Почему останавливаются торги акциями: механизм LULD

Торги акциями приостанавливаются на пять минут в соответствии с правилом limit up-limit down: если цена выходит за пределы коридора, установленного вокруг её недавнего среднего значения, торговля на всех площадках одновременно останавливается. Представьте акцию малой капитализации, которая к середине утра выросла на тридцать процентов. Котировки перестают обновляться, фиксируется последняя сделка, и запускается пятиминутный таймер. На этой странице рассматривается механизм формирования таких коридоров, их ширина при разных ценовых уровнях и судьба отложенных заявок во время паузы.

Что происходит при остановке торгов акцией

Пауза в рамках правила limit up-limit down объявляется основной биржей, на которой листингована акция, и мгновенно поддерживается всеми остальными площадками. В течение пяти минут сделки не совершаются нигде. На терминале брокера может отображаться последняя цена, которая к этому моменту уже неактуальна, либо котировка с отсутствующей одной из сторон.

Эту паузу отличают от любой другой причины остановки торгов две особенности. Она автоматическая — решение о необходимости перерыва не принимает человек — и её длительность жестко зафиксирована планом на уровне пяти минут. В ленте сделок такая пауза обозначается специальным кодом волатильности, отличным от кодов, используемых при новостных остановках или событиях общерыночного масштаба.

История появления правила limit up-limit down

Шестого мая две тысячи десятого года цены на американском рынке за несколько минут резко упали и восстановились, при этом сделки проходили по уровням, далеким от котировок, наблюдавшихся мгновениями ранее. Наш разбор флэш-крэша 2010 года подробно описывает события того дня. В течение нескольких недель были введены индивидуальные торговые прерыватели (circuit breakers), а в две тысячи двенадцатом году их заменил план limit up-limit down, который работал в пилотном режиме до окончательного утверждения в две тысячи девятнадцатом году.

Что такое ценовые коридоры limit up-limit down?

Коридор представляет собой процентное отклонение от базовой цены, которая рассчитывается как среднее значение допустимых цен сделок за предыдущие пять минут и обновляется не реже чем каждые тридцать секунд. Этот показатель является скользящим. Важный нюанс, в котором часто ошибаются читатели: коридор отсчитывается не от цены закрытия предыдущего дня. Акция, которая плавно растет всё утро, «тянет» за собой свою базовую цену, и коридор смещается вместе с ней. Если же акция совершает резкий скачок, коридор остается вблизи уровней, где она торговалась секундами ранее. Заявки вне этого коридора не могут быть отображены или исполнены, поэтому площадки либо корректируют агрессивную лимитную заявку до границы коридора, либо отклоняют её.

Насколько сильно акция может измениться за пять минут? На графике ниже приведено измерение каждого пятиминутного окна регулярной сессии за последний год для восьми инструментов, учитывающее полный диапазон от максимума до минимума внутри каждого окна.

SELECT
    ticker,
    round(quantileDeterministic(0.999)(range_pct, det), 2) AS p999_range_pct,
    round(max(range_pct), 2)                               AS max_range_pct,
    count()                                                AS window_count
FROM
(
    SELECT
        ticker,
        toStartOfFiveMinute(window_start)                     AS bucket,
        toUnixTimestamp(toStartOfFiveMinute(window_start))    AS det,
        (toFloat64(max(high)) - toFloat64(min(low)))
            / toFloat64(argMin(open, window_start)) * 100     AS range_pct
    FROM global_markets.delayed_stocks_minute_aggs
    WHERE ticker IN ('SPY', 'KO', 'AAPL', 'MSFT', 'NVDA', 'TSLA', 'COIN', 'MSTR')
      AND window_start >= today() - 370
      AND window_start <  today() - 2
      AND (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60
           + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) >= 570
      AND (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60
           + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) < 960
    GROUP BY ticker, bucket, det
    HAVING min(low) > 0
)
GROUP BY ticker
ORDER BY max_range_pct DESC

За последний год COIN показала самый широкий пятиминутный диапазон в группе — 6.4 процентов от цены на начало окна. В девяносто девять и девять десятых процента случаев (99.9th percentile) диапазон укладывался в 3.1 процентов, так что даже для самого волатильного инструмента из списка девятьсот девяносто девять окон из тысячи оставались в этих пределах. В спокойной части спектра AAPL ни разу не превысила 2.15 процентов за 19586 окон. Пятипроцентный коридор — это далеко не типичное значение для пятиминутного интервала. Он создан для экстремальных отклонений.

