Model wyceny maker-taker na giełdzie: jak to działa

Czym jest model wyceny maker-taker?

Zlecenie z limitem ceny, które nie może zostać natychmiast zrealizowane, trafia do arkusza zleceń giełdy i tworzy płynność (ang. makes liquidity). Zlecenia oczekujące z najlepszymi cenami na wszystkich giełdach tworzą krajowy najlepszy kurs kupna i sprzedaży (NBBO), czyli kwotowanie widoczne na ekranie. Zlecenie, które po napłynięciu na rynek zostaje zrealizowane przeciwko jednemu z tych zleceń oczekujących, pobiera płynność (ang. takes liquidity). Każda transakcja łączy oba te typy zleceń, a przypisane im role nie określają statusu inwestora. Zlecenie rynkowe (market order) klienta detalicznego pobiera płynność. Zlecenie z limitem ceny (limit order) klienta detalicznego, które oczekuje w arkuszu przez dwadzieścia minut, a następnie zostaje zrealizowane, tworzy płynność.

Ile giełda zatrzymuje na każdej akcji?

Przyjmijmy giełdę, która pobiera 30 mil za pobranie płynności i wypłaca 22 mile za jej tworzenie. Te wartości są przykładem roboczym opartym na opublikowanych cennikach amerykańskich akcji, a nie ofertą konkretnego podmiotu. Obie strony rozliczają się w ramach tej samej transakcji:

• Pobierający płynność (taker) płaci 0,0030 USD za akcję.
• Tworzący płynność (maker) otrzymuje 0,0022 USD za akcję.
• Giełda zatrzymuje 0,0008 USD za akcję.
• Cena wykonania transakcji pozostaje niezmieniona przez te opłaty.

Przy realizacji zlecenia na 1000 akcji giełda pobiera 3,00 USD, wypłaca 2,20 USD i księguje 0,80 USD zysku. Przy wolumenie miliona akcji w tym samym modelu przychód wynosi 3000 USD, wypłaty 2200 USD, a zysk giełdy 800 USD. Ta ośmiomilowa różnica, przy miliardach akcji dziennie, stanowi linię przychodów transakcyjnych giełdy. Giełda konkurująca o zlecenia oczekujące podnosi wysokość rabatu, co przesuwa jej opłatę za pobranie płynności w stronę regulacyjnego limitu, przy czym w obu przypadkach zarabia na wolumenie.

Jak 30 mil ma się do spreadu?

Opłata za akcję ma znaczenie tylko w odniesieniu do spreadu, od którego jest pobierana. Poniższa tabela przedstawia jedną godzinę kwotowań NBBO z dnia 15 lipca 2026 r. dla czterech znanych spółek i mierzy spread w milach.

WITH quotes AS
(
    SELECT
        ticker,
        round((toFloat64(ask_price) - toFloat64(bid_price)) * 10000) AS spread_mils
    FROM global_markets.cache_stocks_quotes
    WHERE ticker IN ('AAPL', 'KO', 'MSFT', 'SPY')
      AND sip_timestamp >= '2026-07-15 14:00:00'
      AND sip_timestamp <  '2026-07-15 15:00:00'
      AND bid_price > 0
      AND ask_price > bid_price
)
SELECT
    ticker,
    toUInt32(round(avg(spread_mils)))                    AS avg_spread_mils,
    round(100 * countIf(spread_mils = 100) / count(), 1) AS pct_at_one_cent
FROM quotes
GROUP BY ticker
ORDER BY avg_spread_mils

Najwęższy z czterech instrumentów, KO, osiągnął średnią 147 mil w ciągu godziny i utrzymywał spread dokładnie na poziomie jednego centa przez 58.2% swoich kwotowań. Najszerszy, MSFT, osiągnął średnią 928 mil. Teraz należy odnieść cennik do tych liczb. Spread wynoszący jeden cent to 100 mil, więc opłata za pobranie płynności w wysokości 30 mil stanowi blisko jedną trzecią tej wartości. Cennik opłat funkcjonuje w tej samej skali co samo kwotowanie.

Dlaczego rabat jest ceną poniżej jednego centa?

Oto część, którą większość wyjaśnień pomija. Wyświetlane kwotowanie akcji o cenie 1,00 USD lub wyższej musi być wyrażone w pełnych centach, co szczegółowo opisano w naszym artykule o zasadzie sub-penny. Giełda, która chce zaoferować jednej stronie rynku lepszą efektywną cenę, nie ma już miejsca wewnątrz kwotowania.

Cennik opłat jest tym miejscem. Tworzący płynność (maker), który kupuje 100 akcji po 50,00 USD i otrzymuje rabat 22 mil, ponosi efektywny koszt 49,9978 USD za akcję. Pobierający płynność (taker), który kupuje te same 100 akcji po 50,00 USD i płaci opłatę 30 mil, ponosi efektywny koszt 50,0030 USD. Jedna cena transakcyjna, dwie ceny netto, obie poniżej jednego centa. Kwotowania są regulowane w centach, podczas gdy opłaty za dostęp i rabaty są regulowane w milach; to właśnie w cenniku opłat odbywa się konkurencja cenowa poniżej jednego centa między giełdami.

