Covered-Call-CEFs vs. ETFs: Unterschiede bei Rendite

Covered-Call-Closed-End-Funds verkaufen Kaufoptionen auf ein Aktienportfolio. Sie nutzen damit denselben Options-Overlay wie ein Covered-Call-ETF. Die Fonds sind aber in eine Struktur eingebettet, die sich in drei Punkten anders verhält. Ein Closed-End-Fund hat seine Aktien einmalig ausgegeben. Die Zahl der Aktien ist seitdem fest. Deshalb kann der Marktpreis jahrelang über oder unter dem Wert der gehaltenen Vermögenswerte liegen. Viele dieser Fonds nehmen außerdem Fremdkapital auf. Die meisten zahlen nach einer Managed-Distribution-Policy: einen festen Betrag je Aktie nach einem festen Zeitplan, unabhängig davon, wie viel die Optionen in dem jeweiligen Monat eingebracht haben.

Was ist ein Covered-Call-Closed-End-Fund?

Ein Closed-End-Fund oder CEF ist ein an einer Börse notierter Publikumsfonds. Er nahm im Rahmen eines öffentlichen Angebots Kapital auf und kaufte damit ein Portfolio. Danach stellte er die Ausgabe neuer Aktien ein. Seitdem kann man nur einsteigen, indem man eine Aktie von einem anderen Anleger kauft. Aussteigen kann man nur, indem man sie an einen anderen Anleger verkauft.

Ein Covered-Call-CEF legt über dieses Portfolio einen Options-Overlay. Er verkauft Kaufoptionen auf Aktien, die er bereits hält, und vereinnahmt die Optionsprämie. Das ist der Betrag, den ein Käufer der Option für das Recht zahlt, diese Aktien zu einem festen Ausübungspreis zu kaufen. Im Gegenzug verzichtet der Fonds auf Kursgewinne oberhalb des Ausübungspreises. Die Handelsmechanik entspricht der in unserem Leitfaden zur Covered-Call-Strategie, und die Fondsversion wird in Covered-Call-ETFs erklärt beschrieben. Im Folgenden geht es nur um die Auswirkungen der Fondsstruktur.

Beginnen wir mit der Grundlage der Ausschüttung. Die Einnahmen aus einem Overlay sind nicht konstant. Das folgende Panel bewertet Monat für Monat eine nahezu am Geld liegende Kaufoption. Ihr Ausübungspreis liegt höchstens 2 % vom aktuellen Aktienkurs entfernt, und die Restlaufzeit beträgt 20 bis 45 Tage. Angegeben wird der Optionspreis als Prozentsatz des Aktienkurses.

SELECT
    formatDateTime(toStartOfMonth(date), '%Y-%m')                       AS month,
    round(avgIf(toFloat64(option_close) / toFloat64(underlying_close),
                underlying_symbol = 'SPY') * 100, 2)                    AS spy_call_premium_pct,
    round(avgIf(toFloat64(option_close) / toFloat64(underlying_close),
                underlying_symbol = 'AAPL') * 100, 2)                   AS aapl_call_premium_pct
FROM global_markets.options_greeks
WHERE underlying_symbol IN ('SPY', 'AAPL')
  AND lower(option_type) IN ('call', 'c')
  AND iv_converged = 1
  AND volume > 0
  AND underlying_close > 0
  AND days_to_expiry BETWEEN 20 AND 45
  AND abs(toFloat64(strike_price) / toFloat64(underlying_close) - 1) < 0.02
  AND date >= toStartOfMonth(today() - 550)
  AND date <  toStartOfMonth(today())
GROUP BY month
HAVING countIf(underlying_symbol = 'SPY') > 0
   AND countIf(underlying_symbol = 'AAPL') > 0
ORDER BY month

Ein Overlay, das jeden Monat Kaufoptionen verkauft, vereinnahmt den Betrag, den der Markt am Verkaufstag zahlt. Beim oben dargestellten breit aufgestellten Indexfonds betrug diese monatliche Prämie 1.8% des Aktienkurses in 2025-02 und 1.88% in 2026-07. Die Einzelaktienreihe zeigte im letzten Monat 3.74%. Behalten Sie diese Schwankung im Blick: Genau sie wird durch eine Managed-Distribution-Policy geglättet.

Warum Closed-End-Funds mit einem Auf- oder Abschlag zum NAV handeln

Ein ETF verfügt über einen Ausgleichsmechanismus. Große Broker-Dealer können den zugrunde liegenden Wertpapierkorb liefern und dadurch neue ETF-Anteile schaffen. Sie können Anteile während des gesamten Handelstags auch gegen diesen Korb zurückgeben. Dieser Arbitrageprozess hält den Marktpreis nahe am Nettoinventarwert, also dem Wert sämtlicher Fondsbestände je Anteil. ETF-Auf- und Abschlag zum NAV zeigt, wie eng diese Bandbreite normalerweise ist. Der Prozess von Creation und Redemption beschreibt die technische Abwicklung.

