ההבדלים בין Reg T Margin לבין Portfolio Margin

הבחירה בין מרווח (margin) מסוג Reg T לבין מרווח תיק השקעות (portfolio margin) היא בחירה בין שתי דרכים לענות על שאלה אחת: כמה מההון העצמי שלך חייב לעמוד כבטוחה מאחורי פוזיציה. Reg T מבוסס על כללים קבועים ופשוטים, הדורשים 50% ממחיר הרכישה מראש ו-25% מערך השוק לאחר מכן, ללא קשר לנכס המוחזק. מרווח תיק השקעות מבוסס על סיכון. הוא מבצע הערכה מחדש של כל החשבון על פני רשת של תרחישי קיצון במחיר, ומחייב את ההפסד הגדול ביותר שרשת זו מייצרת.

מהו מרווח Reg T?

Regulation T הוא כלל של ה-Federal Reserve, המוגדר ב-12 CFR Part 220, המגביל את האשראי הראשוני שברוקר רשאי להעניק עבור נייר ערך במרווח ל-50% מערכו. אם רכשת מניות בשווי 20,000 דולר, 10,000 דולר חייבים להיות הון עצמי שלך. 10,000 הדולרים הנותרים הם הלוואה מהברוקר.

מרווח תחזוקה (maintenance margin) הוא כלל נפרד, FINRA Rule 4210(c), הקובע רצפה של 25% מערך השוק עבור פוזיציות לונג, עם רצפה גבוהה יותר עבור מניות בשורט. כדאי לבצע את החישוב האריתמטי בין השניים פעם אחת באופן ידני. התחל עם מניות בשווי 20,000 דולר כנגד הלוואה של 10,000 דולר. בשווי שוק של 13,333 דולר, ההון העצמי הוא 3,333 דולר, שהם בדיוק 25% מהפוזיציה. אחזקה שנפתחה בשיעור Reg T מגיעה לקו התחזוקה הרגולטורי לאחר ירידה של שליש בערכה. רוב הברוקרים קובעים דרישת תחזוקה פנימית (house maintenance) של 30% עד 40% במקום 25%, ולכן דרישת המרווח (margin call) מגיעה מוקדם יותר ממה שהחישוב לעיל מציע.

עבור אופציות, Reg T מבוסס על אסטרטגיה: הדרישה היא טבלת נתונים המותאמת לסוג הפוזיציה ולא לחישוב סיכונים. אופציית Call או Put בלונג משולמת במלואה. אופציית Put בשורט ללא כיסוי (uncovered) מחויבת בפרמיה בתוספת 20% מערך נכס הבסיס פחות סכום הכסף שמחוץ לכסף (out-of-the-money), עם רצפה הקרובה ל-10% ממחיר המימוש. מרווח אנכי (vertical spread) בעל רוחב מוגדר מחויב ברוחב המרווח פחות הקרדיט שהתקבל. המדריך שלנו מרווח למכירת אופציות חשופות מפרט את הנוסחאות הללו שורה אחר שורה.

מהו חשבון מזכר מיוחד (SMA)?

SMA, חשבון המזכר המיוחד של סעיף 220.5 ב-Reg T, הוא סעיף שבלבול רב אופף אותו בקרב מי שנתקל בו לראשונה. הוא אינו מזומן ואינו הון עצמי. זהו רישום מתגלגל של אשראי הלוואה שהחשבון צבר. הפקדות מזומן מוסיפות לו, דיבידנדים מוסיפים לו, מחצית מתמורת מכירות מוסיפה לו, ורווחי שוק המעלים את ההון העצמי מעל דרישת ה-Reg T מוסיפים לו.

זהו החלק שמפיל אנשים: SMA עולה כאשר האחזקות מתייקרות, והוא אינו יורד כאשר הן מאבדות מערכן. חשבון יכול להציג יתרת SMA נוחה באמצע חודש קשה, בעוד שהון התחזוקה שלו נמצא אחוזים בודדים מעל קו הברוקר, שכן שני הנתונים מחושבים מנתונים שונים בלוחות זמנים שונים. SMA מתעד כושר הלוואה שנוצר בנקודה כלשהי בעבר. חישוב התחזוקה מתעד היכן החשבון עומד ברגע זה. רק השני מייצר דרישת מרווח.

מהו מרווח תיק השקעות (portfolio margin), וכיצד פועלת מערכת TIMS?