Czym jest giełda odwrócona (taker-maker)?

Giełda odwrócona stosuje cennik w odwrotny sposób: wypłaca rabat za zlecenie pobierające płynność i pobiera opłatę za zlecenie ją tworzące. Giełda nadal zatrzymuje różnicę.

Priorytet w kolejce jest tym, co kupuje podmiot wystawiający zlecenie w takim arkuszu. Zlecenie oczekujące płaci za swoje miejsce, w zamian za co zazwyczaj znajduje się bliżej początku krótszej kolejki przy tej samej wyświetlanej cenie, podczas gdy rabat dla pobierającego płynność przyciąga zlecenia rynkowe. Nasdaq BX oraz Cboe EDGA od lat stosują odwrócone cenniki, a operatorzy często prowadzą oba rodzaje arkuszy, dzięki czemu system routingu może wybrać stronę dla każdego zlecenia.

Gdzie rabat maker-taker kieruje Twoje zlecenie?

Broker posiadający zlecenie rynkowe do realizacji ma do wyboru: 18 zarejestrowanych amerykańskich giełd o różnych cennikach, a także hurtowników pozagiełdowych i dark pools. Oto gdzie faktycznie zrealizowano transakcje na akcjach jednej płynnej spółki w trakcie jednej sesji.

WITH
    by_venue AS
    (
        SELECT
            toInt32(exchange) AS venue_code,
            sum(size)         AS shares,
            count()           AS prints
        FROM global_markets.stocks_trades
        WHERE ticker = 'AAPL'
          AND sip_timestamp >= '2026-07-15 04:00:00'
          AND sip_timestamp <  '2026-07-16 04:00:00'
        GROUP BY venue_code
    ),
    venue_names AS
    (
        SELECT
            toInt32(id) AS venue_code,
            any(name)   AS venue_name
        FROM global_markets.stocks_exchanges
        WHERE asset_class = 'stocks'
        GROUP BY venue_code
    )
SELECT
    if(empty(n.venue_name), concat('Participant ', toString(v.venue_code)), n.venue_name) AS venue,
    round(100 * v.shares / sum(v.shares) OVER (), 2)                                     AS pct_of_shares,
    toUInt32(round(v.shares / v.prints))                                                 AS avg_trade_size
FROM by_venue AS v
LEFT JOIN venue_names AS n USING (venue_code)
ORDER BY v.shares DESC
LIMIT 12

Najpopularniejszym miejscem, Nasdaq, zrealizowano 37.15% dziennego wolumenu przy średniej wielkości transakcji wynoszącej 149 akcji. Wiersze, których nazwy zawierają TRF, to obiekty raportowania transakcji (Trade Reporting Facilities), czyli rejestry, w których drukowane są transakcje pozagiełdowe; żadna opłata ani rabat giełdowy nie dotyczą tych akcji.

Tutaj pojawia się konflikt interesów. Broker zarabia na rabatach od zleceń, które wystawia, i płaci opłaty od zleceń, które pobiera; w dużej skali są to istotne kwoty. Najlepsza egzekucja (best execution) to obowiązek dotyczący jakości realizacji zlecenia klienta, a giełda, która płaci brokerowi najwięcej, nie zawsze jest tą, która zapewnia najlepszą realizację. Dwa opublikowane raporty ujawniają to napięcie: raporty Rule 605 i 606, gdzie 605 mierzy zrealizowaną jakość egzekucji dla każdej giełdy, a 606 wymienia miejsca, do których broker kierował zlecenia, wraz z informacjami o uzgodnieniach dotyczących rabatów. Aby poznać pozostałe elementy kosztów detalicznych, zobacz ile kosztuje handel akcjami. W kwestii drugiej strony transakcji, jak animatorzy rynku zarabiają pieniądze omawia ekonomię firmy, a nie giełdy.

Dlaczego opłata za akcję bardziej obciąża tanie akcje?

Opłata za dostęp jest pobierana od akcji, a kwotowanie, od którego jest naliczana, to cena za akcję. Relacja między nimi zmienia się wraz z ceną. Poniższa tabela uwzględnia wszystkie amerykańskie akcje o cenie 1,00 USD lub wyższej z rzeczywistym wolumenem w dniu 15 lipca 2026 r., grupuje je według ceny i przedstawia opłatę 30 mil jako punkty bazowe wartości nominalnej transakcji. Jeden punkt bazowy to 0,01%.

