تفاوت مارجین Reg T و مارجین سبد سهام (Portfolio Margin)

تفاوت مارجین Reg T و مارجین سبد سهام (Portfolio Margin) در واقع انتخاب میان دو روش برای پاسخ به یک پرسش است: چه میزان از سرمایه شخصی شما باید پشتوانه یک موقعیت معاملاتی باشد. Reg T مبتنی بر قوانین ثابت است و از شما می‌خواهد 50 درصد قیمت خرید را در ابتدا و 25 درصد ارزش بازار را پس از آن، فارغ از نوع دارایی، تأمین کنید. مارجین سبد سهام مبتنی بر ریسک است. این روش کل حساب را در شبکه‌ای از شوک‌های قیمتی بازسنجی کرده و بزرگ‌ترین زیان حاصل از آن شبکه را به عنوان وجه تضمین مطالبه می‌کند.

مارجین Reg T چیست؟

مقررات T (Regulation T) قانونی از فدرال رزرو (بخش 12 CFR قسمت 220) است که سقف اعتبار اولیه قابل ارائه توسط کارگزار برای اوراق بهادار مارجینی را به 50 درصد ارزش آن‌ها محدود می‌کند. اگر 20,000 دلار سهام بخرید، 10,000 دلار آن باید متعلق به خودتان باشد و 10,000 دلار دیگر وام دریافتی از کارگزار است.

مارجین نگهداری (Maintenance Margin) قانونی مجزا (قانون 4210(c) سازمان FINRA) است که کف 25 درصدی از ارزش بازار را برای موقعیت‌های خرید (Long) و کف بالاتری را برای موقعیت‌های فروش استقراضی (Short) تعیین می‌کند. محاسبه ریاضی این دو مورد را یک‌بار به صورت دستی انجام دهید: با 20,000 دلار سهام در برابر 10,000 دلار وام شروع کنید. در ارزش بازار 13,333 دلار، حقوق صاحبان سهام 3,333 دلار است که دقیقاً 25 درصد موقعیت است. موقعیتی که با نرخ Reg T باز شده، پس از یک‌سوم کاهش قیمت به خط نگهداری قانونی می‌رسد. اکثر کارگزاران مارجین نگهداری داخلی (House Maintenance) خود را به جای 25 درصد، بین 30 تا 40 درصد تعیین می‌کنند؛ بنابراین اخطاریه مارجین (Margin Call) زودتر از محاسبات فوق صادر می‌شود.

در مورد اختیار معامله (Options)، Reg T مبتنی بر استراتژی است: الزامات آن به جای محاسبه ریسک، از یک جدول مرجع بر اساس نوع موقعیت پیروی می‌کند. خرید اختیار خرید (Long Call) یا اختیار فروش (Long Put) باید به طور کامل پرداخت شود. برای فروش اختیار فروش بدون پوشش (Uncovered Short Put)، وجه تضمین برابر است با حق‌بیمه دریافتی به اضافه 20 درصد ارزش دارایی پایه منهای مبلغ خارج از سود (Out-of-the-money)، با کفی نزدیک به 10 درصد قیمت اعمال (Strike Price). برای اسپرد عمودی (Vertical Spread) با دامنه مشخص، وجه تضمین برابر است با عرض اسپرد منهای اعتبار دریافتی. راهنمای ما در مارجین برای فروش اختیار معامله بدون پوشش این فرمول‌ها را خط‌به‌خط بررسی می‌کند.

حساب یادداشت ویژه (SMA) چیست؟

SMA یا حساب یادداشت ویژه (Special Memorandum Account) در بخش 220.5 مقررات T، ردیفی است که تقریباً هر کسی را در اولین برخورد سردرگم می‌کند. این حساب نه پول نقد است و نه حقوق صاحبان سهام؛ بلکه دفتر کل جاری از اعتبار استقراضی است که حساب کسب کرده است. واریز نقدی، سود سهام، نیمی از عواید فروش و سودهای بازار که حقوق صاحبان سهام را بالاتر از حد نصاب Reg T می‌برد، به این حساب اضافه می‌شود.