Какова ширина коридора limit up-limit down?

Ширина коридора зависит от категории ценной бумаги и её цены. План разделяет все акции национальной рыночной системы на два уровня, при этом процентный диапазон расширяется по мере снижения цены:

• Уровень 1: акции из состава S&P 500, Russell 1000 и ряд отобранных биржевых продуктов (ETF) с ценой выше трех долларов — пять процентов.
• Уровень 2: все остальные акции с ценой выше трех долларов — десять процентов.
• Акции с ценой от семидесяти пяти центов до трех долларов — двадцать процентов.
• Акции с ценой ниже семидесяти пяти центов — меньшее из двух значений: семьдесят пять процентов или пятнадцать центов.

Списки уровней и точные параметры периодически пересматриваются биржами, поэтому структуру выше следует воспринимать как принцип работы правила, а не как неизменную таблицу. Неизменным остается механизм: процент от скользящего пятиминутного среднего, который шире для более дешевых бумаг. Один и тот же процент обеспечивает разный долларовый «запас прочности» в зависимости от цены акции.

SELECT
    ticker,
    round(toFloat64(argMax(close, window_start)), 2)        AS last_price,
    round(toFloat64(argMax(close, window_start)) * 0.05, 2) AS band_5pct_dollars,
    round(toFloat64(argMax(close, window_start)) * 0.10, 2) AS band_10pct_dollars
FROM global_markets.delayed_stocks_minute_aggs
WHERE ticker IN ('SPY', 'MSFT', 'AAPL', 'TSLA', 'NVDA', 'KO', 'PLTR', 'F')
  AND window_start >= today() - 10
  AND volume > 0
GROUP BY ticker
ORDER BY last_price DESC

Пятипроцентный коридор для SPY около $767.96 дает $38.4 пространства в любую сторону до достижения границы, и $76.8 внутри удвоенных окон, описанных ниже. Те же пять процентов для F около $13.96 составляют $0.7. Одна крупная заявка может покрыть такое расстояние, поэтому проценты расширяются при снижении цены.

Ценовые зоны имеют большее значение, чем кажется, поскольку значительная часть символов в ленте торгуется в дешевом сегменте.

SELECT
    price_zone,
    stock_count,
    round(stock_count * 100.0 / sum(stock_count) OVER (), 1) AS share_of_tape_pct
FROM
(
    SELECT
        multiIf(last_price < 0.75, 'under $0.75',
                last_price < 3,    '$0.75 to $3',
                last_price < 20,   '$3 to $20',
                last_price < 100,  '$20 to $100',
                last_price < 500,  '$100 to $500',
                                   '$500 and up') AS price_zone,
        count()                                   AS stock_count
    FROM
    (
        SELECT
            ticker,
            toFloat64(argMax(close, window_start)) AS last_price
        FROM global_markets.delayed_stocks_minute_aggs
        WHERE window_start >= today() - 8
          AND window_start <  today() - 1
          AND volume > 0
        GROUP BY ticker
        HAVING last_price > 0
    )
    GROUP BY price_zone
)
ORDER BY multiIf(price_zone = 'under $0.75', 1,
                 price_zone = '$0.75 to $3', 2,
                 price_zone = '$3 to $20', 3,
                 price_zone = '$20 to $100', 4,
                 price_zone = '$100 to $500', 5,
                 6)

Из символов, по которым проходили сделки на прошлой неделе, 728 торговались ниже семидесяти пяти центов, а 949 — в диапазоне от семидесяти пяти центов до трех долларов; это две зоны с самыми широкими процентными коридорами. В зоне от двадцати до ста долларов находится 50.4 процентов списка. План охватывает ценные бумаги национальной рыночной системы, поэтому самые дешевые инструменты остаются вне его действия. Дешевые бумаги получают более широкий коридор в процентном выражении и более узкий в центах — это осознанный компромисс плана.