WITH closes AS
(
    SELECT toFloat64(close) AS close_px
    FROM global_markets.stocks_daily_aggs
    WHERE date = '2026-07-15'
      AND ifNull(otc, 0) = 0
      AND close >= 1
      AND volume >= 100000
)
SELECT
    multiIf(close_px < 5,   '$1 to $5',
            close_px < 20,  '$5 to $20',
            close_px < 50,  '$20 to $50',
            close_px < 100, '$50 to $100',
            close_px < 250, '$100 to $250',
                            '$250 and up') AS price_band,
    count()                                AS stock_count,
    round(avg(30 / close_px), 2)           AS fee_bps_at_30_mils
FROM closes
GROUP BY price_band
ORDER BY min(close_px)

W przedziale $1 to $5 opłata 30 mil stanowi średnio 13.52 punktów bazowych wartości nominalnej dla 712 spółek. W przedziale $250 and up wynosi ona średnio 0.08. Ta sama opłata, a zupełnie inne obciążenie dla kapitału. Rule 610 traktuje dolny zakres cenowy odrębnie: dla kwotowań poniżej 1,00 USD limit stanowi procent ceny, a nie stałą kwotę za akcję.

Czym jest limit opłaty za dostęp Rule 610?

Przepis Rule 610(c) regulacji NMS ogranicza wysokość opłat, jakie giełda może pobierać za dostęp do chronionego kwotowania. Od momentu wejścia w życie przepisu limit wynosi 0,0030 USD za akcję dla kwotowań o cenie 1,00 USD i wyższej oraz 0,3% ceny kwotowania poniżej 1,00 USD. Limit 30 mil jest powodem, dla którego opublikowane opłaty za pobranie płynności grupują się tuż poniżej tego poziomu.

Liczba ta jest przedmiotem aktywnej rewizji. We wrześniu 2024 r. SEC przyjęła poprawki obniżające limit do 0,0010 USD za akcję przy cenie 1,00 USD i wyższej oraz do 0,1% ceny poniżej 1,00 USD, wraz z wymogiem, aby każda opłata lub rabat były możliwe do określenia w momencie realizacji transakcji. Termin wdrożenia był przesuwany więcej niż raz: początkowo wyznaczony na pierwszy dzień roboczy listopada 2025 r., przedłużony na mocy nakazu zwolnienia do listopada 2026 r., a następnie ponownie do listopada 2027 r. (stan na czerwiec 2026 r.), podczas gdy Komisja ponownie rozważa inne części regulacji NMS. Każdy limit na tej stronie należy traktować jako cytat z przypisaną datą. Trwałym elementem jest mechanizm: limit opłaty za pobranie płynności jest limitem rabatu, który giełda może sfinansować z tej opłaty.

FAQ

Co oznacza maker-taker w handlu?

Jest to model wyceny giełdowej. Zlecenie, które dodaje płynność do arkusza (maker), otrzymuje rabat za akcję. Zlecenie, które ją usuwa (taker), płaci opłatę za akcję, a giełda zatrzymuje różnicę.

Czym jest rabat maker?

Kredyt za akcję wypłacany przez giełdę, gdy zlecenie oczekujące zostaje zrealizowane, kwotowany w milach, gdzie jeden mil to 0,0001 USD za akcję. Rabat w wysokości około dwudziestu kilku mil mieści się w zakresie długo publikowanych amerykańskich cenników. Jest on księgowany na rzecz firmy, która wprowadziła zlecenie, co nie zawsze jest klientem końcowym.

Czym jest giełda odwrócona?

Miejsce, które odwraca standardowy cennik, płacąc pobierającemu płynność i pobierając opłatę od tworzącego ją. Firmy wystawiają zlecenia w odwróconym arkuszu w zamian za priorytet w kolejce przy tej samej wyświetlanej cenie.

Czy model maker-taker wpływa na to, gdzie broker kieruje moje zlecenie?

Jest to jeden z czynników, a wynik jest ujawniany, a nie ukrywany. Raport Rule 606 brokera wymienia miejsca, do których wysyłał zlecenia, i opisuje uzgodnienia dotyczące rabatów, a raporty Rule 605 pokazują jakość egzekucji, jaką te miejsca zapewniły.

Czym jest limit opłaty za dostęp?

Limit Rule 610(c) dotyczący tego, co giełda może pobrać za dostęp do chronionego kwotowania. Wynosił on 30 mil za akcję dla akcji o cenie 1,00 USD i wyższej. Poprawka SEC z 2024 r. obniża go do 10 mil, z terminem wdrożenia przesuniętym na listopad 2027 r. (stan na czerwiec 2026 r.).

SELECT
    toInt32(id)        AS participant_code,
    any(name)          AS exchange_name,
    any(acronym)       AS acronym,
    any(mic)           AS mic,
    any(operating_mic) AS operator_mic
FROM global_markets.stocks_exchanges
WHERE asset_class = 'stocks'
  AND type = 'exchange'
GROUP BY participant_code
ORDER BY participant_code

Każdy powyższy panel jest dostarczany wraz z kodem SQL, który go wygenerował. Aby zmierzyć cennik w odniesieniu do własnych nazw i dat, zadaj pytanie w prostym języku angielskim na terminalu Strasmore.