Как меняются опционы после слияния или выделения компаний

Корректировка опционов после слияний и выделений активов (spinoffs) происходит через формальную процедуру в Options Clearing Corporation (OCC) — клиринговой палате, которая выступает гарантом по каждому биржевому опциону в США. Она пересматривает условия исполнения контракта, обычно оставляя цену исполнения (strike) без изменений и добавляя цифру в конце тикера. Ваша позиция остается в силе, но меняется то, что вы получаете при исполнении.

Большинство инвесторов сталкиваются с этим неожиданно. Актив, который неделю назад выглядел обычно, теперь отображается с тикером вроде XYZ1, его базисный актив больше не равен ста акциям, а котировки на покупку (bid) исчезли.

Почему в тикер вашего опциона добавлена цифра

Биржевой тикер опциона состоит из четырех частей: базовый актив (root), дата экспирации, обозначение C (call) или P (put) и цена исполнения, дополненная до восьми знаков. В нашем руководстве по чтению тикера опциона разобрана каждая часть. Корректировка затрагивает только первую. XYZ превращается в XYZ1 после первого корпоративного события и в XYZ2 после второго, в то время как исходный тикер продолжает использоваться для новых стандартных контрактов.

Добавочная цифра — это предупреждение. Она означает, что контракт имеет нестандартный базисный актив, а реальные условия прописаны в документе, а не в самом тикере. Для каждой скорректированной серии существует меморандум, в котором указано, что именно дает право на исполнение один такой контракт.

Как корректируются опционы после слияния за денежные средства

При поглощении за денежные средства акции компании-цели перестают существовать в дату закрытия сделки. Поскольку поставлять больше нечего, базисным активом становится денежная сумма: фиксированный объем наличности на контракт, замороженный на уровне цены сделки.

Разберем на простых числах. Сделка по цене пятьдесят долларов за акцию превращает базисный актив одного контракта в пять тысяч долларов наличными. Call-опцион со страйком сорок пять при исполнении стоит ровно пятьсот долларов, временная стоимость в нем отсутствует. Call-опцион со страйком пятьдесят пять не стоит ничего, и никакие изменения календарных сроков этого не изменят.

Фондовый рынок объявляет об этом задолго до того, как информация появится в вашем торговом терминале. Activision Blizzard торговалась под тикером ATVI, пока Microsoft не закрыла сделку по покупке за наличные в октябре две тысячи двадцать третьего года. Ниже приведены данные за последние четыре месяца торгов.

SELECT
    toString(date)                                                             AS session_date,
    concat(monthName(toDate(date)), ' ', toString(toDayOfMonth(toDate(date))),
           ', ', toString(toYear(toDate(date))))                              AS session_label,
    round(max(toFloat64(close)), 2)                                            AS close_px,
    round(100 * (max(toFloat64(high)) - min(toFloat64(low)))
          / max(toFloat64(close)), 2)                                          AS day_range_pct
FROM global_markets.stocks_daily_aggs
WHERE ticker = 'ATVI'
  AND date BETWEEN '2023-06-15' AND '2023-10-20'
GROUP BY date
ORDER BY date

За 83 сессий между June 15, 2023 и October 12, 2023 цена закрытия изменилась с 81.45 до 94.42, после чего движение прекратилось. Диапазон между максимумом и минимумом в первую сессию составил 1.23% от цены закрытия. В последнюю сессию он составил 0.25%. Акция, которая конвертируется в фиксированную сумму наличных в известную дату, ведет себя как краткосрочная облигация.

Рынок опционов оценивает это аналогично. Подразумеваемая волатильность (implied volatility) — это годовое изменение, которое цена опциона закладывает для базового актива. Когда базовым активом становится денежное требование, этому показателю больше некуда двигаться.

