Pożyczka w pełni opłaconych papierów wartościowych

Jak działa pożyczka w pełni opłaconych papierów wartościowych?

Punktem wyjścia jest strona pożyczkobiorcy. Krótka sprzedaż to zbycie akcji, których sprzedający nie posiada, a rozliczenie przebiega tak samo jak w przypadku każdej innej transakcji: zgodnie z cyklem T+1 rzeczywiste akcje trafiają do nabywcy jeden dzień roboczy później. Broker sprzedającego musi najpierw zlokalizować te akcje, a pożyczkodawcą po drugiej stronie tej transakcji jest bardzo często klient detaliczny innego brokera.

„W pełni opłacone” (ang. fully paid) to kluczowe określenie w tym procesie. Oznacza ono akcje posiadane w pełni, nabyte za własne środki pieniężne i nieobciążone zastawem w ramach rachunku marżowego. Zgodnie z zasadą SEC Rule 15c3-3, broker nie może wykorzystywać takich akcji na własny rachunek bez pisemnej umowy z klientem oraz zabezpieczenia wniesionego na poczet pożyczki. Program pożyczania w pełni opłaconych papierów wartościowych stanowi taką umowę, podpisaną z wyprzedzeniem.

Pożyczka opiera się na zabezpieczeniu, a nie na zaufaniu. Pożyczkobiorca wnosi co najmniej 100 procent wartości rynkowej akcji, przy czym 102 procent w gotówce jest długoletnią konwencją na rynku akcji w USA. W przypadku pożyczek w pełni opłaconych zabezpieczenie to znajduje się w zewnętrznym banku powierniczym i jest codziennie wyceniane do wartości rynkowej: gdy kurs akcji rośnie, wnoszone jest dodatkowe zabezpieczenie, a gdy spada – część zabezpieczenia jest zwracana. Pożyczkobiorca płaci prowizję przez cały okres trwania pożyczki, broker pożyczający zatrzymuje jej część, a pozostała kwota trafia do klienta, którego akcje zostały wypożyczone.

Co determinuje wysokość prowizji za pożyczkę?

Stawki za pożyczkę są negocjowane między brokerami, a nie publikowane na publicznym taśmie transakcyjnej. Widoczny jest jednak popyt, który za nimi stoi. Short interest, czyli liczba akcji sprzedanych krótko, które pozostają w otwartych pozycjach, jest raportowany dwa razy w miesiącu; po podzieleniu tej liczby przez średni dzienny wolumen otrzymujemy wskaźnik days to cover, czyli liczbę typowych sesji giełdowych potrzebnych do odkupienia tych akcji. Spółki, na które jest duży popyt, a podaż akcji do pożyczenia jest niewielka, znajdują się na jednym końcu tego spektrum. Wszystkie pozostałe aktywa trafiają do puli, którą działy obrotu nazywają general collateral.

SELECT
    ticker,
    round(argMax(days_to_cover, settlement_date), 2) AS days_to_cover
FROM global_markets.stocks_short_interest
WHERE settlement_date >= today() - 45
  AND ticker NOT IN ('SPCX')
  AND (
        ticker IN ('AAPL', 'MSFT', 'KO', 'XOM', 'JNJ')
        OR ticker IN (
            SELECT ticker
            FROM
            (
                SELECT
                    ticker,
                    argMax(days_to_cover, settlement_date) AS dtc
                FROM global_markets.stocks_short_interest
                WHERE settlement_date >= today() - 45
                  AND avg_daily_volume > 5000000
                  AND ticker NOT IN ('SPCX')
                GROUP BY ticker
                ORDER BY dtc DESC
                LIMIT 5
            )
        )
      )
GROUP BY ticker
ORDER BY days_to_cover DESC

Na ostatni dzień rozliczeniowy dla każdej spółki, MPT charakteryzowało się 22.89 dniami na pokrycie pozycji, w porównaniu do 2.85 dla MSFT na drugim końcu zestawienia. Prowizja rozkłada się w ten sam sposób, co popyt. General collateral jest kwotowany w ułamkach procenta rocznie, podczas gdy w przypadku akcji o wysokiej niedostępności prowizja może wynosić kilkadziesiąt procent. Najczęściej krótko sprzedawane akcje szereguje spółki o największym natężeniu krótkich pozycji, a co mierzy short interest opisuje sposób tworzenia raportów publikowanych dwa razy w miesiącu.