FINRA Rule 4210(g) מאפשר לחשבון מאושר לקבל מרווח על בסיס סיכון מצרפי במקום על בסיס טבלאות אסטרטגיה, תוך שימוש במתודולוגיה הבנויה על מערכת ה-Theoretical Intermarket Margining System של ה-Options Clearing Corporation, או TIMS. הפוזיציות ממוינות למחלקות לפי נכס בסיס, כל מחלקה מוערכת מחדש בעשר נקודות שוות מרחק על פני טווח קבוע, והדרישה היא ההפסד הגרוע ביותר בכל נקודה בטווח זה:

• פלוס 6% עד מינוס 8% עבור מדד שוק רחב בעל שווי שוק גבוה
• פלוס או מינוס 10% עבור מדדים רחבים אחרים
• פלוס או מינוס 15% עבור מניות בודדות ומדדים צרי בסיס
• חיוב מינימלי קטן לכל חוזה על אופציות בשורט, ללא קשר לתוצאות הרשת

הזכאות מוגבלת. הרצפה הרגולטורית היא 100,000 דולר בהון עצמי של החשבון לצד אישור לכתיבת אופציות ללא כיסוי. דרישות המינימום של הברוקרים גבוהות מרצפה זו, כאשר 125,000 דולר הוא נתון נפוץ וחברות רבות דורשות יותר. בדוק את המספר אצל הברוקר שלך, שכן הכלל קובע מינימום וכל חברה רשאית לדרוש יותר.

הרשת בוחנת גם תנודתיות גלומה וגם מחיר, ותנודתיות אינה מספר אחד לכל נכס בסיס. חוזים נסחרים נושאים תנודתיות גלומה נפרדת בכל מחיר מימוש, אותה הלוח להלן קורא ישירות מנתוני החוזים של SPY.

SELECT
    concat(if(step > 0, '+', ''), toString(step), '%') AS strike_vs_spot,
    round(avg(implied_volatility) * 100, 1)            AS avg_iv_pct,
    sum(volume)                                        AS contract_volume
FROM
(
    SELECT
        implied_volatility,
        volume,
        toInt32(round((toFloat64(strike_price) / toFloat64(underlying_close) - 1) * 20)) * 5 AS step
    FROM global_markets.options_greeks
    WHERE underlying_symbol = 'SPY'
      AND date >= '2026-05-01'
      AND date <  '2026-07-01'
      AND iv_converged = 1
      AND volume > 0
      AND days_to_expiry BETWEEN 20 AND 45
      AND underlying_close > 0
      AND abs(toFloat64(strike_price) / toFloat64(underlying_close) - 1) <= 0.205
)
GROUP BY step
ORDER BY step

חוזים במחיר מימוש -20% מהמחיר הנוכחי הציגו בממוצע 36.7% תנודתיות גלומה במהלך מאי ויוני 2026, וחוזים במחיר מימוש +20% הציגו ממוצע של 20.1%. אותו נכס בסיס, אותו טווח פקיעה של 20 עד 45 ימים, 9 דליי מחיר מימוש. כלל אחוזים קבוע מחיל נתון אחד על כולם. רשת הערכה מחדש מתמחרת כל דלי לפי הנתונים שלו.

מרווח Reg T לעומת מרווח תיק השקעות בפוזיציה אחת

הדרך המהירה ביותר להרגיש את ההבדל היא בפוזיציה מגודרת, אז ניקח דוגמה היפותטית. המספרים להלן הם אריתמטיים לצורכי לימוד, לא נתוני שוק. מניית XYZ נסחרת ב-100 דולר. אתה מוכר אופציית Put אחת ל-30 יום במחיר מימוש 95 דולר וקונה אופציית Put אחת ל-30 יום במחיר מימוש 60 דולר כנגדה, תוך גביית 1.50 דולר נטו.

תחת Reg T, המרווח האנכי הזה מחויב ברוחבו פחות הקרדיט. הרוחב הוא 35 דולר למניה, או 3,500 דולר לזוג. החסר את הקרדיט של 150 דולר, ויוחזקו 3,350 דולר.

תחת מרווח תיק השקעות, הזוג מוערך מחדש כלפי מטה עד לנקודת המינוס 15%, כלומר 85 דולר. שם, אופציית ה-Put שנמכרה ב-95 דולר נמצאת בערך 10 דולר בתוך הכסף ואופציית ה-Put שנקנתה ב-60 דולר עדיין חסרת ערך, הפסד של כ-1,000 דולר לפני החלת הקרדיט. הדרישה נוחתת מתחת לשליש מנתון ה-Reg T. אופציית ה-Put שנקנתה נמצאת 25 נקודות מתחת לנקודה העמוקה ביותר שהרשת מגיעה אליה אי פעם, וטבלת האסטרטגיה מחייבת את מלוא הרוחב ללא קשר לכך.