Bei einem Closed-End-Fund gibt es keinen solchen Mechanismus. Niemand kann Anteile gegen den Wertpapierkorb zurückgeben, und niemand kann neue Anteile schaffen. Der Preis ergibt sich daher aus dem, worauf sich Käufer und Verkäufer einigen. Er kann ein Jahrzehnt lang deutlich unter dem NAV liegen oder genauso lange mit einem Aufschlag gehandelt werden.

Für Käufer ergeben sich daraus zwei Folgen. Erstens berechnet der Fonds seine Ausschüttungsrendite auf Basis des NAV, während Sie den Marktpreis bezahlt haben. Derselbe Dollarbetrag je Anteil entspricht deshalb bei einem Kauf mit Abschlag einer höheren Rendite und bei einem Kauf mit Aufschlag einer niedrigeren Rendite. Zweitens erhält Ihre Haltedauer einen zusätzlichen Einflussfaktor. Wird der Abschlag kleiner, erhöht das die Kursrendite. Wird er größer, mindert das die Kursrendite – unabhängig von der Entwicklung des Portfolios.

Wie Fremdkapital den Options-Overlay verändert

Viele Closed-End-Funds nehmen Fremdkapital auf, meist über eine Kreditlinie oder durch die Ausgabe von Vorzugsaktien. Hält ein Fonds ein Portfolio im Wert von 130 Dollar gegenüber einem Eigenkapital der Anteilseigner von 100 Dollar, entspricht das einer effektiven Verschuldungsquote von rund 23 %. Der Overlay verkauft Kaufoptionen auf das gesamte Portfolio im Wert von 130 Dollar. Je Dollar Ihres Kapitals fließt mehr Prämie zu. Gleichzeitig wirkt sich ein Kursrückgang des Portfolios stärker aus. Covered-Call-ETFs derselben Kategorie haben in der Regel überhaupt keine Fremdfinanzierung. Das ist ein Grund, warum sich zwei Fonds mit einer ähnlichen Rendite völlig unterschiedlich entwickeln können. Leveraged ETFs sind eine dritte Konstruktion: täglich zurückgesetzte Derivate statt eines dauerhaften Kredits.

Fremdkapital wird auf Basis kurzfristiger Zinsen verzinst. Diese Zinsen verändern sich.

SELECT
    formatDateTime(toStartOfMonth(date), '%Y-%m') AS month,
    round(avg(yield_1_month), 2)                  AS avg_1_month_yield_pct,
    round(avg(yield_3_month), 2)                  AS avg_3_month_yield_pct
FROM global_markets.treasury_yields
WHERE date >= toStartOfMonth(today() - 1090)
  AND date <  toStartOfMonth(today())
  AND yield_1_month > 0
  AND yield_3_month > 0
GROUP BY month
ORDER BY month

Die durchschnittliche Rendite einmonatiger US-Staatsanleihen lag in 2023-08 bei 5.54% und in 2026-07 bei 3.74%. Die Zinsrechnung eines gehebelten Fonds folgt diesem kurzen Ende der Zinskurve. Die zugesagte Ausschüttung bleibt auf dem Niveau, das der Verwaltungsrat festgelegt hat.

Managed Distributions bestimmen die Ausschüttung, nicht die Optionsprämie

Eine Managed-Distribution-Policy ist die Verpflichtung des Verwaltungsrats, nach einem festen Zeitplan einen festen Betrag je Anteil oder einen festen Prozentsatz des NAV auszuschütten. Das gilt unabhängig davon, was das Portfolio im jeweiligen Zeitraum erwirtschaftet hat. Vergleichen Sie das mit dem ersten Chart. Die Einnahmen aus dem Overlay verändern sich jeden Monat. Die Zahlung des Fonds tut das nicht.

Übersteigt eine Ausschüttung die laufenden Erträge und realisierten Gewinne des Fonds, wird die Differenz aus dem Kapital entnommen. Der Fonds zahlt dann einen Teil der ursprünglichen Anlage zurück. Der NAV sinkt um den ausgeschütteten Betrag. Das ist eine Kapitalrückzahlung. Unter einer Managed-Distribution-Policy ist sie üblich und nicht außergewöhnlich. Kapitalrückzahlung bei Fondsausschüttungen erklärt, wie sie auf einem 1099-Formular ausgewiesen wird und wie sie sich auf Ihre steuerliche Anschaffungskostenbasis auswirkt.

Auch der Auszahlungsrhythmus ist eine politische Entscheidung des Fonds. Er ergibt sich nicht aus den Vermögenswerten. Das folgende Panel zählt die börsennotierten Namen, die im zurückliegenden Jahr eine Barausschüttung gezahlt haben, gruppiert nach dem jeweils festgelegten Zeitplan.

