Takvim spreadi nedir ve nasıl oluşturulur?

Takvim spreadi (calendar spread) stratejisi

Takvim spreadi, aynı dayanak varlık üzerinde ve aynı kullanım fiyatında (strike price) iki bacağı olan bir opsiyon pozisyonudur. Strateji, vadesi daha yakın olan kontratın satılması ve vadesi daha uzak olan kontratın satın alınmasıyla kurulur. Pozisyon net borç (net debit) ile açılır. Bu yapı, tek bir opsiyon bacağının sahip olamayacağı şekilde, aynı anda hem pozitif theta hem de pozitif vega değerine sahiptir. Bu eşleşme, takvim spreadini yön odaklı bir pozisyondan ziyade, zımni oynaklık eğrisinin (implied volatility curve) şekli üzerine kurulan bir pozisyon haline getirir.

Takvim spreadi nasıl oluşturulur

İki bacak arasında dört unsur aynıdır: dayanak varlık, kullanım fiyatı, opsiyon türü (her ikisi de call veya her ikisi de put) ve büyüklük. Yalnızca vade tarihleri farklıdır. Yakın vadeli bacak satılır, uzak vadeli bacak satın alınır; uzak vadeli sözleşme daha fazla zaman değerine sahip olduğundan, giriş aşamasında net bir borç bakiyesi (debit) oluşur. Bu borç bakiyesi pozisyonun maliyetidir ve yakın vadeye kadar taşınan standart bir takvim spreadi için oluşabilecek maksimum kayıptır.

Tam sayılar üzerinden tamamen varsayımsal bir örnek ele alalım. Bir hisse senedi yüz dolardan işlem görüyor olsun. Otuz günlük yüz dolarlık call opsiyonu iki dolara satılırken, doksan günlük yüz dolarlık call opsiyonu üç dolar altmış sente satın alınır; bu da hisse başına bir dolar altmış sentlik, standart yüz hisselik çarpanla ise bir çift için yüz altmış dolarlık bir borç bakiyesi demektir. Yakın vadeye ilerleyelim. Hisse senedi hala yüz dolardayken, kısa vadeli call opsiyonu değersiz olarak sona erer ve geriye altmış günlük yüz dolarlık bir call opsiyonu kalır; bu opsiyonun değeri, pozisyonun toplam değerini oluşturur. Hisse senedi yüz otuz dolardayken, kısa vadeli call opsiyonu karda (in-the-money) durumdadır ve uzun vadeli call opsiyonu zaman değerinin büyük kısmını kaybetmiştir; bu durum, çiftin değerini neredeyse tamamen içsel değerden oluşan iki opsiyon arasındaki farka yakın bir seviyeye getirir. Aynı düzleşme yetmiş dolarda da gerçekleşir; burada her iki call opsiyonu da değersizleşmeye yakındır. Yakın vade tarihindeki getiri profili, kullanım fiyatı üzerinde kurulmuş bir çadır şeklindedir.

Yakın vadeli opsiyonu satıp uzak vadeli olanı neden almalı?

Theta, bir opsiyonun sadece zamanın geçişi nedeniyle günlük kaybettiği değer miktarıdır. Vega ise zımni volatilitede bir puanlık değişim için opsiyon fiyatında meydana gelen değişimdir. Her ikisi de kalan vadeye bağlıdır ve vade eğrisi boyunca zıt yönlerde hareket ederler: Günlük zaman aşımı (decay) opsiyonun son haftalarında en hızlı seviyededir; zımni volatiliteye duyarlılık ise kalan süre arttıkça büyür. Ön bacağı satmak, en hızlı zaman aşımını kısa tarafa yerleştirir. Arka bacağı almak ise en büyük volatilite maruziyetini uzun tarafa taşır. Aşağıdaki panel, Apple’ın paraya yakın (near the money) sözleşmeleri için vadeye kalan gün (DTE) bantları genelinde her ikisini de ölçmektedir.

SELECT
    multiIf(days_to_expiry <= 10,  '1-10 DTE',
            days_to_expiry <= 25,  '11-25 DTE',
            days_to_expiry <= 45,  '26-45 DTE',
            days_to_expiry <= 90,  '46-90 DTE',
            days_to_expiry <= 180, '91-180 DTE',
                                   '181+ DTE')       AS dte_band,
    round(avg(abs(theta)), 4)                        AS theta_per_day_abs,
    round(avg(abs(vega)), 4)                         AS vega_per_iv_point
FROM global_markets.options_greeks
WHERE underlying_symbol = 'AAPL'
  AND date >= today() - 30
  AND date <= today() - 2
  AND iv_converged = 1
  AND volume > 0
  AND days_to_expiry BETWEEN 1 AND 400
  AND abs(toFloat64(strike_price) / toFloat64(underlying_close) - 1) < 0.05
GROUP BY dte_band
ORDER BY min(days_to_expiry)