نکته‌ای که افراد را غافلگیر می‌کند این است: SMA با افزایش ارزش دارایی‌ها بالا می‌رود، اما با کاهش ارزش آن‌ها پایین نمی‌آید. یک حساب ممکن است در میانه ماهی دشوار، موجودی SMA مطلوبی نشان دهد، در حالی که حقوق صاحبان سهام آن تنها چند درصد بالاتر از خط مارجین داخلی کارگزار است؛ زیرا این دو رقم از ورودی‌های متفاوت و در زمان‌بندی‌های مختلف محاسبه می‌شوند. SMA ظرفیت استقراضی را ثبت می‌کند که در گذشته ایجاد شده است، در حالی که محاسبه مارجین نگهداری وضعیت فعلی حساب را نشان می‌دهد. تنها دومی منجر به صدور اخطاریه مارجین می‌شود.

مارجین سبد سهام (Portfolio Margin) چیست و TIMS چگونه کار می‌کند؟

قانون 4210(g) سازمان FINRA به حساب‌های تأییدشده اجازه می‌دهد به جای استفاده از جداول استراتژی، بر اساس ریسک ترکیبی مارجین‌گذاری شوند. این کار با استفاده از متدولوژی «سیستم مارجین‌گذاری نظری بین‌بازاری» (TIMS) متعلق به شرکت تسویه اختیار معامله (OCC) انجام می‌شود. موقعیت‌ها بر اساس دارایی پایه طبقه‌بندی شده و هر کلاس در ده نقطه هم‌فاصله در یک دامنه ثابت بازسنجی می‌شود. الزام مارجین برابر با بدترین زیان در آن دامنه است:

• مثبت 6 درصد تا منفی 8 درصد برای شاخص‌های بازار با سرمایه بزرگ و گسترده
• مثبت یا منفی 10 درصد برای سایر شاخص‌های گسترده
• مثبت یا منفی 15 درصد برای سهام انفرادی و شاخص‌های محدود
• حداقل کارمزد اندک به ازای هر قرارداد برای اختیار معامله‌های فروش (Short)، فارغ از نتیجه شبکه بازسنجی

شرایط واجد شرایط بودن محدود است. کف قانونی، 100,000 دلار حقوق صاحبان سهام در حساب به همراه تأییدیه برای فروش اختیار معامله بدون پوشش است. حداقل‌های داخلی کارگزاران بالاتر از این کف است؛ 125,000 دلار رقم رایجی است و برخی شرکت‌ها مبالغ بیشتری می‌خواهند. این رقم را در کارگزاری خود چک کنید، زیرا قانون تنها حداقل را تعیین می‌کند و هر شرکت آزاد است مبالغ بیشتری مطالبه کند.

این شبکه بازسنجی علاوه بر قیمت، نوسان ضمنی (Implied Volatility) را نیز تحت فشار قرار می‌دهد و نوسان برای هر دارایی پایه یک عدد واحد نیست. قراردادهای لیست‌شده در هر قیمت اعمال، نوسان ضمنی متفاوتی دارند که پنل زیر مستقیماً از داده‌های قراردادهای SPY استخراج می‌کند.

SELECT
    concat(if(step > 0, '+', ''), toString(step), '%') AS strike_vs_spot,
    round(avg(implied_volatility) * 100, 1)            AS avg_iv_pct,
    sum(volume)                                        AS contract_volume
FROM
(
    SELECT
        implied_volatility,
        volume,
        toInt32(round((toFloat64(strike_price) / toFloat64(underlying_close) - 1) * 20)) * 5 AS step
    FROM global_markets.options_greeks
    WHERE underlying_symbol = 'SPY'
      AND date >= '2026-05-01'
      AND date <  '2026-07-01'
      AND iv_converged = 1
      AND volume > 0
      AND days_to_expiry BETWEEN 20 AND 45
      AND underlying_close > 0
      AND abs(toFloat64(strike_price) / toFloat64(underlying_close) - 1) <= 0.205
)
GROUP BY step
ORDER BY step

قراردادهای با قیمت اعمال -20% از قیمت لحظه‌ای (Spot)، در ماه‌های مه و ژوئن 2026 به طور میانگین دارای 36.7% نوسان ضمنی بودند و قراردادهای با قیمت اعمال +20% میانگین 20.1% را ثبت کردند. دارایی پایه یکسان، بازه انقضای 20 تا 45 روزه یکسان و دسته‌های قیمت اعمال 9. قانون درصد ثابت، یک عدد را برای همه آن‌ها اعمال می‌کند، اما شبکه بازسنجی هر دسته را بر اساس ورودی‌های خاص خودش قیمت‌گذاری می‌کند.

