Calendar spread là gì trong quyền chọn?

Calendar spread là một vị thế quyền chọn gồm hai chân trên cùng tài sản cơ sở và cùng giá thực hiện: bán hợp đồng đáo hạn sớm hơn, đồng thời mua hợp đồng đáo hạn muộn hơn. Vị thế này được mở với khoản ghi nợ ròng. Nó đồng thời long theta và long vega, điều mà không một chân quyền chọn đơn lẻ nào có thể làm được. Sự kết hợp đó khiến calendar spread trở thành vị thế đặt cược vào hình dạng của đường cong biến động hàm ý, thay vì đặt cược vào hướng đi của giá.

Cách xây dựng calendar spread

Bốn yếu tố của hai chân vị thế phải giống nhau: tài sản cơ sở, giá thực hiện, quyền (cả hai đều là call hoặc cả hai đều là put) và quy mô. Chỉ ngày đáo hạn là khác nhau. Nhà đầu tư bán chân có ngày đáo hạn gần hơn và mua chân có ngày đáo hạn xa hơn. Hợp đồng đáo hạn xa hơn có giá trị thời gian lớn hơn, nên vị thế phát sinh khoản ghi nợ ròng khi mở. Khoản ghi nợ này là chi phí của vị thế. Với một calendar spread thông thường được giữ đến ngày đáo hạn gần, đây cũng là mức lỗ tối đa.

Các con số được làm tròn và hoàn toàn mang tính giả định. Một cổ phiếu đang giao dịch ở mức $100. Quyền chọn mua (call option) giá thực hiện $100, đáo hạn sau 30 ngày, được bán với giá $2.00. Quyền chọn mua giá thực hiện $100, đáo hạn sau 90 ngày, có giá $3.60. Như vậy, khoản ghi nợ ròng là $1.60 mỗi cổ phiếu, tương đương $160 cho một cặp hợp đồng theo hệ số nhân tiêu chuẩn 100 cổ phiếu. Hãy theo dõi đến ngày đáo hạn gần. Nếu cổ phiếu vẫn ở mức $100, call bán ra đáo hạn vô giá trị. Vị thế còn lại là một call giá thực hiện $100 với 60 ngày đến đáo hạn. Giá trị của call này chính là toàn bộ giá trị vị thế. Nếu cổ phiếu ở mức $130, call bán ra đang có giá trị nội tại rất cao, còn call mua vào đã mất phần lớn giá trị thời gian. Khi đó, giá trị của cặp hợp đồng chỉ cao hơn không đáng kể so với chênh lệch giữa hai call gần như chỉ còn giá trị nội tại. Hiện tượng thu hẹp tương tự cũng xảy ra ở mức $70, khi cả hai call đều gần như vô giá trị. Đồ thị lợi nhuận tại ngày đáo hạn gần có hình dạng như một chiếc lều dựng trên giá thực hiện.

Vì sao bán quyền chọn gần ngày đáo hạn và mua quyền chọn xa ngày đáo hạn?

Theta là mức giá trị mà một quyền chọn mất đi mỗi ngày chỉ do thời gian trôi qua. Vega là mức biến động giá của quyền chọn khi implied volatility thay đổi một điểm phần trăm. Cả hai đều phụ thuộc vào thời gian còn lại. Trên đường cong thời hạn, chúng biến động theo hai hướng ngược nhau: mức suy giảm theo thời gian nhanh nhất trong những tuần cuối trước khi đáo hạn, còn độ nhạy với implied volatility tăng theo thời gian còn lại. Bán leg trước giúp đặt phần suy giảm nhanh nhất vào vị thế short. Mua leg sau giúp đặt mức độ nhạy với volatility lớn nhất vào vị thế long. Bảng dưới đây đo cả hai yếu tố theo các nhóm DTE, tức số ngày còn lại đến ngày đáo hạn, đối với các hợp đồng Apple gần at-the-money.

SELECT
    multiIf(days_to_expiry <= 10,  '1-10 DTE',
            days_to_expiry <= 25,  '11-25 DTE',
            days_to_expiry <= 45,  '26-45 DTE',
            days_to_expiry <= 90,  '46-90 DTE',
            days_to_expiry <= 180, '91-180 DTE',
                                   '181+ DTE')       AS dte_band,
    round(avg(abs(theta)), 4)                        AS theta_per_day_abs,
    round(avg(abs(vega)), 4)                         AS vega_per_iv_point
FROM global_markets.options_greeks
WHERE underlying_symbol = 'AAPL'
  AND date >= today() - 30
  AND date <= today() - 2
  AND iv_converged = 1
  AND volume > 0
  AND days_to_expiry BETWEEN 1 AND 400
  AND abs(toFloat64(strike_price) / toFloat64(underlying_close) - 1) < 0.05
GROUP BY dte_band
ORDER BY min(days_to_expiry)

