Кредитование полностью оплаченных ценных бумаг

Кредитование полностью оплаченных ценных бумаг (fully paid securities lending) — это механизм, позволяющий вашему брокеру занимать акции, которыми вы владеете на правах полной собственности, и передавать их третьим лицам, которым необходимо поставить реальные бумаги, как правило, продавцам в «короткую» (short sellers). Вы сохраняете ценовой риск по активу и получаете часть комиссии, которую платит заемщик. То, что вы передаете, имеет более узкий и специфический характер, чем кажется: право голоса, страховое покрытие SIPC по заемной позиции, налоговый статус дивидендов, выплаченных в период займа, и определенность срока действия кредита.

Как работает кредитование полностью оплаченных ценных бумаг?

Начнем со стороны заемщика. Короткая продажа — это продажа акций, которыми продавец не владеет. Расчеты по ней проходят так же, как и по любой другой сделке: согласно правилу T+1, реальные акции поступают покупателю через один рабочий день. Брокер продавца должен сначала найти эти акции, и кредитором на другом конце этой цепочки часто выступает розничный клиент другого брокера.

Термин «полностью оплаченные» (fully paid) здесь является ключевым. Это означает акции, которыми вы владеете свободно и без обременений, купленные на собственные средства и никогда не использовавшиеся в качестве обеспечения по маржинальному кредиту. Согласно правилу SEC 15c3-3, брокер не может использовать такие акции в своих интересах без письменного согласия клиента и предоставления обеспечения по займу. Программа кредитования полностью оплаченных бумаг — это и есть такое соглашение, подписанное заранее.

Займ базируется на обеспечении, а не на доверии. Заемщик предоставляет залог в размере не менее ста процентов рыночной стоимости акций; общепринятая практика на рынке акций США — сто два процента в денежном эквиваленте. При кредитовании полностью оплаченных бумаг это обеспечение хранится в стороннем банке-кастодиане и ежедневно переоценивается по рыночной стоимости (mark-to-market): если цена акций растет, объем обеспечения увеличивается, если падает — часть залога возвращается. Заемщик платит комиссию в течение всего срока займа, кредитующий брокер оставляет себе часть этой суммы, а остаток перечисляется клиенту, чьи акции были переданы в заем.

Что определяет ставку комиссии за заем?

Ставки по займам (borrow rates) согласовываются между брокерами индивидуально, а не публикуются в открытых лентах сделок. Однако спрос, стоящий за ними, виден. Объем «коротких» позиций (short interest) — количество акций, проданных в «короткую» и еще не выкупленных, — публикуется дважды в месяц. Разделив этот показатель на средний дневной объем торгов, можно получить коэффициент days to cover — количество обычных торговых дней, необходимых для выкупа этих акций. Акции, на которые существует высокий спрос при малом предложении для займа, находятся на одном конце этого диапазона. Все остальные бумаги попадают в категорию, которую трейдеры называют «общим обеспечением» (general collateral).

SELECT
    ticker,
    round(argMax(days_to_cover, settlement_date), 2) AS days_to_cover
FROM global_markets.stocks_short_interest
WHERE settlement_date >= today() - 45
  AND ticker NOT IN ('SPCX')
  AND (
        ticker IN ('AAPL', 'MSFT', 'KO', 'XOM', 'JNJ')
        OR ticker IN (
            SELECT ticker
            FROM
            (
                SELECT
                    ticker,
                    argMax(days_to_cover, settlement_date) AS dtc
                FROM global_markets.stocks_short_interest
                WHERE settlement_date >= today() - 45
                  AND avg_daily_volume > 5000000
                  AND ticker NOT IN ('SPCX')
                GROUP BY ticker
                ORDER BY dtc DESC
                LIMIT 5
            )
        )
      )
GROUP BY ticker
ORDER BY days_to_cover DESC

На последнюю дату расчетов по каждой бумаге MPT имела 22.89 дней на покрытие (days to cover) против 2.85 для MSFT на другом конце панели. Ставка комиссии распределяется так же, как и спрос. Комиссия по «общему обеспечению» котируется в долях процента годовых, тогда как заем по действительно дефицитным бумагам может стоить десятки процентов. Наиболее «короткие» акции ранжирует наиболее востребованные бумаги, а что измеряет short interest описывает процесс формирования этого отчета, выходящего дважды в месяц.