1-10 DTE bandı içinde, ortalama günlük zaman aşımı hisse başına $0.4967 olarak ölçülürken, 181+ DTE bandında bu rakam $0.0606 seviyesindedir. Tek bir sözleşme için her iki değeri de yüz ile çarpın. Vega ise ters yönde işler: Ön tarafta zımni volatilite puanı başına 0.1206, arka tarafta ise 1.0131 değerindedir. Bir takvim spread’i (calendar spread), bu eğrilerin her ikisi üzerinde aynı anda konumlanır; dik zaman aşımı eğrisinde kısa, volatilite maruziyetinde ise uzundur. Daha geniş model, vade yaklaştıkça opsiyon greeks değerlerinin nasıl değiştiği başlığında ele alınmıştır.

Calendar spread'in gerçekte işlem gördüğü şey: vade yapısı

Zımni volatilite, her hisse senedi için tek bir sayıdan ibaret değildir. Her vade tarihinin kendine ait bir zımni volatilitesi bulunur ve bunları yakın vadeden uzak vadeye doğru grafik üzerinde işaretlemek zımni volatilite vade yapısını oluşturur. Calendar spread stratejisi, bu eğri üzerindeki bir noktanın volatilitesinde kısa, diğer noktasındaysa uzun pozisyon alır; dolayısıyla kâr ve zarar durumu, bu iki noktanın seviyesinden ziyade aralarındaki farkı takip eder.

SELECT
    multiIf(days_to_expiry <= 10,  '1-10 DTE',
            days_to_expiry <= 25,  '11-25 DTE',
            days_to_expiry <= 45,  '26-45 DTE',
            days_to_expiry <= 90,  '46-90 DTE',
            days_to_expiry <= 180, '91-180 DTE',
                                   '181+ DTE')                            AS dte_band,
    round(avgIf(implied_volatility, underlying_symbol = 'AAPL') * 100, 1)  AS aapl_iv_pct,
    round(avgIf(implied_volatility, underlying_symbol = 'SPY')  * 100, 1)  AS spy_iv_pct,
    round(avgIf(implied_volatility, underlying_symbol = 'KO')   * 100, 1)  AS ko_iv_pct
FROM global_markets.options_greeks
WHERE underlying_symbol IN ('AAPL', 'SPY', 'KO')
  AND date >= today() - 30
  AND date <= today() - 2
  AND iv_converged = 1
  AND volume > 0
  AND days_to_expiry BETWEEN 1 AND 400
  AND abs(toFloat64(strike_price) / toFloat64(underlying_close) - 1) < 0.05
GROUP BY dte_band
HAVING countIf(underlying_symbol = 'AAPL') > 0
   AND countIf(underlying_symbol = 'SPY')  > 0
   AND countIf(underlying_symbol = 'KO')   > 0
ORDER BY min(days_to_expiry)

Örneklenen seansların ortalaması alındığında, AAPL'in para içindeki (near the money) sözleşmeleri 1-10 DTE bandında 36.2% zımni volatilite ile işlem görürken, 181+ DTE bandında bu oran 28.6% seviyesinde gerçekleşmiştir. KO için aynı iki bandın değerleri sırasıyla 27.3% ve 20.7% olarak kaydedilmiştir. Her hisse senedi kendi eğrisini oluşturur ve calendar spread pozisyonu bu eğri üzerinde konumlandırılır.

Eğrinin şekli günden güne değişim gösterir. Bir sonraki panel, bir hisse senedinin ön bandı ile arka bandını geride kalan aylar boyunca takip etmekte ve aralarındaki farkı grafik üzerinde göstermektedir.

SELECT
    toString(date)                                                                AS session_date,
    round(avgIf(implied_volatility, days_to_expiry BETWEEN 7 AND 25) * 100, 1)    AS near_iv_pct,
    round(avgIf(implied_volatility, days_to_expiry BETWEEN 60 AND 120) * 100, 1)  AS far_iv_pct,
    round((avgIf(implied_volatility, days_to_expiry BETWEEN 7 AND 25)
         - avgIf(implied_volatility, days_to_expiry BETWEEN 60 AND 120)) * 100, 1) AS near_minus_far_spread
FROM global_markets.options_greeks
WHERE underlying_symbol = 'AAPL'
  AND date >= today() - 120
  AND date <= today() - 2
  AND iv_converged = 1
  AND volume > 0
  AND abs(toFloat64(strike_price) / toFloat64(underlying_close) - 1) < 0.05
GROUP BY date
HAVING countIf(days_to_expiry BETWEEN 7 AND 25) > 0
   AND countIf(days_to_expiry BETWEEN 60 AND 120) > 0
ORDER BY date

Görüntülenen ilk seansta, yani 2026-04-08 tarihinde, iki bant arasındaki fark -1.8 volatilite puanı olarak ölçülmüştür. En son seansta, 2026-08-04 tarihinde, ön bant 27.2%, arka bant ise 27.4% seviyesinde gerçekleşmiş olup aradaki fark -0.2 puana ulaşmıştır. Long calendar pozisyonu, ön vade ucuzladığında veya arka vade güçlendiğinde, yani bu fark daraldığında kazanç sağlar; farkın açılması durumundaysa değer kaybeder.