مقایسه مارجین Reg T و مارجین سبد سهام در یک موقعیت واحد

سریع‌ترین راه برای درک تفاوت، بررسی یک موقعیت پوشش‌داده‌شده (Hedged) است. اعداد زیر محاسبات آموزشی هستند و نه داده‌های بازار. فرض کنید سهام XYZ در قیمت 100 دلار معامله می‌شود. شما یک اختیار فروش 30 روزه با قیمت اعمال 95 دلار می‌فروشید و یک اختیار فروش 30 روزه با قیمت اعمال 60 دلار می‌خرید و در مجموع 1.50 دلار اعتبار دریافت می‌کنید.

تحت Reg T، این اسپرد عمودی فروش (Short Vertical) به اندازه عرض اسپرد منهای اعتبار دریافتی شارژ می‌شود. عرض اسپرد 35 دلار به ازای هر سهم یا 3,500 دلار برای این جفت است. با کسر 150 دلار اعتبار، 3,350 دلار به عنوان مارجین بلوکه می‌شود.

تحت مارجین سبد سهام، این جفت تا نقطه منفی 15 درصد یعنی قیمت 85 دلار بازسنجی می‌شود. در آنجا، اختیار فروش 95 دلاری حدود 10 دلار در سود (In the money) است و اختیار فروش 60 دلاری همچنان بی‌ارزش است؛ زیانی نزدیک به 1,000 دلار پیش از اعمال اعتبار. الزام مارجین به کمتر از یک‌سوم رقم Reg T می‌رسد. اختیار فروش خریداری‌شده 25 واحد پایین‌تر از عمیق‌ترین نقطه شبکه بازسنجی قرار دارد و جدول استراتژی Reg T فارغ از این موضوع، کل عرض اسپرد را شارژ می‌کند.

حال پوشش را حذف کنید و تنها اختیار فروش 95 دلاری را بفروشید. Reg T معادل 20 درصد از ارزش 10,000 دلاری دارایی پایه منهای 500 دلار مبلغ خارج از سود به اضافه حق‌بیمه را شارژ می‌کند که حدود 1,500 دلار و اندکی بیشتر است. شبکه بازسنجی در قیمت 85 دلار، زیان مشابهی را تنها بر اساس قیمت می‌یابد و سپس تغییر نوسان را به آن اضافه می‌کند. در نمادی که کارگزار دامنه مدل آن را به بیش از 15 درصد افزایش داده (که در تک‌سهم‌های پرنوسان یا متمرکز معمول است)، رقم مبتنی بر ریسک از رقم ثابت پیشی می‌گیرد. مارجین مبتنی بر ریسک به جای تخفیف دادن، اندازه‌گیری می‌کند و این اندازه‌گیری دوطرفه است.

آیا حرکت تنشی 15 درصدی واقع‌بینانه است؟

این شبکه بازسنجی یک حرکت نامطلوب 15 درصدی را در یک تک‌سهم فرض می‌کند. در یک بازه زمانی طولانی، این فرض عادی است نه افراطی.

WITH moves AS
(
    SELECT
        ticker,
        toFloat64(close) AS c,
        lagInFrame(toFloat64(close), 1) OVER (PARTITION BY ticker ORDER BY date ROWS BETWEEN 1 PRECEDING AND CURRENT ROW) AS prev_close,
        lagInFrame(toFloat64(close), 5) OVER (PARTITION BY ticker ORDER BY date ROWS BETWEEN 5 PRECEDING AND CURRENT ROW) AS close_5d_ago
    FROM global_markets.stocks_daily_aggs
    WHERE ticker IN ('SPY', 'MSFT', 'AMD', 'BAC', 'KO', 'XOM')
      AND date >= '2015-01-01'
      AND date <  '2026-07-01'
)
SELECT
    ticker,
    round(min((c / prev_close   - 1) * 100), 1) AS worst_1d_pct,
    round(min((c / close_5d_ago - 1) * 100), 1) AS worst_5d_pct
FROM moves
WHERE prev_close > 0
  AND close_5d_ago > 0
GROUP BY ticker
ORDER BY worst_5d_pct

در میان 6 نماد پرمعامله از ژانویه 2015 تاکنون، AMD عمیق‌ترین افت پنج‌روزه را با -32.7% تجربه کرد که بدترین روز آن -24.2% بود. حتی MSFT که کم‌نوسان‌ترین در این مجموعه بود، در پنج روز به -16.4% رسید. هر نمادی در این پنل حداقل یک‌بار در این بازه به نقطه منفی 15 درصد رسیده است؛ نکته همین‌جاست: این شبکه توصیف یک فاجعه نیست، بلکه توصیف سه‌شنبه‌ای است که چندین بار تکرار شده است.

