Термінова структура IV: що показує крива

Термінова структура IV — це implied volatility, побудована залежно від дати експірації: для кожної експірації береться одне значення за опціонами зі strike поблизу поточної ціни акції. Майже всі випадки зводяться до двох форм. За спокійних ринкових умов крива має висхідний нахил: дальші експірації мають вищу implied volatility. Інвертована крива формується, коли на найближчий місяць припадає подія з визначеною датою. Обидві наведені нижче форми побудовано на основі даних щодо окремих опціонних контрактів, а не за підручниковою схемою.

Що вимірює терм-структура IV

Імплайд-волатильність — це річний масштаб руху, який ціна опціону передбачає для базової акції. Показник котирується для кожного контракту, тому в будь-який момент для однієї акції існують сотні значень — по одному для кожного strike та експірації на ринку. Якщо зафіксувати strike поблизу поточної ціни, а експірацію змінювати, ці значення утворюють криву. Це і є терм-структура.

Метод вибірки має більше значення, ніж зазвичай зазначають у поясненнях. Для кожної панелі ми беремо контракти з абсолютною delta від 0.35 до 0.65. Це стандартний спосіб визначити опціони поблизу грошей, не прив’язуючись до конкретного strike. Потім розраховуємо медіанну implied volatility у межах кожного інтервалу до експірації. Використовується саме медіана, а не середнє значення: один застарілий котирувальний показник за низьколіквідним контрактом може дати нереалістичне число, а середнє значення перенесе цю похибку в результат.

Нижче наведено криву для шести ліквідних акцій за торгові сесії червня 2026 року.

WITH (
    SELECT quantileDeterministic(0.5)(toFloat64(implied_volatility), cityHash64(ticker))
    FROM global_markets.options_greeks
    WHERE underlying_symbol IN ('SPY', 'AAPL', 'MSFT', 'KO', 'JNJ', 'PG')
      AND date >= toDate('2026-06-01')
      AND date < toDate('2026-07-01')
      AND iv_converged = 1
      AND volume > 0
      AND implied_volatility BETWEEN 0.03 AND 3
      AND abs(toFloat64(delta)) BETWEEN 0.35 AND 0.65
      AND days_to_expiry BETWEEN 5 AND 20
) AS front_band_iv
SELECT multiIf(days_to_expiry <= 20, '5-20 days',
               days_to_expiry <= 45, '21-45 days',
               days_to_expiry <= 90, '46-90 days',
               days_to_expiry <= 180, '91-180 days',
               '181-365 days') AS expiry_band,
       round(100 * quantileDeterministic(0.5)(toFloat64(implied_volatility), cityHash64(ticker)), 1) AS median_iv_pct,
       round(100 * (quantileDeterministic(0.5)(toFloat64(implied_volatility), cityHash64(ticker)) - front_band_iv), 1) AS pts_vs_front_band,
       count() AS contract_count
FROM global_markets.options_greeks
WHERE underlying_symbol IN ('SPY', 'AAPL', 'MSFT', 'KO', 'JNJ', 'PG')
  AND date >= toDate('2026-06-01')
  AND date < toDate('2026-07-01')
  AND iv_converged = 1
  AND volume > 0
  AND implied_volatility BETWEEN 0.03 AND 3
  AND abs(toFloat64(delta)) BETWEEN 0.35 AND 0.65
  AND days_to_expiry BETWEEN 5 AND 365
GROUP BY expiry_band
ORDER BY min(days_to_expiry)

Медіанна implied volatility становила 19.6% у діапазоні 5-20 days і 21.5% у діапазоні 181-365 days, тобто на 1.9 пунктів вище, ніж у найближчому діапазоні. Така форма має назву, запозичену з ф’ючерсних ринків: contango — ситуація, коли пізніша поставка має вищу ціну. Інвертована крива називається backwardation.

Чому крива зазвичай має висхідний нахил

Два механізми підтримують нормальну форму кривої.