Trong nhóm 1-10 DTE, mức suy giảm trung bình mỗi ngày là $0.4967 trên mỗi cổ phiếu, so với $0.0606 trong nhóm 181+ DTE. Nhân mỗi mức với 100 để tính cho một hợp đồng. Vega diễn biến theo hướng ngược lại: 0.1206 cho mỗi điểm phần trăm thay đổi của implied volatility ở kỳ hạn gần, so với 1.0131 ở kỳ hạn xa. Calendar spread đồng thời nằm trên cả hai đường cong: short phần suy giảm dốc nhất và long mức độ nhạy với volatility. Mô hình tổng quát hơn được trình bày trong cách các option greeks thay đổi khi ngày đáo hạn đến gần.

Calendar thực sự giao dịch gì: cấu trúc kỳ hạn

Volatility hàm ý không phải là một con số duy nhất cho mỗi cổ phiếu. Mỗi ngày đáo hạn có một mức volatility riêng. Khi biểu diễn các mức này từ tháng gần nhất đến tháng xa hơn, ta có cấu trúc kỳ hạn của volatility hàm ý. Calendar spread bán volatility tại một điểm trên đường cong và mua volatility tại một điểm khác. Vì vậy, lãi lỗ của chiến lược này phụ thuộc nhiều hơn vào khoảng cách giữa hai điểm đó, thay vì mức volatility tuyệt đối của từng điểm.

SELECT
    multiIf(days_to_expiry <= 10,  '1-10 DTE',
            days_to_expiry <= 25,  '11-25 DTE',
            days_to_expiry <= 45,  '26-45 DTE',
            days_to_expiry <= 90,  '46-90 DTE',
            days_to_expiry <= 180, '91-180 DTE',
                                   '181+ DTE')                            AS dte_band,
    round(avgIf(implied_volatility, underlying_symbol = 'AAPL') * 100, 1)  AS aapl_iv_pct,
    round(avgIf(implied_volatility, underlying_symbol = 'SPY')  * 100, 1)  AS spy_iv_pct,
    round(avgIf(implied_volatility, underlying_symbol = 'KO')   * 100, 1)  AS ko_iv_pct
FROM global_markets.options_greeks
WHERE underlying_symbol IN ('AAPL', 'SPY', 'KO')
  AND date >= today() - 30
  AND date <= today() - 2
  AND iv_converged = 1
  AND volume > 0
  AND days_to_expiry BETWEEN 1 AND 400
  AND abs(toFloat64(strike_price) / toFloat64(underlying_close) - 1) < 0.05
GROUP BY dte_band
HAVING countIf(underlying_symbol = 'AAPL') > 0
   AND countIf(underlying_symbol = 'SPY')  > 0
   AND countIf(underlying_symbol = 'KO')   > 0
ORDER BY min(days_to_expiry)

Tính trung bình trong các phiên được lấy mẫu, các hợp đồng AAPL gần at-the-money trong dải 1-10 DTE ghi nhận volatility hàm ý 36.2%, so với 28.6% trong dải 181+ DTE. Hai dải tương ứng của KO lần lượt ở mức 27.3% và 20.7%. Mỗi mã có một đường cong riêng. Calendar được định vị dựa trên chính đường cong đó.

Hình dạng đường cong cũng thay đổi qua từng ngày. Biểu đồ tiếp theo theo dõi dải kỳ hạn gần và dải kỳ hạn xa của một mã trong các tháng gần đây, đồng thời thể hiện khoảng cách giữa hai dải.

SELECT
    toString(date)                                                                AS session_date,
    round(avgIf(implied_volatility, days_to_expiry BETWEEN 7 AND 25) * 100, 1)    AS near_iv_pct,
    round(avgIf(implied_volatility, days_to_expiry BETWEEN 60 AND 120) * 100, 1)  AS far_iv_pct,
    round((avgIf(implied_volatility, days_to_expiry BETWEEN 7 AND 25)
         - avgIf(implied_volatility, days_to_expiry BETWEEN 60 AND 120)) * 100, 1) AS near_minus_far_spread
FROM global_markets.options_greeks
WHERE underlying_symbol = 'AAPL'
  AND date >= today() - 120
  AND date <= today() - 2
  AND iv_converged = 1
  AND volume > 0
  AND abs(toFloat64(strike_price) / toFloat64(underlying_close) - 1) < 0.05
GROUP BY date
HAVING countIf(days_to_expiry BETWEEN 7 AND 25) > 0
   AND countIf(days_to_expiry BETWEEN 60 AND 120) > 0
ORDER BY date

Trong phiên đầu tiên được xem xét, 2026-04-08, khoảng cách giữa hai dải là -1.8 điểm volatility. Trong phiên gần nhất, 2026-08-04, dải kỳ hạn gần ở mức 27.2% và dải kỳ hạn xa ở mức 27.4%, tương đương khoảng cách -0.2 điểm. Calendar mua (long calendar) có lợi khi khoảng cách này thu hẹp, dù volatility kỳ hạn gần giảm hay volatility kỳ hạn xa tăng. Chiến lược này chịu bất lợi khi khoảng cách mở rộng.