محیطی که این الزامات در آن قرار دارند نیز سال به سال تغییر می‌کند، در حالی که درصدهای Reg T هرگز تغییر نمی‌کنند.

SELECT
    toYear(session_date)                       AS year,
    round(stddevPop(daily_pct) * sqrt(252), 1) AS realized_vol_pct,
    round(min(daily_pct), 1)                   AS worst_day_pct,
    countIf(abs(daily_pct) >= 2)               AS days_over_2pct_count
FROM
(
    SELECT
        date AS session_date,
        (toFloat64(close) / lagInFrame(toFloat64(close), 1) OVER (ORDER BY date ROWS BETWEEN 1 PRECEDING AND CURRENT ROW) - 1) * 100 AS daily_pct
    FROM global_markets.stocks_daily_aggs
    WHERE ticker = 'SPY'
      AND date >= '2007-01-01'
      AND date <  '2026-07-01'
)
WHERE isFinite(daily_pct)
GROUP BY year
ORDER BY year

نوسان تحقق‌یافته (Realized Volatility) در SPY در 2007 برابر با 15.9% و در 2008 برابر با 41.2% بود. ورودی‌های Reg T در طول این دو سال یکسان بودند: 50 درصد اولیه، 25 درصد نگهداری. الزام مبتنی بر سناریو با سطح نوسانی که به آن داده می‌شود حرکت می‌کند و این دقیقاً هدف طراحی آن است. نوار 2026 تنها جلسات معاملاتی تا پایان ژوئن را پوشش می‌دهد.

خطرات مارجین سبد سهام چیست؟

مارجین کمتر برای یک موقعیت واحد به این معناست که همان حساب می‌تواند موقعیت بزرگ‌تری را نگه دارد. اهرمی که در یک سال آرام رایگان به نظر می‌رسید، در هنگام حرکت بازار به جای پس از آن، بازقیمت‌گذاری می‌شود. با افزایش ورودی‌های تنش، الزامات مارجین نیز همراه با آن‌ها برای موقعیت‌هایی که از قبل در زیان هستند، افزایش می‌یابد.

SELECT
    session_date,
    daily_move_pct,
    drawdown_pct,
    round(min(drawdown_pct) OVER (ORDER BY session_date ROWS BETWEEN UNBOUNDED PRECEDING AND CURRENT ROW), 2) AS deepest_drawdown_pct
FROM
(
    SELECT
        toString(date) AS session_date,
        round((toFloat64(close) / lagInFrame(toFloat64(close), 1) OVER (ORDER BY date ROWS BETWEEN 1 PRECEDING AND CURRENT ROW) - 1) * 100, 2) AS daily_move_pct,
        round((toFloat64(close) / max(toFloat64(close)) OVER (ORDER BY date ROWS BETWEEN UNBOUNDED PRECEDING AND CURRENT ROW) - 1) * 100, 2) AS drawdown_pct
    FROM global_markets.stocks_daily_aggs
    WHERE ticker = 'SPY'
      AND date >= '2020-02-10'
      AND date <  '2020-04-16'
)
WHERE session_date > '2020-02-10'
ORDER BY session_date

این پنجره به تاریخ‌های ثابت تاریخی متصل است، بنابراین اعداد هرگز به‌روز نمی‌شوند. در طول 45 جلسه معاملاتی آن، ستون افت ارزش (Drawdown) در -34.1% به کف رسید و تا 2020-04-15 در سطح -17.91% قرار داشت؛ این ارقام مربوط به نقدشونده‌ترین ابزار سهام در بازار است. توضیح‌دهنده ما در حداکثر افت ارزش نحوه خواندن این ستون را برای هر موقعیتی که دارید، پوشش می‌دهد.