כעת הסר את הגידור ומכור את אופציית ה-Put ב-95 דולר לבדה. Reg T מחייב 20% מערך נכס הבסיס של 10,000 דולר פחות 500 דולר (סכום ה-out-of-the-money) בתוספת פרמיה, בערך 1,500 דולר ומשהו. הרשת ב-85 דולר מוצאת הפסד דומה על בסיס מחיר בלבד, ואז מוסיפה את שינוי התנודתיות מעל, ובשם שמודל הברוקר הרחיב עבורו את טווח ה-15% – מה שקורה באופן שגרתי במניות בודדות תנודתיות או מרוכזות – הנתון מבוסס הסיכון עובר את הנתון הקבוע. מרווח מבוסס סיכון מודד במקום להפחית, ומדידה פועלת לשני הכיוונים.

האם תנועת לחץ של 15% היא ריאלית?

הרשת מניחה תנועה לרעה של 15% במניה בודדת. בטווח זמן ארוך מספיק, הנחה זו היא רגילה ולא קיצונית.

WITH moves AS
(
    SELECT
        ticker,
        toFloat64(close) AS c,
        lagInFrame(toFloat64(close), 1) OVER (PARTITION BY ticker ORDER BY date ROWS BETWEEN 1 PRECEDING AND CURRENT ROW) AS prev_close,
        lagInFrame(toFloat64(close), 5) OVER (PARTITION BY ticker ORDER BY date ROWS BETWEEN 5 PRECEDING AND CURRENT ROW) AS close_5d_ago
    FROM global_markets.stocks_daily_aggs
    WHERE ticker IN ('SPY', 'MSFT', 'AMD', 'BAC', 'KO', 'XOM')
      AND date >= '2015-01-01'
      AND date <  '2026-07-01'
)
SELECT
    ticker,
    round(min((c / prev_close   - 1) * 100), 1) AS worst_1d_pct,
    round(min((c / close_5d_ago - 1) * 100), 1) AS worst_5d_pct
FROM moves
WHERE prev_close > 0
  AND close_5d_ago > 0
GROUP BY ticker
ORDER BY worst_5d_pct

בקרב 6 מניות מוחזקות באופן נרחב מינואר 2015 ואילך, AMD נשאו את הירידה העמוקה ביותר בחמישה ימי מסחר בשיעור -32.7%, עם יום מסחר גרוע בודד של -24.2%. אפילו MSFT, הרדודה ביותר בקבוצה, הגיעה ל--16.4% על פני חמישה ימים. כל מניה בלוח ביקרה בנקודת המינוס 15% לפחות פעם אחת בתקופה זו, וזו הנקודה: הרשת אינה מתארת אסון, היא מתארת יום שלישי שכבר קרה מספר פעמים.

הסביבה שבה דרישות אלו חיות גם היא משתנה משנה לשנה, בעוד שאחוזי ה-Reg T לעולם אינם משתנים.

SELECT
    toYear(session_date)                       AS year,
    round(stddevPop(daily_pct) * sqrt(252), 1) AS realized_vol_pct,
    round(min(daily_pct), 1)                   AS worst_day_pct,
    countIf(abs(daily_pct) >= 2)               AS days_over_2pct_count
FROM
(
    SELECT
        date AS session_date,
        (toFloat64(close) / lagInFrame(toFloat64(close), 1) OVER (ORDER BY date ROWS BETWEEN 1 PRECEDING AND CURRENT ROW) - 1) * 100 AS daily_pct
    FROM global_markets.stocks_daily_aggs
    WHERE ticker = 'SPY'
      AND date >= '2007-01-01'
      AND date <  '2026-07-01'
)
WHERE isFinite(daily_pct)
GROUP BY year
ORDER BY year

תנודתיות ממומשת ב-SPY נמדדה ב-15.9% ב-2007 וב-41.2% ב-2008. נתוני ה-Reg T לאורך שנתיים אלו היו זהים: 50% ראשוני, 25% תחזוקה. דרישה מבוססת תרחיש נעה עם משטח התנודתיות המוזן אליה, וזו כל כוונת התכנון. העמודה 2026 מכסה ימי מסחר עד סוף יוני בלבד.

מהם הסיכונים במרווח תיק השקעות?

מרווח נמוך יותר על אותה פוזיציה אומר שאותו חשבון יכול להחזיק פוזיציה גדולה יותר, והמינוף שנראה בחינם בשנה רגועה מתומחר מחדש במהלך התנועה ולא אחריה. ככל שנתוני הלחץ מתרחבים, הדרישה מתרחבת איתם, על פוזיציות שכבר נושאות הפסד.