Почему коридоры расширяются на открытии и закрытии

С девяти тридцати до девяти сорока пяти утра по восточному времени, а также с пятнадцати тридцати пяти до закрытия в шестнадцать ноль-ноль, все коридоры удваиваются. Уровень 1 расширяется с пяти до десяти процентов, Уровень 2 — с десяти до двадцати. В эти два периода происходит наиболее активное ценообразование, и коридор, рассчитанный для середины дня, приводил бы к остановке обычных бумаг на каждой сессии.

SELECT
    formatDateTime(toStartOfInterval(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'), INTERVAL 15 MINUTE), '%H:%i') AS et_time,
    round(avg((toFloat64(high) - toFloat64(low)) / toFloat64(open) * 100), 3) AS avg_minute_range_pct,
    round(quantileDeterministic(0.99)((toFloat64(high) - toFloat64(low)) / toFloat64(open) * 100,
          toUnixTimestamp(window_start)), 3)                                  AS p99_minute_range_pct
FROM global_markets.delayed_stocks_minute_aggs
WHERE ticker IN ('SPY', 'AAPL', 'MSFT', 'NVDA', 'TSLA')
  AND window_start >= today() - 200
  AND window_start <  today() - 2
  AND open > 0
  AND (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60
       + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) >= 570
  AND (toHour(toTimeZone(window_start, 'America/New_York')) * 60
       + toMinute(toTimeZone(window_start, 'America/New_York'))) < 960
GROUP BY et_time
ORDER BY et_time

Для пяти ликвидных инструментов за последние несколько месяцев средняя минута внутри корзины 09:30 составляла 0.288 процентов от максимума до минимума, против 0.087 процентов в корзине 12:30. Последняя корзина дня, 15:45, показывает 0.117 процентов. Девяносто девятый перцентиль минутной волатильности повторяет ту же кривую на более высоком уровне, и удвоенные коридоры накладываются на эти два пика. Спреды котировок также следуют этой дневной динамике, что описано в разделе почему спреды расширяются на открытии.

Состояние лимита, состояние «straddle» и пятнадцатисекундное правило

Состояние лимита (limit state) наступает, когда лучшее предложение на продажу (ask) находится точно на нижней границе коридора, не пересекаясь с лучшим предложением на покупку (bid), или наоборот. Цена «прижата» к краю. Торговля внутри коридора продолжается, пока длится это состояние, и решающее значение имеет время: если котировка не выходит из состояния лимита в течение пятнадцати секунд, основная биржа объявляет пятиминутную паузу.

Большинство состояний лимита не доходят до этой стадии. Ликвидность появляется на границе коридора, котировка возвращается внутрь, и пятнадцать секунд не истекают. Именно так акция может провести бурную сессию, постоянно касаясь границ коридора, но при этом лишь один или два раза остановиться на самом деле.

Состояние «straddle» — это другая ситуация. Лучший bid находится ниже нижней границы, или лучший ask — выше верхней, то есть коридор оказывается «оседлан» котировками, а не прижат к одному краю. Это происходит, когда связанный рынок движется быстрее, чем успевает обновляться базовая цена акции. Состояние «straddle» не вызывает автоматической паузы. Биржа может объявить её, если сделки по инструменту не совершаются в течение пятнадцати секунд.

Отличия LULD от торговых прерывателей и новостных остановок

Общесистемные торговые прерыватели (circuit breakers) следят за одним показателем — индексом S&P 500 относительно закрытия предыдущего дня — и останавливают всё сразу. Падение первого уровня на семь процентов или второго уровня на тринадцать процентов останавливает все торги акциями в США на пятнадцать минут, если это происходит до пятнадцати двадцати пяти по восточному времени. Падение третьего уровня на двадцать процентов завершает сессию в любое время. Эти пороги касаются всего индекса и достигаются редко. Правило limit up-limit down действует для каждой акции отдельно и срабатывает на рынке почти каждый день. Автоматизированные системы должны учитывать оба типа, что описано в торговых прерывателях для торговых ботов.