Điều kiện có lợi cho vị thế và các yếu tố làm vị thế thất bại

Kịch bản có lợi khá hẹp. Khi thời điểm đáo hạn gần đến, giá tài sản cơ sở cần duy trì quanh giá thực hiện. Khi đó, giá trị thời gian còn lại của chân short suy giảm, trong khi chân long vẫn giữ được phần lớn giá trị thời gian của mình. Vị thế cũng có lợi khi volatility kỳ hạn gần giảm tương đối so với volatility kỳ hạn xa, tức cấu trúc kỳ hạn trở nên dốc hơn theo hướng có lợi cho vị thế.

Có hai yếu tố có thể làm vị thế thất bại. Một biến động lớn theo bất kỳ hướng nào cũng làm phần lợi nhuận hình lều bị thu hẹp. Vị thế sẽ thua lỗ dù giá tăng hay giảm. Nếu đường cong bị đảo ngược sau khi vào vị thế, với volatility kỳ hạn gần tăng vượt volatility kỳ hạn xa, điều này gây bất lợi cho chân short nhanh hơn mức hỗ trợ cho chân long. Còn một kịch bản ít rõ ràng hơn: nếu implied volatility giảm đồng đều trên toàn bộ đường cong, chân long kỳ hạn xa sẽ mất nhiều giá trị hơn, do có vega lớn hơn, so với phần giá trị được hoàn lại ở chân short kỳ hạn gần.

Biến thể diagonal

Diagonal spread thay đổi cả strike price lẫn ngày đáo hạn: bán một quyền chọn có thời hạn gần ở một mức strike, đồng thời mua một quyền chọn có thời hạn xa hơn ở một mức strike khác. Cấu trúc này bổ sung thiên hướng định hướng vào chiến lược vốn dựa trên chênh lệch thời gian. Với call diagonal, nếu leg mua có strike thấp hơn đáng kể so với giá hiện tại và còn thời hạn rất dài, vị thế sẽ phần nào giống như nắm giữ cổ phiếu. Đây là đặc điểm của chiến lược LEAPS deep in the money. Đổi lại, payoff không còn đối xứng quanh một mức strike duy nhất. Vì vậy, cả hướng biến động giá và hình dạng đường cong đều có vai trò quan trọng.

Lịch quanh mùa công bố kết quả kinh doanh và vấn đề IV crush

Công dụng phổ biến nhất của calendar spread là giao dịch quanh một sự kiện đã được lên lịch. Kỳ hạn gần nhất bao gồm ngày công bố kết quả kinh doanh thường có implied volatility cao hơn các kỳ hạn ở hai bên. Bán kỳ hạn gần và đồng thời mua một chân có thời hạn dài hơn là cách đặt vị thế short trên phần tăng cao của đường cong biến động.

Sau báo cáo, IV crush xuất hiện. Đây là mức giảm mạnh của implied volatility ở kỳ hạn tháng gần sau khi sự kiện đã qua. Báo cáo cũng có thể khiến cổ phiếu vượt strike đủ xa để làm phẳng hình dạng tent. Thông thường, implied volatility của tháng xa cũng giảm theo tháng gần, nhưng mức giảm ít hơn. Calendar quanh ngày công bố kết quả kinh doanh được xây dựng dựa trên hình dạng đường cong, nhưng chịu rủi ro từ biến động giá. Báo cáo cung cấp cả hai yếu tố này cùng một lúc.

Phân bổ vị thế ở chân bán

Quyền chọn cổ phiếu Mỹ là kiểu Mỹ, vì vậy chân bán đang ở trạng thái có lãi (in the money) có thể bị phân bổ vào bất kỳ ngày làm việc nào, không chỉ khi đáo hạn. Với quyền chọn mua bán khống, rủi ro tập trung quanh ngày giao dịch không hưởng quyền (ex-dividend date), khi cổ tức có thể lớn hơn giá trị thời gian còn lại của quyền chọn mua. Việc bị phân bổ tạo ra một vị thế cổ phiếu bán khống đối ứng với quyền chọn mua đang nắm giữ. Đây vẫn là một cấu trúc có rủi ro được xác định, nhưng làm thay đổi yêu cầu ký quỹ và khiến nhà đầu tư phải thanh toán cổ tức. Quyền chọn chỉ số thanh toán bằng tiền mặt mang kiểu châu Âu và không có rủi ro bị phân bổ sớm.