SELECT
    multiIf(frequency = 12, 'Monthly',
            frequency = 4,  'Quarterly',
            frequency = 2,  'Semiannual',
            frequency = 1,  'Annual',
            'Unscheduled')      AS payout_schedule,
    countDistinct(ticker)       AS payers
FROM global_markets.stocks_dividends
WHERE ex_dividend_date >= today() - 365
  AND ex_dividend_date <  today()
  AND cash_amount > 0
GROUP BY payout_schedule
ORDER BY payers DESC

Der häufigste Zeitplan im Datensatz ist Quarterly. Er umfasst 5006 Namen. Eine monatliche Ausschüttung ist eine bewusste Entscheidung des Fonds. Für die meisten Covered-Call-CEFs ist sie der bevorzugte Zeitplan.

Wie Sie eine CEF-Ausschüttung statt der Schlagzeilenrendite beurteilen

1. Lesen Sie die Mitteilung nach Section 19(a). Ein Fonds, der aus Quellen außerhalb der Nettoanlageerträge zahlt, verschickt eine solche Mitteilung zusammen mit der Ausschüttung. Darin wird geschätzt, welcher Teil der Zahlung aus Erträgen und realisierten Gewinnen stammt und welcher Teil eine Kapitalrückzahlung ist. Die Angaben bleiben Schätzungen, bis das Geschäftsjahr abgeschlossen ist.
2. Vergleichen Sie die Ausschüttungsrendite auf den NAV mit der Rendite auf den Marktpreis. Der Fonds veröffentlicht die erste Kennzahl. Die Kursnotierung ermöglicht die Berechnung der zweiten. Die Differenz zwischen beiden entspricht dem Abschlag oder Aufschlag.
3. Beobachten Sie den NAV über die Zeit, nicht die Ausschüttung. Ein Fonds kann die Ausschüttung über Jahre konstant halten, während der NAV darunter sinkt. Der Prozentsatz bleibt unverändert. Die Basis, auf die er angewendet wird, tut es nicht.
4. Prüfen Sie die effektive Verschuldungsquote und die Kosten der Fremdfinanzierung. Beide Angaben stehen im Jahresbericht. Beide verändern das Risiko hinter einer identischen Schlagzeilenrendite.

FAQ

Was ist der Unterschied zwischen einem Covered-Call-CEF und einem Covered-Call-ETF?

Die Optionsstrategie kann nahezu identisch sein. Die Fondsstruktur ist es nicht. Ein Closed-End-Fund hat eine feste Zahl ausgegebener Anteile. Sein Marktpreis bewegt sich deshalb mit einem Auf- oder Abschlag zum NAV. Außerdem nutzt er häufig Fremdkapital und zahlt nach einer Managed-Distribution-Policy. Ein ETF gibt täglich neue Anteile aus und nimmt Anteile zurück. Dadurch bleibt sein Preis nahe am NAV. Fremdkapital nimmt er nur selten auf.

Warum werden Closed-End-Funds mit einem Abschlag zum NAV gehandelt?

Nichts zwingt den Preis zurück zum NAV. Bei einer festen Zahl ausgegebener Anteile wird der Börsenpreis durch Angebot und Nachfrage nach den Anteilen selbst bestimmt und nicht durch den Wert des Wertpapierkorbs. Nachhaltige Abschläge sind am CEF-Markt häufig. Sie können im Zeitverlauf größer oder kleiner werden.

Ist eine Kapitalrückzahlung bei einer CEF-Ausschüttung problematisch?

Nicht automatisch. Ein Teil kann lediglich darauf zurückzuführen sein, wann Gewinne realisiert werden. Ein anderer Teil kann substanzmindernd sein, weil er aus dem eigenen Kapital des Fonds stammt und den NAV senkt. Die Aufteilung wird in der Mitteilung nach Section 19(a) und im Jahresbericht ausgewiesen.

Nutzen Covered-Call-Closed-End-Funds Fremdkapital?

Viele tun das über Kreditlinien oder Vorzugsaktien. Fremdkapital vergrößert das Portfolio, auf das die Kaufoptionen verkauft werden. Dadurch steigen sowohl die vereinnahmte Prämie je Dollar der Anteilseigner als auch die Tiefe eines Kursrückgangs. Die Fonds weisen die Kennzahl in ihren Berichten als effektive Verschuldungsquote aus.

Bedeutet eine hohe Ausschüttungsrendite hohe Erträge?

Nein. Eine Ausschüttungsrendite ist der gezahlte Dollarbetrag geteilt durch den Preis. Sie sagt nichts darüber aus, woher das Geld stammt. Wird eine Zahlung teilweise aus Kapitalrückzahlungen finanziert, sinkt der NAV um den ausgeschütteten Betrag.

Zu jedem Panel gehört die darunterliegende SQL-Abfrage. Öffnen Sie ein Panel, um genau zu sehen, wie die Zahl berechnet wurde. Wenn Sie wissen möchten, wie hoch die Prämie einer nahezu am Geld liegenden Kaufoption in einem bestimmten Monat war, formulieren Sie die Frage auf Englisch im Strasmore-Terminal.