SELECT
    toString(date)                                                             AS session_date,
    concat(monthName(toDate(date)), ' ', toString(toDayOfMonth(toDate(date))),
           ', ', toString(toYear(toDate(date))))                              AS session_label,
    round(100 * avg(implied_volatility), 1)                                    AS atm_iv_pct,
    uniqExact(ticker)                                                          AS contracts_counted
FROM global_markets.options_greeks
WHERE underlying_symbol = 'ATVI'
  AND date BETWEEN '2023-06-15' AND '2023-10-20'
  AND iv_converged = 1
  AND volume > 0
  AND days_to_expiry BETWEEN 20 AND 45
  AND abs(toFloat64(strike_price) / toFloat64(underlying_close) - 1) < 0.05
GROUP BY date
ORDER BY date

Средняя подразумеваемая волатильность для контрактов с ценой исполнения в пределах пяти процентов от текущей и сроком до экспирации от двадцати до сорока пяти дней составляла 29.4% на June 15, 2023 и 7.1% к October 12, 2023. Call-опционы со страйком выше цены сделки последние месяцы перед слиянием обесцениваются по графику, который может рассчитать любой желающий.

Как корректируются опционы после выделения активов (spin-off)

При выделении активов одна компания превращается в две публичные. Держатели акций материнской компании получают акции новой. Владельцы опционов не являются акционерами по реестру и не получают ничего напрямую, поэтому корректировка — это способ включить новую компанию в контракт.

Третьего января две тысячи двадцать третьего года General Electric распределила одну акцию GE HealthCare на каждые три акции GE. Примените это соотношение к контракту на сто акций: базисным активом становятся сто акций GE плюс тридцать три акции GE HealthCare плюс денежная компенсация за оставшуюся треть. Один контракт, два тикера.

SELECT
    toString(date)                                                             AS session_date,
    concat(monthName(toDate(date)), ' ', toString(toDayOfMonth(toDate(date))),
           ', ', toString(toYear(toDate(date))))                              AS session_label,
    round(maxIf(toFloat64(close), ticker = 'GE'), 2)                           AS parent_close,
    round(maxIf(toFloat64(close), ticker = 'GEHC'), 2)                         AS spinco_close,
    round(100 * 33 * maxIf(toFloat64(close), ticker = 'GEHC')
          / (100 * maxIf(toFloat64(close), ticker = 'GE')
             + 33 * maxIf(toFloat64(close), ticker = 'GEHC')), 1)              AS spinco_share_pct
FROM global_markets.stocks_daily_aggs
WHERE ticker IN ('GE', 'GEHC')
  AND date BETWEEN '2023-01-04' AND '2023-03-31'
GROUP BY date
HAVING countIf(ticker = 'GE') > 0 AND countIf(ticker = 'GEHC') > 0
ORDER BY date

Третья строка — самая важная. На January 4, 2023, в первую регулярную торговую сессию для новой компании, 26.3% стоимости базисного актива скорректированного контракта приходилось на выделенные акции. К March 31, 2023 эта доля составила 26.2%, при цене материнской компании 76.3 и новой компании 82.03. Владелец одного скорректированного call-опциона теперь держит позицию в двух разных бизнесах в фиксированной пропорции.

История котировок материнской компании после распределения также пересчитывается, что является отдельной ловушкой. В статье История цен с поправкой на сплит описано, как восстанавливаются такие ряды. Обычные дробления акций (сплиты) проходят по гораздо более простому пути, описанному в разделе Как сплиты акций влияют на опционы. Эта страница посвящена более сложным случаям: слияниям, выделениям, тендерным предложениям за наличные и банкротствам.

Что теперь означают страйк, множитель и премия

После проведения корректировки важно прояснить четыре момента.

• Страйк как число остается прежним, и это по-прежнему стоимость исполнения: страйк умножить на сто. Он больше не соответствует цене за одну акцию чего-либо, что можно найти в котировках.
• Множитель (multiplier) обычно остается равным ста для целей котирования. Премия в 1,50 по-прежнему означает сто пятьдесят долларов за контракт.
• Премия теперь оценивает пакет активов. В скорректированном контракте после spin-off этот пакет движется одновременно с двумя акциями.
• Исполнение дает право на получение всего пакета. Контракт, исполняемый «в деньгах» (in the money), передает активы, перечисленные в меморандуме, что делает ситуацию что происходит, если опцион истекает «в деньгах» сложнее, чем обычно.