Pozisyonun beklentisi ve pozisyonu bozan unsurlar

Olumlu senaryo oldukça dardır. Pozisyon, vade sonu yaklaşırken dayanak varlığın kullanım fiyatına yakın kalmasını; bu süreçte kısa bacağın kalan zaman değerinin erimesini, uzun bacağın ise kendi değerini büyük ölçüde korumasını ister. Ayrıca, kısa vadeli oynaklığın uzun vadeli oynaklığa kıyasla düşmesini, yani pozisyonun altında yer aldığı vade yapısının dikleşmesini bekler.

Pozisyonu iki ana unsur bozar. Her iki yöndeki büyük bir hareket, getiri eğrisini düzleştirir ve hareketin yönünden bağımsız olarak pozisyon zarar yazar. Girişten sonra eğrinin tersine dönmesi ve kısa vadeli oynaklığın uzun vadeli oynaklığın üzerine çıkması, kısa bacağa, uzun bacağa sağladığı faydadan daha hızlı zarar verir. Üçüncü ve daha sessiz bir senaryo ise, tüm eğri boyunca zımni oynaklığın aynı oranda çökmesidir; bu durum, uzun arka bacağın (daha yüksek vega) değerinden, kısa ön bacağın kazandırdığından daha fazlasını götürür.

Diagonal varyant

Diagonal spread, vade ile birlikte kullanım fiyatını da değiştirir: yakın vadeli bir opsiyonu belirli bir kullanım fiyatından satarken, daha uzak vadeli bir opsiyonu farklı bir kullanım fiyatından almayı içerir. Bu işlem, zamana dayalı yapıya yönsel bir eğilim ekler. Uzun bacağı mevcut fiyatın oldukça altında ve uzun vadeli olan bir call diagonal, kısmen hisse senedi sahibi olmaya benzer bir performans sergiler; bu, karda olan LEAPS yaklaşımının şeklidir. Buradaki ödünleşim, getiri profilinin artık tek bir kullanım fiyatı üzerinde simetrik olmamasıdır; bu nedenle hem yön hem de eğri şekli önem taşır.

Bilanço dönemlerinde takvim spreadleri ve IV crush sorunu

Takvim spreadlerinin en bilinen kullanım alanı, planlanmış bir etkinlik dönemidir. Bilanço tarihini içeren yakın vadeli opsiyonlar, genellikle her iki tarafındaki vadelerden daha yüksek bir zımni volatilite taşır. Bu yakın vadeyi satıp daha uzun vadeli bir bacakla karşılamak, eğrinin yükselmiş kısmında kısa pozisyon almanın bir yoludur. Raporun açıklanmasını, piyasa için etkinlik geride kaldığında yakın vadeli zımni volatilitede yaşanan keskin düşüş olan IV crush izler. Aynı rapor, hisseyi kullanım fiyatının yeterince ötesine taşıyarak kâr grafiğini (tent) düzleştirebilir; uzak vade de genellikle yakın vadeyle birlikte, ancak daha az oranda değer kaybeder. Bir bilanço takvim spreadi, eğrinin şekli üzerine konumlanır ve fiyat hareketine maruz kalır; rapor ise her ikisini de aynı anda sağlar.

Kısa bacakta erken egzersiz riski

ABD hisse senedi opsiyonları Amerikan tipi olduğundan, kârda (in the money) olan bir kısa bacak, sadece vade sonunda değil, herhangi bir iş gününde egzersiz edilebilir. Kısa call opsiyonları için risk, temettünün opsiyonun kalan zaman değerini aşabildiği ex-dividend date dönemlerinde yoğunlaşır. Egzersiz gerçekleştiğinde, yatırımcının elinde uzun bir call opsiyonuna karşı kısa bir hisse senedi pozisyonu kalır; bu yapı tanımlı bir strateji olmaya devam etse de teminat gereksinimlerini değiştirir ve yatırımcıya temettü ödeme yükümlülüğü getirir. Nakit uzlaşmalı endeks opsiyonları ise Avrupa tipidir ve erken egzersiz riski taşımaz.

Ön vade oynaklığı arka vade oynaklığının ne sıklıkla üzerinde seyreder?