Prowizja jest kwotowana tak samo jak odsetki: jako roczna stopa procentowa od wartości rynkowej pożyczki, naliczana codziennie. Przyjmijmy hipotetyczne 10 000 USD w akcjach pożyczonych przy stawce 0,30 procent rocznie. Daje to około 8 centów dziennie, czyli blisko 30 USD w skali roku, przed podziałem prowizji w ramach programu. Ta sama pozycja w spółce kwotowanej na 30 procent generuje około 8 USD dziennie. Identyczne akcje na identycznym rachunku, a różnica w zysku z pożyczki jest stukrotna.

Czy pożyczone akcje można wycofać?

Tak, a popyt, który ustala stawkę, zmienia się między jednym raportem a drugim, co sprawia, że wycofanie akcji (ang. recall) jest procedurą rutynową, a nie wyjątkową. Poniższy panel śledzi wskaźnik days to cover dla dwóch dużych spółek dywidendowych w każdym dniu rozliczeniowym z ostatnich dwóch lat.

SELECT
    toString(settlement_date)                      AS as_of_date,
    formatDateTime(settlement_date, '%b %e, %Y')   AS as_of_label,
    round(maxIf(days_to_cover, ticker = 'KO'), 2)  AS ko_days_to_cover,
    round(maxIf(days_to_cover, ticker = 'XOM'), 2) AS xom_days_to_cover
FROM global_markets.stocks_short_interest
WHERE ticker IN ('KO', 'XOM')
  AND settlement_date >= today() - 730
GROUP BY settlement_date
HAVING countIf(ticker = 'KO') > 0
   AND countIf(ticker = 'XOM') > 0
ORDER BY settlement_date

Pomiędzy Aug 15, 2024 a Jul 15, 2026, KO zmieniło się z 2.43 na 2.95 dni na pokrycie, podczas gdy XOM zakończyło okres na poziomie 2.94. Pożyczka zawarta w warunkach tak zmiennego popytu jest z założenia otwarta. Pożyczkobiorca zwraca akcje po zamknięciu krótkiej pozycji, a broker pożyczający może je wycofać w dowolnym momencie. Pożyczanie nie blokuje również sprzedaży: zbycie akcji zamyka pożyczkę w ramach tej samej transakcji, a naliczanie prowizji ustaje tego samego dnia.

Short interest to stan portfela pożyczek, short volume to przepływ

Prowizje naliczane są od akcji pozostających w pożyczce, a nie od transakcji, które zostały oznaczone jako krótkie. Dzienny wolumen krótkiej sprzedaży (short volume) zlicza zlecenia sprzedaży oznaczone jako krótkie w momencie ich wykonania, w tym wiele pozycji otwieranych i zamykanych w trakcie tej samej sesji. Short interest zlicza to, co pozostaje otwarte w dniu rozliczeniowym. Akcja może wykazywać wysoki udział zleceń krótkich w wolumenie każdego dnia, a mimo to mieć niewielki portfel otwartych pożyczek.

SELECT
    toString(date)                                        AS session_date,
    formatDateTime(date, '%b %e')                         AS session_label,
    round(100 * max(short_volume) / max(total_volume), 1) AS short_volume_pct
FROM global_markets.stocks_short_volume
WHERE ticker = 'KO'
  AND date >= today() - 120
GROUP BY date
HAVING max(total_volume) > 0
ORDER BY date

W ciągu ostatnich 68 sesji, udział zleceń krótkich w raportowanym wolumenie KO wyniósł 30.9 procent w dniu Aug 7. Ta dzienna linia zmienia się znacznie bardziej niż portfel pożyczek pod nią. Short interest a short volume wyjaśnia różnice między tymi dwoma pomiarami.

Z czego rezygnuje pożyczkodawca?

W czasie, gdy akcje są wypożyczone, zmieniają się cztery kwestie:

• Prawo głosu przechodzi wraz z akcjami. Zostały one dostarczone nabywcy, który jest teraz posiadaczem rejestrowym, a tylko posiadacz rejestrowy głosuje na walnym zgromadzeniu. Wycofanie akcji przed dniem ustalenia prawa do głosowania jest sposobem na odzyskanie tego prawa.
• Ochrona SIPC nie ma zastosowania do pożyczonej pozycji. W jej miejsce wchodzi zabezpieczenie: gotówka przechowywana u zewnętrznego powiernika, wyceniana codziennie do wartości rynkowej, o wartości przewyższającej same akcje.
• Dywidenda wypłacona w trakcie trwania pożyczki dociera jako płatność zastępcza, a nie dywidenda, co zmienia jej charakter podatkowy.
• Pożyczka nie ma ustalonego terminu. Może zostać wycofana lub zwrócona w dowolnym dniu, a stawka może być renegocjowana w miarę zmian popytu.