Комиссия котируется как процентная ставка: годовой процент от рыночной стоимости займа, начисляемый ежедневно. Допустим, у вас есть акции на десять тысяч долларов, отданные в заем под ноль целых три десятых процента годовых. Это дает около восьми центов в день, или около тридцати долларов за полный год до вычета доли брокера. Та же позиция по бумаге с комиссией тридцать процентов приносит около восьми долларов в день. Одинаковые акции на одинаковом счете, но разница в доходе от займа — стократная.

Можно ли отозвать акции из займа?

Да, и спрос, определяющий ставку, меняется от отчета к отчету, что делает отзыв акций обычной, а не исключительной процедурой. На панели ниже отслеживается показатель days to cover для двух крупных плательщиков дивидендов по каждой дате расчетов за последние два года.

SELECT
    toString(settlement_date)                      AS as_of_date,
    formatDateTime(settlement_date, '%b %e, %Y')   AS as_of_label,
    round(maxIf(days_to_cover, ticker = 'KO'), 2)  AS ko_days_to_cover,
    round(maxIf(days_to_cover, ticker = 'XOM'), 2) AS xom_days_to_cover
FROM global_markets.stocks_short_interest
WHERE ticker IN ('KO', 'XOM')
  AND settlement_date >= today() - 730
GROUP BY settlement_date
HAVING countIf(ticker = 'KO') > 0
   AND countIf(ticker = 'XOM') > 0
ORDER BY settlement_date

В период между Aug 15, 2024 и Jul 15, 2026 показатель KO изменился с 2.43 до 2.95 дней на покрытие, а XOM завершил период на отметке 2.94. Займ, заключенный в условиях такого спроса, по определению является бессрочным. Заемщик возвращает акции после закрытия «короткой» позиции, а кредитующий брокер может отозвать их в любой момент. Кредитование также не препятствует продаже: продажа акций закрывает заем в рамках той же сделки, и начисление комиссии прекращается в тот же день.

Short interest — это книга займов, short volume — это поток

Комиссии начисляются на акции, находящиеся в займе, а не на сделки, помеченные как «короткие». Дневной объем коротких продаж (short volume) учитывает ордера на продажу с пометкой «short» в момент их исполнения, включая множество сделок, открытых и закрытых в течение одной сессии. Short interest учитывает позиции, остающиеся открытыми на дату расчетов. Акция может ежедневно показывать высокую долю объема коротких продаж, но при этом иметь небольшой объем открытых займов.

SELECT
    toString(date)                                        AS session_date,
    formatDateTime(date, '%b %e')                         AS session_label,
    round(100 * max(short_volume) / max(total_volume), 1) AS short_volume_pct
FROM global_markets.stocks_short_volume
WHERE ticker = 'KO'
  AND date >= today() - 120
GROUP BY date
HAVING max(total_volume) > 0
ORDER BY date

За последние 68 сессий доля коротких продаж в общем объеме торгов KO составила 30.9 процентов на Aug 7. Этот дневной показатель меняется гораздо сильнее, чем объем книги займов. Short interest против short volume разбирает эти два показателя по отдельности.

От чего отказывается кредитор?

Пока акции находятся в займе, меняются четыре аспекта.

• Право голоса переходит вместе с акциями. Они были доставлены покупателю, который теперь является держателем в реестре, и только зарегистрированный держатель голосует на ежегодном собрании. Способ вернуть это право — отозвать акции до даты фиксации реестра.
• Страховое покрытие SIPC не распространяется на заемную позицию. Вместо него выступает обеспечение: денежные средства, хранящиеся у стороннего кастодиана и ежедневно переоцениваемые по рыночной стоимости, превышающей стоимость самих акций.
• Дивиденды, выплаченные во время займа, поступают как «платеж взамен дивидендов» (substitute payment), а не как дивиденды, и их налоговый статус меняется.
• Займ не имеет фиксированного срока. Его можно отозвать или вернуть в любой день, а ставку можно пересмотреть при изменении спроса.