چهار نکته نه از روی نظر، بلکه از دل مکانیسم‌ها حاصل می‌شود: الزامات در حساب مارجین سبد سهام به صورت درون‌روزی (Intraday) بازمحاسبه می‌شوند و یک شرکت ممکن است موقعیت‌ها را همان روز بدون اخطار مودبانه‌ای که حساب‌های Reg T اغلب دریافت می‌کنند، نقد کند. سقوط به زیر خط حداقل حقوق صاحبان سهام، باز کردن موقعیت‌های جدید را تا زمان جبران محدود می‌کند. دامنه سناریو یک پارامتر داخلی است، بنابراین کارگزار می‌تواند آن را در میانه موقعیت برای یک نماد افزایش دهد. همچنین قانون معامله‌گر روزانه الگو (Pattern Day Trader) مسیر جداگانه 25,000 دلاری خود را دارد که سقف مارجین بالاتر هیچ کمکی به برآورده کردن آن نمی‌کند. مجموع استقراض در کل صنعت به صورت ماهانه منتشر می‌شود و پست ما در آمار بدهی مارجین FINRA این سری داده‌ها را دنبال می‌کند.

پرسش‌های متداول

تفاوت مارجین Reg T و مارجین سبد سهام چیست؟

Reg T درصدهای ثابتی را طبق قانون اعمال می‌کند (50 درصد اولیه و 25 درصد حداقل نگهداری) به اضافه یک جدول مرجع استراتژی برای اختیار معامله‌ها. مارجین سبد سهام کل حساب را در دامنه‌ای از حرکات شبیه‌سازی‌شده بازار بازسنجی کرده و بزرگ‌ترین زیان یافت‌شده را مطالبه می‌کند. Reg T به آنچه دارید نگاه می‌کند؛ مارجین سبد سهام به آنچه حساب در یک سناریوی تنشی از دست می‌دهد، نگاه می‌کند.

حداقل حقوق صاحبان سهام برای حساب مارجین سبد سهام چقدر است؟

قانون 4210(g) سازمان FINRA کف قانونی 100,000 دلار حقوق صاحبان سهام را به همراه تأییدیه برای فروش اختیار معامله بدون پوشش تعیین می‌کند. حداقل‌های داخلی کارگزاران بالاتر است؛ 125,000 دلار رایج است و برخی شرکت‌ها مبالغ بیشتری می‌خواهند. رقم کارگزار همان رقمی است که الزام‌آور است و پیش از فرض واجد شرایط بودن، ارزش تأیید دارد.

آیا حساب مارجین سبد سهام اخطاریه نگهداری (Maintenance Call) دریافت می‌کند؟

الزامات به جای پایان روز، در طول روز معاملاتی بازمحاسبه می‌شوند و کسری‌ها معمولاً باید در همان روز جبران شوند. شرکت‌ها حق نقد کردن درون‌روزی را برای خود محفوظ می‌دارند که تفاوتی معنادار با دوره چندروزه جبران در بسیاری از حساب‌های Reg T است.

SMA در حساب مارجین به چه معناست؟

SMA مخفف «حساب یادداشت ویژه» است؛ دفتر کلی از اعتبار استقراضی که حساب انباشته کرده است. این حساب با واریزی‌ها، سود سهام، بخشی از عواید فروش و سودهای بازار رشد می‌کند و با کاهش ارزش موقعیت‌ها کوچک نمی‌شود. موجودی مثبت SMA هیچ اطلاعاتی درباره نزدیک بودن اخطاریه مارجین ارائه نمی‌دهد.

آیا مارجین سبد سهام در همه کارگزاران یکسان است؟

خیر. قانون حداقل‌ها را تعیین می‌کند و شرکت‌ها الزامات داخلی خود را به آن می‌افزایند: دامنه‌های تنش وسیع‌تر برای نمادهای پرنوسان یا متمرکز، آستانه‌های حقوق صاحبان سهام بالاتر و افزودنی‌های تمرکز که بسته به میز معاملاتی متفاوت است. دو کارگزار می‌توانند الزامات متفاوتی را برای یک سبد یکسان اعلام کنند و هر دو مطابق با قانون باشند.

هر پنل در بالا با کد SQL دقیقی که آن را تولید کرده ارائه می‌شود و در زیر نمودار قابل گسترش است. برای اجرای همان محاسبات تنش روی نمادی که دنبال می‌کنید، پرسش خود را به زبان انگلیسی ساده در پایانه Strasmore مطرح کنید.