Некоторые корректировки меняют множитель вместо базисного актива, а некоторые ускоряют экспирацию. Только меморандум по вашему контракту определяет, что именно произошло.

Почему скорректированные опционы сложно торговать

Это та часть, которую упускают простые определения. Скорректированная серия — это уникальный инструмент с «ручными» условиями поставки, и рынок относится к нему соответствующим образом.

• Котировки расширяются. Меньшее число маркет-мейкеров оценивает нестандартный пакет, и спред bid-ask по скорректированной серии часто составляет значительную часть стоимости контракта.
• Многие брокеры ограничивают операции со скорректированными сериями только закрытием позиций. Вы можете выйти из того, что у вас есть; открытие новой позиции в этой серии обычно отклоняется торговой системой.
• Роллирование часто невозможно. Роллирование опционной позиции требует ликвидного контракта с новым страйком или датой, а скорректированные серии редко предоставляют такую возможность.
• Объем торгов попросту отсутствует. Скорректированная серия привлекает лишь малую долю интереса по сравнению со стандартной серией на тот же базовый актив.

Владение таким опционом ближе к частному соглашению, чем к биржевому инструменту.

Как найти меморандум OCC для вашего контракта

Каждая корректировка публикуется в виде информационного меморандума OCC, который является официальным документом. В нем указаны дата вступления в силу, новый тикер опциона, точный состав нового базисного актива, сумма денежной компенсации и любые изменения множителя или даты экспирации. Ищите в архиве информационных меморандумов OCC по тикеру базового актива, старому тикеру, скорректированному тикеру опциона или названию компании, а затем откройте меморандум, дата вступления в силу которого совпадает с вашей позицией.

Здесь нет универсальных правил. Комиссия по корректировкам решает каждый случай в соответствии с уставом OCC: представители бирж, где торгуется опцион, заседают совместно с представителем OCC. Две сделки, которые выглядят идентично со стороны, могут быть скорректированы по-разному. Меморандум — это закон.

Часто задаваемые вопросы

Сохраняет ли скорректированный опцион ту же цену исполнения?

Обычно да. Стандартный метод оставляет страйк и множитель сто без изменений и переписывает условия поставки, поэтому call-опцион со страйком пятьдесят по-прежнему стоит пять тысяч долларов при исполнении. То, что вы получаете за эти пять тысяч долларов, указано в меморандуме OCC.

Что произойдет с моими опционами, если компанию купят за наличные?

Базисный актив конвертируется в фиксированную денежную сумму на контракт по цене слияния. Контракты «в деньгах» исполняются по разнице между страйком и этой суммой, а контракты «вне денег» истекают обесцененными без возможности восстановления, так как базовый актив больше не торгуется.

Почему мой брокер позволяет мне только закрыть скорректированный опцион?

Режим «только закрытие» — это политика, применяемая к нестандартным сериям с низкой ликвидностью. Существующие держатели могут выйти из позиции, в то время как новые ордера на открытие в этой серии обычно блокируются. Ограничение накладывается на серию, а не на ваш счет.

Что происходит с биржевыми опционами, когда компания банкротится?

Контракты следуют за тем, во что превращаются акции. Если акции продолжают торговаться на внебиржевом рынке, базисный актив обычно пересматривается в пользу этих акций. Если акции аннулируются без каких-либо выплат, базисный актив может ничего не стоить, хотя контракт продолжает существовать. OCC также может ускорить экспирацию, и в меморандуме будет указано, какой путь был выбран.

Каждая панель выше поставляется с SQL-кодом, который ее создал. Чтобы отследить сделку до ее закрытия или увидеть, как выделение активов разделяет базисный актив на две части, запросите данные на терминале Strasmore на обычном английском языке.