Перший — щільність подій. Контракт із терміном до експірації дев’ять днів охоплює дев’ять календарних днів ринкового ризику. Якщо для акції з великою капіталізацією в цей період не заплановано жодних подій, це переважно звичайні торгові сесії. Контракт із терміном до експірації один рік охоплює чотири квартальні звіти, кілька засідань центральних банків і всі непередбачені новини між ними. Більша кількість відомих невизначеностей на один контракт підвищує річний показник, за який ринок готовий платити.

Другий — сама поведінка волатильності. Реалізована волатильність кластеризується: за спокійними тижнями часто настають спокійні тижні, а за різкими рухами — нові різкі рухи. Коли ринок спокійний, опціони з близькою датою експірації оцінюють волатильність близько до поточного низького рівня. Опціони з експірацією через рік оцінюють її ближче до довгострокового середнього, яке є вищим. Після шоку діє та сама арифметика, але у зворотному напрямку. На сесіях після обвалу найближча експірація показує найвищу implied volatility на всій дошці котирувань, а крива інвертується по всій довжині. Далекі місяці при цьому залишаються прив’язаними до свого звичайного рівня.

Що перевертає криву: подія з визначеною датою

Запланований звіт про прибутки — найнаочніший приклад інверсії, який можна спостерігати. Звіт виходить після закриття ринку у відому дату. Кожна експірація, що настає після цієї дати, містить цей рух, а кожна експірація до неї — ні. Найближча експірація, яка охоплює подію, має найменше звичайних днів для усереднення її впливу, тому її річний показник зростає найбільше. Шестимісячний опціон розподіляє ту саму подію приблизно на 125 торгових днів і майже не відображає її.

NVIDIA оприлюднила звіт після закриття ринку в середу, 26 лютого 2025 року. На панелі показано всю криву двічі: на останній сесії перед публікацією звіту, 25 лютого, і на першій сесії після неї, 27 лютого.

SELECT multiIf(days_to_expiry <= 20, '5-20 days',
               days_to_expiry <= 45, '21-45 days',
               days_to_expiry <= 90, '46-90 days',
               days_to_expiry <= 180, '91-180 days',
               '181-365 days') AS expiry_band,
       round(100 * quantileDeterministicIf(0.5)(toFloat64(implied_volatility), cityHash64(ticker),
                                                toDate(date) = toDate('2025-02-25')), 1) AS iv_before_print_pct,
       round(100 * quantileDeterministicIf(0.5)(toFloat64(implied_volatility), cityHash64(ticker),
                                                toDate(date) = toDate('2025-02-27')), 1) AS iv_after_print_pct,
       round(100 * (quantileDeterministicIf(0.5)(toFloat64(implied_volatility), cityHash64(ticker),
                                                 toDate(date) = toDate('2025-02-25'))
                  - quantileDeterministicIf(0.5)(toFloat64(implied_volatility), cityHash64(ticker),
                                                 toDate(date) = toDate('2025-02-27'))), 1) AS iv_drop_pts
FROM global_markets.options_greeks
WHERE underlying_symbol = 'NVDA'
  AND date >= toDate('2025-02-25')
  AND date < toDate('2025-02-28')
  AND iv_converged = 1
  AND volume > 0
  AND implied_volatility BETWEEN 0.05 AND 5
  AND abs(toFloat64(delta)) BETWEEN 0.35 AND 0.65
  AND days_to_expiry BETWEEN 5 AND 365
GROUP BY expiry_band
HAVING countIf(toDate(date) = toDate('2025-02-25')) >= 3
   AND countIf(toDate(date) = toDate('2025-02-27')) >= 3
ORDER BY min(days_to_expiry)

На сесії перед публікацією звіту діапазон 5-20 days становив 84.9%, а на сесії після неї — 66.4%. Зміна становила 18.5 пунктів. Діапазон 181-365 days за ті самі два закриття змінився на 1 пунктів — це лише частка руху переднього діапазону. Один базовий актив, одна подія, проте протилежна динаміка на двох кінцях кривої. Це падіння на передньому кінці називається IV crush, і саме в структурі строків його можна побачити заздалегідь.