Регуляторные остановки — это другое. Для бумаг, торгуемых на Nasdaq, код T1 означает остановку в ожидании корпоративных новостей, а T12 — остановку по запросу биржи о предоставлении дополнительной информации. Эти остановки объявляются человеком, длятся столько, сколько требует биржа, а не пять минут, и возобновление торгов часто происходит по цене, сильно отличающейся от последней сделки. Акции, которые часть недели проводят в состоянии остановки, регулярно попадают в список лидеров по движению акций на этой неделе.

Что происходит с вашими заявками во время пятиминутной паузы

Во время паузы сделки не совершаются. Поведение заявок зависит от площадки и типа ордера; уточнить детали можно в документации вашего брокера.

• Отложенные лимитные заявки обычно остаются в книге заявок, хотя некоторые биржи отменяют рыночные заявки и определенные типы заявок, чувствительные ко времени, в момент начала паузы.
• Новые заявки обычно можно выставлять или отменять во время паузы; они встают в очередь к моменту возобновления торгов.
• Лимитная заявка с ценой вне коридора не может быть отображена. Площадки сдвигают её к границе коридора или отклоняют.
• Стоп-заявка активируется по факту сделки, а во время паузы сделок нет. Когда проходит аукцион возобновления торгов, активированный стоп-ордер превращается в рыночную заявку по цене, установленной этим аукционом, что может значительно отличаться от цены стоп-заявки.

Возобновление торгов — это аукцион, проводимый основной биржей. Заявки собираются с обеих сторон, биржа публикует индикативные цены, и в итоге совершается сделка по единой цене пересечения. Механика совпадает с началом дня, что описано в разделе что такое аукцион открытия. Если основная биржа не может возобновить торги в течение десяти минут, другие площадки могут начать торговлю инструментом самостоятельно.

Часто задаваемые вопросы

Почему акции останавливаются на пять минут?

Пятиминутная остановка — это пауза волатильности по правилу limit up-limit down. Когда лучший bid или ask акции находится на границе ценового коридора в течение пятнадцати секунд подряд, основная биржа останавливает торги на пять минут, а затем возобновляет их через аукцион.

Какова ширина коридора limit up-limit down?

Это процент от скользящей пятиминутной средней цены: пять процентов для крупных акций из индексов с ценой выше трех долларов, десять процентов для остальных акций с ценой выше трех долларов, двадцать процентов для акций от семидесяти пяти центов до трех долларов и меньшее из двух значений: семьдесят пять процентов или пятнадцать центов для более дешевых бумаг. Каждый из этих коридоров удваивается в первые пятнадцать и последние двадцать пять минут сессии.

Можно ли купить или продать акцию во время остановки?

Сделки во время остановки не совершаются. Большинство площадок позволяют выставлять или отменять заявки во время паузы, и они участвуют в аукционе возобновления торгов, хотя некоторые типы заявок автоматически отменяются в момент начала остановки.

В чем разница между торговой остановкой и прерывателем торгов?

Остановка limit up-limit down применяется к одной акции и длится пять минут. Общесистемный прерыватель торгов применяется ко всем акциям США одновременно и зависит от падения S&P 500 относительно закрытия предыдущего дня на семь, тринадцать или двадцать процентов.

Означает ли остановка, что с компанией что-то не так?

Сама по себе — нет. Пауза волатильности измеряет только движение цены за пять минут. Регуляторная остановка, обозначаемая кодами T1 или T12 для бумаг на Nasdaq, — это другой случай: биржа объявляет её в связи с ожидаемыми новостями или запросом информации.

К каждой панели прилагается SQL-код, с помощью которого она была создана; его можно развернуть под графиком. Чтобы узнать, насколько близко интересующая вас акция подходила к своим границам коридора, задайте вопрос на обычном английском языке в терминале Strasmore.