Как обрабатываются дивиденды по заемным акциям?

Покупатель на другом конце короткой сделки является зарегистрированным держателем, поэтому дивиденды компании поступают ему. Получить их может только один зарегистрированный держатель. Брокер выплачивает кредитору ту же сумму наличными в ту же дату в качестве платежа взамен дивидендов. Экономический результат совпадает, но налоговый режим — нет. Платеж взамен дивидендов не является дивидендом, поэтому он облагается налогом как обычный доход, а не по льготной ставке для дивидендов. Платеж взамен дивидендов показывает, как это отражается в налоговой отчетности.

Льготное налогообложение в любом случае требует соблюдения периода владения: более шестидесяти дней в течение стодвадцатиоднодневного окна, центрированного вокруг даты ex-dividend, что описано в разъяснении даты ex-dividend. Заемная акция не проходит этот тест по другой причине: то, что поступает на счет, изначально не является дивидендом. На панели ниже подсчитано, как часто этот вопрос возникает для восьми крупных плательщиков.

SELECT
    ticker,
    count()                    AS payment_count,
    round(sum(cash_amount), 2) AS cash_per_share
FROM
(
    SELECT
        ticker,
        id,
        any(cash_amount) AS cash_amount
    FROM global_markets.stocks_dividends
    WHERE ticker IN ('AAPL', 'MSFT', 'JNJ', 'KO', 'XOM', 'PG', 'CVX', 'PEP')
      AND ex_dividend_date >= today() - 365
      AND ex_dividend_date <  today()
    GROUP BY ticker, id
)
GROUP BY ticker
ORDER BY cash_per_share DESC

CVX выплатила $6.98 на акцию в рамках 4 выплат за прошедший год. Каждая из этих дат ex-dividend — это день, когда открытый заем превратил бы квалифицированный дивиденд в обычный доход. Все 8 компаний в панели платят дивиденды ежеквартально, поэтому позиция, отданная в заем на полный год, затрагивает примерно четыре таких выплаты.

Часто задаваемые вопросы

Мешает ли мне кредитование акций их продать?

Нет. Продажа закрывает заем в рамках той же сделки, без блокировок и периодов уведомления. Кредитование меняет характер того, что вы получаете в процессе, но не вашу способность торговать позицией.

Получаю ли я дивиденды по акциям, которые находятся в займе?

Вы получаете ту же сумму наличными, но она поступает как платеж взамен дивидендов, а не как сами дивиденды. Этот платеж облагается налогом как обычный доход, поэтому дивиденды, которые могли бы быть квалифицированными, теряют этот статус, пока акции находятся в займе.

Защищены ли заемные акции в случае банкротства брокера?

Страховое покрытие SIPC не распространяется на заемную позицию. Эту функцию берет на себя обеспечение: денежные средства в размере не менее ста процентов рыночной стоимости (по общепринятой практике — сто два процента), хранящиеся у стороннего кастодиана и ежедневно переоцениваемые по рынку.

Почему за заем одних акций платят гораздо больше, чем других?

Ставки по займам зависят от дефицитности бумаг. Там, где много желающих занять акции при малом предложении, ставка растет; бумаги с достаточным предложением для займа попадают в категорию «общего обеспечения» и приносят доли процента годовых. Панели спроса выше показывают видимую часть этого баланса.

Каждая панель здесь сопровождается SQL-запросом, с помощью которого она была создана, поэтому вы можете открыть его и увидеть, как именно был произведен расчет. Чтобы проверить, насколько востребована для займа бумага, которой вы уже владеете, задайте этот вопрос на обычном английском языке в терминале Strasmore.