Tersine dönme durumu nadir değildir ve hisseler arasında eşit dağılmaz. Panel, her bir hisse için geride kalan bir yıl boyunca ön bandın arka bandın üzerinde kaldığı seansların payını hesaplar.

SELECT
    symbol,
    round(100 * countIf(slope_pts > 0) / count(), 1) AS inverted_days_pct,
    round(avg(slope_pts), 2)                         AS avg_slope_pts,
    count()                                          AS obs_count
FROM
(
    SELECT
        underlying_symbol AS symbol,
        date,
        (avgIf(implied_volatility, days_to_expiry BETWEEN 7 AND 25)
       - avgIf(implied_volatility, days_to_expiry BETWEEN 60 AND 120)) * 100 AS slope_pts
    FROM global_markets.options_greeks
    WHERE underlying_symbol IN ('AAPL', 'MSFT', 'NVDA', 'SPY', 'KO')
      AND date >= today() - 400
      AND date <= today() - 2
      AND iv_converged = 1
      AND volume > 0
      AND abs(toFloat64(strike_price) / toFloat64(underlying_close) - 1) < 0.05
    GROUP BY symbol, date
    HAVING countIf(days_to_expiry BETWEEN 7 AND 25) > 0
       AND countIf(days_to_expiry BETWEEN 60 AND 120) > 0
)
GROUP BY symbol
ORDER BY inverted_days_pct DESC

KO, ölçülen 274 seansın 65.7% kadarında gruptaki en yüksek tersine dönme oranına sahip oldu ve ön vade ile arka vade arasındaki fark ortalama 0.89 puan olarak gerçekleşti. SPY ise seanslarının 22.3% kadarında tersine dönerek en düşük sıklığı gösterdi. Eğrinin dik olduğu bir versiyonda açılan takvim spread'i ile tersine dönmüş versiyonda açılan takvim spread'i, aynı işlem koduna sahip olsalar da farklı pozisyonlardır.

SSS

Calendar spread yükseliş yönlü mü yoksa düşüş yönlü müdür?

Yapısı gereği ikisi de değildir. Mevcut fiyattan açılan bir calendar spread, giriş anında yönsel olarak nötre yakındır ve yakın vadeli opsiyonun vadesi dolduğunda dayanak varlığın kullanım fiyatına yakın olmasını hedefler. Kullanım fiyatını mevcut fiyatın üzerine veya altına belirlemek, yapıya yönsel bir eğilim katar.

Bir calendar spread'de maksimum zarar ne kadardır?

Her iki bacağı da aynı kullanım fiyatında olan bir uzun calendar spread'de, kısa bacağın erken atanması durumu hariç, ödenen net borç (debit) kaybedilebilecek en yüksek tutardır. Maksimum kazanç önceden sabit değildir; çünkü bu kazanç, kısa bacak vadesi dolduğunda geriye kalan uzun bacağın değerine bağlıdır.

Hisse fiyatı hareket etmezse calendar spread kazandırır mı?

Kullanım fiyatı civarında hareketsizlik, yapının üzerine kurulduğu temel koşuldur: Kısa bacağın zaman değeri, uzun bacağa göre daha hızlı erir. Hareketsiz ancak kullanım fiyatından uzak bir hisse senedi ise farklı bir durumdur; çünkü her iki bacak da orada ucuzdur ve aralarındaki fark (spread) dardır.

Zımni oynaklık (implied volatility) düştüğünde calendar spread'e ne olur?

Uzun bir calendar spread net olarak uzun vega pozisyonundadır; bu nedenle eğri genelindeki tek tip bir düşüş, uzun vadeli arka bacaktan, kısa vadeli ön bacağın sağladığından daha fazla değer götürür. Burada seviyeden ziyade eğrinin şekli önemlidir: Ön vade oynaklığının arka vadeye göre daha hızlı düşmesi, bu hareketin olumlu senaryosudur.

Put opsiyonları ile calendar spread yapılabilir mi?

Evet. Aynı dayanak varlık ve aynı kullanım fiyatı ile yakın vadeli put satılır ve daha uzun vadeli olanı alınır. Belirli bir kullanım fiyatında, put ve call calendar spread'leri benzer şekilde hareket eder; tercih genellikle hangi tarafın kotasyonunun daha dar olduğuna ve hangisinin daha az atama (assignment) zahmeti yarattığına göre belirlenir.

Yukarıdaki her panel, kendisini oluşturan SQL koduyla birlikte sunulmaktadır. Filtreleri (gerçekleşmiş işlemleri olan, zımni oynaklık çözümü yakınsayan, para içindeki/dışındaki sözleşmeler) görmek için birini açabilir veya aynı soruyu Strasmore terminalinde yalın bir dille sorabilirsiniz.