Спостереження за формуванням і згортанням кривої

Одна сесія до або після звіту — це лише знімок. Формування триває кілька тижнів і проявляється у розширенні розриву між двома кінцями кривої.

SELECT toDate(date) AS session_date,
       round(100 * quantileDeterministicIf(0.5)(toFloat64(implied_volatility), cityHash64(ticker),
                                                days_to_expiry BETWEEN 5 AND 20), 1) AS front_iv_pct,
       round(100 * quantileDeterministicIf(0.5)(toFloat64(implied_volatility), cityHash64(ticker),
                                                days_to_expiry BETWEEN 91 AND 180), 1) AS back_iv_pct,
       round(100 * (quantileDeterministicIf(0.5)(toFloat64(implied_volatility), cityHash64(ticker),
                                                 days_to_expiry BETWEEN 5 AND 20)
                  - quantileDeterministicIf(0.5)(toFloat64(implied_volatility), cityHash64(ticker),
                                                 days_to_expiry BETWEEN 91 AND 180)), 1) AS front_minus_back_pts
FROM global_markets.options_greeks
WHERE underlying_symbol = 'NVDA'
  AND date >= toDate('2025-02-10')
  AND date < toDate('2025-03-15')
  AND iv_converged = 1
  AND volume > 0
  AND implied_volatility BETWEEN 0.05 AND 5
  AND abs(toFloat64(delta)) BETWEEN 0.35 AND 0.65
  AND ((days_to_expiry BETWEEN 5 AND 20) OR (days_to_expiry BETWEEN 91 AND 180))
GROUP BY session_date
HAVING countIf(days_to_expiry BETWEEN 5 AND 20) >= 3
   AND countIf(days_to_expiry BETWEEN 91 AND 180) >= 3
ORDER BY session_date

Розрив між смугами становив 12.4 пунктів на першій сесії вікна та 3.3 пунктів на останній, протягом 24 сесій. Стежте за формою передньої лінії, а не за її рівнем: вона підвищується в міру наближення звіту, досягає піку на сесіях навколо дати звіту, а потім повертається назад протягом однієї сесії. Задня лінія майже не змінюється впродовж усього періоду. Звітність і греки опціонів пояснює, як та сама подія впливає на vega і theta окремих контрактів.

Як часто крива перебуває в інверсії?

Інверсія не є рідкісним явищем. Частка року, протягом якої конкретний інструмент перебуває в такому стані, суттєво відрізняється залежно від тикера.

WITH daily AS (
    SELECT underlying_symbol,
           toDate(date) AS session_date,
           quantileDeterministicIf(0.5)(toFloat64(implied_volatility), cityHash64(ticker),
                                        days_to_expiry BETWEEN 5 AND 30) AS front_iv,
           quantileDeterministicIf(0.5)(toFloat64(implied_volatility), cityHash64(ticker),
                                        days_to_expiry BETWEEN 91 AND 180) AS back_iv
    FROM global_markets.options_greeks
    WHERE underlying_symbol IN ('NVDA', 'AAPL', 'MSFT', 'AMZN', 'KO', 'JNJ', 'PG', 'SPY', 'XOM', 'WMT')
      AND date >= toDate('2025-08-01')
      AND date < toDate('2026-08-01')
      AND iv_converged = 1
      AND volume > 0
      AND implied_volatility BETWEEN 0.03 AND 5
      AND abs(toFloat64(delta)) BETWEEN 0.35 AND 0.65
      AND ((days_to_expiry BETWEEN 5 AND 30) OR (days_to_expiry BETWEEN 91 AND 180))
    GROUP BY underlying_symbol, session_date
    HAVING countIf(days_to_expiry BETWEEN 5 AND 30) >= 3
       AND countIf(days_to_expiry BETWEEN 91 AND 180) >= 3
)
SELECT underlying_symbol AS ticker,
       count() AS sessions,
       round(100 * countIf(front_iv > back_iv) / count(), 1) AS inverted_pct,
       round(100 * quantileDeterministic(0.5)(front_iv - back_iv,
                                              cityHash64(concat(underlying_symbol, toString(session_date)))), 1) AS median_spread_pts
FROM daily
GROUP BY underlying_symbol
ORDER BY inverted_pct DESC