Độ biến động kỳ hạn gần cao hơn kỳ hạn xa thường xuyên đến mức nào?

Đường cong đảo ngược không phải hiện tượng hiếm và cũng không phân bổ đồng đều giữa các mã. Bảng này tính theo từng mã tỷ lệ số phiên trong một năm gần nhất mà dải kỳ hạn gần cao hơn dải kỳ hạn xa.

SELECT
    symbol,
    round(100 * countIf(slope_pts > 0) / count(), 1) AS inverted_days_pct,
    round(avg(slope_pts), 2)                         AS avg_slope_pts,
    count()                                          AS obs_count
FROM
(
    SELECT
        underlying_symbol AS symbol,
        date,
        (avgIf(implied_volatility, days_to_expiry BETWEEN 7 AND 25)
       - avgIf(implied_volatility, days_to_expiry BETWEEN 60 AND 120)) * 100 AS slope_pts
    FROM global_markets.options_greeks
    WHERE underlying_symbol IN ('AAPL', 'MSFT', 'NVDA', 'SPY', 'KO')
      AND date >= today() - 400
      AND date <= today() - 2
      AND iv_converged = 1
      AND volume > 0
      AND abs(toFloat64(strike_price) / toFloat64(underlying_close) - 1) < 0.05
    GROUP BY symbol, date
    HAVING countIf(days_to_expiry BETWEEN 7 AND 25) > 0
       AND countIf(days_to_expiry BETWEEN 60 AND 120) > 0
)
GROUP BY symbol
ORDER BY inverted_days_pct DESC

KO có đường cong đảo ngược thường xuyên nhất trong nhóm, xảy ra trong 65.7% trên tổng số 274 phiên được đo lường, với mức chênh lệch trung bình giữa kỳ hạn gần và kỳ hạn xa là 0.89 điểm. SPY có đường cong đảo ngược ít thường xuyên nhất, xảy ra trong 22.3% số phiên của mã này. Calendar mở trên phần dốc của đường cong và calendar mở trên phần đảo ngược là hai vị thế khác nhau dù cùng một ticket.

Câu hỏi thường gặp

Calendar spread có thiên về tăng hay giảm?

Không thiên về phía nào theo cấu trúc vốn có. Calendar spread có strike tại gần mức giá hiện tại gần như trung lập về hướng khi mở vị thế, và kỳ vọng tài sản cơ sở nằm gần strike đó khi đáo hạn gần đến. Đặt strike cao hơn hoặc thấp hơn giá hiện tại sẽ tạo thêm thiên hướng định hướng cho cấu trúc.

Mức lỗ tối đa của calendar spread là bao nhiêu?

Với calendar spread mua, trong đó cả hai chân có cùng strike, khoản debit đã trả là mức lỗ tối đa, nếu không xảy ra việc thực hiện sớm ở chân bán. Mức lãi tối đa không được cố định từ trước, vì còn phụ thuộc vào giá trị của chân mua còn lại sau khi chân bán đáo hạn.

Calendar spread có sinh lời nếu cổ phiếu không biến động không?

Trạng thái ít biến động quanh strike là điều kiện mà cấu trúc này hướng tới: giá trị thời gian của chân bán suy giảm nhanh hơn chân mua. Một cổ phiếu không biến động nhưng nằm cách xa strike lại là trường hợp khác, vì cả hai chân đều có giá trị thấp tại đó và chênh lệch giữa chúng rất mỏng.

Điều gì xảy ra với calendar spread khi implied volatility giảm?

Calendar spread mua có vega ròng dương, nên khi implied volatility giảm đồng đều trên toàn bộ đường cong, mức giảm ở chân mua kỳ hạn xa lớn hơn phần bù lại từ chân bán kỳ hạn gần. Hình dạng đường cong quan trọng hơn mức tuyệt đối trong trường hợp này: phiên bản thuận lợi là khi volatility kỳ hạn gần giảm nhanh hơn volatility kỳ hạn xa.

Có thể triển khai calendar spread bằng put không?

Có. Sử dụng cùng tài sản cơ sở và cùng strike, bán put kỳ hạn gần rồi mua put kỳ hạn dài hơn. Tại cùng một strike, put calendar và call calendar thường vận động tương tự nhau. Lựa chọn thường phụ thuộc vào bên nào có báo giá tight hơn và bên nào có rủi ro bị assignment thấp hơn.

Mỗi bảng ở trên đều đi kèm SQL đã tạo ra bảng đó. Mở một bảng để xem các bộ lọc, gồm các hợp đồng near the money thực sự đã được giao dịch và có kết quả tính implied volatility hội tụ; hoặc đặt cùng câu hỏi bằng tiếng Anh thông thường trên terminal Strasmore.