar su put si comportano in modo molto simile ai corrispondenti calendar su call. La scelta dipende in genere da quale lato presenta quotazioni più strette e da quale comporta minori inconvenienti legati all’assegnazione.

Ogni pannello qui sopra include la query SQL che lo ha generato. Aprine uno per visualizzare i filtri — contratti near the money che hanno effettivamente scambiato, con un calcolo della volatilità implicita convergente — oppure poni la stessa domanda in linguaggio naturale sul terminale Strasmore.