Протягом 251 сесій за дванадцять місяців до 31 липня 2026 року XOM мав вищий рівень у передньому діапазоні, ніж у діапазоні від 91 до 180 днів, у 68.5% випадків. Для SPY цей показник становив 19.5%. Медіанні розриви між ними становили відповідно 1.4 і -2.1 пунктів. Інструменти з регулярно запланованими подіями проводять в інверсії більшу частину року. Широкий індексний фонд більшість часу перебуває в контанго, а інверсії концентруються в періоди розпродажів. Рейтинг IV вимірює інше: положення поточного рівня в межах його власного минулого року, а не форму кривої між різними строками експірації.

Як плоска або інвертована крива впливає на календарний spread

Календарний spread передбачає продаж опціону з ближчим терміном експірації та купівлю опціону з дальшим терміном експірації за тим самим strike. Діагональний spread працює так само, але передбачає два різні strike. У будь-якому разі позиція має довгу позицію щодо implied volatility дальньої експірації та коротку — щодо implied volatility ближньої експірації. Тому основним чинником для неї є строкова структура волатильності, а не другорядний ринковий параметр.

Коли крива має висхідний нахил, implied volatility ближньої ноги, яку продають, нижча за implied volatility дальньої ноги, яку купують. Коли перед подією volatility front month є інвертованою, це співвідношення змінюється на протилежне. Позиція відкривається на кривій, яка має простір для зближення. Після цього volatility ближньої експірації різко знижується в напрямку дальньої, тоді як дальня змінюється незначно. Різниця між двома значеннями повертається до звичайної форми. Фактичний результат позиції також залежить від того, наскільки зміниться ціна акції. Крива цього не показує. Цю частину питання розглянуто на сторінці очікуваного руху.

Плоска крива є найскладнішим випадком. Вона не дає змоги використати нахил у жодному напрямку. Тому результат майже повністю залежить від траєкторії руху акції та плину часу.

Структура IV за строками до експірації: FAQ

Що таке структура IV за строками до експірації в опціонах?

Це implied volatility, розрахована для опціонів, близьких до at-the-money, і відображена за датами експірації. Для шести ліквідних акцій у червні 2026 року медіанне значення становило 19.6% у діапазоні 5-20 days і 21.5% у діапазоні 181-365 days.

Що означає інвертована структура IV за строками до експірації?

Інвертована крива має найвище implied volatility у найближчих експіраціях. Вона формується, коли подія з відомою датою припадає на найближчий місяць, а також на сесіях після різкого розпродажу. У такому разі контракти з близькими датами експірації враховують недавні значні рухи, тоді як дальші експірації залишаються ближчими до довгострокового середнього рівня.

Чому implied volatility найближчої експірації така висока перед публікацією звітності?

До найближчої експірації залишається дуже мало звичайних торгових днів, протягом яких можна було б усереднити один значний очікуваний рух ціни overnight. Тому річний показник зростає, щоб врахувати цей рух. Для NVIDIA значення в діапазоні 5-20 days становило 84.9% на сесії перед звітом за 26 лютого 2025 року і 66.4% на наступній сесії.

Чи є структура IV за строками до експірації тим самим, що й volatility skew?

Ні. Skew порівнює implied volatility за різними strike в межах однієї експірації. Структура за строками до експірації зберігає приблизно незмінним moneyness і порівнює різні експірації. Volatility skew охоплює вимір strike на тій самій поверхні.

Кожне наведене вище значення отримано зі збереженого запиту на основі implied volatility окремих контрактів. SQL-запит можна розгорнути під кожною панеллю. Побудуйте таку саму криву для будь-якого тикера в терміналі Strasmore.