Jak traktowane są dywidendy od pożyczonych akcji?

Nabywca po drugiej stronie krótkiej sprzedaży jest posiadaczem rejestrowym, więc to do niego trafia dywidenda spółki. Tylko jeden posiadacz rejestrowy może ją otrzymać. Pożyczkodawca otrzymuje od brokera tę samą kwotę w gotówce, w tym samym dniu, jako płatność w miejsce dywidendy (payment in lieu of dividend). Ekonomicznie kwoty są zgodne. Traktowanie podatkowe – nie. Płatność zastępcza nie jest dywidendą, więc jest opodatkowana jako dochód kapitałowy, a nie jako dywidenda kwalifikowana objęta niższą stawką. Płatność w miejsce dywidendy pokazuje, jak to wygląda w rozliczeniu podatkowym.

Traktowanie jako dywidenda kwalifikowana wymaga spełnienia testu okresu posiadania: ponad 60 dni w 121-dniowym oknie obejmującym dzień ex-dividend, co wyjaśnia przewodnik po dniu ex-dividend. Pożyczona akcja nie spełnia tego warunku z innego powodu: to, co otrzymuje inwestor, z definicji nie jest dywidendą. Poniższy panel zlicza, jak często to pytanie pojawia się w przypadku ośmiu dużych płatników dywidendy.

SELECT
    ticker,
    count()                    AS payment_count,
    round(sum(cash_amount), 2) AS cash_per_share
FROM
(
    SELECT
        ticker,
        id,
        any(cash_amount) AS cash_amount
    FROM global_markets.stocks_dividends
    WHERE ticker IN ('AAPL', 'MSFT', 'JNJ', 'KO', 'XOM', 'PG', 'CVX', 'PEP')
      AND ex_dividend_date >= today() - 365
      AND ex_dividend_date <  today()
    GROUP BY ticker, id
)
GROUP BY ticker
ORDER BY cash_per_share DESC

CVX wypłaciło 6.98 USD na akcję w ramach 4 płatności w ciągu ostatniego roku. Każdy z tych dni ex-dividend to data, w której otwarta pożyczka zamieniłaby dywidendę kwalifikowaną na dochód opodatkowany na zasadach ogólnych. Wszystkie 8 spółek w panelu wypłacają dywidendę kwartalnie, więc pozycja pożyczona na pełny rok obejmuje około cztery takie terminy.

FAQ

Czy pożyczenie moich akcji uniemożliwia mi ich sprzedaż?

Nie. Sprzedaż zamyka pożyczkę w ramach tej samej transakcji, bez okresu blokady i bez okresu wypowiedzenia. Pożyczanie zmienia charakter tego, co otrzymujesz w trakcie, a nie możliwość obrotu pozycją.

Czy nadal otrzymuję dywidendy od akcji, które są pożyczone?

Otrzymujesz tę samą kwotę w gotówce, ale dociera ona jako płatność w miejsce dywidendy, a nie jako sama dywidenda. Ta płatność zastępcza jest opodatkowana jako dochód na zasadach ogólnych, więc dywidenda, która byłaby kwalifikowana, traci ten status, gdy akcje są wypożyczone.

Czy pożyczone akcje są chronione w przypadku upadłości brokera?

Ochrona SIPC nie obejmuje pożyczonej pozycji. Jej miejsce zajmuje zabezpieczenie: gotówka o wartości co najmniej 100 procent wartości rynkowej (zgodnie z konwencją 102 procent), przechowywana u zewnętrznego powiernika i codziennie wyceniana do wartości rynkowej.

Dlaczego niektóre akcje płacą znacznie więcej za pożyczkę niż inne?

Stawki pożyczek śledzą niedobór akcji. Tam, gdzie jest wielu chętnych na pożyczkę, a dostępnych akcji jest mało, stawka rośnie; spółka z dużą dostępną podażą znajduje się w general collateral i płaci ułamek procenta rocznie. Powyższe panele popytu pokazują widoczną połowę tego bilansu.

Każdy panel zawiera kod SQL, który go wygenerował, dzięki czemu można sprawdzić, w jaki sposób obliczono daną liczbę. Aby sprawdzić, jak duże jest zainteresowanie krótką sprzedażą akcji, które już posiadasz, zadaj pytanie w języku angielskim na terminalu Strasmore.