SELECT
    session_date,
    daily_move_pct,
    drawdown_pct,
    round(min(drawdown_pct) OVER (ORDER BY session_date ROWS BETWEEN UNBOUNDED PRECEDING AND CURRENT ROW), 2) AS deepest_drawdown_pct
FROM
(
    SELECT
        toString(date) AS session_date,
        round((toFloat64(close) / lagInFrame(toFloat64(close), 1) OVER (ORDER BY date ROWS BETWEEN 1 PRECEDING AND CURRENT ROW) - 1) * 100, 2) AS daily_move_pct,
        round((toFloat64(close) / max(toFloat64(close)) OVER (ORDER BY date ROWS BETWEEN UNBOUNDED PRECEDING AND CURRENT ROW) - 1) * 100, 2) AS drawdown_pct
    FROM global_markets.stocks_daily_aggs
    WHERE ticker = 'SPY'
      AND date >= '2020-02-10'
      AND date <  '2020-04-16'
)
WHERE session_date > '2020-02-10'
ORDER BY session_date

חלון זה מקובע לתאריכים היסטוריים קבועים, כך שהמספרים לעולם אינם מתרעננים. על פני 45 ימי המסחר שלו, עמודת הירידה מהשיא (drawdown) הגיעה לתחתית ב--34.1% ועמדה על -17.91% ב-2020-04-15, בכלי ההוני הנזיל ביותר בשוק. ההסבר שלנו על ירידה מקסימלית מהשיא מכסה כיצד לקרוא עמודה זו בכל פוזיציה שאתה מחזיק.

ארבעה דברים נובעים מהמכניקה ולא מדעות. דרישות בחשבון מרווח תיק השקעות מחושבות מחדש במהלך יום המסחר, וחברה עשויה למכור פוזיציות באותו יום ללא שיחת הנימוס שחשבון Reg T מקבל לעיתים קרובות. ירידה מתחת לקו ההון המינימלי מגבילה פתיחת פוזיציות חדשות עד להשבת המצב לקדמותו. טווח התרחיש הוא פרמטר פנימי, כך שהברוקר יכול להרחיב אותו על מניה מסוימת באמצע פוזיציה. וכלל סוחר היום (pattern day trader) פועל במסלול נפרד של 25,000 דולר, שתקרת מרווח גבוהה יותר אינה מספקת. סך האשראי בתעשייה מתפרסם מדי חודש, והפוסט שלנו על סטטיסטיקת חוב מרווח של FINRA עוקב אחר הסדרה.

שאלות נפוצות

מה ההבדל בין מרווח Reg T למרווח תיק השקעות?

Reg T מחיל אחוזים קבועים שנקבעו בכלל, 50% ראשוני ומינימום תחזוקה של 25%, בתוספת טבלת אסטרטגיה לאופציות. מרווח תיק השקעות מעריך מחדש את כל החשבון על פני טווח של תנועות שוק מדומות ומחייב את ההפסד הגדול ביותר שנמצא. Reg T מסתכל על מה שאתה מחזיק; מרווח תיק השקעות מסתכל על מה שהחשבון מפסיד בתרחיש לחץ.

מהו ההון העצמי המינימלי לחשבון מרווח תיק השקעות?

FINRA Rule 4210(g) קובע רצפה רגולטורית של 100,000 דולר בהון עצמי של החשבון יחד עם אישור לכתיבת אופציות ללא כיסוי. דרישות המינימום של הברוקרים גבוהות יותר, כאשר 125,000 דולר הוא נתון נפוץ וחלק מהחברות דורשות יותר. המספר של הברוקר הוא המחייב, וכדאי לאשר אותו לפני שמניחים זכאות.

האם חשבון מרווח תיק השקעות מקבל דרישת מרווח תחזוקה?

הדרישות מחושבות מחדש במהלך יום המסחר ולא רק בסגירה, ובדרך כלל מצפים שגירעונות יכוסו באותו יום. חברות שומרות לעצמן את הזכות למכור פוזיציות במהלך היום, וזהו הבדל משמעותי מתקופת התיקון של מספר ימים שחשבונות Reg T רבים רגילים אליה.

מה אומר SMA בחשבון מרווח?

SMA מייצג Special Memorandum Account, ספר חשבונות של אשראי הלוואה שצבר החשבון תחת Reg T. הוא גדל עם הפקדות, דיבידנדים, חלק מתמורת מכירות ורווחי שוק, והוא אינו מצטמצם כאשר פוזיציות מאבדות ערך. יתרת SMA חיובית אינה מעידה דבר על כך שדרישת מרווח תחזוקה קרובה.

האם מרווח תיק השקעות זהה בכל ברוקר?

לא. הכלל קובע מינימום, וחברות מוסיפות דרישות פנימיות מעל: טווחי לחץ רחבים יותר על מניות תנודתיות או מרוכזות, ספי הון עצמי גבוהים יותר, ותוספות ריכוזיות המשתנות לפי דסק. שני ברוקרים יכולים לצטט דרישות שונות על תיק זהה, ושניהם יכולים להיות תואמים לכללים.

כל לוח לעיל מגיע עם ה-SQL המדויק שהפיק אותו, הניתן להרחבה מתחת לתרשים. כדי להריץ את אותה אריתמטיקת לחץ על מניה שאתה עוקב אחריה בפועל, שאל את השאלה באנגלית פשוטה בטרמינל של Strasmore.